【正文】 目前國(guó)內(nèi)具備較強(qiáng)研發(fā)和生產(chǎn)實(shí)力的其它企業(yè)包括北京航材院、中科院沈陽(yáng)金屬所、寶鋼、撫順特鋼等，但是只有鋼研高納專注于高溫合金，既具備雄厚的技術(shù)積累，又具備扎實(shí)的生產(chǎn)技術(shù)和條件，而且持續(xù)介入甚至壟斷國(guó)內(nèi)高溫合金供應(yīng)。 目前公司的產(chǎn)品60%左右為軍品，毛利率較高；40% 左右為民品，毛利率相對(duì)較低。公司不僅擁有幾十年的技術(shù)儲(chǔ)備和強(qiáng)大的自主研發(fā)實(shí)力，而且還是國(guó)內(nèi)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定者，起草了多個(gè)牌號(hào)的高溫合金行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)勢(shì)的主導(dǎo)著高溫合金領(lǐng)域的發(fā)展方向，確保了公司在行業(yè)中的龍頭地位?？紤]到福田燃機(jī)股權(quán)出售收益，我們預(yù)計(jì) 1214 年 EPS 為、 元，短期內(nèi)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)幅度較大，估值水平較低；長(zhǎng)期來(lái)看，我們看好軍民用航空的發(fā)展對(duì)特殊材料鍛鑄需求增長(zhǎng)以及公司在液壓件、激光成型、智能裝備等新技術(shù)、新裝備上的技術(shù)儲(chǔ)備。公司近幾年通過(guò)外延式擴(kuò)張，由單一的生產(chǎn)型向投資控股型上市公司轉(zhuǎn)變，業(yè)務(wù)范圍由單一的液壓業(yè)務(wù)拓展為鍛造、液壓、散熱器、燃?xì)廨啓C(jī)、新能源投資等五大業(yè)務(wù)，目前主營(yíng)業(yè)務(wù)初步構(gòu)筑了鍛造、液壓和新能源三大業(yè)務(wù)平臺(tái)。 公司非航業(yè)務(wù)中，法斯特公司取得國(guó)外石油設(shè)備零部件加工的訂單，與11年相比業(yè)務(wù)增長(zhǎng)將會(huì)較顯著；普瑞瑪公司則由于加工業(yè)務(wù)偏低端，利潤(rùn)率水平難有提升。其中，外貿(mào)轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)約占收入55% 左右，內(nèi)貿(mào)軍品業(yè)務(wù)約占30% 。 對(duì)于未來(lái)的整合，未在上市公司的動(dòng)力控制研究所這樣的事業(yè)單位改制是一個(gè)趨勢(shì)，動(dòng)力控制研究所擁有國(guó)內(nèi)較強(qiáng)的發(fā)動(dòng)機(jī)控制研制能力，引領(lǐng)動(dòng)力控制領(lǐng)域的最新技術(shù)，但未來(lái)的整合進(jìn)度具有不確定性。 公司下屬的4家單位是我國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)的主要生產(chǎn)單位，分別側(cè)重于不同的產(chǎn)品，國(guó)內(nèi)90%以上的發(fā)動(dòng)機(jī)控制系統(tǒng)產(chǎn)品由公司研制。短期由于市場(chǎng)估值調(diào)整的因素，公司股價(jià)可能仍會(huì)受影響；長(zhǎng)期看來(lái)，國(guó)內(nèi)軍民用航空發(fā)動(dòng)機(jī)需求帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展空間巨大，公司的重組預(yù)期仍然值得期待，國(guó)家的航空發(fā)動(dòng)機(jī)專項(xiàng)也將是行業(yè)催化劑因素。 5 國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)制造主要公司 航空動(dòng)力 公司隸屬于中航工業(yè)集團(tuán)發(fā)動(dòng)機(jī)公司，未來(lái)航空發(fā)動(dòng)機(jī)整機(jī)制造整合平臺(tái)，上市公司之外的航空發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)包括中航黎明公司、黎陽(yáng)公司、南方動(dòng)力公司等制造單位，我們認(rèn)為公司整合預(yù)期較明確。美國(guó)為實(shí)現(xiàn)軍民一體化目標(biāo)設(shè)置了專門的國(guó)防技術(shù)轉(zhuǎn)移辦公室，制定了國(guó)防技術(shù)轉(zhuǎn)移計(jì)劃體系，這個(gè)體系由國(guó)防部為主導(dǎo)，分別由聯(lián)邦機(jī)構(gòu)、國(guó)防部和海陸空兵種三個(gè)層次構(gòu)成。這種體制實(shí)質(zhì)上就是軍民結(jié)合、軍民一體化的體制，也是國(guó)防工業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)。除了單純的市場(chǎng)因素外，我們認(rèn)為造成國(guó)內(nèi)公司與國(guó)外公司在市場(chǎng)表現(xiàn)上的差異有幾個(gè)因素： （1）業(yè)務(wù)規(guī)模和結(jié)構(gòu)差異，國(guó)內(nèi)外航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)的成長(zhǎng)階段不同，國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)仍處于成長(zhǎng)期，國(guó)外發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)相對(duì)成熟； ..（2）體制上的差異，所謂體制不僅僅是所有者，還包括管理體系、企業(yè)機(jī)制、約束機(jī)制等。..國(guó)外從事發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)的公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)一般都多元，發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)只占總業(yè)務(wù)收入的一部分；發(fā)動(dòng)機(jī)業(yè)務(wù)不僅僅是制造業(yè)務(wù)，售后服務(wù)收入也是有很大空間的業(yè)務(wù)，國(guó)外公司制造和服務(wù)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)較均衡；中航發(fā)動(dòng)機(jī)公司的服務(wù)業(yè)務(wù)包括物流、貿(mào)易、房地產(chǎn)和發(fā)動(dòng)機(jī)保障服務(wù)業(yè)務(wù)等，其中發(fā)動(dòng)機(jī)保障服務(wù)業(yè)務(wù)收入還不到 5%。 ..4 國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈狀況 國(guó)內(nèi)發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈 面對(duì)巨大的需求市場(chǎng)和我國(guó)技術(shù)水平的差距，在我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展十一五規(guī)劃中，提出了推進(jìn)工業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)的目標(biāo)，在十一五期間實(shí)施的重大專項(xiàng)中，大型飛機(jī)專項(xiàng)重點(diǎn)實(shí)施的內(nèi)容和目標(biāo)是以國(guó)產(chǎn)大型飛機(jī)的系統(tǒng)集成、動(dòng)力系統(tǒng)和試驗(yàn)系統(tǒng)的設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和制造為重點(diǎn)，突破核心關(guān)鍵技術(shù)，為研制大型客機(jī)做好技術(shù)儲(chǔ)備。發(fā)動(dòng)機(jī)專家、工程院院士劉大響指出發(fā)展航空發(fā)動(dòng)機(jī)必須堅(jiān)持動(dòng)力先行，加強(qiáng)預(yù)先研究，切實(shí)打好基礎(chǔ)，提高自主創(chuàng)新能力，培養(yǎng)鍛煉一支高水平的科技人才隊(duì)伍。 核心機(jī)的研發(fā)是發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)的重要一環(huán) 核心機(jī)是燃?xì)鉁u輪發(fā)動(dòng)機(jī)中由高壓壓氣機(jī)、燃燒室和高壓渦輪組成的發(fā)動(dòng)機(jī)核心部分。國(guó)內(nèi)也逐步開(kāi)始按照這條發(fā)展道路，但用于預(yù)研的費(fèi)用仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。其中不針對(duì)特定型號(hào)的發(fā)動(dòng)機(jī)預(yù)研費(fèi)約占全部發(fā)動(dòng)機(jī)研究和發(fā)展費(fèi)用的 30％~35％甚至更高。 ACME計(jì)劃的總目標(biāo)是提供未來(lái)先進(jìn)戰(zhàn)斗機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)所需技術(shù)，但該計(jì)劃的目標(biāo)并不是研制一種發(fā)動(dòng)機(jī)，而是有最終的技術(shù)目標(biāo)：推力達(dá)到8896~11120daN ，推重比達(dá)到10和12，總壓氣機(jī)級(jí)數(shù)減少到6~7 級(jí)，總增壓比達(dá)到24左右。以1992022和2022年為三個(gè)階段的截止點(diǎn)，分別達(dá)到總目標(biāo)的30%、60% 和100%。 美國(guó)從 20 世紀(jì) 50 年代就開(kāi)始探索發(fā)展預(yù)研計(jì)劃。我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)的發(fā)展也應(yīng)該從國(guó)家、軍隊(duì)和企業(yè)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈共同努力，發(fā)動(dòng)機(jī)重大專項(xiàng)的實(shí)施也是要全產(chǎn)業(yè)鏈的配合和努力。為了以經(jīng)濟(jì)可承受和及時(shí)的方式實(shí)現(xiàn)這些進(jìn)步，必須有一項(xiàng)健全的航空推進(jìn)系統(tǒng)研究計(jì)劃。3 國(guó)外航空發(fā)動(dòng)機(jī)發(fā)展道路 航空發(fā)動(dòng)機(jī)強(qiáng)國(guó)從國(guó)家層面都高度重視航空發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè) 美國(guó)對(duì)航空發(fā)動(dòng)機(jī)一直非常重視，其國(guó)防部制定的《2022 年聯(lián)合構(gòu)想》和《2020 年聯(lián)合構(gòu)想》中，都凸顯了航空發(fā)動(dòng)機(jī)的重要戰(zhàn)略地位：“航空平臺(tái)成功的關(guān)鍵是推進(jìn)系統(tǒng)， ……燃?xì)鉁u輪發(fā)動(dòng)機(jī)有著無(wú)與倫比的優(yōu)點(diǎn)，在增強(qiáng)航空平臺(tái)性能、機(jī)動(dòng)性、武器控制和任..務(wù)靈活性的同時(shí)，能實(shí)現(xiàn)最小的綜合成本”。預(yù)計(jì)到2030年，全..球客機(jī)機(jī)隊(duì)規(guī)模將近36,000架，是現(xiàn)有機(jī)隊(duì)（17,600架）的兩倍多；未來(lái)20年，中國(guó)的航空公司將有約4700架新飛機(jī)交付，市場(chǎng)價(jià)值超過(guò)5000億美元。 空中客車公司預(yù)測(cè)：，%；貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量（FTKs ）% ； 波音預(yù)計(jì)，20222031 年全球乘機(jī)客運(yùn)周轉(zhuǎn)量復(fù)合增速約 5%，貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量復(fù)合增速約 %。大型運(yùn)輸機(jī)對(duì)遠(yuǎn)程軍力投放、物資供給等具有重大作用，是具有戰(zhàn)略意義的機(jī)型；以此為載機(jī)衍生的預(yù)警機(jī)、電子偵察機(jī)等特種飛機(jī)對(duì)于戰(zhàn)略海、空軍的建設(shè)、打贏電子戰(zhàn)、信息戰(zhàn)的目標(biāo)同樣具有重大意義。 殲10是我國(guó)自主研發(fā)的飛機(jī)，實(shí)現(xiàn)了第二代飛機(jī)向第三代飛機(jī)的跨越，而太行發(fā)動(dòng)機(jī)的研制成功在中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)研制歷史上是一次重要跨越：使中國(guó)跨入了第三代航空發(fā)動(dòng)機(jī)研制國(guó)家的行列，使中國(guó)在第三代飛機(jī)在大批列裝時(shí)有配置基礎(chǔ)；在自主研制航空發(fā)..動(dòng)機(jī)方面，實(shí)現(xiàn)了從中等推力到大推力的跨越；從渦噴發(fā)動(dòng)機(jī)到渦扇發(fā)動(dòng)機(jī)的跨越；從第二代發(fā)動(dòng)機(jī)到第三代發(fā)動(dòng)機(jī)的跨越。PW 公司研制的配套美國(guó)第五代飛機(jī)的F119 和..F135 發(fā)動(dòng)機(jī)在研制過(guò)程之中，F(xiàn)/A18E/F 所配的GE 公司的F414 在飛機(jī)換代之前仍將繼續(xù)生產(chǎn)。我們判斷美國(guó)的各軍種費(fèi)用結(jié)構(gòu)上，陸軍費(fèi)用占比可能將會(huì)有一定幅度的下降。從軍費(fèi)的不同兵種結(jié)構(gòu)來(lái)看，據(jù)估計(jì)中國(guó)陸軍所獲得經(jīng)費(fèi)份額大約占國(guó)防費(fèi)的 2/3， 海、空軍則不到國(guó)防費(fèi)的 1/3。中國(guó)的軍費(fèi)開(kāi)支占比水平已經(jīng)由歷史最低水平（%左右）有所回升，但與其他國(guó)對(duì)比還是處于較低水平。2 航空發(fā)動(dòng)機(jī)需求狀況 根據(jù)RR 公司董事會(huì)主席對(duì)未來(lái)20年航空發(fā)動(dòng)機(jī)市場(chǎng)的論述，全球民用航空發(fā)動(dòng)機(jī)整機(jī)市場(chǎng)需求將達(dá)到8000億美元，民用航空發(fā)動(dòng)機(jī)服務(wù)需求達(dá)6000億美元；而軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)整機(jī)需求達(dá)1550億美元，軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)服務(wù)需求達(dá)2600億美元；此外，與航空發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)同源的燃?xì)廨啓C(jī)作為艦船動(dòng)力未來(lái)20年全球的需求將達(dá)2150億美元，相應(yīng)的服務(wù)業(yè)務(wù)需求達(dá)1250億美元。 2022 年，中航工業(yè)與中國(guó)海洋石油總公司簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，將在國(guó)產(chǎn)重型燃汽輪機(jī)及航改型燃?xì)廨啓C(jī)領(lǐng)域開(kāi)展全面戰(zhàn)略合作，以填補(bǔ)中國(guó)燃?xì)廨啓C(jī)領(lǐng)域的空白。 最近幾年世界上新增加的發(fā)電機(jī)組中，燃?xì)廨啓C(jī)及其聯(lián)合循環(huán)機(jī)組在美國(guó)和西歐已占大多數(shù)，亞洲平均也已達(dá) 36%。但是艦船用燃汽輪機(jī)國(guó)產(chǎn)化率將會(huì)進(jìn)一步提升，國(guó)產(chǎn)的燃機(jī)型號(hào)將越來(lái)越多的出現(xiàn)在我國(guó)的海軍艦船上。 ??艦船、機(jī)車動(dòng)力：美、英、俄等國(guó)的水面艦艇已基本上實(shí)現(xiàn)了燃?xì)廨啓C(jī)化，現(xiàn)代化的坦克用燃?xì)廨啓C(jī)為動(dòng)力。我國(guó)主要的航空發(fā)動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)約有 80%以上集中于中航工業(yè)集團(tuán)內(nèi)。根據(jù)DMS（美國(guó)防務(wù)市場(chǎng)服務(wù)公司）的預(yù)測(cè)，20222022年僅發(fā)動(dòng)機(jī)零部件轉(zhuǎn)移生產(chǎn)的產(chǎn)值就達(dá)220250億美元，每年年均約60億美元，預(yù)計(jì)未來(lái)10年，世界航空發(fā)動(dòng)機(jī)零部件轉(zhuǎn)移生產(chǎn)年均產(chǎn)值將達(dá)100億美元。目前空客有 1,500 多家供應(yīng)商，分布在 27 個(gè)國(guó)家，波音的 60 ％以上的零部件也都轉(zhuǎn)包給其他供應(yīng)商。根據(jù)商發(fā)公司擬定的商用發(fā)動(dòng)機(jī)發(fā)展規(guī)劃中初定的時(shí)間表，預(yù)計(jì)第一批國(guó)產(chǎn)商用飛機(jī)的發(fā)動(dòng)機(jī)在 2022 年取得適航證，這主要是與國(guó)產(chǎn)大飛機(jī)時(shí)間匹