【正文】 ? 不過對于潛在均衡分析法理論上 也存在一定的爭議， 有人認(rèn)為其僅僅是一種匯率的計算，而不是匯率決定理論。 第三步，根據(jù)與儲蓄投資差額相等的經(jīng)常賬戶余額，來確定對應(yīng)的實際匯率水平。 CUR= S I ?經(jīng)常帳戶余額可以視為一國國民收入與實際匯率的函數(shù)，這樣在一國國民收入處于穩(wěn)定狀態(tài)時， 不同的經(jīng)常賬戶余額就對應(yīng)著不同的匯率水平 。 ? 根據(jù)這種 “ 潛在 ” 的資金流動狀況可以確定經(jīng)常賬戶的合理目標(biāo) ,結(jié)合該國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部情況 ,便可進(jìn)一步確定均衡匯率的取值 。 二、 宏觀均衡分析方法的基本思想 ? 宏觀均衡分析方法實際上所要回答的問題是 ：在國際資金流動左右了匯率變動的情況下，什么狀態(tài)的國際資金流動以及由此決定的匯率是符合經(jīng)濟(jì)基本面狀況的。 ium approach)， ? 其主要思路是 從特定的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況去分析匯率決定問題 ，即探求 匯率變動的實體經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ) ? 這代表著流量觀點(diǎn)的復(fù)興。 ?理論創(chuàng)新：微觀結(jié)構(gòu)理論打開了一個黑箱（市場交易機(jī)制），但仍需進(jìn)一步去解釋這個黑箱。 圖：訂單流在外匯交易中的作用 ?（三）利用訂單流對匯率決定問題的分析 ?對外匯市場交易量的影響 “ 熱土豆效應(yīng) ” （ hot potato effects）P190 假設(shè)外匯市場上，每個外匯銀行希望持有的美元均為1000萬，實際頭寸與目標(biāo)頭寸可相差 10%， A銀行向客戶賣出 500萬美元。 ? 由 制度的異質(zhì)性而引起的匯率的不同變動規(guī)律 ，這是其他匯率理論所沒有涉及的問題。 ? 由于 市場參與者的異質(zhì)性 ，在溝通交易中居于核心地位的交易者，就對匯率的調(diào)整發(fā)揮著特殊的作用。 ? 而 微觀結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為 在外匯市場上，大量影響到匯率變動的 信息是非公開的 ，只有市場上的特定主體可以掌握。 幻燈片 377 ? 在微觀結(jié)構(gòu)理論看來，這正是傳統(tǒng)的匯率決定理論不能正確解釋現(xiàn)實的主要原因。 ? 內(nèi)容： ? 第一節(jié) 匯率的微觀市場結(jié)構(gòu)分析 ? 第二節(jié) 匯率的宏觀均衡分析方法 ? 第三節(jié) 匯率決定理論的發(fā)展 第一節(jié) 匯率的微觀市場結(jié)構(gòu)分析（ microstructure approach to exchange rate) ? 主要內(nèi)容： ? 一、微觀市場結(jié)構(gòu)分析理論的產(chǎn)生與含義 ? 二、微觀市場結(jié)構(gòu)分析理論與傳統(tǒng)匯率決定理論的區(qū)別 ? 三、微觀結(jié)構(gòu)理論中的核心變量：訂單流 ? 四、對微觀市場結(jié)構(gòu)理論的簡單評述 一、微觀市場結(jié)構(gòu)分析理論的產(chǎn)生與含義 ?匯率的微觀市場結(jié)構(gòu)分析是在 20世紀(jì) 90年代后興起的一種思潮，進(jìn)入 21世紀(jì)后才獲得迅速發(fā)展。 ? 從理論上看，這一模型納入了流量因素，但是并沒有對流量因素本身作更為專門的分析。 ： ?用一般均衡分析代替局部均衡分析 ?用存量分析代替了流量分析 ?用動態(tài)分析代替了靜態(tài)分析 ?將長短期分析結(jié)合起來 （二）不足之處 ? 沒有將商品市場失衡對匯率的影響納入分析； ? 用財富總額代替收入作為影響資產(chǎn)組合的因素，但沒有進(jìn)一步說明收入對財富的影響。 ? 因此， 當(dāng)經(jīng)濟(jì)在短期平衡位置存在經(jīng)常賬戶赤字或盈余時，由短期向長期平衡的調(diào)整機(jī)制就體現(xiàn)為 經(jīng)常賬戶差額與匯率互相作用的動態(tài)反饋機(jī)制。 ? 經(jīng)常賬戶的順差 (逆差 )意味著外幣資產(chǎn)存量的增加 (減少 )，會導(dǎo)致本幣匯率相應(yīng)升值 (貶值 )。反之，經(jīng)常賬戶赤字導(dǎo)致外幣資產(chǎn)存量減少，外幣匯率上升，本幣匯率下降。 ? 資產(chǎn)總量和貨幣政策可以改變匯率和利率，引起匯率和利率的反向運(yùn)動。 圖形分析 對 供給相對量變動 的分析 假定政府以公開市場業(yè)務(wù)操作的形式增加貨幣供給。 （ 4）三個市場的同時均衡 ? e MM ? ? BB ? FF i ? 資產(chǎn)市場的短期平衡平衡 ? 三個市場同時均衡時，經(jīng)濟(jì)處于短期均衡狀態(tài)，三條線的交點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)均衡點(diǎn) ? 當(dāng)資產(chǎn)總量供求均衡時，任何兩個市場處于均衡狀態(tài)，第三個市場必然處于均衡狀態(tài)，因此分析中可省去一個市場。 ? 政府發(fā)行政府債券時， ， M↑ ，公眾拿部分貨幣換 B和 F，對 F需求的增加導(dǎo)致 e↑ ，對 B需求的增加導(dǎo)致 B↑ i ↓ e ↑ ； ，債券供給增加，債券價格下降，導(dǎo)致 i↑, 公眾需求的一部分從 F轉(zhuǎn)為 M， e↓。 ? 而 投資者對不同資產(chǎn)的重新組合將會導(dǎo)致其市場供求的失衡，進(jìn)而引起利率和匯率的相應(yīng)調(diào)整 。 ? （ 3）在外國債券市場上。 ? 所以， 貨幣需求是本國利率、外國利率的減函數(shù)，是資產(chǎn)總量的增函數(shù) ? （ 2）在本國債券市場 上。 ? 為分析簡單， 忽略本國債券和外國債券利息收入對資產(chǎn)總量的影響 。 ? 因為引起國內(nèi)外金融資產(chǎn)的收益和風(fēng)險程度差異的因素很多，比如流動性、稅收、違約風(fēng)險和匯兌風(fēng)險等等，所以這假定更加符合實際。 ? 在研究中， 超調(diào)模型更多地被用于對某些經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的解釋以及對匯率長期內(nèi)變動趨勢的說明。 （二）不足之處 ? 超調(diào)模型是建立在貨幣模型分析基礎(chǔ)之上的，因此它也具有與貨幣模型相同的一些缺陷 ? 作為存量理論的超調(diào)模型 忽略了對國際收支流量的分析 。 其調(diào)整過程如下圖 本國貨幣供給 時間 Ms1 Ms0 t 0 (a) 超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程 本國價格水平 時間 P1 P0 t 0 (b) 超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程 本國利率 時間 i 0 i 1 t 0 (c) 超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程 本幣匯率 （直接標(biāo)價法） e 1 ē e 0 t 0 時間 (d) 超調(diào)模型中的平衡調(diào)整過程 ? 經(jīng)濟(jì)的長期平衡 ? 價格可以充分調(diào)整，總供給曲線垂直，利率和產(chǎn)出均不變，購買力平價成立。 (b) 中長期 P P1 P0 Y0 Y1 Y AD AD’ AS 超調(diào)模型的基本假定 價格緩慢上升， AS向右上方傾斜， AD的上升在增加產(chǎn)出的同時導(dǎo)致價格上升 (C) 長 期 P P1 P0 Y0 Y AS AD’ AD 超調(diào)模型的基本假定 價格對產(chǎn)出進(jìn)行充分調(diào)整，總需求的上升只能引起家個的上升，產(chǎn)出不變。短期內(nèi)匯率的調(diào)整是迅速的，而價格的調(diào)整是滯后的。不過 短期內(nèi)利率必然超調(diào) ，即其調(diào)整幅度將超過長期均衡水平 ? 利率變動引起的大量套利活動，將導(dǎo)致匯率的超調(diào)。 ? 與貨幣模型相比，這一模型的最大特點(diǎn)在于： ? 它認(rèn)為 商品市場與資產(chǎn)市場的調(diào)整速度是不同 的， 商品市場上價格水平具有粘性的特點(diǎn) ，這使得購買力平價在短期內(nèi)不能成立，經(jīng)濟(jì)存在著由短期平衡向長期平衡的過渡過程。 ? 貨幣模型在實證檢驗中，總的來說并不令人滿意 。貨幣模型的這一簡單性的特點(diǎn)使得它在各種分析中 被經(jīng)常使用 ，同時也使它 成為復(fù)雜的匯率理論的基礎(chǔ)。 這在一定程度上符合資金高度流動這一客觀事實，對現(xiàn)實生活中匯率頻繁變動提供了一種解釋，所以具有較強(qiáng)的生命力 ? 貨幣模型引入了諸如貨幣供給量、國民收入等經(jīng)濟(jì)變量，分析了這些變量的變動對匯率造成的影響，從而使這一理論 較購買力平價能在對現(xiàn)實生活的分析中得到更廣泛的運(yùn)用。 sP = M a Y + β Ie = P P *二、引入預(yù)期后的貨幣模型 ? 資產(chǎn)市場說不同于傳統(tǒng)匯率決定理論的重要特點(diǎn)之一是認(rèn)為 預(yù)期因素會影響即期匯率 ? 由于 在貨幣模型中本外幣資產(chǎn)可完全替代，因此非套補(bǔ)的利率平價成立 ? 即 為為 時 匯 對 數(shù)為 場 資 時 計時 匯 對 數(shù)ft t + 1 ttt t + 1上 式 可 近 似 地 表 示式 中 ： t期 的 即 期 率 （ 形 式 ）市 投 者 t 期 估 的 t + 1 期 的 率 水 平 （ 形 式 ）E e eE ρ = = i i *e: E e e i i *e；Ee? 義 匯 經(jīng) 濟(jì) 層 貨 幣 給 國預(yù)代 貨 幣則 變 為為 預(yù) 貨 幣tt*t s t S t t t t + 1 t*t s t S t tt t t t + 1 tt t t + 1tt t t + 1其 含 是 即 期 率 是 由 即 期 的 基 本 面 （ 即 供 、 民 收 入 ）和 期入 分 析 法 的 基 本 模 型 可 得 ：e = ( M a ( Y y * ) + β (( M a ( Y y * )上 式 可 ：e = + β (整 理 得 ： e=1+ β上 式 即 引 入 期 后 的 模 型 。 Y = ln y 。 匯率決定的資產(chǎn)市場分析 國內(nèi)外資產(chǎn)之間是否具有完全替代性 是 貨幣模型 否 資產(chǎn)組合模型 價格是否有彈性 是 彈性價格模型 否 粘性價格模型 風(fēng)險補(bǔ)貼為零UIP成立 風(fēng)險補(bǔ)貼不為零UIP不成立 第一節(jié) 匯率的彈性價格貨幣分析法 ? 教學(xué)目的與要求：了解匯率的彈性價格貨幣分析法的基本思想和利弊 ? 主要內(nèi)容： ? 一、 彈性價格貨幣分析法的基本模型 ? 二、引入預(yù)期后的貨幣模型 ? 三、對貨幣模型的檢驗與評價 一、 彈性價格貨幣分析法的基本模型 ? 產(chǎn)生： ? 彈性價格貨幣分析法（ FlexiPrice Moary approach)由弗蘭克爾（ J. Frenkel)和馬薩（ M. Mussa)于 20世紀(jì) 70年代提出的。 四、資產(chǎn)市場分析法的種類 ? 依據(jù)對本幣資產(chǎn)與外幣資產(chǎn)可替代性的不同假定，資產(chǎn)市場說可分為貨幣分析法與資產(chǎn)組合分析法 。 ? 普通商品的價格取決于過去的合同，受預(yù)期因素的影響很小 ? 資產(chǎn)的價格卻極易受到人們對影響該資產(chǎn)價格變動因素的 預(yù)期 的影響 。 ? 對于 普通商品 而言， 決定其價格的供求是由 技術(shù)、資源和要素價格、收入、偏好等 流量因素 決定的，價格變動一般是供求變動所導(dǎo)致的大規(guī)模交易的結(jié)果。這便是匯率決定的資產(chǎn)市場分析法。 第四章 匯率決定理論（下） ? 教學(xué)目的與要求： ? 在了解匯率決定的資產(chǎn)市場說、彈性價格貨幣分析法、粘性價格貨幣分析法和資產(chǎn)組合分析法產(chǎn)生背景的基礎(chǔ)之上， ? 著重掌握匯率的資產(chǎn)市場說與傳統(tǒng)匯率決定理論的區(qū)別以及彈性價格貨幣分析法、粘性價格貨幣分析法（超調(diào)模型）和資產(chǎn)組合分析法的主要內(nèi)容及主要觀點(diǎn) ，并能利用其分析相關(guān)問題。本國價格水平 出口產(chǎn)品國際競爭力 貿(mào)易收支惡化 本幣貶值 ? 外國價格上升 本國進(jìn)口需求 貿(mào)易收支改善 本幣升值 ? 利率。 三、國際收支說的基本原理 ? 其核心思想是： ? 匯率取決于外匯市場的供求狀況； 外匯供求則是由國際收支活動決定的； 國際收支則是國內(nèi)外國民收入、價格、利率、匯率和匯率預(yù)期等多種因素共同作用的結(jié)果。當(dāng)二者相等時匯率處于均衡狀態(tài)。 二、國際收支說的早期形式：國際借貸說 ? 國際借貸說是有葛遜提出的。 ? 主要內(nèi)容： ? 一、產(chǎn)生 ? 二、國際收支說的早期形式：國際借貸說 ? 三、國際收支說的基本原理 ? 四、對國際收支說的簡單評價 ? 一、產(chǎn)生 ? 國際收支說是從國際收支的角度來研究匯率決定的一種理論。 （二）不足之處 ? (1)該理論的假設(shè)前提過于嚴(yán)格，從而影響它的實用性。 利率平價理論在西方匯率理論發(fā)展過程中，起著承前啟后的作用，利率平價說并不是一個獨(dú)立的匯率決定理論。 ? 可見 投機(jī)活動將使遠(yuǎn)期匯率完全取決于預(yù)期的未來匯率變動 ，此時套補(bǔ)的利率平價等于非套補(bǔ)的利率平價相等，即 fE e f?ffE e e?ff = E e 。 ? 對于 非拋補(bǔ) 的利率平價，遠(yuǎn)期匯率采用的是 預(yù)期匯率 ? 對于 拋補(bǔ) 的利率平價，遠(yuǎn)期匯率采用的是 遠(yuǎn)期合約的約定匯率 ， ? 預(yù)期匯率具有不確定性，而合約中的