【正文】 相反 ， 認為房地產(chǎn)開發(fā)凈利潤率超過 50%的則占到已購房受訪者的 23%， 在上海更是達到 43%。 22% 27% 32%41% 40%41%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%北京 成都 廣州 上海 武漢 平均打算利用商業(yè)貸款 45% 46%31%56% 46%51%0%10%20%30%40%50%60%北京 成都 廣州 上海 武漢 平均計劃利用商業(yè)貸款過去兩年間利用商業(yè)貸款購房人群比重 潛在需求中計劃利用商業(yè)貸款人群比重 58 周期分析 ——數(shù)據(jù) 居民對房地產(chǎn)行業(yè)的認識 ? 房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)是城市居民心目中的暴利行業(yè) ， 這助長了房價下跌的預期和持幣待購的心態(tài) 。 2021年至今的買房者中 ， 有 42%的人部分或全部利用了父母或家庭其他成員 （ 不包括配偶 ） 的支持 ， 而計劃購房的居民中打算求助于父母或家庭其他成員的比例只有 37%。 6% 3% 3% 7%14%7%22% 25%22%21%18%22%27% 23%23%21%23%23%38% 44%46% 41%39%42%7% 5% 7% 10% 5% 7%0%20%40%60%80%100%北京 成都 廣州 上海 武漢 總計大幅上升 小幅上升 基本不變 小幅下降 大幅下降33%23%14%34% 29%27%37%10% 22%28% 34%27%30%68% 64%37% 38%47%0%20%40%60%80%100%北京 成都 廣州 上海 武漢 平均基本不變 上升了 下降了過去８個月房價變動看法 未來 12個月房價變動預期 55 周期分析 ——數(shù)據(jù) 居民心目中的合理房價 ? 我們也調查了有支付能力的計劃購房人心目中合理房價 ， 并將他們和當前這些城市的房價 ， 以及過去 20個月購房者承擔的實際房價相比較 。 ? 房價下跌的普遍預期已經(jīng)形成 。 北京 成都 廣州 上海 武漢 平均 已購房人月供 4,739 1,982 2,855 2,837 2,929 3,111 真實需求的計劃月供 3,458 2,389 3,603 3,745 1,976 3,045 53 周期分析 ——數(shù)據(jù) 購房目的 50%62%51%42%50% 52%35%29%37% 51% 44% 37%15% 8% 13%8% 6% 11%0%20%40%60%80%100%北京 成都 廣州 上海 武漢 平均改善居住條件 解決自己和家人的基本居住問題 投資50%57%45%52%37%48%34%31%46%40%60%43%16% 12%9% 7%3%9%0%20%40%60%80%100%北京 成都 廣州 上海 武漢 總計改善居住條件 解決自己和家人的基本居住問題 投資過去２年購房目的 未來５年購房意愿 54 周期分析 ——數(shù)據(jù) 居民對房價的看法 ? 房地產(chǎn)具有投資品的屬性 ， 短期內房價還受到預期的極大影響 。 ? 我們曾經(jīng)根據(jù) 2400個有效樣本 ， 在北京 、 上海 、 廣州 、 成都 、 武漢五個城市進行需求端點驗 ，得到了購房人平均月供負擔和有承受能力的計劃購房人計劃承擔的月供 。 ? 我們根據(jù)對需求端的調研 ， 發(fā)現(xiàn)北京 、 上海兩地的房價收入比都已經(jīng)超過了 11， 5個城市的房價收入比平均超過了 10， 高于國際平均水平 。 ? 我們建議在合法的情況下參閱各住宅小區(qū)每戶用電 /用水情況 ， 如連續(xù)半年內都罕見水電支出 ， 則可以判斷為該房屋空置 。國際通用的空置房屋 ， 則是指企業(yè) 、 業(yè)主或中介機構手中可租可售 ， 且在一段時間內 （ 比如半年 ） 未租未售的房屋 。 同時在考察住房需求時過濾掉 5年內不打算買房的居民 。 其他國家 機關 49 周期分析 ——數(shù)據(jù) 中信證券房地產(chǎn)需求調研簡介 ? 房地產(chǎn)銷售價跌量縮 ， 投資增速回落 。 ? 有效反映房地產(chǎn)行業(yè)供應端重要的先行指標 ， 當前的銷售和資金情況 ，但相對缺乏未來需求和價格的預警指標 。 ? 數(shù)據(jù)的及時性超過了國家統(tǒng)計局 ， 且更為完備 。 ? 但行業(yè)仍然面對多頭監(jiān)管體系 ， 統(tǒng)計指標和運行監(jiān)測比國外還有明顯差距 ? 目前上海 、 香港 、 深圳三地的上市公司已經(jīng)具備了行業(yè)的代表性 。 如果不考慮政府救市 ， 則目前大陸房地產(chǎn)開發(fā)商確實存在業(yè)績壓力和融資困難 。 從一定程度上 ， 國內的開發(fā)商轉變?yōu)榱艘云渌塬@得的金融資源去安排生產(chǎn)經(jīng)營計劃的企業(yè) ， 尤其需要警惕 。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%1994 1996 1998 2021 2021 2021 2021新鴻基地產(chǎn) 恒隆地產(chǎn) 行業(yè)行業(yè)和代表性公司資產(chǎn)負債率 行業(yè)和代表性公司有息負債率 45 周期判斷 ——香港 ? 但并不是每一家公司都奉行謹慎的態(tài)度 ， 恒基地產(chǎn)在 1998年現(xiàn)金和短期投資占總資產(chǎn)比例下降到不到1%(行業(yè)最低也達到過 3%)， 而 A股房地產(chǎn)企業(yè) 2021年前 3季度現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物占總資產(chǎn)仍然有 %，這更多地反映了內地對預售款進行監(jiān)管 。 拿地比較激進的新世界發(fā)展出現(xiàn)了虧損 ， 而業(yè)務相對多元化 ， 拿地稍微謹慎一些的新鴻基地產(chǎn)依靠減緩施工進度等方法 ， 將 EBIT Margin和 ROE水平控制在平穩(wěn)范圍 ， 新地的 ROE始終保持在 %以上 。 行業(yè)的 EBIT Margin從 1997年 （ 也正好是房產(chǎn)盛世的最后一年和房價的最高點 ） 的 %下降到 2021年的 %。 41 周期判斷 ——香港 ? 香港房地產(chǎn)的發(fā)展始終和相關產(chǎn)業(yè)緊密關聯(lián) ， 和政府收入以及金融體系的關聯(lián)度也超過了其他發(fā)達國家 ? 香港地產(chǎn)泡沫破裂不但影響政府賣地收入 ， 經(jīng)濟發(fā)展和保障性住房建設 ， 也使得資本市場和銀行體系受到重創(chuàng) ， 更是危及香港居民生活水平 ? 新興國家政府通常缺乏財力 ， 社會又因為城市化面臨住宅供不應求的趨勢 ， 則政府很容易選擇利用房產(chǎn)消費來拉動投資和保增長 。 1997年房價比 1991年上漲 4倍 ， 比 1985年上漲超過 8倍 。 1997年是房產(chǎn)盛世的最后一年 ， 也是房價的最高點 。 就在 10月 ， 香港股市大跌 ， 房屋均價下跌超過 20%。1997年 10月 ， 中海外參加了香港回歸后第一次土地拍賣 。 由于香港房地產(chǎn)市場繁榮 ， 這些項目都獲得了豐厚的回報 。 ? 收獲主要在閑談間 ， 閑談是生活的智慧 ——80%對行業(yè)的認識并不產(chǎn)生于有目的的提問 ， 這個行業(yè)門檻雖然很低 ， 但是精通這個行業(yè)的生態(tài)并不容易 。少數(shù)股東權益 歸屬母公司凈利潤 ? 企業(yè)擁有權益比例 〉 = 50% （ 1） 項目收入 * 100% （ 2） 項目建安成本 * 100% （ 3） 項目稅費 * 100% （ 4） 項目期間費用 * 100% （ 5） 項目折舊 * 100% ? 企業(yè)擁有權益比例 50% (1)項目稅后凈利潤 * 企業(yè)擁有的權益比例 ? 企業(yè)擁有權益比例 〉 = 50% (1)項目稅后凈利潤 *（ 1 – 企業(yè)擁有權益比例 ） ? IF函數(shù)實現(xiàn)上述劃分的重要工具 ！！ ! 25 行業(yè)估值 ——PE估值 基本要求 ? 了解行業(yè)細節(jié) ? 熟悉財務報表 ? 熟練運用 Excel中各項工具 建模原則 ? 建模前必須清楚了解建模目標 ? 建模前必須已經(jīng)明確思考清楚各部分的邏輯關系及安排 ? 盡量把所有假設放在第一頁 ， 便于更改 ? 所有需要重復使用的單元格 ， 通過 Ctrl + F3給該單元格命名后在后續(xù)模型中直接使用 ， 同時便于更改 ? 建立檢查科目 ， 方便檢查數(shù)據(jù)準確性 ? 時刻保存 KISS原則 ， Keep It Simple and Stupid! 26 行業(yè)估值 ——PE估值 如何調節(jié)利潤表 ? 調節(jié)結算節(jié)奏 ， 推遲或提前結算 ? 調節(jié)結算配比 ， 將成本提前或后置 ? 調節(jié)資本化率 ， 多體現(xiàn)或少體現(xiàn)費用 ? 調節(jié)土地增值稅預提額 ? 調節(jié)存貨跌價準備 27 個股選擇 ——學會閱讀兩張表，拋棄利潤表 ? 由于預售制度的存在 ， 資產(chǎn)負債率已經(jīng)不能衡量行業(yè)利用財務杠桿的規(guī)模和資金壓力 。折舊 EBIT 187。建安成本 187。 20 行業(yè)估值 ——NAV法 企業(yè)凈資產(chǎn)值 ? 項目 1價值 * 企業(yè)擁有的權益比例 ? 項目 2價值 * 企業(yè)擁有的權益比例 ? 項目 3價值 * 企業(yè)擁有的權益比例 ? 項目 4價值 * 企業(yè)擁有的權益比例 ? 項目 5價值 * 企業(yè)擁有的權益比例 企業(yè)價值 凈債務 凈資產(chǎn)價值 21 行業(yè)估值 ——NAV法 簡化版本 證券簡稱 總市值 +凈負債 非地產(chǎn)業(yè)務極限價值 單位：億元 權益土儲估計 單位：萬平 股價相當于樓面地價 單位：元 /平 非地價成本 單位：元 /平 30%毛利率定價 單位：元 /平 萬科 A 3800 2600 6914 保利地產(chǎn) 3400 2500 6150 華僑城 A 750 4000 12343 金地集團 1290 2800 7989 招商地產(chǎn) 900 3200 8601 新湖中寶 880 2700 6857 金融街 700 2800 9251 首開股份 880 3100 7436 22 行業(yè)估值 ——PE估值 項目損益表預測 開發(fā)類 ? 收入確認原則：房屋完工并驗收合格 、 簽訂了銷售合同 、 取得了買方付款證明并交付使用 ? 收入 = 價格 * 可售建筑面積 * 當年交房 % ? 成本確認原則：匹配原則 ? 建安成本 = 土地成本 + 建筑成本 + 資本化利息 = （ 單位土地成本 + 單位建筑成本 + 單位資本化利息 ） * 可售建筑面積 * 當年交房 % ? 土地增值稅： （ 1） 利用 IF函數(shù)根據(jù)土地增值稅征收原則編輯公式 ， 獲得單位土地增稅 （ 2） 土地增值稅 = 單位土地增值稅 *可售建筑面積 * 當年交房 % ? 營業(yè)稅及附加 = 營業(yè)稅稅率 * 收入 ? 期間費用 = 銷售費用 + 管理費用 + 其他費用 = 收入 * （ 銷售費用 /收入 + 管理費用 /收入