民營上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效分析-wenkub.com
2025-06-18 19:05 本頁面
【正文】 即凈利潤增長率對公司績效具有明顯的正效應(yīng)。LN（ASSET）對ROE只能勉強通過10%的顯著性檢驗，系數(shù)也為正。2．股權(quán)集中度對經(jīng)營績效的影響①第一大股東（CR1）對經(jīng)營績效的影響表4－5 第一大股東持股比例CR1對績效變量EPS影響的檢驗值(Coefficients)Model Standardized CoefficientstSig.Collinearity Statistics Beta ToleranceVIF1(Constant) .186 LN（ASSET）.170.030.959 GROW.698.000.913 DAR.181.869 CR1.113.028.941a Dependent Variable: EPS表4－6第一大股東持股比例CR1對績效變量ROE影響的檢驗值(Coefficients)Model Standardized CoefficientstSig.Collinearity Statistics Beta ToleranceVIF1(Constant) .580 LN（ASSET）.161.098.959 GROW.509.000.913 DAR.041.869 CR1.003.032.015.941a Dependent Variable: ROE表4－7 第一大股東持股比例CR1對績效變量EPA影響的檢驗值(Coefficients)Model Standardized CoefficientstSig.Collinearity Statistics Beta ToleranceVIF1(Constant) .828.411 LN（ASSET）.129.245.959 GROW.213.063.913 DAR.093.869 CR1.242.032.941a Dependent Variable: EPA從上表看到，第一大股東持股比例（CR1）對績效變量中的每股收益（EPS）、每股凈資產(chǎn)（EPA）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）的線性關(guān)系均可以通過5%的顯著性檢驗，且標準化后的系數(shù)均為正?？刂谱兞恐械膬衾麧櫾鲩L率（GROW）對績效變量中的每股收益（EPS）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）的影響均通過1%的顯著性檢驗，對每股凈資產(chǎn)（EPA）也通過10%的顯著性檢驗，且均表現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。 回歸分析，并對結(jié)果進行分析。因此，本文選取資產(chǎn)負債率、凈利潤增長率和總資產(chǎn)的常數(shù)對數(shù)作為控制變量值。 另外, 由于最大股東會對公司運作及市場表現(xiàn)產(chǎn)生影響，因此我們需要區(qū)分股東之間的力量差異, 為了界定最大股東對公司的控制能力, 在此我們計算了第一大股東持股比例與第二大股東到第十大股東持股比例之和的比值Z。一方面, 我國證券市場尚不完善, 股價與基本面關(guān)聯(lián)性不強；另一方面,我國的股票只是部分流通, 按由此所形成的股價來計算公司市值, 難免有低估之嫌；再有，重置成本的準確計算需要發(fā)達的要素市場, 而我國在這方面也不具備充分的條件。 變量的選擇 本研究中的變量主要包括獨立變量、股權(quán)變量和控制變量三大類。因此, 兩人認為, 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間并不存在顯著的相關(guān)關(guān)系, 這一對中國上市公司的研究結(jié)論與Demsetz(1983)的觀點一致。 陳曉、江東( 2000)首先把上市公司按競爭程度的不同劃分為競爭性強的行業(yè)和有壟斷色彩的行業(yè)兩種情況, 然后進行分行業(yè)回歸分析。近年來,國內(nèi)許多學(xué)者也運用類似的計量經(jīng)濟分析方法對我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效之間的關(guān)系進行研究, 得出了一些經(jīng)驗性結(jié)論。同時,他們認為機構(gòu)投資者比例越高, 公司績效越好。Mcconnell和Servaes (1990)研究了托賓Q值與內(nèi)部股權(quán)比例之間的關(guān)系發(fā)現(xiàn),兩者之間有曲線關(guān)系。因此,股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間不應(yīng)該存在系統(tǒng)性對應(yīng)關(guān)系,也沒有明確的證據(jù)顯示股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效之間有什么系統(tǒng)性對應(yīng)關(guān)系。兩人的觀點實際暗含了一個假設(shè): 公司股權(quán)越分散,公司經(jīng)營績效越差。本章最后還重點分析了我國現(xiàn)階段股權(quán)結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀的成因。通常家族企業(yè)在創(chuàng)建時期只有少數(shù)幾個發(fā)起人，而且他們往往具有一定的血緣、親屬關(guān)系，這使得家族成員的利益與企業(yè)緊密地聯(lián)系在一起，當制度變遷損害了家族成員的利益時，為維護自身的利益，他們將阻撓產(chǎn)權(quán)制度的變遷 。在這種文化傳統(tǒng)中成長和發(fā)展起來的家族企業(yè)，其產(chǎn)權(quán)制度變遷的路徑不能不對這種文化有所依賴。路徑依賴是指在制度變遷過程中，存在報酬遞增和自我強化的機制。其中第一個階段是家庭大股東主導(dǎo)。新成立的公司往往被少數(shù)終極控制者所支配，公司的股權(quán)一般比較集中；而老公司的所有權(quán)可能更加分散，圖 32 描述了中國家族企業(yè)的創(chuàng)始人在公司的股權(quán)隨股權(quán)融資的發(fā)展而逐漸分散的現(xiàn)象，即股權(quán)集中度與公司年齡成反比。主要原因是公司的規(guī)模小，需要的資金量也較少，一定量的資金能擁有較大的股權(quán)。2．公司個體因素。我國目前正處于轉(zhuǎn)軌時期，不論是從法律條文還是法律的執(zhí)行力度來看，法律體系還很不完善，對投資者的保護機制幾乎空白，只有 《 公司法》、《 證券法 》、《 破產(chǎn)法 》 等幾個并不成熟的法律及條例來約束公司行為。回歸結(jié)果也顯示強制股利分配規(guī)則和法定留存要求與股權(quán)集中度正相關(guān)（La Porta，2005）。他們選擇“是否允許委托代理權(quán)”、“小股東異議權(quán)”等多個具體指標來衡量對投資者的保護程度，認為習(xí)慣法系國家對投資者保護最好，法國成文法系國家對投資者保護最差。其次，大股東控制下的董事會過多地干預(yù)管理層，使企業(yè)缺乏活力，難以形成有效的經(jīng)營管理機制，不符合現(xiàn)代企業(yè)所要求的股權(quán)分散的趨勢，不利于建立現(xiàn)代企業(yè)制度。因此民營上市公司的控股股東往往操縱著董事會甚至經(jīng)理層，對公司的戰(zhàn)略決策甚至管理經(jīng)營都具有滲透能力，通常情況下公司的戰(zhàn)略決策與經(jīng)營管理都能體現(xiàn)控股股東的利益。%，因此非流通股比例接近60%。從表中看到，, ，約等于1。結(jié)果見下表： 表31股權(quán)結(jié)構(gòu)特征描述性統(tǒng)計指標樣本數(shù)均值標準差中值最小值 最大值CR174CR574CR1074股權(quán)制衡指數(shù)DR574股權(quán)制衡指數(shù)DR1074流通股比例L74數(shù)據(jù)來源: 根據(jù)樣本資料整理得到.從表31來看，%，介于20%50%之間，這說明我國民營上市公司基本上處于相對控股狀態(tài)。 股東的類型影響股東的行為。一般來說用Z指數(shù)來衡量股權(quán)制衡度，所謂Z指數(shù)就等于第一大股東持股比例除以第二大股東持股比例。股權(quán)集中程度CRn表示前n大股東的持股比例之和占總股本的比重，其高低基本上反應(yīng)了公司股權(quán)的集中與分散程度，比重越大，其他公眾股東所持有的股份比例就越低，股權(quán)就越集中；反之則反之。我們收集了這74家公司2003年、2004年和2005年的相關(guān)數(shù)據(jù)，并以三年的平均值作為最終應(yīng)用的數(shù)據(jù)。對于上市公司而言，在“一股一票”的選舉制度下，股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理的重要組成部分，對公司治理效率和公司績效有著直接的影響?？偱判蛑刑幱诘谌瘓F的身份是福建、海南、吉林、黑龍江、遼寧、湖南、新疆和湖北，其民營上市公司分布數(shù)量從15家到8家不等。圖25:民營上市公司地獄分布資料來源:根據(jù)萬德信息系統(tǒng)數(shù)據(jù)(2005年6月30日)整理得到在民營上市公司總數(shù)方面，廣東和上海兩省市分別以38家和29家遙遙領(lǐng)先于其他省份，兩省市民營上市公司總數(shù)占民營上市公司總數(shù)的1/4。一方面，由于這些產(chǎn)業(yè)尚未對民營企業(yè)開放；另一方面，這些產(chǎn)業(yè)需要雄厚的資金和相當?shù)囊?guī)模，這些都是民營企業(yè)通常所不具備的。由上表知，主營業(yè)務(wù)為綜合類的民營上市公司已經(jīng)達到 24 家，這表明相當一部分公司是以多元化經(jīng)營為特點的，如天窟股份（600620 ）的業(yè)務(wù)主要分布在實業(yè)投資、國內(nèi)貿(mào)易、交通運輸、房地產(chǎn)開發(fā)等行業(yè)。 民營上市公司的行業(yè)分布參照上市公司的行業(yè)分類，我們把263家民營上市公司大致劃分為16個行業(yè)如表24所示：表24民營上市公司行業(yè)分布狀況民營企業(yè)數(shù) 民營企業(yè)數(shù)所屬行業(yè) 所屬行業(yè)合計直接上市數(shù) 合計直接上市數(shù)電子通信 68 19 食品飲料 8 3醫(yī)藥生物 25 21
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