【正文】 國旅聯(lián)合吸收合并衡陽經(jīng)發(fā)后,公司資產(chǎn)規(guī)模進一步增大,自身競爭實力得到增強,加之中國國際旅行社的有利支持,有助于存續(xù)公司在競爭日益激烈的旅游業(yè)進一步鞏固在國內(nèi)旅游業(yè)中的領(lǐng)先地位。京珠高速公路衡陽段的通車,從衡陽市到長沙市僅需2小時,大大促進衡陽旅游市場的發(fā)展。由于合并雙方均以旅游服務業(yè)為主業(yè),企業(yè)文化和經(jīng)營理念較為相似,合并后資產(chǎn)、人員、機構(gòu)等的整合成本將不會太高,磨合期不會太長。目前,衡陽市正在大力進行城市基礎設施改造,整頓市容市貌,完善不同擋次食、住、行、游、購、娛等方面的配套設施,將大大改善衡陽旅游環(huán)境。pppp風險防范對策：pppp經(jīng)營風險之對策pppp(1)衡陽市委、市政府長期以來重視旅游業(yè)的發(fā)展,1998年以來一直以″旅游旺市″作為衡陽市經(jīng)濟發(fā)展的戰(zhàn)略。pppp(3)目前我國旅游業(yè)實行許可經(jīng)營制度,隨著我國加入世界貿(mào)易組織(WTO),旅游業(yè)將會全面對外開放。我國旅游市場的發(fā)展不僅受國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展形勢變化的影響,還受到世界經(jīng)濟形勢,尤其是主要海外客源市場經(jīng)濟發(fā)展形勢的影響。pppp(3)旅游資源的開發(fā)和可持續(xù)發(fā)展的矛盾pppp旅游資源是十分寶貴的自然、歷史文化遺產(chǎn),具有不可再生性。但旅游行業(yè)作為朝陽產(chǎn)業(yè),旅游產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值占國內(nèi)生產(chǎn)總值的比例越來越高,各地政府亦將旅游產(chǎn)業(yè)作為其支柱產(chǎn)業(yè)納入其經(jīng)濟規(guī)劃當中,旅游產(chǎn)業(yè)得到迅猛發(fā)展。pppp(4)外匯風險。合并雙方均為具有一定規(guī)模的企業(yè),合并后需對合并雙方的資產(chǎn)、人員、組織結(jié)構(gòu)、管理機制、企業(yè)文化等進行整合。國旅聯(lián)合吸收合并衡陽經(jīng)發(fā)后,將涉足衡陽旅游市場,而衡陽地區(qū)的旅游設施,包括飯店、道路、旅游娛樂設施及其他旅游服務配套設施的安全性和完善程度,直接影響衡陽旅游市場的發(fā)展。pppp八、風險提示pppp對本次吸收合并,投資者應特別注意以下風險：pppp(一)合并本身的風險pppp合并是公司資本運作中的重大事件。另外,衡陽經(jīng)發(fā)的非流通股股東由一家非上市公司的股東轉(zhuǎn)變?yōu)橐患疑鲜泄镜姆橇魍ü晒蓶|,股份的流動性大大增強,相應地這部分長期投資將更易變現(xiàn),并會有可觀的資本利得。pppp對于被合并方的流通股股東來說,自1998年衡陽經(jīng)發(fā)摘牌以來,這部分股東所持有的股份完全失去了流動性。從1999年至2002年實施吸收合并的具體情況看,自合并事項公告日起一個月的時間內(nèi),大部分吸收方股票價格的變化幅度在5%＋5%之間,%。pppp(六)合并對雙方股東有利pppp中國證券市場的一大特色是存在流通股和非流通股,且中國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中非流通股部分約占到了總股本的2/3。pppp(五)合并不會影響中小股東的股利收入pppp對于合并雙方的中小股東來說,由于他們所持有的股份形不成對公司的控制權(quán),無法確定股利的分配政策,所以這部分中小股東股東權(quán)益的價值主要體現(xiàn)在所獲股利的多寡。旅游行業(yè)有明顯的地域特征,衡陽地區(qū)擁有豐富的旅游資源,存續(xù)公司可以利用原衡陽經(jīng)發(fā)在當?shù)芈糜螛I(yè)的競爭優(yōu)勢,迅速進入衡陽及周邊地區(qū)的旅游業(yè)市場,擴大國旅聯(lián)合的旅游營銷網(wǎng)絡。pppp換股合并是公司實現(xiàn)低成本擴張的一個重要的資本運營方式。pppp折股比例的綜合評價pppp我們認為,本次合并雙方折股比例的確定,體現(xiàn)了公平、公正和維護合并雙方全體股東權(quán)益的原則,全面而合理地確認了在合并基準日合并雙方每股凈資產(chǎn)及相關(guān)因素綜合比價關(guān)系,體現(xiàn)了公司的整體素質(zhì)對比關(guān)系。第一大股東中國國際旅行社總社已于2002年4月29日在北京與深圳市思強實業(yè)發(fā)展有限公司簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議,轉(zhuǎn)讓800萬股,%(%)。根據(jù)項目組成員的盡職調(diào)查,截至本報告出具日國旅聯(lián)合除從2001年延續(xù)擔保事項外,未新增擔保事項。對衡陽經(jīng)發(fā)而言,相當于實現(xiàn)股票間接上市,有利于其利用資本市場的融資功能來實現(xiàn)超常規(guī)發(fā)展。但衡陽經(jīng)發(fā)銷售毛利率和主營業(yè)務利潤率較高,僅低于西安旅游和華天酒店,而高于其他四家公司。pppp同類企業(yè)的比較分析pppp目前深滬兩市涉足旅游行業(yè)的上市公司有24家,我們選取了我們認為相類似的6家公司進行比較：他們是張家界(000430)、華天酒店(000428)、桂林旅游(000978)、黃山旅游(600054)、京西旅游(000802)和西安旅游(000610)。pppp會計政策的差異對計算結(jié)果有所影響,但影響不大pppp合并雙方在評估會計政策差異對折股比例的計算結(jié)果可能存在的重要影響時,從會計政策和會計估計兩個方面詳盡比較了每個科目的核算及處理方法。我們認為,本次合并折股比例的確定方式既反映了合并雙方的資產(chǎn)質(zhì)量和現(xiàn)有價值,綜合體現(xiàn)了合并雙方在經(jīng)營、業(yè)務、管理、財務等各方面存在的現(xiàn)實差異,又關(guān)注到了合并雙方的未來發(fā)展?jié)摿?符合國旅聯(lián)合廣大股東的利益。pppp由于任何一種方法都不能夠做到非常全面的對目標企業(yè)進行價值評估,因此無論是合并方還是被合并方,在決定企業(yè)的最佳價格時,必須進行一個范圍廣泛的富有創(chuàng)造性的分析,應該采用多種方法相結(jié)合,相互之間進行補充,從多種不同的角度出發(fā),盡可能多的考慮各種影響因素,在合理綜合充分的分析基礎上確定最終買賣雙方都認可的并購價格。我們認為,折股比例的確定過程履行了法定的審議程序,符合相關(guān)的法律法規(guī)。pppp(一)本次合并符合國家有關(guān)法律和政策的規(guī)定pppp本次合并符合《公司法》等有關(guān)法律和《國務院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)證監(jiān)會關(guān)于清理整頓場外非法股票交易市場的通知》等有關(guān)法規(guī)的規(guī)定,合并雙方符合有關(guān)實質(zhì)條件,合并雙方在合并過程中嚴格遵循有關(guān)程序要求,運作規(guī)范。子公司的資金安排和投資計劃將根據(jù)國旅聯(lián)合的發(fā)展規(guī)劃和市場需求進行制定。pppp原衡陽經(jīng)發(fā)主要領(lǐng)導未涉及任何未決的訴訟,并在公司經(jīng)營管理中擁有較高的聲望和豐富的經(jīng)驗。從盈利預測情況看,國旅聯(lián)合與衡陽經(jīng)發(fā)每股收益基本接近,因此吸收合并衡陽經(jīng)發(fā)后不會影響存續(xù)公司的每股收益水平。另外凈資產(chǎn)收益率、每股收益和每股凈資產(chǎn)略有上升,也顯示了存續(xù)公司持續(xù)向好發(fā)展的趨勢。pppp由此可見,本次吸收合并后存續(xù)公司現(xiàn)金流發(fā)生些許不利變化,但由于衡陽經(jīng)發(fā)資產(chǎn)規(guī)模相對較小,因而影響程度相對也較小。pppp合并前后國旅聯(lián)合2001年度的現(xiàn)金流量表主要財務數(shù)據(jù)如下： 項 目 國旅聯(lián)合 存續(xù)公司 變化情況(%) 經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 17,587, 9,587, 投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 67,483, 64,512, 籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額 20,999, 22,565, 現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額 70,895, 77,490, ,%,主要是因為經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額大幅度減少,%。pppp合并前后國旅聯(lián)合2001年度的利潤及利潤分配表主要財務數(shù)據(jù)如下： 項 目 國旅聯(lián)合 存續(xù)公司 變化情況(%) 主營業(yè)務收入 108,374, 124,379, 主營業(yè)務利潤 59,255, 67,241, 其他業(yè)務利潤 1,004, 1,798, 營業(yè)費用 31,553, 34,453, 管理費用 24,754, 29,268, 財務費用 7,605, 9,463, 營業(yè)利潤 3,653, 4,146, 投資收益 21,797, 26,996, 利潤總額 13,750, 18,465, 凈利潤 12,833, 15,762, pppp從盈利狀況看,存續(xù)公司除主營業(yè)務收入與主營業(yè)務利潤的增長幅度同股本擴張程度大致相當外,利潤總額和凈利潤的增長幅度均高出股本擴張程度許多。pppp②從負債科目看,存續(xù)公司的負債總額較以前有所增加,增長幅度超過資產(chǎn)總額增長幅度,%,從而也改變了存續(xù)公司的負債結(jié)構(gòu),%%,%,但借款總額不足1億,利息負擔較輕。說明衡陽經(jīng)發(fā)在現(xiàn)有管理水平下,具有一定的盈利能力。由于國旅聯(lián)合前次募集資金投向尚未產(chǎn)生效益,因此每股收益和凈資產(chǎn)收益率有所下降。以下未經(jīng)說明,均為調(diào)整后的數(shù)據(jù)。pppp合并程序pppp(1)在合并雙方簽訂合并意向書、合并雙方董事會就合并事項作出決議的基礎上,提出合并試點申請；pppp(2)取得合并雙方所在地地方政府同意吸收合并的批文；pppp(3)獲得中國證監(jiān)會批準進行吸收合并試點；pppp(4)公布合并預案說明；pppp(5)股東大會就合并事項作出決議；pppp(6)簽署合并協(xié)議,并在1個月內(nèi)至少3次在報刊上刊登公告通知債權(quán)人有關(guān)吸收合并事宜,自第一次公告之日起90日內(nèi)債權(quán)人有權(quán)要求清償債務或提供擔保；pppp(7)取得債權(quán)人債務變更同意函；pppp(8)公布合并報告書；pppp(9)獲得中國證監(jiān)會批準,國旅聯(lián)合定向發(fā)行人民幣普通股,用于換取衡陽經(jīng)發(fā)股東持有的全部股份；pppp(10)辦理變更和注銷登記,公布公司股份變動公告,合并完成。按照上述折股比例確定原則,經(jīng)合并雙方確定,：1,。計算公式如下：pppp可交易性折扣＝1衡陽經(jīng)發(fā)非流通股比例/國旅聯(lián)合非流通股比例pppp根據(jù)信永中和會計師事務所對國旅聯(lián)合出具的2001年度審計報告和天職孜信會計師事務所對衡陽經(jīng)發(fā)出具的天孜湘審［2002］355號審計報告,2001年12月31日合并方(國旅聯(lián)合)每股凈資產(chǎn)和被合并方(衡陽經(jīng)發(fā))。pppp經(jīng)合并雙方協(xié)商確定的折股比例計算公式為：ER＝(合并方每股凈資產(chǎn)/被合并方每股凈資產(chǎn))〖(1＋預期增長加成系數(shù))/(1可交易性折扣)〗。根據(jù)西方財務學理論,折股比例的確定有四種最基本的方法,即市價法、每股收益法、每股凈資產(chǎn)法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法,其他方法基本上都是在此基礎上派生、演化和發(fā)展而來。折股比例為被合并方(衡陽經(jīng)發(fā))股份折合合并方(國旅聯(lián)合)股份的比例。pppp本次合并的合并基準日為2001年12月31日,并以合并基準日當天雙方經(jīng)審計的財務報表為準,確定折股比例。pppp貫徹落實國家有關(guān)政策,產(chǎn)生積極社會效益pppp衡陽經(jīng)發(fā)原流通股已于1998年9月30日終止了掛牌交易,持有衡陽經(jīng)發(fā)股票的眾多投資者的利益暫時受到一定的損害。但是,隨著國內(nèi)旅游業(yè)的發(fā)展,公司面臨來自省內(nèi)外各大旅游公司的激烈競爭。然而,由于其股份已集中托管并禁止流通,公司缺乏有效的融資渠道,難以進行大規(guī)模的資本運作。合并后的國旅聯(lián)合,經(jīng)過一段磨合期,將逐漸體現(xiàn)出管理協(xié)同效益和經(jīng)營協(xié)同效益,從而提高其在旅游市場的份額和市場競爭力,實現(xiàn)公司經(jīng)營業(yè)績提升,從而提升國旅聯(lián)合的市場形象,提高公司的知名度和社會影響力。包括兼并企業(yè)稅費減免政策等。國旅聯(lián)合通過以換股方式吸收合并衡陽經(jīng)發(fā)包括上述資產(chǎn)在內(nèi)的全部資產(chǎn),優(yōu)于以現(xiàn)金方式購買資產(chǎn),真正實現(xiàn)了低成本擴張。通過以衡陽為基地將其業(yè)務輻射到整個湖南省,涉足華南旅游市場,有助于進一步提高市場份額。pppp吸收合并衡陽經(jīng)發(fā)是國旅聯(lián)合進一步強化主營業(yè)務,改善資產(chǎn)布局一個重大舉措。pppp(一)國旅聯(lián)合吸收合并衡陽經(jīng)發(fā)的基本動因pppp強化主營業(yè)務,改善資產(chǎn)布局,提高市場份額pppp國旅聯(lián)合系遵照國家旅游局＂組建跨地區(qū)、跨行業(yè)、跨多種旅游要素的大型旅游企業(yè)集團發(fā)行上市＂的重組思路而組建的旅游企業(yè)上市公司。其主要收益全部來自上述控股子公司。2000年,衡陽經(jīng)發(fā)以現(xiàn)金1,694,因資產(chǎn)置換形成的債務余額為3,726,。pppp衡陽經(jīng)發(fā)原主要從事城市基礎設施建設、舊城改造、物業(yè)管理及中央空調(diào)等高新技術(shù)產(chǎn)品的生產(chǎn)、銷售,成立初期曾取得了較好的業(yè)績,但存在著投資分散,主營業(yè)務不突出,企業(yè)發(fā)展定位不明確等問題。pppp1998年9月30日,經(jīng)衡陽市證券委衡證委字〖1998〗2號文同意,。pppp1993年至1995年,經(jīng)湖南省有關(guān)證券管理部門批準,公司通過繼續(xù)募集股本及送紅股,總股本增至5000萬股,。pppp截止2001年12月31日,該公司總資產(chǎn)為572,863,凈資產(chǎn)為411,817,。截止2001年12月31日,公司總股本14000萬股,其中：法人股9000萬股,社會公眾股5000萬股。pppp吸收合并中合并方、被合并方的界定pppp根據(jù)各方在吸收合并中的地位不同,將合并時處于主動地位,合并后法人地位仍保留的公司視為合并方；合并中處于被動地位,合并后法人地位注銷的公司視為被合并方。pppp第一百八十八條 公司合并,登記事項發(fā)生變更的,應當依法向公司登記機關(guān)辦理變更登記,公司增加注冊資本,應當依法向公司登記機關(guān)辦理變更登記。公司應當自作出合并決議之日起10日內(nèi)通知債權(quán)人,并于30日內(nèi)在報紙上至少公告3次。pppp一、釋義pppp本獨立財務顧問報告書中除非上下文另有所指,下列簡稱具有如下含義：pppp國旅聯(lián)合、合并方 指國旅聯(lián)合股份有限公司pppp衡陽經(jīng)發(fā)、被合并方 指衡陽市經(jīng)濟發(fā)展股份有限公司pppp衡山旅游 指湖南衡山國際旅游股份有限公司pppp存續(xù)公司、合并后公司 指吸收合并衡陽市經(jīng)濟發(fā)展股份有限公司后的國旅聯(lián)合股份有限公司