【正文】 壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型面臨行業(yè)性挑戰(zhàn)。 產(chǎn)險(xiǎn)盈利能力行業(yè)領(lǐng)先： 風(fēng)險(xiǎn)管理能力突出，具有穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)客戶群，團(tuán)車占比高。風(fēng)險(xiǎn)管理以及理賠服務(wù)平臺(tái)強(qiáng)大，產(chǎn)險(xiǎn)量?jī)r(jià)齊升將持續(xù)。 中國(guó)人壽內(nèi)涵價(jià)值倍數(shù)（ P/EV） 資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù)， Wind，光大證券研究所 0123456789202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309P / E V020406080100120140160180202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309202311202301202303202305202307202309隱含新業(yè)務(wù)價(jià)值倍數(shù)中國(guó)人壽業(yè)績(jī)預(yù)測(cè) 資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù)，光大證券研究所 (對(duì)應(yīng) 2023年 11月 17日股價(jià) ) 2023A 2023A 2023E 2023E 2023E每股凈利潤(rùn)（元） 0 . 6 8 1 . 1 6 1 . 2 5 1 . 4 5 1 . 6 9凈利潤(rùn)變動(dòng)（ +/ ） 7 1 . 8 % 7 . 7 % 1 5 . 7 % 1 6 . 8 %每股凈資產(chǎn)（元） 6 . 1 5 7 . 4 7 7 . 8 8 8 . 7 0 9 . 6 7凈資產(chǎn)變動(dòng)（ +/ ） 2 1 . 3 % 5 . 5 % 1 0 . 4 % 1 1 . 2 %每股內(nèi)含價(jià)值（元） 8 . 4 9 1 0 . 0 9 1 1 . 5 5 1 2 . 5 2 1 3 . 7 0內(nèi)涵價(jià)值變動(dòng)（ +/ ） 1 8 . 8 % 1 4 . 5 % 8 . 4 % 9 . 4 %每股新業(yè)務(wù)價(jià)值（元） 0 . 4 9 0 . 6 3 0 . 7 0 0 . 7 9 0 . 9 1新業(yè)務(wù)價(jià)值變動(dòng)（ +/ ） 2 7 . 2 % 1 1 . 0 % 1 4 . 2 % 1 4 . 4 %P / E 3 4 2 0 1 9 1 6 1 4P / B 3 .8 3 .1 3 .0 2 .7 2 .4P / E V 2 .7 2 .3 2 .0 1 .9 1 .7隱含新業(yè)務(wù)價(jià)值倍數(shù) 3 0 .0 2 1 .0 1 6 .8 1 3 .5 1 0 .5股息收益率 1 . 0 % 3 . 0 % 2 . 7 % 3 . 1 % 3 . 6 %P29 中國(guó)平安：高成長(zhǎng) 中國(guó)平安隱含一年新業(yè)務(wù)價(jià)值倍數(shù)（ NBVM） 資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù)， Wind，光大證券研究所 投資要點(diǎn)： 保險(xiǎn)主業(yè)價(jià)值高成長(zhǎng) 壽險(xiǎn)： 高價(jià)值個(gè)險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比以及增速均超過(guò)行業(yè)。 主要國(guó)家 /地區(qū)保險(xiǎn)資本監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn) 資料來(lái)源：光大證券研究所 中國(guó) 美國(guó) 歐洲 澳大利亞 韓國(guó) 償付能力監(jiān) 風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn) 風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn) 風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn) 風(fēng)險(xiǎn)基準(zhǔn) 管標(biāo)準(zhǔn) 1 資本 資本 資本 資本 實(shí)施日期 目前 目前 2023 預(yù)測(cè) 2023 預(yù)測(cè) 2023 投資資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)撥備 否 是 是 是 是 股票 2 2 .5 – 4 5 % 3 9 – 4 9 % * 股息率 1 2 1 6 % 地產(chǎn) 個(gè)別 25% 租金回報(bào)率 6% 資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配 否 是 是 是 是 收益多元化 否 是 是 是 是 置信度 無(wú) 9 9 . 0 % 9 9 . 5 % 9 9 . 0 % 9 5 . 0 %P26 估值 評(píng)級(jí) 5 P27 公司估值與投資評(píng)級(jí) 單位：百萬(wàn) 中國(guó)人壽 中國(guó)平安 中國(guó)太保2023A 2023E 2023E 2023A 2023E 2023E 2023A 2023E 2023E每股評(píng)估價(jià)值（元） 2 5 . 8 2 8 . 2 3 0 . 9 6 1 . 3 7 9 . 6 9 7 . 7 2 6 . 7 3 1 . 8 3 7 . 0 股價(jià) 2 0 1 0 1 1 1 7 2 3 . 0 5 6 . 9 2 3 . 1 漲幅 2 2 . 6 % 3 4 . 1 % 3 9 . 9 % 7 1 . 7 % 3 8 . 1 % 6 0 . 7 %投資評(píng)級(jí) 買入 買入 買入壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)內(nèi)涵價(jià)值 2 8 5 , 2 3 0 3 0 6 , 3 8 4 3 3 5 , 0 4 8 1 0 0 , 7 0 3 1 2 0 , 3 5 9 1 5 9 , 2 5 5 5 0 , 6 0 5 7 0 , 3 2 4 8 1 , 4 9 9 一年新業(yè)務(wù)價(jià)值 1 7 , 7 1 3 1 9 , 6 6 3 2 1 , 5 2 1 1 1 , 8 0 5 1 6 , 4 7 9 2 0 , 7 5 6 5 , 0 0 0 6 , 1 1 3 7 , 4 0 7 新業(yè)務(wù)價(jià)值倍數(shù) 2 5 . 0 2 5 . 0 2 5 . 0 2 0 . 0 2 0 . 0 2 0 . 0 2 0 . 0 2 0 . 0 2 0 . 0 壽險(xiǎn)價(jià)值 7 2 8 , 0 5 5 7 9 7 , 9 6 5 8 7 3 , 0 7 2 3 3 6 , 8 0 3 4 4 9 , 9 3 5 5 7 4 , 3 6 5 1 5 0 , 6 0 5 1 9 2 , 5 7 6 2 2 9 , 6 4 1 產(chǎn)險(xiǎn)業(yè)務(wù)凈資產(chǎn) 9 , 2 6 0 1 8 , 3 5 1 2 3 , 0 2 4 1 2 , 0 8 8 1 8 , 2 8 9 2 0 , 9 2 3 PB 3 . 0 3 . 0 3 . 0 3 . 0 3 . 0 3 . 0 產(chǎn)險(xiǎn)價(jià)值 2 7 , 7 8 0 5 5 , 0 5 4 6 9 , 0 7 2 3 6 , 2 6 4 5 4 , 8 6 6 6 2 , 7 7 0 銀行、證券及信托業(yè)務(wù)凈資產(chǎn) 3 1 , 8 1 4 3 5 , 0 2 2 3 9 , 6 7 7 PB 2 . 0 2 . 0 2 . 0 銀行、證券及信托價(jià)值 6 3 , 6 2 8 7 0 , 0 4 4 7 9 , 3 5 3 集團(tuán)其他業(yè)務(wù) 2 1 , 8 5 6 3 3 , 5 7 5 2 3 , 9 9 1 3 9 , 5 2 6 2 6 , 3 6 7 2 6 , 1 4 1 合計(jì) 7 2 8 , 0 5 5 7 9 7 , 9 6 5 8 7 3 , 0 7 2 4 5 0 , 0 6 7 6 0 8 , 6 0 7 7 4 6 , 7 8 1 2 2 6 , 3 9 5 2 7 3 , 8 0 9 3 1 8 , 5 5 2 股本 2 8 , 2 6 5 2 8 , 2 6 5 2 8 , 2 6 5 7 , 3 4 5 7 , 6 4 4 7 , 6 4 4 8 , 4 8 3 8 , 6 0 0 8 , 6 0 0 P28 中國(guó)人壽：低風(fēng)險(xiǎn) 中國(guó)人壽隱含一年新業(yè)務(wù)價(jià)值倍數(shù)（ NBVM） 資料來(lái)源：公司數(shù)據(jù)， Wind，光大證券研究所 投資要點(diǎn)： 政府資源，市場(chǎng)壟斷： 財(cái)政部控股，最大壽險(xiǎn)公司，市場(chǎng)份額 30%，全球壽險(xiǎn)公司 TOP10。 銀監(jiān)會(huì) 禁止保險(xiǎn)駐點(diǎn)銷售以及推行 1對(duì) 3模式，將強(qiáng)化渠道競(jìng)爭(zhēng)。如果放開(kāi)所有產(chǎn)品，則市場(chǎng)面臨重新整合的風(fēng)險(xiǎn)。 隨著償付能力監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)管理制度的日趨完善，投資渠道政策的逐步放開(kāi)，費(fèi)率自由化將從傳統(tǒng)險(xiǎn)開(kāi)始，再逐步擴(kuò)展到分紅、萬(wàn)能等其它險(xiǎn)種。 成熟市場(chǎng)承保周期一般在 68年。 如果央行不再加息，則評(píng)估基準(zhǔn)利率在 2023年 4季度開(kāi)始停止下滑，如果加息則時(shí)間點(diǎn)可能稍微提前。 壽險(xiǎn)公司作為短期債權(quán)的多頭和長(zhǎng)期債權(quán)的空頭，加息將增加其以公允價(jià)值計(jì)量的凈資產(chǎn)。 分紅險(xiǎn)： 利差益采用 70/30分紅，加息同樣加大利差空間。 收益率假設(shè) 當(dāng)前基準(zhǔn) 情景1 情景2 情景3 當(dāng)前基準(zhǔn) 情景1 情景2 情景3現(xiàn)金及等價(jià)物 % 5% 5% 5% 5% % % % %定期存款 % 28% 25% 15% 5% % % % %國(guó)債 % 12% 10% 10% 10% % % % %政策性/ 金融債 % 22% 20% 18% 15% % % % %企業(yè)債 % 18% 20% 22% 25% % % % %股票及股票型基金 % 15% 15% 15% 15% % % % %未上市企業(yè)股權(quán) % 0% 1% 3% 5% % % % %不動(dòng)產(chǎn) % 0% 2% 6% 10% % % % %基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃 % 0% 2% 6% 10% % % % %合計(jì) 100% 100% 100% 100% % % % %資產(chǎn)配置 收益率投資資產(chǎn)品種 舊政策 新政策 影響活期存款、政府債券、中央銀行票據(jù)、政策性銀行債券和貨幣市場(chǎng)基金自主確定 合計(jì)不低于公司上季末總資產(chǎn)的5％無(wú)無(wú)擔(dān)保企業(yè)（公司）債券和非金融企業(yè)債務(wù)融資工具投資有關(guān)無(wú)擔(dān)保債券的余額，不得超過(guò)上季末總資產(chǎn)的1 5 %合計(jì)不高于公司上季末總資產(chǎn)的20％正面股票和股票型基金 基金不超過(guò)上月末總資產(chǎn)的1 5 ％；股票不超過(guò)上月末總資產(chǎn)的1 0 % 。 保險(xiǎn)會(huì)陳文輝主席助理 2023/11的講話