【正文】 膦供給方面，短期內(nèi)眾多閑臵產(chǎn)能逐漸退出，長期而言，受景氣提升幅度和環(huán)保門檻的提高，新增產(chǎn)能有限。草甘膦行業(yè)經(jīng)歷了近三年的低迷期，許多產(chǎn)能（主要是落后的、小的產(chǎn)能）已然處于閑臵狀態(tài)，在環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)不斷提高以及行業(yè)景氣持續(xù)低迷的背景下，這些閑臵產(chǎn)能將徹底退出行業(yè)。而環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的不斷提高與行業(yè)景氣的持續(xù)低迷又進(jìn)一步阻止了新增產(chǎn)能的進(jìn)入。 草甘膦需求穩(wěn)健增長，而供給趨勢性向下，供需關(guān)系將會(huì)逐步農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告好轉(zhuǎn)，行業(yè)景氣將逐步提升。 短期內(nèi)行業(yè)景氣上升幅度有限 盡管我們判斷行業(yè)景氣將會(huì)逐步上行，但因需求增速的穩(wěn)健以及部分規(guī)劃產(chǎn)能的待而不發(fā)將一定程度上制約景氣提升的幅度。我們認(rèn)為在行業(yè)景氣逐步走好的背景下，2022年，草甘膦行業(yè)有望走出虧損的泥潭。根據(jù)前面的分析，我們可以對2022年國內(nèi)草甘膦行業(yè)產(chǎn)量做一個(gè)保守的測算。 假設(shè)（1）草甘膦10%水劑徹底退出市場，原藥的需求，并且在三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)這種轉(zhuǎn)換，萬噸原藥的需求； （2）非耕地種植增長3%，2022年，國內(nèi)大約消耗了7萬噸草甘膦原藥，并且主要是在非耕地領(lǐng)域，； （3）草甘膦出口方面，我們主要考慮世界轉(zhuǎn)基因作物種植面積尤其是耐草甘膦轉(zhuǎn)基因作物種植面積的增長。假設(shè)2022年世界耐草甘膦轉(zhuǎn)基因作物種植面積增長7%，在草甘膦貿(mào)易環(huán)境大幅改善的情況下，國內(nèi)草甘膦出口量增長7%。 因?yàn)槊飧麛?shù)據(jù)缺乏，而且免耕播種的發(fā)展還有賴于政策、免耕機(jī)械等因素，其大規(guī)模推廣將是一個(gè)長期的過程，故沒有考慮此因素對草甘膦需求的影響。另外，考慮到國外草甘膦產(chǎn)能利用率已處高位（2022年，國外草甘膦產(chǎn)能在37萬噸左右，而產(chǎn)量也在35萬噸農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告左右），因而國外產(chǎn)能在進(jìn)一步滿足國外增量需求方面可能會(huì)捉襟見肘，從而在出口增量估計(jì)上趨于保守。 因此，按照國內(nèi)有效產(chǎn)能50萬噸進(jìn)行計(jì)算，%，相比2022年，產(chǎn)能利用率將提高5個(gè)百分點(diǎn)。展望2022年，在需求穩(wěn)定向上，供給趨勢下降的背景下，行業(yè)產(chǎn)能利用率將有望進(jìn)一步的提升。另外，在行業(yè)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)不斷提高的情況下，部分有效產(chǎn)能可能因?yàn)榄h(huán)保事故而減產(chǎn)，上述因素將有可能進(jìn)一步推動(dòng)行業(yè)產(chǎn)能利用率的上升。 六、重點(diǎn)上市公司盈利預(yù)測A 股主要草甘膦上市公司概況 （1）江山股份：股東背景雄厚、規(guī)模優(yōu)勢突出的農(nóng)藥供應(yīng)商 江山股份主營業(yè)務(wù)為國內(nèi)最大的草甘膦生產(chǎn)企業(yè)之一，擁有草甘膦原藥產(chǎn)能7萬噸/年，其中甘氨酸路線產(chǎn)能 3萬噸/ 年，IDA路線產(chǎn)能4萬噸/年。此外，公司還有酰胺類農(nóng)藥產(chǎn)能 2萬噸/ 年，敵敵畏產(chǎn)能，離子膜燒堿產(chǎn)能16萬噸/年以及蒸汽業(yè)務(wù)。在農(nóng)藥業(yè)務(wù)方面，公司擁有完整的產(chǎn)業(yè)鏈。在草甘膦業(yè)務(wù)方面，江山股份先后與先正達(dá)和漢姆公司簽訂了草甘膦供應(yīng)和分銷的長期戰(zhàn)略協(xié)議，此外，公司的第一大股東中化（國際）擁有遍布海內(nèi)外的農(nóng)藥分銷渠道為公司的產(chǎn)品銷售也提供很好的保障。 農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告（2）新安股份：生產(chǎn)規(guī)模與循環(huán)經(jīng)濟(jì)模式催生低成本競爭優(yōu)勢 新安股份是國內(nèi)最大的草甘膦除草劑生產(chǎn)企業(yè)，擁有草甘膦原藥產(chǎn)能8萬噸，其工藝主要采用甘氨酸路線法。另外，公司還擁有有機(jī)硅單體產(chǎn)能20萬噸（含新安與邁圖合資項(xiàng)目10萬噸產(chǎn)能）。公司將草甘膦原藥與有機(jī)硅單體的生產(chǎn)結(jié)合起來，形成循環(huán)經(jīng)濟(jì)模式，較大程度上降低產(chǎn)品的生產(chǎn)成本。與此同時(shí)，公司積極向產(chǎn)業(yè)鏈下游農(nóng)藥制劑和有機(jī)硅深加工方向進(jìn)軍，延長公司的產(chǎn)業(yè)鏈，提升了公司的競爭力。在草甘膦業(yè)務(wù)方面，公司通過設(shè)立加納陽光農(nóng)資有限公司、新安（阿根廷）股份有限公司以及新安國際控股有限公司分別進(jìn)軍非洲、南美和北美市場等市場，為公司農(nóng)藥產(chǎn)品的推廣銷售奠定了基礎(chǔ)。 （3）華星化工：涵蓋農(nóng)藥、種子、化肥的綜合性農(nóng)資供應(yīng)商 華星化工主營業(yè)務(wù)為農(nóng)藥及制劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品涵蓋殺蟲劑、除草劑和殺菌劑等三大類20多個(gè)原藥和100多個(gè)制劑產(chǎn)品，是國內(nèi)做大的殺蟲劑殺蟲單、殺蟲雙生產(chǎn)廠商，同時(shí)也是國內(nèi)除草劑的主要生產(chǎn)企業(yè)，此外公司還有部分化肥和種子業(yè)務(wù)。目前，公，采用IDA法工藝進(jìn)行生產(chǎn)。在草甘膦業(yè)務(wù)方面，公司與阿根廷阿丹諾建立了高層次的合作關(guān)系，而阿丹諾是阿根廷最大的農(nóng)化生產(chǎn)、銷售企業(yè)，公司通過借助阿丹諾在阿根廷龐大的銷售網(wǎng)絡(luò)可以進(jìn)入世界最大的農(nóng)化市場之一。 農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告（4）揚(yáng)農(nóng)化工：國內(nèi)擬除蟲菊酯與草甘膦的主要供應(yīng)商之一 揚(yáng)農(nóng)化工是國內(nèi)規(guī)模最大、品種最為齊全的擬除蟲菊酯類殺蟲劑生產(chǎn)企業(yè)，產(chǎn)品應(yīng)用涵蓋衛(wèi)生與農(nóng)業(yè)兩大領(lǐng)域。另外，子公司優(yōu)士化學(xué)還擁有草甘膦原藥產(chǎn)能4萬噸/年，其生產(chǎn)工藝采用IDA法，同國內(nèi)其他草甘膦生產(chǎn)企業(yè)類似，公司的草甘膦原藥也主要出口海外市場。 相關(guān)上市公司業(yè)績好轉(zhuǎn)將滯后于行業(yè)景氣的提升 2022 年，草甘膦行業(yè)的高景氣導(dǎo)致行業(yè)大量產(chǎn)能投產(chǎn)，而需求增速嚴(yán)重慢于供給投放進(jìn)程，加上原材料價(jià)格持續(xù)高漲，環(huán)保門檻不斷提高，導(dǎo)致近三年行業(yè)盈利水平出現(xiàn)過山車式的下滑。在此期間，相關(guān)上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)大幅下滑，盡管我們預(yù)判行業(yè)景氣將會(huì)持續(xù)好轉(zhuǎn)，但是好轉(zhuǎn)的緩慢進(jìn)程使我們在預(yù)測公司業(yè)績時(shí)不得不考慮其財(cái)務(wù)方面的指標(biāo)，對于部分上市公司而言，惡劣的財(cái)務(wù)指標(biāo)甚至威脅到其生存。（1）產(chǎn)品毛利率受原材料與環(huán)保成本提高下滑明顯 2022 年，受草甘膦行情高漲，大量企業(yè)紛紛涌入，導(dǎo)致供需格局逆轉(zhuǎn)，產(chǎn)品毛利率持續(xù)大幅下滑。2022 年，產(chǎn)品原材料價(jià)格的大幅上漲以及環(huán)保成本的增加對低迷的草甘膦行業(yè)更是雪上加霜，預(yù)計(jì)在 2022 年，整個(gè)草甘膦行業(yè)將面臨全行業(yè)虧損。農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告（2）資產(chǎn)負(fù)債率上升增加了財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān) 近三年，主要草甘膦上市企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均有較大幅度的上升，直接增加了相關(guān)上市公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用支出，尤其是在貨幣政策緊縮的環(huán)境下，資金借貸利率高企，加大了財(cái)務(wù)費(fèi)上升幅度。根據(jù)我們對相關(guān)上市公司 2022 年中期業(yè)績的統(tǒng)計(jì)分析，高額的財(cái)務(wù)費(fèi)用正是導(dǎo)致其主營業(yè)務(wù)虧損非常重要的因素。因此，我們盡管判斷草甘膦景氣將逐漸回升，但是業(yè)績的拐點(diǎn)還有待密切追蹤未來相關(guān)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率以及借貸利率的變化。根據(jù)廣發(fā)證券銀行業(yè)研究員的觀點(diǎn)，預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間借貸利農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告率可能會(huì)有所下滑，但是幅度可能不會(huì)很大，因此，我們據(jù)此認(rèn)為相關(guān)企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用將會(huì)穩(wěn)中有降。草甘膦上市公司業(yè)績的提升將更多地依賴景氣度的提升。 （3）期間費(fèi)用率總體保持穩(wěn)定 近三年，主要草甘膦上市公司銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用保持相對穩(wěn)定的水平，部分企業(yè)受銷售渠道擴(kuò)張的帶動(dòng)，銷售費(fèi)用略有上升。而在財(cái)務(wù)費(fèi)用方面，除揚(yáng)農(nóng)化工外，其余三家上市企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用上升趨勢較為明顯。綜合上述銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用的變化趨勢，各上市公司的期間費(fèi)用率總體上保持穩(wěn)定或并略有上升。相關(guān)上市公司盈利預(yù)測 根據(jù)對草甘膦行業(yè)基本面以及主要上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的分析，農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告我們預(yù)判草甘膦行業(yè)景氣將逐步走出低谷并且趨勢性向上，但是基于國內(nèi)外產(chǎn)能投放、供需變化的研究，行業(yè)景氣提升將是一個(gè)緩慢的過程。對于相關(guān)上市公司業(yè)績的反轉(zhuǎn)，我們認(rèn)為還需要仔細(xì)分析具體公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，相對于行業(yè)景氣的反轉(zhuǎn)，業(yè)績反轉(zhuǎn)可能存在一定的滯后期。根據(jù)上述分析預(yù)測相關(guān)公司業(yè)績，做出如下假設(shè)： （1）假設(shè)草甘膦價(jià)格上漲幅度達(dá)到10%，即全年草甘膦的價(jià)格達(dá)到27000元/噸。 （2）草甘膦原材料成本在2022年經(jīng)歷了一個(gè)較大的漲幅，假設(shè)其價(jià)格在2022年總體保持穩(wěn)定或者略有下滑。 （3）主要草甘膦上市公司均為國內(nèi)具有技術(shù)、規(guī)模等諸多優(yōu)勢的企業(yè)。根據(jù)前面草甘膦行業(yè)基本面的分析，我們預(yù)計(jì)2022年行業(yè)產(chǎn)能利用率將有5%以上的提升。在國內(nèi)草甘膦產(chǎn)能利用率提升的過程中，假設(shè)主要上市公司均能實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能利用率至少同等幅度的提升。 目前，世界的主要農(nóng)化企業(yè)大多數(shù)為業(yè)務(wù)多元化的跨國企業(yè)。如杜邦主營業(yè)務(wù)就包括農(nóng)藥、種子、鈦白粉、氟化工、涂料等。而先正達(dá)和孟山都的主營業(yè)務(wù)主要為農(nóng)藥、種子。相比杜邦、陶氏、拜耳等公司的估值，我們認(rèn)為先正達(dá)、孟山都對國內(nèi)農(nóng)藥上市企業(yè)農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告的估值更具參考意義。 根據(jù)上述分析，我們認(rèn)為草甘膦行業(yè)景氣將逐步好轉(zhuǎn)，但是不同公司因其他業(yè)務(wù)發(fā)展和財(cái)務(wù)狀況的差異，導(dǎo)致業(yè)績改善的步伐不一致，因此，不同公司參照的估值時(shí)間基準(zhǔn)應(yīng)有所不同。七、風(fēng)險(xiǎn)因素 國內(nèi)草甘膦產(chǎn)能的大規(guī)模擴(kuò)張，導(dǎo)致行業(yè)景氣好轉(zhuǎn)進(jìn)度低于預(yù)期； 主要原材料價(jià)格在2022年大幅上漲的基礎(chǔ)上再次大規(guī)模、大農(nóng)藥草甘膦行業(yè)分析報(bào)告幅度的上升； 極端干旱天氣導(dǎo)致農(nóng)業(yè)對除草劑的需求大幅下滑。