【正文】 人持有的股份的增大而增大。利蘭德（ Leland）和派爾 (Pyle,1977)、羅斯 (Ross,1977)的兩篇文獻(xiàn)都認(rèn)為企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)對(duì)外部投資人來(lái)說(shuō)是一個(gè)可觀察的信號(hào)，不同的資本結(jié)構(gòu)向外部投資人傳遞的有關(guān)企業(yè)內(nèi)部的信息是不同的。同時(shí)，它也沒(méi)有解釋為什么公司非得用不同的資本結(jié)構(gòu)作為減少代理成本的 工具。結(jié)論與債務(wù)因能減少與過(guò)度投資相聯(lián)系的代理成本故而創(chuàng)造價(jià)值的觀點(diǎn)一致。有極端預(yù)期代理問(wèn)題的樣本公司和有不同類(lèi)型債務(wù)的詳細(xì)信息的組合能允許他們構(gòu)建對(duì)債務(wù)能否減輕代理和信息問(wèn)題的強(qiáng)有力的檢驗(yàn)。其次，認(rèn)為不是所有的債務(wù)都是相同的。首先，集中一個(gè)有潛在極端代理成本的樣本公司問(wèn)題。代理成本限制了財(cái)務(wù)杠桿、債務(wù)期限和增加收益率區(qū)間，但從考慮環(huán)境的范圍看它們的重要性很小。在決定資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu) 期限時(shí)，必須把負(fù)債的稅收好處和破產(chǎn)、代理成本平衡起來(lái)。 代理成本理論又成為契約理論， 1976年 Jensen和 Meckling在《企業(yè)理論、管理行為、代理成本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)》一文中系統(tǒng)分析和解釋了信息不對(duì) 稱(chēng)下的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題，認(rèn)為公司的資本結(jié)構(gòu)決策和代理成本有直接的關(guān)系，代理成本的產(chǎn)生是由于經(jīng)理不是企業(yè)的完全所有著，他們?yōu)榱双@取因自身資源的限制而無(wú)法達(dá)到的潛在的有利可圖的投資機(jī)會(huì)，會(huì)在股權(quán)代理成本和債務(wù)代理成本之間權(quán)衡，隨著債務(wù)融資比例的增加，股權(quán)的代理成本將減少，債務(wù)的代理成本將增加，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)通過(guò)總代理成本最小化得到，在最優(yōu)點(diǎn)上，股權(quán)的邊際代理成本等于債務(wù)的邊際代理成本。 20世紀(jì) 70年代末，不對(duì)稱(chēng)信息理論開(kāi)始應(yīng)用于企業(yè)融資決策，逐步形成了新資本結(jié)構(gòu)理論。之后的 MM理論及其修正模型、Miller模型和權(quán)衡理論都成功的利用了數(shù)學(xué)模型，使資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究成為一種嚴(yán)格而科學(xué)的理論，為資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化理論的發(fā)展做出了重大貢 獻(xiàn)。實(shí)際上，影響資本結(jié)構(gòu)的諸多因素都是變量，即使資本總量不變，企業(yè)也不能以不變的資本結(jié)構(gòu)適用各方面的需要。 權(quán)衡理論不僅解釋了現(xiàn)實(shí)中為什么不追求負(fù)債而達(dá)到企業(yè)價(jià)值最大化的真正原因所在，而且論證了企業(yè)存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的客觀性。他認(rèn)為負(fù)債是有價(jià)值的，這主要是因?yàn)槔⒅С鍪强梢远愂盏挚鄣摹? 克勞斯和利曾伯格（ 1973）認(rèn)為最優(yōu)財(cái)務(wù)杠桿的決定既要考慮稅收因素又要考慮破產(chǎn)影響，從而得出了杠桿公司的市場(chǎng)價(jià)值等于無(wú)杠桿公司的市場(chǎng)價(jià)值，加上公司稅率乘以公司債務(wù)的市場(chǎng) 價(jià)值，減去公司稅率乘以破產(chǎn)成本的現(xiàn)值。早期權(quán)衡理論限于對(duì)抵稅收益和破產(chǎn)成本的比較，也就是說(shuō)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)水平處在負(fù)債的邊際稅收利益現(xiàn)值和邊際破產(chǎn)成本現(xiàn)值相等的點(diǎn)上，實(shí)際上，公司的負(fù)債權(quán)益比有一個(gè)最優(yōu)的范圍。 MM 理論和 Miller 模型只是單方面的考慮了負(fù)債給企業(yè)帶來(lái)的減稅利益，而沒(méi)有考慮負(fù)債可能給企業(yè)帶來(lái)的預(yù)期成本和損失。其不足之處是低估了破產(chǎn)的間接成本， 根據(jù) Edward Altman 的調(diào)查，破產(chǎn)的間接成本為公司市場(chǎng)價(jià)值的 %；破產(chǎn)的直接成本和間接成本總和高達(dá)公司資產(chǎn)價(jià)值的 40%以上。 Miller 將個(gè)人所得稅引入模型，認(rèn)為個(gè)人所得稅會(huì)在一定的程度上抵消負(fù)債的稅收利益，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)出現(xiàn)在公司以免稅優(yōu)惠得到的收益等于投資者所負(fù)擔(dān)的個(gè)人所得稅之處。這個(gè)結(jié)論與早期資本結(jié)構(gòu)理論的凈收益觀點(diǎn)是一致的。企業(yè)如果需要交稅，則其資金來(lái)源結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略就應(yīng)當(dāng)是盡量高程度的利用負(fù)債資 金。 修正的 MM 資本結(jié)構(gòu)理論 （ Modigliani）和 （ Miller）在 1963 年合作發(fā)表了另一篇論文《公司所得稅與資本成本：一項(xiàng)修正》。即認(rèn)為在完善的資本市場(chǎng) 中不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，公司資本結(jié)構(gòu)與公司市場(chǎng)價(jià)值無(wú)關(guān)。該文深入探討了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，創(chuàng)立了 MM 資本結(jié)構(gòu)理論，并開(kāi)創(chuàng)了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的研究。 理論 MM 資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn) MM 資本結(jié)構(gòu)理論是 （ Modigliani）和 （ Miller）兩位財(cái)務(wù)學(xué)者所開(kāi)創(chuàng)的資本結(jié)構(gòu)理論的簡(jiǎn)稱(chēng)。在實(shí)踐中，投資者和債權(quán)人往往根據(jù)公司的盈利能力資本結(jié)構(gòu)、股利政策和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等一系列的因素來(lái)決定公司股權(quán)和債券的價(jià)值，資本結(jié)構(gòu)的研究也就受到了高度的重視。 （二）現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論 早期資本結(jié)構(gòu)理論都是在企業(yè)和個(gè)人所 得稅為零的前提下提出的，又同時(shí)考慮了資本結(jié)構(gòu)對(duì)資本成本和企業(yè)價(jià)值的雙重影響。 這是一種折中觀點(diǎn)，增加債務(wù)資金對(duì)提高企業(yè)價(jià)值是有利的，隨著債務(wù)資本結(jié)構(gòu)的增加，企業(yè)價(jià)值先增加后減少，但是債務(wù)資金規(guī)模必須適度。當(dāng)債務(wù)資金所在比例達(dá)到一定程度時(shí)，債權(quán)人將開(kāi)始關(guān)心利息支付和本金歸還 的安全性，股東也將開(kāi)始關(guān)注利息支付對(duì)股權(quán)資金的變動(dòng)所產(chǎn)生的影響，即企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)性顯著增加了，從而債務(wù)資本成本與股權(quán)資本成本都將急劇上升，自然也就導(dǎo)致加權(quán)平均資本成本急劇上升。因此該理論認(rèn)為不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，所有資本結(jié)構(gòu)都可以被視為是最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，這是另一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn)。 凈經(jīng)營(yíng)收益理論認(rèn)為增加負(fù)債資本可以降低成本，但同時(shí)也會(huì)增加企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而使權(quán)益成本提高 。 凈收益理論認(rèn)為企業(yè)利用負(fù)債融資提高企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿比率，可以降低企業(yè)綜合資本成本，從而提高企業(yè)的價(jià)值。 （三）論文提綱： 1 資本結(jié)構(gòu)理論基礎(chǔ)概述 資本結(jié)構(gòu)定義 資本結(jié)構(gòu)理論 傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論 新資本結(jié)構(gòu)理論 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化理論 優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的定量決策方法研究 以綜合資本成本最低為標(biāo)準(zhǔn)的決策方法 以股東財(cái)富最大為標(biāo)準(zhǔn)的決策方法 以企業(yè)價(jià)值最大為標(biāo)準(zhǔn)的決策方法 基于多目標(biāo)規(guī)劃的資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)化研究 2 中通客車(chē)上市公司資本結(jié)構(gòu)的實(shí)證研究 中通客車(chē)基本情況 中通客車(chē)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀 中通客車(chē)經(jīng)營(yíng)狀況與主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成 股本變動(dòng)及股東情況 3 中通客車(chē)上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題和成因分析 中通客車(chē)資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題 中通客車(chē)資本結(jié)構(gòu)成因分析 4 中通客車(chē)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的目標(biāo)和確定思路 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化目標(biāo) 資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化目標(biāo)的選擇 中通客車(chē)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定思路 5 中通客車(chē)上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的對(duì)策分析和措施 中通客車(chē)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的 對(duì)策分析 中通客車(chē)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的措施 結(jié)論與展望 三、文獻(xiàn)綜述 資本結(jié)構(gòu)研究的綜述 摘要： 國(guó)內(nèi)外金融理論界圍繞著資本結(jié)構(gòu)一直存在很多的爭(zhēng)議，本文從傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論、新資本結(jié)構(gòu)理論和我國(guó)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究等方面進(jìn)行了綜述，為我論文的展開(kāi)做基礎(chǔ)鋪墊。在本文中我以中通客車(chē)上市公司為例，分析了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的現(xiàn)狀以及存在的問(wèn)題并力圖發(fā)現(xiàn)影響資本結(jié)構(gòu)的因素，在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化理論的指引下提出優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的對(duì)策和措施，以求在實(shí)踐中為企業(yè)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、建立最優(yōu)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)和改進(jìn)治理結(jié)構(gòu)提供理論指導(dǎo)。但這些研究都普遍缺乏資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的理論和標(biāo)準(zhǔn)研究。 Henry Choon等（ 2021）研究披露預(yù)期收入可能不會(huì)給投資者帶來(lái)好處時(shí)，同樣把資本結(jié)構(gòu)作為一影響因素。例如，在乳制品行業(yè)中， Russ、Giesy(2021)等通過(guò)實(shí)際數(shù)據(jù)說(shuō)明了資本結(jié)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、每頭奶牛的牛奶銷(xiāo)售量、資產(chǎn)占有量、成本、凈收益、風(fēng)險(xiǎn)等指標(biāo)的影響，提出乳制品行業(yè)中合理的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)為使牲畜資產(chǎn)的占有量保持在 50%左右。資本結(jié)構(gòu)理論的研究經(jīng)歷了傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論、 MM理論、權(quán)衡理論的發(fā)展階段，現(xiàn)在已經(jīng)發(fā)展到信息不對(duì)稱(chēng)、期權(quán)定價(jià)理論于其中，并和社會(huì)學(xué)、心理學(xué)相結(jié)合的階段。 2．國(guó)外資本結(jié)構(gòu)研究現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢(shì) 自 MM理論問(wèn)世以后，金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的觀點(diǎn)已經(jīng)從假定企業(yè)的盈利能力給定不變，發(fā)展到承認(rèn)管理層的行動(dòng)會(huì)影響企業(yè)的盈利能力，再發(fā)展到承認(rèn)企業(yè)價(jià)值取決于決策權(quán)或控制權(quán)的分配。 目前，我國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)的理論研究開(kāi)始傾向于研究資本市場(chǎng)的微觀因素，像是交易成本、交易行為、流動(dòng)性和信息等對(duì)資本結(jié)構(gòu)造成的影響，這為我國(guó)資本結(jié)構(gòu)的理論研究提供了一條非常好的思路。如朱武祥（ 2021）指出的，我國(guó)上市公司的財(cái)務(wù)保守行為并非都是過(guò)度的股權(quán)融資，應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)、保持后續(xù)的投資能力和避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也是一個(gè)重要的原因。一些學(xué)者（張昌彩