【正文】 所以，對收購的阻礙會損害股東的利益。上市公司收購中的反收購　　上市公司收購作為一種證券交易行為，其主體是收購者與目標(biāo)公司股東，與目標(biāo)公司經(jīng)營者無關(guān)?！　〉谒模瑢f(xié)議收購中的關(guān)聯(lián)交易，可以從限制大股東的表決權(quán)進(jìn)行制約，如擁有絕對控股權(quán)的大股東在涉及自身利益時，可以在股東大會上先讓中小股東表決，在中小股東表決同意收購后，再由全體股東表決。如目標(biāo)公司公開收購信息的義務(wù)；董事會為股東利益著想，聘請獨立財務(wù)顧問出具獨立意見的義務(wù)；重大決策的股東批準(zhǔn)義務(wù)；以及利益沖突回避，不作內(nèi)幕交易的義務(wù)等。這就使得資產(chǎn)重組的出發(fā)點不是社會效益和全局利益，而是從本位主義和地方或行業(yè)保護(hù)主義出發(fā)，人為因素影響較大，市場機制作用的發(fā)揮受到較大限制?！　〉谒?，協(xié)議收購中關(guān)聯(lián)交易現(xiàn)象嚴(yán)重，卻缺乏監(jiān)管措施，如1994年恒通公司以協(xié)議方式受讓棱光公司35%股份后取得了控股地位，隨后棱光公司出資116億元收購了恒通公司屬下的一個全資子公司，這種連環(huán)控股行為，屬典型的關(guān)聯(lián)交易?！　〉诙?，資產(chǎn)評估不規(guī)范，轉(zhuǎn)讓價格不合理，造成國有資產(chǎn)價值的低估和流失，在實際操作中，股權(quán)轉(zhuǎn)讓通常處于非公開狀態(tài)，以低于市場價格較大的幅度成交是屢見不鮮的，因為國有股的轉(zhuǎn)讓價格是一對一的協(xié)商談判確定，轉(zhuǎn)讓價格高低往往取決于雙方的議價能力，而非股權(quán)的內(nèi)涵價值。自1995年以來，我國證券市場上相繼發(fā)生了幾起成功的外資協(xié)議購上市公司非流通國家股和法人股的事件。目前協(xié)議收購中存在在哪些問題，我們應(yīng)如何應(yīng)對，本節(jié)將作出嘗試性討論。目前，世界上只有證券市場發(fā)達(dá)，監(jiān)管措施完備的少數(shù)幾個國家允許對上市公司的協(xié)議收購，如美、英、澳大利亞等國。如1994年5月浙江康恩貝集團(tuán)通過與蘭溪市財政局達(dá)成協(xié)議，收購浙江鳳凰1660萬國家股，國家證監(jiān)會同意豁免康恩貝公司全面收購的義務(wù)③。概從各國的立法來看，強制收購既是絕對控股股東的一項義務(wù)，也是一項權(quán)利，我國也應(yīng)在立法中確認(rèn)此項權(quán)利。其次，從目標(biāo)公司少數(shù)派股東方面看，該制度實際上允許其以公正的價格退出目標(biāo)公司。要約人在辦理其90%或以上的持股登記轉(zhuǎn)讓后1個月內(nèi)，應(yīng)向其余每一位股東通告其持股已達(dá)90%的事實。收購公司有權(quán)利也有義務(wù)以要約之相同條件收購剩余少數(shù)股東的股份，但是，這種對少數(shù)股份的強行征購必須是公平的。我國《證券法》第91條規(guī)定：“在上市公司收購中，收購人對所持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成后的六個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。如果收購人的部分要約收購成功的，則除非專門小組同意，收購人在該收購?fù)瓿珊蟮?2個月內(nèi)不得再購買目標(biāo)公司的股份。　　二、要約收購成功后的法律規(guī)制　　為了保護(hù)目標(biāo)公司股東的合法權(quán)益，很多國家的收購立法對收購者要約成功后的某些行為施加限制。如英國《收購與合并守則》規(guī)定，如果收購要約被撤銷或失敗的，則除非經(jīng)City”但對收購失敗后收購雙方當(dāng)事人間的權(quán)利和義務(wù)卻沒有明顯界定。要約完成后的法律規(guī)制　　一、要約收購失敗的法律規(guī)制　　要約收購失敗一般來說是指收購要約期滿，要約人持有的普通股未超過該公司發(fā)行在外的普通股總數(shù)的50%，法律對收購失敗的規(guī)制主要體現(xiàn)在以下兩個方面：　　，承諾人有權(quán)撤銷承諾?！　∥覈蹲C券法》對收購要約的承諾沒有任何規(guī)定，《股票條例》中為賦予受要約人在整個要約期內(nèi)充分的自由決定權(quán)，規(guī)定了預(yù)受制度。由于收購實踐中受要約人是以向要約人或其代理人送交要約接納書或直接交付股票的方式進(jìn)行，因經(jīng)承諾即時生效，不存在撤回的問題。該條規(guī)定的本意似乎是允許收購要約人撤銷收購要約，只不過要在自收購要約發(fā)出之日起30個工作日后才可以，但自收購要約發(fā)出之日起30個工作日本來就是收購要約的有效期限，30日后要約有效期限屆滿，要約自然失效，那么允許要約人撤銷又有什么意義呢？我國《證券法》第84條則采取了一刀切的作法，規(guī)定“在收購要約的有效期內(nèi)，收購人不得撤回其收購要約。　　我國關(guān)于收購要約撤銷的規(guī)定只有兩條。因此在該條件未滿足時，如不允許收購人撤銷要約，既違背了收購人的本意，而且有時也構(gòu)成違法。在這種情況下，由于競爭者的條件優(yōu)于原要約人，因此，在原要約人不愿或不能提出更具競爭力的收購條件的情況下，應(yīng)當(dāng)允許其撤銷要約，退出競爭?！　∮捎诔蜂N已生效的收購要約往往會危及目標(biāo)公司股東的利益，使其在證券市場上錯失良知，并給股市行情帶來沖擊，因而已生效的收購要約一般來說是嚴(yán)禁被撤銷的。但兩者存在一定的區(qū)別，其表現(xiàn)在于：撤回發(fā)生在要約生效之前，而撤銷則發(fā)生在要約已經(jīng)到達(dá)并生效但受要約人尚未作出承諾的期限內(nèi)?！笨梢?，我國收購要約變更方面的規(guī)定過于簡單，根本沒有涉及到普要約在時間和內(nèi)容上的限制，應(yīng)當(dāng)在將來的立法中加以補充?！　∥覈P(guān)于收購要約的變更，《股票條例》和《證券法》只有兩條規(guī)定。這樣既能滿足收購要約人與競爭要約人競爭的需要，又不致于損害目標(biāo)公司股東的利益。②內(nèi)容方面的限制。收購要約的變更應(yīng)當(dāng)在原有的收購要約期滿前的一段時間進(jìn)行，以免受要約人在做好應(yīng)約準(zhǔn)備后，因要約條件的變更而利益受損。前文已經(jīng)述及，收購要約一經(jīng)公布即發(fā)生法律效力，作為一種對目標(biāo)公司股東和證券市場具有重大影響的意思表示，收購要約一經(jīng)公布生效，要約人在有效期間內(nèi)應(yīng)自始至終地受其約束，不得隨意變更。為了提高收購效率，避免目標(biāo)公司股票長期處于不穩(wěn)定狀態(tài)，《證券法》第83條規(guī)定了最長要約期間，即“收購要約的期限不得少于30日，并不得超過60日。違反上述規(guī)定，即構(gòu)成違法收購要約之行為。另外，考慮到收購者有可能在收購要約期間內(nèi)修改收購要約，《守則》第16條規(guī)定，收購者如修訂要約，修訂要約必須由致股東的修訂要約通知書的寄發(fā)日期起計，維持至少14天可供接納，但除規(guī)則另有規(guī)定外，在最初要約文件寄發(fā)日期的46天后，原有的要約不得被修訂要約替代。如屬后者，在要約截止前，必須給予仍未接納要約的股東最少14天的書面通知；除非要約在較早時已成為無條件，否則該項要約由寄發(fā)最初要約文件的日期起計60天后不得維持可供接納，但執(zhí)行人員同意則例外。而另一方面，如果收購要約有效期間過長，又會使目標(biāo)公司長期處于前途未卜的狀態(tài)，不利于目標(biāo)公司的發(fā)展和證券市場的穩(wěn)定。因為收購要約是否已確實送達(dá)受要約人，受要約人什么時候了解了收購要約，這在實踐中根本無法確定。我國《證券法》關(guān)于收購要約公布程序的規(guī)定比較切合實際，對我國很需要監(jiān)管的證券市場來說非常必要。②這種規(guī)定的目的是“為了盡量減少收購的敵意性，爭取目標(biāo)公司管理層的合作，同時也為了保證目標(biāo)公司管理層有時間就收購要約發(fā)表意見。眾所周知，內(nèi)幕人員之所以能夠進(jìn)行內(nèi)幕交易，并不僅僅在于其有掌握更多信息的途徑，更重要的是由于其能夠比投資者搶先一步提前掌握那些利害攸關(guān)的信息。額外資料可在稍后的補充公布中提供；③當(dāng)受要約公司在未被接觸前成為謠言及投機活動的對象，或其股價出現(xiàn)不正常波動而有合理理由可推斷該情況是由于有意要約人的行動（不論是由于保密不足，購買受要約公司股份或其他原因）所致；④當(dāng)談判或討論將由極少數(shù)人（即有關(guān)公司內(nèi)需要知悉有關(guān)談判或討論的人及其即時的顧問）擴(kuò)展至其他的人。但由于收購要約的公布標(biāo)志著收購這一重大交易行為的開始，因此“要約人應(yīng)經(jīng)過審慎及以負(fù)責(zé)任的態(tài)度作出考慮之后才公布要約，”“要約人及其財務(wù)顧問都應(yīng)信賴要約人現(xiàn)實能夠及以后亦有能力完全履行該項要約”，①這是各國及一些地區(qū)收購立法關(guān)于收購要約公布的一般要求?！　￡P(guān)于收購要約（收購公告）的內(nèi)容，根據(jù)我國《證券法》第82條的規(guī)定，包括：①收購人的名稱、住所；②收購人關(guān)于收購的決定；③被收購的上市公司名稱；④收購目的；⑤收購股份的詳細(xì)名稱和預(yù)定收購的股份數(shù)額；⑥收購的期限、收購的價格；⑦收購所需資金及資金保證；⑧報送上市公司收購報告書時所持有被收購公司股份數(shù)占該公司已發(fā)行的股份總數(shù)的比例。應(yīng)該說上述八個方面或特征是對一項收購要約較為全面的概括，但第①項中何謂“廣泛”征集，并無定論，美國法學(xué)會建議將“廣泛”限定為“35個以上股東。但給收購要約規(guī)定一個明確的構(gòu)成標(biāo)準(zhǔn)并非易事。概　　第二章《證券法》的規(guī)定可以說是對這種投機行為的有力抑制。這就從根本上杜絕了超越要約條件進(jìn)行股票買賣的行為，從而真正做到對全體股東一視同仁?！　〉诙?，規(guī)定了收購要約的截止期限。此外，相對于要約收購而言，《證券法》對協(xié)議收購所涉及的內(nèi)容都著墨不多，所作決定也較為原則和寬松。這也正是為什么在我國的證券市場上尚未發(fā)生過要約收購的根本原因。　　第六，明確將協(xié)議收購作為一種收購形式?！　〉谖?，取消了對收購失敗的界定。從證券市場的實際操作來看，不少收購行為就是在免除發(fā)出要約的情況下進(jìn)行的，因此，《證券法》的規(guī)定為這一作法提供了法律依據(jù)，給收購者提供了較為靈活的選擇余地，提高了收購成功的概率。此舉必將有利于提高個人投資者參與證券市場的積極性，促進(jìn)二級市場的活躍程度，使上市公司大股東的構(gòu)成更趨多樣性，同時也充分體現(xiàn)了市場經(jīng)濟(jì)公平競爭的原則。　　1998年12月29日全國人大常委會通過的《證券法》也在第四章規(guī)定了“上市公司收購”，但與股票條例的有關(guān)規(guī)定相比較，可以看出，證券法以下兩方面表現(xiàn)出鮮明的特點：一方面它放寬了對收購的限制，提高了收購行為在技術(shù)上的可操作性，以此來鼓勵企業(yè)通過收購進(jìn)行資產(chǎn)重組，從而為經(jīng)營有方、管理科學(xué)的公司提供了資本擴(kuò)張的廣闊空間；另一方面也對收購的程序有了更為明確和嚴(yán)格的規(guī)定，以避免收購雙方利用收購的內(nèi)幕消息來操縱二級市場，從而有利于保護(hù)廣大中小投資者的切身利益，因此，《證券法》比股票條例有了改進(jìn)，標(biāo)志著立法者對收購行為認(rèn)識更趨科學(xué)、合理和積極，對收購的積極意義有了客觀的評價和肯定。而從立法原則上看，它對收購規(guī)定的限制條件過于嚴(yán)格，并將自然人排除在收購主體之外。與前面論及的《深圳市上市公司監(jiān)督暫行辦法》相比，股票條例顯得更符合上市公司收購在立法上的要求，收購行為主要定位在收購與持有目標(biāo)公司股票的股東（受要約人）之間，程序上也以收購要約的發(fā)生、接受和履行為主線，反映出立法者對上市公司收購行為的科學(xué)認(rèn)識和把握達(dá)到了一定的高度。1993年我國《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》頒布后，該暫行辦法不再適用。　?。ǘ┪覈鲜泄臼召彽脑u述　　我國最早對上市公司收購行為進(jìn)行規(guī)范的立法性文件，是由深圳市人民政府于1992年4月4日發(fā)布的《深圳市上市公司監(jiān)管暫行辦法》。但是，1979年，德國聯(lián)邦財務(wù)部股票市場專家委員會它不存在對收購的任何價值評判，正是由于《威廉姆斯法》在調(diào)整公司收購上的巨大成功，美國各州也是紛紛效仿，對于《威廉姆斯法》沒有規(guī)定的地方則由州立法加以補充，如反收購問題。很明顯，《威廉姆斯法》的意圖并非要對一項公開收購要約的價值作出判斷，也不試圖對有關(guān)的公司收購活動進(jìn)行鼓勵或限制，而是力圖使目標(biāo)公司股東得以作出明智的決策創(chuàng)造一個適當(dāng)?shù)沫h(huán)境。當(dāng)然，英國采取自律性的立法體系，與其行業(yè)自律的傳統(tǒng)及英國的法律文化環(huán)境有相當(dāng)大的關(guān)系。委員會經(jīng)常對一個即將發(fā)生的公司收購進(jìn)行詢問，以確保該收購沒問題，而收購者也經(jīng)常在發(fā)起收購之前向委員會咨詢，這就減少了大量的違規(guī)行為。英國對證券市場的管理主要的通過市場參與者的自律制度來實現(xiàn)的。綜觀世界主要國家的相關(guān)立法，大體上可分為集中立法型、自律型和中間型，分別以美國、英國和德國為代表。這是指當(dāng)要約期滿，要約收購人持有股份達(dá)到目標(biāo)公司股份總數(shù)的絕對優(yōu)勢比例時（一般為90％），目標(biāo)公司的其余股東有權(quán)以同等條件向收購要約人強制出售其股票，該制度的初衷與強制收購要約制度的道理相同，目的也是在於給中小股東以最后選擇的權(quán)利，以顯示法律的公平。強制收購要約是指當(dāng)收購者收購目標(biāo)公司股份達(dá)法定比例時（往往是法定控股比例），法律強制其向目標(biāo)公司的剩余股份持有者發(fā)出全面收購要約。本文建議將其界定為：收購公司的母公司、子公司、聯(lián)營公司、并列子公司、收購公司的董事（包括董事的近親屬、與之有信托關(guān)系的公司及該親屬或公司所控制的公司）、收購者的合伙人、近親屬、與之有信托關(guān)系的公司或該親屬或公司控制的公司以及其他與收購人有一致行動契約關(guān)系的人。①　　（2）對一致行動問題也沒有明確的規(guī)定。　　　　我國的上市公司收購立法已初步確立了信息披露制度，《證券法》和《信息法披露實施細(xì)則》以及相應(yīng)的《信息披露內(nèi)容和格式準(zhǔn)則（第五號）》都對“股份變動報告書”和“收購報告書（收購要約）”的披露時間、內(nèi)容、程序和形式等問題作了比較明確的規(guī)定，但現(xiàn)行立法中仍有不少值得商榷或有待完善之處。　　　　一致行動是指兩個以上的人（包括自然人和法人）在收購過程中，相互配合以獲取或鞏固某家公司控制權(quán)的行動。在上市公司收購中，雖然收購實際上是收購者與目標(biāo)公司股東之間的股份交易，與目標(biāo)公司的董事無關(guān)，但由于上市公司收購會導(dǎo)致目標(biāo)公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，而控制權(quán)轉(zhuǎn)移的后果則往往意味公司經(jīng)營者的更換和公司經(jīng)營策略的變化，這對目標(biāo)公司原經(jīng)營者的利益、目標(biāo)公司股東的利益都至關(guān)緊要。②　　（2）收購要約和收購意圖的披露。①因為只有這樣，才能切實消除上市公司收購中的信息壟斷，防止內(nèi)幕交易和證券欺詐行為的發(fā)生，從而真正保護(hù)所有投資者的合法權(quán)益。由于我國《股票條例》第48條中規(guī)定的強制收購價格必須是法定兩種價格之最高者，收購無權(quán)另行決定，因此不存在收購要約人在要約期內(nèi)提高收購價格的問題，我國《證券法》中也沒有此種規(guī)定。本文認(rèn)為這是我國收購立法的倒退，應(yīng)該在修訂時予在補充?！绷硗猓鶕?jù)《證券法》第85條的規(guī)定：“收購要約中提出的各項收購條件，適用于被收購公司所有的股東。如果收要約人在要約期間內(nèi)提高收購價格，那么該價格也必須適用于所有的受要約人，不論受要約人在此之前是否已經(jīng)作出了承諾，也不論承諾額是否已經(jīng)達(dá)到了收購要約人所支付的價格?！　、诎幢壤蛹{規(guī)則?！　　　」蓶|平等待遇原則基本內(nèi)容具體體現(xiàn)在以下幾個方面：　?、偃w持有人規(guī)則。即使是持股比例達(dá)到法定強制要約收購的程度，多數(shù)情況下也是收購者的一種自愿選擇?！　　　∵@是以收購是否構(gòu)成法定義務(wù)為標(biāo)準(zhǔn)所作的劃分。敵意收購是指目標(biāo)公司經(jīng)營者拒絕與收購者合作的收購。在受要約人承諾售出的股份數(shù)量超過收購人計劃購買數(shù)量時，收購者對受要約人的應(yīng)約股份必須按比例接納；后者中收購者計劃收購的是目標(biāo)公司的全部股份，收購者可以自愿進(jìn)行全面要約收購，也可能因收購目標(biāo)公司股份達(dá)一定比例而有義務(wù)作出