【正文】 到調(diào)整事項取舍的影響具有一定的主觀性，但是分析人員計算 EVA的目的是對不同的公司進行評價而非追求理論上純粹的經(jīng)濟利潤，一些具體的會計調(diào)整可能在某些行業(yè)非常重要而在其他行業(yè)并不重要，因此分析人員可以利用經(jīng)濟增加值的靈活性對不同行業(yè)選擇不同的調(diào)整事項。在每年的經(jīng)濟增加值計算中各個指標在計算過程中可以分別列示有利于分析人員尋找公司財富創(chuàng)造的源泉。 . ? 經(jīng)濟增加值法 優(yōu)點：經(jīng)濟增加值法計算出經(jīng)濟意義上的稅后凈經(jīng)營利潤 NOPAT，承認公司的全部資金成本真實地反映了企業(yè)的經(jīng)濟狀況。 ? 市盈率法 優(yōu)點 :簡單且易于使用 , 沒有對未來現(xiàn)金流量或股利流以 及貼現(xiàn)率等參數(shù)過度依賴，可迅速獲得被估價資產(chǎn)的價值 ,尤其是當(dāng)金融市場上有大量 可比 資產(chǎn)進行交易 ,并且市場在平均水平上對這些資產(chǎn)的定價是正確的時候 . 缺點 :首先市盈率法的前提條件難以滿足市盈率法要求，可比公司與目標公司不僅在歷史數(shù)據(jù)上具有可比性，還要在未來的風(fēng)險和成長性等方面具有可比性，但是在實務(wù)中往往難以完全準確地把握市盈率風(fēng)險和成長性之間的關(guān)系，這就給可比公司的選擇設(shè)置了一定的障礙；其次雖然市盈率的含義非常豐富，但是其中關(guān)于風(fēng)險資本成本和成長性的假設(shè)是隱含的。不過，在每次并購中，人們都應(yīng)該使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。 缺點：現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的使用須有歷史的數(shù)據(jù)用于預(yù)測未來的現(xiàn)金流量 ,且可以比較準確的估計 ,有合適的貼現(xiàn)率；此外該方法對現(xiàn)金流量估計和預(yù)測固有的不確定性。 ? 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 優(yōu)點：現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是資本投資和資本預(yù)算的基本模型，被看做是企業(yè)估值定價在理論上最有成效的模型，因為企業(yè)的經(jīng)濟活動就表現(xiàn)為現(xiàn)金的流入和流出。各種估價方法都有各自的適用條件和利弊。 ? 各種估值方法的比較與選擇 分析人員對公司價值評價方法的選擇應(yīng)以實際情況為出發(fā)點，堅持相對論。因此經(jīng)濟增加值的計算過程是一個由會計利潤向經(jīng)濟利潤調(diào)整的過程。 ? 經(jīng)濟增加值法 (EVA) ? 在利用 EVA 評估一個企業(yè)的價值時 :企業(yè)的價值 =投資資本 +預(yù)期 EVA 的現(xiàn)值。最后根據(jù)被估價公司與可比公司組的差異作相應(yīng)的調(diào)整。 ? 市盈率法的步驟 首先尋找一組可比公司 。而亞洲一些發(fā)展中國家的股市正常情況下的市盈率 在 30 倍左右。 ? 市盈率 P/E 法 ： ? 市盈率的含義 市盈率 (P/E)=每股價格 / 每股收益 市盈率代表了投資回收期的一種計量方式 ,每股價格代表投資股票的成本 ,每股收益代表投資每年可產(chǎn)生的利潤 ,兩者之比反映投資回收的倍數(shù) ,市盈率越高 ,投資回收期越長 。概括地講，折現(xiàn)率反映了某一行業(yè)特定的資金成本。通常，這些現(xiàn)金流用一個假定的折現(xiàn)率來進行折現(xiàn)，這個折現(xiàn)率綜合考慮了未來業(yè)務(wù)發(fā)展和潛在風(fēng)險等諸多方面的因素。 其 公式如下： ? 公式中， P*代表企業(yè)的估值； E(Dt)代表第 t 年預(yù)期的現(xiàn)金流量； r 是折現(xiàn)率； t 代表假設(shè)持續(xù)經(jīng)營 n 個期間。 ? 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 (DCF)： 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的基礎(chǔ)是企業(yè)未來若干年的現(xiàn)金凈流量。 ? 賬面價值法 (Book Value)： 賬面凈值是反映按企業(yè)清算前財產(chǎn)的賬面原值扣除賬面損耗后的余值。公司價值的評估是指一定的評價主體采用特定的評價方法按照一定的程序?qū)φ找欢ǖ臉藴释ㄟ^定量或定性的對比與分析對公司的價值進行判斷的過程。 ? 清盤：對于投資后的企業(yè) ,如果遇到經(jīng)營不善、或管理團隊發(fā) 生重大變動、或受到市場和環(huán)境的重大不利影響 ,海外私募只能選擇清盤的方式以減小并停止投資損失。 ? 管理層回購：在接受海外風(fēng)險私募基金投資之后的企業(yè)成長到一定規(guī)模后 ,管理層回購將是退出的一種選擇。股權(quán)轉(zhuǎn)讓可以通過自有的渠道完成 ,如促成不同投資機構(gòu)之間的股權(quán)轉(zhuǎn)讓 ,也可以借助專業(yè)機構(gòu)如投資銀行、證券公司的收購和兼并部門完成。 ? 股權(quán)轉(zhuǎn)讓：海外私募基金通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式實現(xiàn)退出應(yīng)該具有實際意義。IPO 是指海外風(fēng)險私募基金通過被投資公司股份的公開上市，將擁有的私人權(quán)益轉(zhuǎn)換成公共股權(quán)，在獲得市場認可后，轉(zhuǎn)手以實現(xiàn)資本增值。如果到不了這個水平，境外資金就失去流入的動力了。 ? 私人股權(quán)投資基金行業(yè)惟一的考核指標就是投資回報率，上一輪的投資業(yè)績對基金的下一輪融資起決定性作用。賣出選擇權(quán)要求引資企業(yè)如果未在約定的時間上市，必須以約定價格回購引資形成的那部分股權(quán)，否則投資者有權(quán)出售公司，這將迫使經(jīng)營者為上市而努力。 ? 大多私募股權(quán)基金以優(yōu)先股（或可轉(zhuǎn)債）入股，通過事先約定的固定分紅來保障最低的投資回報，并且在企業(yè)清算時有優(yōu)先于普通股的分配權(quán) (中國的《公司法》尚未明確優(yōu)先股的地位，投資者無法以優(yōu)先股入資 )。比如盛大網(wǎng)絡(luò)，由于監(jiān)管部門規(guī)定互聯(lián)網(wǎng)內(nèi)容提供商的經(jīng)營牌照必須掌握在中國公司 手里，那么構(gòu)造上述通道來引渡資產(chǎn)，就成了不可或缺的安排。 ? 盡管這種結(jié)構(gòu)安排顯得累贅，卻能使被投資公司實現(xiàn)海外上市。 ? 除了在離岸設(shè)立殼公司，國際私人股權(quán)投資基金一般還要在境內(nèi)設(shè)立一個由離岸公司控股的境內(nèi)外商全資子公司，負責(zé)國內(nèi)實際的商業(yè)運作，包括與欲投資的中國企業(yè)之間簽署協(xié)議、交易合作等經(jīng)營活動。首先，可以繞開國內(nèi)嚴格的資本與外匯管制；其次，通過收購、注資、換股，境內(nèi)企業(yè)股權(quán)為海外公司所控制，成為法律意義上的外商投資企業(yè)，可享受相應(yīng)優(yōu)惠待遇；第三，也是對于私人股權(quán)投資基金來說最有意義的一點 —— 通過海外上市公司可實現(xiàn)所持股份的全流通，并可在離岸注冊地簡便地辦理有關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出等資本運作。這些避稅島對當(dāng)?shù)刈怨久磕曛皇杖『苌俚哪曩M，豁免所得稅、資本利得稅、公司應(yīng)付稅和印花稅。這樣，私人股權(quán)投資基金對中國的投資和退出，都將發(fā)生在管制寬松的離岸?！眲P雷亞洲風(fēng)險投資基金（ Carlyle Asia Venture Partners）董事總經(jīng)理兼亞洲增長資本團隊負責(zé)人祖文萃表示。 ? 老股東轉(zhuǎn)讓股權(quán)：由老股東向引入的投資者轉(zhuǎn)讓所持有的股權(quán) (通常是高溢價 )，滿足部分老股東變現(xiàn)的要求，融資所得的資金歸老股東所有。 ? 私募基金投資項目還要看過去 3 年的業(yè)績和未來 3 到 5 家的收入和盈利預(yù)測，這中間包含幾個目的，你的收入和利潤要求夠不夠 ?你的成長性夠不夠 ?資本進來后是否可以達到所要求的增值 ? ? 私募基金投資項目還看這個項目是否有足夠的競爭壁壘，可以讓他領(lǐng)先于其他同類型企業(yè)，私募基 金對項目投資是希望加大項目的競爭壁壘，而不僅僅是投錢。 ? 私募基金看一個行業(yè)是否具有投資價值 ，是看這個企業(yè)在所在的領(lǐng)域和市場內(nèi)是否處于產(chǎn)業(yè)發(fā)展 S 曲線的高速發(fā)展期。 ? 所以國內(nèi)企業(yè)投資項目失敗率高，而私募基金投資項目，尤其是投資處于成長期的項目的那些基金，很少有失敗的，年平均回報率高于 20%，甚至超過 30%。 ? 私募股權(quán)投資基金投資一個項目的風(fēng)險 50%以上可以通過投資前的評估和盡職調(diào)查找出來，除了幾個有限的特例，他們很少在企業(yè)的一開始就開始投資，但這時候主要就看管理團隊的素質(zhì)，他們一般在企業(yè)進入高速成長期和擴張期時進入公司，通過提供企業(yè)發(fā)展必要的資金，并提供必要的增值服務(wù)，他們會在企業(yè)上市后退出套現(xiàn)，因此不會過分關(guān)心企業(yè)或者產(chǎn)業(yè)的長期發(fā)展。 ? 國內(nèi)企業(yè)投資項目很多是從空白做起，看到了哪一個領(lǐng)域突然之間熱起來了，就馬上投入巨資建廠房、購買流水線，這種投資非常盲目，可能等到廠子建好，開始銷售時，市場已經(jīng)飽和了；這種投資方式帶來的另外一個問題是重復(fù)建設(shè)多，資源浪費嚴重。 ? 國內(nèi)企業(yè)投資項目是實業(yè)投資和產(chǎn)業(yè)投資。 ? 國內(nèi)企業(yè)投資項目雖然有一整套的程序，但更多的是機會主義，領(lǐng)導(dǎo)拍腦袋，投資的金 融工具單一，談的最多的是行業(yè)整合，最后投資的項目也是行業(yè)分布廣，項目參差不齊，美其名曰是企業(yè)發(fā)展多元化；私募基金投資項目有嚴格的投資領(lǐng)域、項目的收入和盈利規(guī)模、項目發(fā)展階段有嚴格的規(guī)定，在投資前有一整套的項目考察、評估、風(fēng)險分析程序，并采用組合投資、分段投資、多種股權(quán)投資機制來控制未來的風(fēng)險。 ? 私募基金一般情況下占有公司股份不超過 30%，他們只需要在董事會占有一席，但是要求擁有一票否決權(quán)，這就意味著他們不想?yún)⑴c企業(yè)的日常經(jīng)營，但是希望嚴格控制企業(yè)的發(fā)展方向。 ? 國內(nèi)的企業(yè)投資項目，他們都會要求控股，以達到合并財務(wù)報表的需要。 ? 國內(nèi)上市公司、大型企業(yè)投資的項目不乏優(yōu)秀的企業(yè)，但是往往會出現(xiàn)這樣一些問題： ? 國內(nèi)企業(yè)投資項目希望是控股，作主的人是投資者，最后結(jié)果是投資人累了，管理團隊積極性不夠；而私募基金投資企業(yè)一般不謀求控股?；鸱忾]并不意味著境外投資者已經(jīng)把這筆錢放到了這個中國基金的賬號上，而是給基金管理者一個 10 億美元規(guī)模的不可撤消的投資承諾。 ? 私人股權(quán)投資基金有其獨特的基金募集機制。 ? 在發(fā)達國家資本過剩的大背景之下，投資基金需 要在全球范圍特別是以中國、印度為代表的新興市場尋找出路。在差不多所有的杠桿買斷交易中，公眾投資者都能取得高于現(xiàn)行價的溢價。 在多數(shù)情況下，目標公司的資產(chǎn)會被作為收購貸款的抵押品。假如公司經(jīng)營成功并取得上市資格，數(shù)目有限的合伙人便 可通過向公眾出售所持有的私募股份，把投資和利潤套現(xiàn)。合伙人一般以資金換取公司的股本權(quán)益。 私募股權(quán)基金 投資過程可涉及創(chuàng)業(yè)資本投資或杠桿買斷交易活動。唯有如此，他們管理的資金才有流動性。在中國，很多外國投資基金往往要求自己選派合資公司的財務(wù)總監(jiān)，以保障自己對企業(yè)真實財務(wù)狀況的了解。 ? 多數(shù)金融投資者僅僅出資，除了在董事會層面上參與企業(yè)的重大戰(zhàn)略決策外，一般不參與企業(yè)的日常管理和經(jīng)營，也不太可能成為潛在的競爭者?；鹞幢夭皇切袠I(yè)專家，而且有些投資基金有行業(yè)傾向和豐富的行業(yè)經(jīng)驗與資源。因此，引資企業(yè)需要了解投資方的真實意圖，并運用談判技巧來爭取長期發(fā)展的有利條件。如果一家跨國公司在中國參股數(shù)家企業(yè)，又出于總部的整體考慮來安排產(chǎn)品和市場或自建獨資企業(yè)，就可能與引資企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略或目標相左。因此，戰(zhàn)略投資者對公司的控制和在董事會比例上的要求會更多，會較多的介入管理，這可能增加合作雙方在管理和企業(yè)文化上磨合的難度。 ? 戰(zhàn)略投資者通常比金融投資者的投資期限更長，因為戰(zhàn)略投資者進行的任何股權(quán)投資必須符合其整體發(fā)展 戰(zhàn)略，是出于對生產(chǎn)、成本、市場等方面的綜合考慮，而不僅僅著眼于短期的財務(wù)回報。這有利于提高公司的資信度和行業(yè)地位，同時可以獲得技術(shù)、產(chǎn)品、上下游業(yè)務(wù)或其他方面的互補，以提高公司的盈利和盈利增長能力。 ? 戰(zhàn)略投資者 ? 戰(zhàn)略投資者 是引資企業(yè)的相同或相關(guān)行業(yè)的企業(yè)。 ? 第三，在引進私募股權(quán)投資的過程中，可以對競爭者保密，因為信息披露僅限于投資者而不必像上市那樣公之于眾，這是非常重要的。 如果投資者是大型知名企業(yè)或著名金融機構(gòu)，他們的名望和資源在企業(yè)未來上市時還有利于提高上市的股價、改善二級市場的表現(xiàn)。 ? 綜上凡是在一家企業(yè)上市前所涉及的股權(quán)投資都屬于私募股權(quán)這一投資產(chǎn)業(yè)。 ? 翻譯的中文有私募股權(quán)投資、私募資本投資、產(chǎn)業(yè)投資基金、股權(quán)私募融資、直接股權(quán)投資等形式，這些翻譯都或多或少地反映了私募股權(quán)投資的以下特點： ? 對非上市公司的股權(quán)投資，因流動性差被視為長期投資，所以投資者會要求高于公開市場的回報； ? 沒有上市交易，所以沒有現(xiàn)成的市場供非上市公司的股權(quán)出讓方與購買方直接達成交易。最后，國內(nèi)誠信體系不健全，誠信意識有待完善。 ? 三、國內(nèi)有些行業(yè)對 外資及私人資本投資比例亦有限制。 ? 二、近日外管局出臺的兩個文件 (11 號文和 29 號文 )對離岸資本運作，紅籌上市等國外退出方式有負面影響。 ? 國企改制，國退民進，國家鼓勵中小國企實施 MBO 為 PE 提供了巨大機會。 ? 加入 WTO 后更多行業(yè)將向外資私 人資本部分全面開放 ,如零售業(yè)、金融業(yè)和電信業(yè)等。 ? 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)逐步完善，全國信息化程度提高，大大改善了投資的硬件環(huán)境。 ? 資金來源的不同會影響投資基金的結(jié)構(gòu)和管理風(fēng)格，這是因為不同的資金要求不同的投資目的和戰(zhàn)略，對風(fēng)險的承受能力也不同。 ? 前兩種基金具有信托性質(zhì)，他們的投資者包括養(yǎng)老基金、大學(xué)和機構(gòu)、富有的個人、保險公司等。這一方面由于 PE 概念進入中國比較晚，另一方面 PE 投資一般需要雄厚的資金實力，相對于國外 PE 動輒一個項目投資幾億美金，國內(nèi)大多數(shù)企業(yè)或個人只能自愧不如，鮮有能力涉足這個行業(yè)。同時，有些 PE 基金也參與國企改革，對改善國企的公司治理結(jié)構(gòu)，引入國外先進的經(jīng) 營管理理念，提升國企國際化進程作出了很大的貢獻。此前海爾宣布以 億美元，競購美國老牌家電業(yè)者美泰克 (Maytag)，以海爾為首的收購團隊也包括兩家 PE 基金。