【正文】 Corp.inferences）。法庭轉(zhuǎn)而支持第二巡回法院關(guān)于故意行為的標(biāo)準(zhǔn)。法庭認(rèn)為改革法案提高了關(guān)于主觀故意實(shí)足推斷的訴訟標(biāo)準(zhǔn)，但沒(méi)有給出關(guān)于什么才能構(gòu)成實(shí)足推斷的指引。II案的法庭認(rèn)為，“動(dòng)機(jī)、機(jī)會(huì)和非故意的輕率可以提供故意不法行為的部分證據(jù)，但并不足以證明主觀故意，除非總的證據(jù)能夠創(chuàng)造一個(gè)關(guān)于欺詐的實(shí)足推斷?！肮室廨p率”被定義為“一個(gè)高度不合理的遺漏，涉及到不僅僅是簡(jiǎn)單，或者不可原諒的疏忽，而且是對(duì)一般謹(jǐn)慎標(biāo)準(zhǔn)的極端背離，對(duì)受誤導(dǎo)的買(mǎi)方或賣(mài)方產(chǎn)生了危險(xiǎn)，且這一危險(xiǎn)為被告所知，或足以明顯到行為人肯定已經(jīng)意識(shí)到的程度?！本屯谎不胤ㄔ簩?duì)同一問(wèn)題兩個(gè)截然不同的見(jiàn)解說(shuō)明了“立法記錄的固有模糊性”。但該案的判決并不被所有的第九巡回法院后來(lái)的決定所采納。腳注23指出國(guó)會(huì)沒(méi)有將第二巡回法院的標(biāo)準(zhǔn)法典化是由于國(guó)會(huì)想加強(qiáng)訴訟要求。Partners,”美國(guó)SEC主張其一貫堅(jiān)持以輕率標(biāo)準(zhǔn)作為欺詐訴訟的標(biāo)準(zhǔn)。美國(guó)證監(jiān)會(huì)聲稱(chēng)對(duì)任何堅(jiān)持認(rèn)為輕率主張不能夠滿(mǎn)足關(guān)于私人證券欺詐訴訟要求而采取的決定進(jìn)行干涉。Securities在In原告被要求“起訴和證明被告帶著故意和有意的意圖在實(shí)施欺詐”。因此，在對(duì)“滿(mǎn)足10b條款下主觀故意構(gòu)成要素所需的行為和欺詐訴訟標(biāo)準(zhǔn)”的解釋方面，各巡回法院是不一樣的。在每一個(gè)聯(lián)邦巡回法院，“有關(guān)輕率的證據(jù)就滿(mǎn)足主觀故意的要求且能夠確定交易法反欺詐10b條款下的責(zé)任”。第二巡回法院要求原告確定滿(mǎn)足以下兩個(gè)方面的具體事實(shí)（1）組成輕率或有意識(shí)行為的情勢(shì)證據(jù)”，或“確定實(shí)施欺詐的動(dòng)機(jī)和具有這樣做的機(jī)會(huì)”。改革法案頒布是因?yàn)椤耙种撇恢匾淖C券類(lèi)起訴”的需要和推動(dòng)。1995年12月22日通過(guò)的私人證券訴訟改革法案（簡(jiǎn)稱(chēng)改革法案）對(duì)根據(jù)《1933年證券法》和《1934年證券交易法》采取的針對(duì)私人證券欺詐行動(dòng)增加了限制和提高了要求：具體而言，改革法案對(duì)原告按證券交易法10b和證監(jiān)會(huì)10b5規(guī)則而采取的私人行動(dòng)所必須滿(mǎn)足的主觀故意構(gòu)成要素進(jìn)行了質(zhì)疑。6．美國(guó)主觀故意的證明標(biāo)準(zhǔn)及爭(zhēng)議我們以美國(guó)為例來(lái)說(shuō)明主觀故意證明標(biāo)準(zhǔn)及其存在的爭(zhēng)議。例如在Barrett然而，它們都同意在操縱行為被調(diào)查后發(fā)生的事件不能作為證明是否有操縱目的的證據(jù)。在下述情況下，被告就本認(rèn)為是有經(jīng)濟(jì)利益：（1）承銷(xiāo)團(tuán)或操縱者持有一定數(shù)量的股票；（2）被告將這些股票做了質(zhì)押，質(zhì)押權(quán)人要求還款；（3）被告持有買(mǎi)入期權(quán)；（4）被告在市場(chǎng)上分銷(xiāo)股票；（5）被告采取復(fù)雜的手法以沽售手中股票等。動(dòng)機(jī)可以是有大量股票期權(quán)且只有在股價(jià)上市時(shí)方能獲利、持有大量股票且只有在股價(jià)上升時(shí)方能收回成本、承銷(xiāo)商包銷(xiāo)其承銷(xiāo)的股票、維持已做銀行借款質(zhì)押的股票價(jià)格、進(jìn)行要約收購(gòu)、抵抗要約收購(gòu)等情況。雖然有充分證據(jù)證明他的交易行為和誘使他人買(mǎi)入該債券的動(dòng)機(jī)，但美國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)為沒(méi)有充分的證據(jù)證明他交易的目的是誘使他人買(mǎi)入。第二步是操縱嫌疑人的交易行為意在幫助誘使他人從其買(mǎi)入證券。如果市場(chǎng)操縱行為的發(fā)生是出于投資目的，例如該投資者進(jìn)行的某種證券的交易不是以引誘他人買(mǎi)入或賣(mài)出該證券為目的，但在將股價(jià)抬高后賣(mài)出獲利的，9（a）（2）就不適用。也可以構(gòu)成操縱。美國(guó)證監(jiān)會(huì)的首席律師在一案例中說(shuō)，強(qiáng)調(diào)只有造成巨幅價(jià)格變動(dòng)才構(gòu)成操縱的抗辯不能成立?！爸圃煸撟C券交易活躍或假相”以及“抬高或打壓該證券價(jià)格”是認(rèn)定是否構(gòu)成操縱可以相互替代的因素，只要兩者具其一，就可以認(rèn)定構(gòu)成操縱。在認(rèn)定“制造該證券交易活躍或假相”這一要素時(shí)主要看該證券被操縱前的市場(chǎng)狀況，如交易量的大小、整個(gè)市場(chǎng)的活躍水平以及操縱者的交易行為。這樣一來(lái)，對(duì)那些確實(shí)想在證券集中交易市場(chǎng)買(mǎi)入或賣(mài)出股票的投資者來(lái)說(shuō)，往往只能以張跌停板價(jià)格為其買(mǎi)賣(mài)申報(bào)價(jià)格?！迸_(tái)灣有學(xué)者認(rèn)為，所謂“連續(xù)以高價(jià)買(mǎi)入或以低價(jià)賣(mài)出”不過(guò)指“一連串的買(mǎi)入或賣(mài)出而已，通常后買(mǎi)入價(jià)高于前買(mǎi)入價(jià)，或后賣(mài)出價(jià)低于前賣(mài)出價(jià)，但未必經(jīng)常如是，間亦可能因他人之賣(mài)出（或買(mǎi)入）而中斷此上升或下降之趨勢(shì)，只要有不惜高價(jià)連續(xù)買(mǎi)入或?qū)幵敢缘蛢r(jià)連續(xù)，賣(mài)出之行為及愿望，即滿(mǎn)足本款之要件”。本節(jié)就將這些難點(diǎn)作為操縱行為的若干要素進(jìn)行深入分析。廣義的真實(shí)交易操縱還包括人為維持交易價(jià)格（1041C款）這種類(lèi)型，要求行為從事了交易或設(shè)計(jì)，而該交易或設(shè)計(jì)將導(dǎo)致人為維持證券價(jià)格、拉抬價(jià)格、打壓價(jià)格，或價(jià)格波動(dòng)的虛假或人為制造的結(jié)果。例如，根據(jù)德國(guó)《有價(jià)證券交易法》第20a條第1款第1句第2項(xiàng)規(guī)定，真實(shí)交易的操縱需要滿(mǎn)足：發(fā)出交易委托或進(jìn)行交易的行為發(fā)生；能夠?qū)鹑诠ぞ叩墓┙o、需求、交易所價(jià)格或市場(chǎng)價(jià)格發(fā)出錯(cuò)誤或誤導(dǎo)性的信號(hào)或?qū)е庐a(chǎn)生一個(gè)虛擬的價(jià)格水平。香港《證券期貨條例》規(guī)定了，需要行為人具有誘使另一人售賣(mài)、購(gòu)買(mǎi)或認(rèn)購(gòu)，或不售賣(mài)、不購(gòu)買(mǎi)或不認(rèn)購(gòu)某公司或其有聯(lián)系公司的證券意圖。英國(guó)規(guī)定了主客觀要件。關(guān)鍵是合謀條件，若有兩人以上共同從事一個(gè)操縱行為就需要證明他們之間有合謀。美國(guó)法律并不處罰所有引起市場(chǎng)波動(dòng)的交易行為，僅處罰那些意在制造人為波動(dòng)的交易行為。主觀上需要引誘他人交易或影響證券價(jià)格的目的。但無(wú)論是德國(guó)的還是歐盟認(rèn)定虛假交易的操縱成立，只需要證明客觀行為要素成立即具有這種行為發(fā)生即可。該規(guī)定也適用于任何人為影響有關(guān)境外市場(chǎng)交易的證券或期貨合約而在香港作出的類(lèi)似行為。其次在客觀行為上，操縱者進(jìn)行了不改變所有權(quán)的交易（對(duì)倒）或者按照事先約定的時(shí)間、數(shù)量和價(jià)格委托買(mǎi)入或賣(mài)出（對(duì)敲）。該行為的客觀要件是發(fā)生了如下之一的行為：（1）通過(guò)制造或發(fā)布當(dāng)事人所知的誤導(dǎo)、虛假或欺詐性的陳述、承諾或預(yù)測(cè)；（2）通過(guò)不誠(chéng)實(shí)地隱瞞重大事項(xiàng)；（3）通過(guò)記錄或存儲(chǔ)當(dāng)事人所知的重大虛假或誤導(dǎo)性信息。1041D款要求自己或卷入傳播或散布那些由于違反《公司法》1041A、1041B、1041C、1041E、1041F款的規(guī)定而導(dǎo)致的價(jià)格上漲、下跌或價(jià)格維持的信息。香港《證券及期貨條例》規(guī)定，任何人披露、傳遞或散發(fā)任何資料，或授權(quán)披露、傳遞或散發(fā)任何資料，或牽涉入披露、傳遞或散發(fā)任何資料，而有關(guān)資料相當(dāng)可能會(huì)誘使他人在香港售賣(mài)、購(gòu)買(mǎi)或認(rèn)購(gòu)證券或進(jìn)行期貨交易，或相當(dāng)可能會(huì)在香港影響證券或期貨的價(jià)格，便構(gòu)成違法行為。另一種是只需要證明行為人的客觀條件成立，即具有不正確的或誤導(dǎo)性的陳述、或違背現(xiàn)有法律規(guī)定隱瞞該類(lèi)事項(xiàng)的行為，同時(shí)存在對(duì)金融工具產(chǎn)生影響的可能即可。美國(guó)《證券交易法》第9（a）（3）、（4）和（5）的市場(chǎng)操縱構(gòu)成要件包括兩個(gè)：一是具有“為了誘使他人購(gòu)買(mǎi)或者出售任何在全國(guó)證券交易所登記注冊(cè)的證券”的目的，另一個(gè)是散布某證券被操縱或者因獲取報(bào)酬以散布某證券價(jià)格因被操縱將有所漲落的消息，或就證券發(fā)表違背重要事實(shí)的、虛假的和給人錯(cuò)誤印象的聲明等事實(shí)。該條款可能是臺(tái)灣學(xué)者最為爭(zhēng)議的條款之一。通過(guò)合同方法操縱市場(chǎng)并獲利在美國(guó)存在的年代比較久，如美國(guó)1966年的SEC訴GeorgiaPacidic公司案、1991年美國(guó)聯(lián)邦政府訴Mulberen案、1996年SEC訴Lorin案件等。這些行為在美國(guó)證券市場(chǎng)早期出現(xiàn)的例子比較多，如Drew案件、Harlem公司操縱案、1901年美國(guó)鋼鐵和鋼絲公司股票操縱案等。這種行為分以下幾種類(lèi)型。日本《證券交易法》第159條第（1）款、澳大利亞《公司法》第1041B款將洗售行為定義為虛假買(mǎi)賣(mài)行為或虛假交易行為，而沒(méi)有就對(duì)敲行為作明確描述。所謂洗售是一種古老的市場(chǎng)操縱形式，即以影響證券市場(chǎng)行情為目的，人為地創(chuàng)造證券交易積極的假象，而從事的不轉(zhuǎn)移所有權(quán)的交易行為。這種類(lèi)型的操縱手段又包括兩種，一是洗售(wash該類(lèi)行為往往由于影響了市場(chǎng)供求的關(guān)系而對(duì)價(jià)格的自由和正常形成產(chǎn)生了破壞。20世紀(jì)80年代，美國(guó)證監(jiān)會(huì)（SEC）和NYSE、NASD等調(diào)查了許多這類(lèi)案件。在我國(guó)的市場(chǎng)操縱中，這種通過(guò)控制供給來(lái)操縱的方式是初期的主要模式；三是通過(guò)交易影響特定時(shí)段證券價(jià)格的操縱行為。該類(lèi)行為主要包括軋空(corner)、擠榨(squeeze)等類(lèi)型。香港《證券與期貨條例》第277條、臺(tái)灣《證券交易法》第155(1)條第5款、澳大利亞《公司法》第1041F條款、日本《證券交易法》第159條第2款第2項(xiàng)等都作了規(guī)定。對(duì)該類(lèi)操縱行為,根據(jù)使用信息的內(nèi)容來(lái)劃分，可以分為以下幾種：一是編造和傳播關(guān)于重大事實(shí)的不實(shí)陳述,或者隱瞞重大事實(shí)以影響股票交易并引誘他人從事交易的行為?！闭缜拔乃?各國(guó)法律和學(xué)術(shù)界對(duì)市場(chǎng)操縱行為的分類(lèi)進(jìn)行了廣泛的討論和比較。對(duì)于市場(chǎng)操縱的規(guī)范性構(gòu)成，海外成熟市場(chǎng)的法律在市場(chǎng)操縱的構(gòu)成方面對(duì)是否一定需要造成股價(jià)波動(dòng)、是否一定需要主觀目的等方面都有明確規(guī)定，然而我國(guó)證券法似乎沒(méi)有這方面的任何規(guī)定。國(guó)外行政處罰種類(lèi)比較多，例如美國(guó)等國(guó)家施行和臺(tái)灣等地區(qū)新增加的行政和解措施就是一種靈活有效的處罰形式，有利于提高行政執(zhí)法的效率，同時(shí)也是對(duì)被處罰人的寬容和教育。歐盟新市場(chǎng)的“市場(chǎng)失當(dāng)指令”中關(guān)于市場(chǎng)操縱的規(guī)定就強(qiáng)調(diào)行為人的行為必須是對(duì)價(jià)格形成機(jī)制或其他投資者行為造成影響的行為，包括“給出或可能給出，關(guān)于金融工具供給、需求或價(jià)格的，虛假或誤導(dǎo)性的征兆”；“在一個(gè)非正?；蛱摷俚乃饺〉靡粋€(gè)或多個(gè)金融工具的價(jià)格”；“使用虛假手段，或其他欺騙形式、或陰謀”以及“散布關(guān)于金融工具的虛假或誤導(dǎo)性征兆，包括散布謠言以及虛假或誤導(dǎo)性的消息”等。Exchangev.三是關(guān)于主觀故意的規(guī)定，一般有三種情況：一是無(wú)需證明主觀故意。歐盟“市場(chǎng)失當(dāng)指令”和德國(guó)的《有價(jià)證券交易法》主要指金融工具。這些市場(chǎng)分布在同一個(gè)或不同的地區(qū)。對(duì)于違反法定義務(wù)的規(guī)范性構(gòu)成，一般又區(qū)分主體、客體、主觀和客觀四個(gè)方面。責(zé)任條件就是行為人的故意和過(guò)失。大陸法系其他國(guó)家的行政處罰，一般是將其作為秩序罰，比照刑事處罰的構(gòu)成要件。例如，在美國(guó)，如能證明當(dāng)事人違反證券法17（a）（1）、證券交易法第10（b）及其規(guī)則，證監(jiān)會(huì)可以在聯(lián)邦地區(qū)法院起訴申請(qǐng)禁止其擔(dān)任公眾公司的董事和高管人員。香港有權(quán)做出處罰，命令5年內(nèi)，未經(jīng)原訟法庭許可，不得在香港直接或間接取得、處置或以任何其他方式處理任何證券、期貨合約、杠桿式外匯交易合約，或任何證券、期貨合約、杠桿式外匯交易合約或集體投資計(jì)劃的權(quán)益，即“冷淡對(duì)待令”。澳大利亞為保全資產(chǎn)或阻止進(jìn)一步的損害，也有臨時(shí)清算這種救濟(jì)措施。例如，美國(guó)救濟(jì)法案第8條和證券交易法第21條等法規(guī)授予證監(jiān)會(huì)行使永久或臨時(shí)禁令（Cease例如，美國(guó)證監(jiān)會(huì)可以申請(qǐng)法院凍結(jié)令，同時(shí)具有沒(méi)收或返還非法所得的行政權(quán)力。Desist），禁止公司或個(gè)人再?gòu)氖禄驅(qū)?lái)從事違反聯(lián)邦證券法規(guī)行為。3．永久或臨時(shí)從事違規(guī)或相關(guān)行為的禁令。在美國(guó)，罰款不得超過(guò)10萬(wàn)美元（自然人）、50萬(wàn)美元（非自然人），或者被告的違法所得，兩者擇其大者。（二）責(zé)任方式根據(jù)報(bào)告對(duì)美國(guó)、歐盟、英國(guó)、德國(guó)、澳大利亞、香港、臺(tái)灣等國(guó)家和地區(qū)的市場(chǎng)操縱行政法律責(zé)任的概括，各國(guó)和地區(qū)行政責(zé)任的方式主要有譴責(zé)；罰款；永久或臨時(shí)從事違規(guī)或相關(guān)行為的禁令；凍結(jié)資產(chǎn)，或者沒(méi)收或返還非法所得；清算；限制操縱者的行為和業(yè)務(wù)；暫停資格、撤銷(xiāo)注冊(cè)或取消牌照。由于各國(guó)和地區(qū)行政執(zhí)法體制不同，追究市場(chǎng)操縱行為的行政責(zé)任也不同。行政責(zé)任、民事責(zé)任和刑事責(zé)任的法律性質(zhì)不同，其構(gòu)成要件也不同。在將來(lái)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的立法中，應(yīng)借鑒國(guó)外的定義方法，對(duì)市場(chǎng)操縱行為做出盡可能準(zhǔn)確和清楚的定義。只有在這兩種情況成立時(shí)才能確定單獨(dú)或者合謀操縱成立。我國(guó)證券法雖然也采用了類(lèi)型化和描述性定義的方法，但從要素的全面性和嚴(yán)謹(jǐn)性來(lái)說(shuō)，我國(guó)對(duì)市場(chǎng)操縱行為的規(guī)定不及美國(guó)、歐盟、香港、臺(tái)灣等立法。從定義方式上講，國(guó)外一般采取概括性定義和具體列舉的方法對(duì)市場(chǎng)操縱行為進(jìn)行定義。（四）對(duì)我國(guó)立法的啟示從各國(guó)市場(chǎng)操縱的定義看，盡管對(duì)市場(chǎng)操縱在立法上無(wú)明確統(tǒng)一的定義，但各國(guó)和地區(qū)仍然試圖對(duì)市場(chǎng)操縱行為進(jìn)行界定。香港在《證券及期貨條例》中，將市場(chǎng)操縱行為歸入市場(chǎng)失當(dāng)行為（Market比如，就影響價(jià)格決定機(jī)制的操縱而言，“公平的價(jià)格來(lái)自于投資者對(duì)所有公開(kāi)信息的個(gè)人分析，而操縱決定的價(jià)格卻被設(shè)定在另一水平上，它只為操縱者帶來(lái)經(jīng)濟(jì)利益，卻損害了其他投資者的利益”；就散布虛假或誤導(dǎo)性征兆的操縱而言，這種行為“將導(dǎo)致投資者基于錯(cuò)誤的信息采取行動(dòng)”。3．將市場(chǎng)操縱行為歸結(jié)為禁止性行為或失當(dāng)行為。美國(guó)聯(lián)邦最高法院認(rèn)為沒(méi)有證明存在欺詐行為就不能通過(guò)操縱訴訟獲得救濟(jì)。英國(guó)將市場(chǎng)操縱行為歸入市場(chǎng)濫用行為之列，所謂市場(chǎng)濫用(market又如，胡華勇從操縱所采取的行為角度，將市場(chǎng)操縱行為分為：行為型操縱行為、合同型操縱行為、信息披露型操縱行為、其他操縱行為。”另一個(gè)就是Bernheim等教授的簡(jiǎn)單明了的定義，操縱是“指對(duì)證券市場(chǎng)自由供求關(guān)系的有意干預(yù)。3．其他定義。Fischel和Ross也將市場(chǎng)操縱劃分為三類(lèi)：交易型操縱行為（TradingBased），操縱者的利潤(rùn)直接來(lái)源于交易行為；合同型操縱行為（ContractBased），操縱者的利潤(rùn)來(lái)源于他根據(jù)合同行使的權(quán)利，典型的例子是公司高級(jí)管理人員通過(guò)操縱股票價(jià)格使價(jià)格上升到一定水平后，通過(guò)行使其與股票價(jià)格相關(guān)的分紅權(quán)利而獲利；第三類(lèi)是與信息披露相聯(lián)系的交易型操縱行為（Trading1．Allen和Gale的劃分。英國(guó)近年來(lái)頒布了一些法律和守則，其中與市場(chǎng)操縱問(wèn)題有關(guān)的法律規(guī)范主要是2000年的《金融服務(wù)與市場(chǎng)法》以及1998年英國(guó)金融服務(wù)管理局（FSA）頒布的《市場(chǎng)濫用：市場(chǎng)行為守則》（為解釋2000年《金融服務(wù)與市場(chǎng)法》第119條，該《守則》經(jīng)過(guò)修訂）。the其次，歐盟在提案附錄B列舉了不可窮舉的四類(lèi)典型市場(chǎng)操縱方式并作出了具體的行為解釋?zhuān)饕ǎ海╝）為產(chǎn)生虛假印象、基于交易的行為，如洗售、不適當(dāng)匹配委托（improper③在法律正文中給出描述性定義，而在法律文件的附錄或補(bǔ)充中列舉出具體的行為。此外，德國(guó)《有價(jià)證券交易法》第20a條市場(chǎng)操縱禁令將市場(chǎng)操縱分為三種類(lèi)型：虛假陳述類(lèi)、交易操縱、其他欺詐行為等三種類(lèi)型并給出了描述性定義。在這種界定或定義方法中有以下類(lèi)型：①明確列出市場(chǎng)操縱的類(lèi)型，并給出該類(lèi)型的描述性定義。該定義得到美國(guó)第十巡回法院支持?！爱?dāng)投資者和潛在投資者看到市場(chǎng)交易行為，他們有權(quán)假定那是一個(gè)真實(shí)行為。在其他國(guó)家和地區(qū)，如英國(guó)、德國(guó)、歐盟、澳大利亞、香港、臺(tái)灣等立法均沒(méi)有給出明確的定義。（一）立法上的定義就各國(guó)法律規(guī)定來(lái)說(shuō)，對(duì)市場(chǎng)操縱的定義具有如下幾個(gè)特征和方式：1．基本上沒(méi)有對(duì)市場(chǎng)操縱概念直接作