【正文】 第四節(jié) 歐洲貨幣體系一、貨幣一體化（見P204） 所謂區(qū)域貨幣一體化是指一定地區(qū)內的有關國家和地區(qū)在貨幣金融領域中實行協(xié)調和結合，形成一個統(tǒng)一體，并最終實現(xiàn)一個統(tǒng)一的貨幣體系。消極作用：首先，隨著美元地位的不斷下降，以美元為中心的國際儲備多元化和浮動匯率體系日益復雜混亂和動蕩不安。國際貨幣基金組織在牙買加體系下，國際貨幣基金組織在調節(jié)其會員國國際收支失衡方面仍發(fā)揮著重要作用。另一個國際收支調節(jié)機制是利率機制即通過一國實際利率與其他國家實際利率的差異引導資金流入流出，從而調節(jié)國際收支。二、牙買加體系的特點以美元為主導的多元化國際儲備體系 美元仍是主要的國際計價單位、支付手段和國際價值儲存手段。第二、黃金非貨幣化IMF應逐步處理所持有的黃金。所以，在布雷頓森林體系中，國際收支的失衡難以依靠市場力量自發(fā)調節(jié)。“新經濟政策”其主要內容除對內采取凍結物價和工資，削減政府開支外，對外采取了兩大措施：第一、停止美元兌換黃金第二、征收10%的進口附加稅“史密森協(xié)議” 1971年12月，十國集團在美國首都華盛頓的史密森學會召開會議，達成一項協(xié)議，史稱“史密森協(xié)議”。為此，美國向IMF建議聯(lián)合其他國家簽訂了“借款總安排”。巴塞爾協(xié)定 各國中央銀行應在外匯市場上合作以維持彼此匯率的穩(wěn)定；若一國貨幣發(fā)生困難，應與能提供協(xié)助的國家協(xié)商，采取必要的支援措施，或由該國取得黃金、外匯貸款、以維持匯率的穩(wěn)定。這一現(xiàn)象與布雷頓森林體系締造者們的設想不完全一致，在這一時期并不是沒有國際收支失衡產生，而是匯率調整產生了困難對國際收支的調節(jié)根據“布雷頓森林協(xié)定”，國際收支的失衡可以通過兩種方法調節(jié)： 一是由IMF提供信貸資金解決短期 失衡。這一矛盾稱為“特里芬難題”。設立稀缺貨幣條款。（見P183）一、布雷頓森林體系的主要內容（見P184P185）建立一個永久性的國際金融機構，對各國的貨幣金融事務進行監(jiān)督、管理和協(xié)調，以促進國際金融合作。第二、國際金本位制度下自動調節(jié)機制作用的發(fā)揮進一步受到限制。第一次世界大戰(zhàn)之前，國際金本位制度被視為國際貨幣制度史上的黃金時代。特點其一、中央銀行以黃金形式持有較大部分的國際儲備。保持人民幣匯率相對穩(wěn)定是符合國家的經濟利益和政治利益的正確戰(zhàn)略選擇，也是從容應付國際資本流動沖擊的客觀要求。 金融危機爆發(fā)以來 香港匯市雖然數次遭到國際投資者的狙擊，但在香港金融管理當局的應對下，同時，也懾于大陸與香港的高額外匯儲備，以及看到中國政府表現(xiàn)出對港幣的支持姿態(tài)，投機商對港幣的攻擊沒有達到極端猛烈的地步，投機的目的也沒有實現(xiàn)。 就貿易而言 內地是香港最大的貿易伙伴，1997年內陸從香港進口貨物129億港幣，轉口進貨955億港幣，出口香港1239億港幣，經港轉口出貨1527億港幣。實際上，中國政府等于宣布人民幣對港幣負無限責任。4．貶值對匯率預期的影響 本幣貶值并不是幣值一次性調整到位的問題，由于匯率超調現(xiàn)象的存在，人民幣貶值會使貶值預期率進一步上升，對人民幣構成更大的貶值壓力，從而造成不可收拾的連續(xù)貶值局面。 反之，一旦人民幣突然貶值 國際投資者與本國投資者對中國經濟環(huán)境的信心就會動搖，中國金融資產的吸引力相應下降，必然導致資本流向的逆轉，對以人民幣計值的金融資產的拋售以及變相的逃匯、套匯就有可能引發(fā)金融危機。3．貶值對資本流動的影響 在我國政府多次重申保持人民幣匯率穩(wěn)定的情況下，如果人民幣突然貶值，就會失信于民。人民幣貶值從經濟利益上來看是不可取的。 中國的經濟發(fā)展歷程與東南亞國家存在相似之處 人民幣貶值有可能使中國面臨同樣的厄運。 四、人民幣貶值的利弊分析與保持穩(wěn)定的戰(zhàn)略選擇 1．貶值的經濟影響亞洲金融危機發(fā)生之前，以政府主導型的市場經濟為特征的“雁行模式“取得了巨大的成功，所謂的“亞洲奇跡”一直是世人矚目的焦點。日元和亞洲其他國家貨幣的升值過程也就是人民幣的貶值壓力逐步得以釋放的過程。 問題在于 這種主張的邏輯前后并不一致。實際上，中國的作為世界上最大的發(fā)展中國家，中國的外匯儲備主要用于進口國外的先進技術和機器設備，由于人民幣貶值并未使外匯儲備的外幣價值增加，因此，本幣貶值的所謂財富效應對于中國沒有任何實際意義，也難以成為支持貶值論的有力論據。 此外 本幣貶值的財富效應是否有意義取決于交易的具體內容。實際上，這種論據有照搬教科書的嫌疑，并沒有充分考慮中國的實際情況。西方國家的失業(yè)是在勞動生產率大幅提高的情況下出現(xiàn)的問題，我國的失業(yè)是在勞動生產率低下、精簡機構、下崗分流的情況下出現(xiàn)的問題，其根本解決取決于勞動生產率低下的狀況能否徹底改觀。 那么 人民幣貶值能否成為緩解失業(yè)壓力的有效途徑呢？答案是否定的。因此，無論從理論上來看，還是就實證而言，僅僅通過本幣貶值刺激出口并不是一個好辦法。 國 際 金 融第 三 十 講此外 本幣貶值并不是使出口增加的唯一途徑。 例如 到1997年底，盡管印尼盾貶值了60%，但印尼出口增長率連3%都不到。 同時 貨幣貶值還抬高了進口消費品的價格，使韓國和東盟國家出現(xiàn)了不同程度的通貨膨脹，反過來也削弱了他們的出口競爭力。即使在重疊較大的紡織品貿易上，也受到美國、日本和歐盟進口配額等非貿易壁壘的影響。 再次 東南亞國家與我國的自然稟賦、比較優(yōu)勢不同，我國的出口商品結構與東南亞國家也有所不同，且結構多樣化。 盡管存在上述壓力 我國對外貿易收支平衡有余的格局不會發(fā)生根本改變，原因在于: 首先 人民幣匯率由市場供求關系決定，現(xiàn)在更加注重其對整體國際收支平衡的杠桿調節(jié)作用，而不再單純取決于外貿出口換匯成本。 其次，我國與東南亞國家在出口商品種類、結構等方面大體相似，如電子、紡織、服裝、玩具等，隨著這一地區(qū)出口競爭力的增強，我國出口企業(yè)和外商投資企業(yè)的出口產品遭遇到強有力的競爭。 上述四個因素決定了人民幣貶值的出口效應是非常有限的。但是，一方面，本幣貶值在刺激出口增加的同時，也會導致貿易條件的惡化，使本國出口創(chuàng)匯的成本上升。 而今天我國已成為世界第7經濟大國，幾年前就已超過了“西方七國”的加拿大。 （2）在小國開放經濟模型中 本幣貶值使經常項目的狀況得以改善的前提條件是馬歇爾－勒納條件必須成立，即其中隱含著出口品的供給彈性趨于無窮大的假定，即本幣貶值以后出口品的供給將無限制地滿足出口品需求的增長，否則本幣貶值的出口效應就是有限的，東南亞諸國就是明顯的例證。問題在于，本幣貶值的出口效應并不是無條件的，而是取決于本國的外貿結構、貿易條件、出口品的供給彈性、本國閑置資源的可得性等因素。通過深入分析可以發(fā)現(xiàn)，上述理由完全不能自圓其說，在理論依據和邏輯上存在很大的局限性。 另外，1997年以來，中國政府采取了一系列措施 （1）允許外貿企業(yè)保持外匯留成帳戶；（2）提高居民個人因私出境用匯額度的標準；（3）短期利率多次下調；（4）以多邊或雙邊的形式向遭受危機的國家提供了大約40多億美元的援助。 7．政策變化及其含義 外匯體制改革和外匯管理制度為人民幣匯率穩(wěn)定提供了制度保障，能夠有效防范國際游資的沖擊。)爭取民心，使雙方的力量對比發(fā)生有利于己方的此消彼長的變化。)的變化實際上表明了投資者對本國貨幣、本國資產以及本國經濟增長前景的信心是趨強還是趨弱。 ③g↓→ ↑→E(232。 另一方面， ↑→P↑→X↓，同時M↑→經常項目逆差↑或盈余↓→E(232。 ⑤根據利率期限結構理論，當利率水平過高時，理性的預期是利率應該回落到某個正常水平而不是進一步上升；當利率水平過低時，理性的預期是利率應該回升到某個正常水平而不是進一步下跌。 1996年以來，中央銀行多次下調存貸款利率，對人民幣匯率的影響表現(xiàn)在：①利率下調表面上看對人民幣構成貶值壓力，實際上有助于緩解人民幣一直面對的升值壓力； ②由于資本項目的不可兌換性，利率下調即使對人民幣構成貶值壓力，也不可能導致投機性趨利資金的瞬間大量撤離，從而暫時不會使這種貶值壓力成為現(xiàn)實 ③中國加入世界貿易組織或者資本項目自由化之后，套利機制的作用成為可能，利率下調的不利影響會迅速顯現(xiàn)出來，但中國金融體系狀況的改善、金融機構競爭力的加強以及利率水平隨著經濟復蘇的逐步回升則會產生相反的影響。但這種貶值壓力將來能否成為現(xiàn)實，則取決于中國政府是否及時采取了抑制通貨膨脹的有效措施以及這些措施能否收到效果 4．相對利率（i） 在國際金融市場越來越一體化、國際資本流動日益頻繁的今天，利率作為衡量一國資產預期收益率的標準，也會對匯率產生重要影響。 較低的相對通貨膨脹率對人民幣匯率的影響機制如下 ①物價水平P↓→π↓→本國產品的出口競爭力↑→X↑，同時M↓→貿易順差↑或者逆差↓→外幣供給↑，同時外幣需求↓→外幣貶值，人民幣升值。 3．相對通貨膨脹率（π） 一國貨幣的購買力與其物價水平成反比，通貨膨脹率的高低反映了一國貨幣購買力的喪失速度。但這種貶值壓力是否會成為現(xiàn)實，即人民幣在長期內是否會貶值，則取決于中國經濟能否在本屆政府的領導下盡快取得新的進展。國 際 金 融第 二 十 九 講經濟增長率的下降對人民幣匯率的影響機制如下 ①g↓→y↓→引致進口M↓→經常項目改善→外幣供給↑，同時外幣需求↓→外幣貶值，人民幣升值。外幣供給173。投資機會173。外幣供給173。出口競爭力173。勞動生產率173。外幣需求173。個人可支配收入173。 體現(xiàn)在：g173。 由于國際收支實現(xiàn)了經常項目與資本項目的雙順差 意味著從本幣與外幣的相對供求關系來看，人民幣面臨的是升值壓力而不是貶值壓力。當投資者在利益驅動下大量買進(或賣出)一國貨幣，使該貨幣面臨升值(或貶值)的壓力時，該國政府會動用其國際儲備進行相反的操作來穩(wěn)定幣值。 我國巨大的市場潛力和不斷改善的投資環(huán)境 以及各種優(yōu)惠政策，對外商投資具有極強的吸引力，加之中國社會穩(wěn)定，經濟發(fā)展，市場擴大，人民消費能力日益提高，因而從長遠來講，外商來華投資仍將保持增長的勢頭。 在外匯市場供大于求的總體態(tài)勢下 人民銀行適時介入市場，進行外匯調控，避免了匯率大幅度急劇波動，人民幣匯率繼續(xù)保持基本穩(wěn)定小幅緩慢升值的態(tài)勢。%%。2000年第一季度外商直接投資繼續(xù)大幅增長。 ，；，順差46221億美元；，；，%， 從外貿總額來看 ；；從1992年起，我國連續(xù)五年列全球貿易總額第11位，1997年又進入全球十強，； ，在國內經濟不景氣和亞洲金融危機的不利沖擊面前，能夠取得這一成績實屬不易；1999年，伴隨著亞洲各國的經濟逐步開始復蘇，中國經濟改革的外部環(huán)境逐步好轉，；2000年上半年呈現(xiàn)出更加迅猛的增長勢頭。他們不是根據國際收支狀況的數據客觀、全面地分析人民幣匯率的現(xiàn)狀，而是在給定結論的前提下主觀選取所需要的實證數據。流入流出(順差)224。(1)外幣貶值 (2)本幣升值資本項目224。外幣供給 (2)進口224。由于資本流入形成外幣供給，資本流出形成外幣需求，因此，在資本流入大于資本流出的情況下，資本項目順差（逆差）意味著外幣供給大于（小于）外幣需求。1．國際收支狀況 國際收支狀況與匯率有非常密切的關系，它在揭示一國經濟的外部平衡狀況的同時，亦隱含著內部平衡的狀況；既包含一國經濟的實體因素，也涉及其貨幣因素，是一國經濟實力的綜合體現(xiàn) 。在1995年5月IMF出版的《世界經濟展望》中，執(zhí)行董事們普遍同意，在宏觀經濟和匯率政策領域，中國選擇的道路是正確的，尤其表現(xiàn)在保持人民幣不貶值和刺激經濟增長方面。 與此同時 。外匯儲備也從1994年的212億美元增加到1999年底的1600億美元左右。1994年4月4日，作為銀行間外匯市場標志的中國外匯交易中心在上海正式成立，取消了企業(yè)的外匯調劑業(yè)務。1988年后調劑匯價基本上自由浮動。 這是我國自1953年以來首次參照國內價格狀況調整匯率 ，改變了長達20多年的人民幣匯率水平同國內價格水平失去聯(lián)系的狀況。結合國際資本流動的沖擊對人民幣的幣值變化進行分析，我們發(fā)現(xiàn)，貶值論在理論上缺乏充分的依據，內在的邏輯很難自圓其說 在實踐上 ，會產生不利于中國吸引外資流入、控制資本流出的政策趨向，是根本不能成立的。 一方面 ，盡管人們對人民幣是否應該貶值各持己見、莫衷一是，然而有一點卻是共同的，即人民幣的貶值與否與中國經濟的發(fā)展前景密切相關，是一個不容忽視或不容回避的重要問題。 （4）從控制或調整國際資本流動的政策手段來看 政府可以通過利率水平的調整對本國資產與外國資產的相對吸引力施加影響，進而對資本流向結構、長短期資本的期限結構、資本流動的形式等進行調整和誘導 也可以通過靈活的匯率機制維持投資者對本國金融體系的長期信心，進而控制大規(guī)模的資本流出；此外可以在利率與匯率相互影響的前提下，選擇能夠相互匹配的利率政策與匯率政策的組合，使資本流動結構趨于合理，并使資本流向不發(fā)生逆轉，以便在我國在資本相對缺乏的現(xiàn)實面前，確保國際資本持續(xù)穩(wěn)定流入中國。 一方面 ，中國沒有功能完善、發(fā)育成熟的金融市場，利率機制無法作為貨幣政策的有效傳導機制發(fā)揮作用；另一方面由于中國總體上面對的是一種資本供給相對小于需求的局面 因此 ，利率管制的解除必然使利率水平在短期內迅速上升，難免出現(xiàn)與新興市場國家的高利率政策類似的問題。 隨著中國經濟逐步復蘇 ，利率水平也會相應回升。按照貨幣銀行學的基本理論，利率水平是順周期變動的，即利率在經濟繁榮時期會上升，而在經濟衰退時期會下降。在國際貿易環(huán)境惡化、貿易逆差擴大、資本流出增加以及外匯儲備日漸減少的情況下，匯率水平不能及時作出必要的適嚴重的普遍問題，在投機商的惡性攻擊下終于引發(fā)了一場迅速蔓延的金融危機。一有風吹草動，投資者對本國金融市場和金融資產的信心危機客觀上就會為投機商的炒作起到推波助瀾的作用，資本流向的扭轉使資本外逃勢在難免，資本項目轉而出現(xiàn)逆差。 本國經濟快速增長對資源的需求持續(xù)上升以及較高水平的資源加速外流必然會使本國的資源日益減少，從而使新興市場國家的高速增長戰(zhàn)略難以