【正文】 膦供給方面，短期內眾多閑臵產能逐漸退出，長期而言，受景氣提升幅度和環(huán)保門檻的提高，新增產能有限。草甘膦行業(yè)經歷了近三年的低迷期，許多產能（主要是落后的、小的產能）已然處于閑臵狀態(tài)，在環(huán)保標準不斷提高以及行業(yè)景氣持續(xù)低迷的背景下，這些閑臵產能將徹底退出行業(yè)。而環(huán)保標準的不斷提高與行業(yè)景氣的持續(xù)低迷又進一步阻止了新增產能的進入。 草甘膦需求穩(wěn)健增長，而供給趨勢性向下，供需關系將會逐步農藥草甘膦行業(yè)分析報告好轉，行業(yè)景氣將逐步提升。 短期內行業(yè)景氣上升幅度有限 盡管我們判斷行業(yè)景氣將會逐步上行，但因需求增速的穩(wěn)健以及部分規(guī)劃產能的待而不發(fā)將一定程度上制約景氣提升的幅度。我們認為在行業(yè)景氣逐步走好的背景下，2022年，草甘膦行業(yè)有望走出虧損的泥潭。根據前面的分析，我們可以對2022年國內草甘膦行業(yè)產量做一個保守的測算。 假設（1）草甘膦10%水劑徹底退出市場，原藥的需求，并且在三年內實現這種轉換，萬噸原藥的需求； （2）非耕地種植增長3%，2022年，國內大約消耗了7萬噸草甘膦原藥，并且主要是在非耕地領域，； （3）草甘膦出口方面，我們主要考慮世界轉基因作物種植面積尤其是耐草甘膦轉基因作物種植面積的增長。假設2022年世界耐草甘膦轉基因作物種植面積增長7%，在草甘膦貿易環(huán)境大幅改善的情況下，國內草甘膦出口量增長7%。 因為免耕數據缺乏，而且免耕播種的發(fā)展還有賴于政策、免耕機械等因素，其大規(guī)模推廣將是一個長期的過程，故沒有考慮此因素對草甘膦需求的影響。另外，考慮到國外草甘膦產能利用率已處高位（2022年，國外草甘膦產能在37萬噸左右，而產量也在35萬噸農藥草甘膦行業(yè)分析報告左右），因而國外產能在進一步滿足國外增量需求方面可能會捉襟見肘，從而在出口增量估計上趨于保守。 因此，按照國內有效產能50萬噸進行計算，%，相比2022年，產能利用率將提高5個百分點。展望2022年，在需求穩(wěn)定向上，供給趨勢下降的背景下，行業(yè)產能利用率將有望進一步的提升。另外，在行業(yè)環(huán)保標準不斷提高的情況下，部分有效產能可能因為環(huán)保事故而減產，上述因素將有可能進一步推動行業(yè)產能利用率的上升。 六、重點上市公司盈利預測A 股主要草甘膦上市公司概況 （1）江山股份：股東背景雄厚、規(guī)模優(yōu)勢突出的農藥供應商 江山股份主營業(yè)務為國內最大的草甘膦生產企業(yè)之一，擁有草甘膦原藥產能7萬噸/年，其中甘氨酸路線產能 3萬噸/ 年，IDA路線產能4萬噸/年。此外，公司還有酰胺類農藥產能 2萬噸/ 年，敵敵畏產能，離子膜燒堿產能16萬噸/年以及蒸汽業(yè)務。在農藥業(yè)務方面，公司擁有完整的產業(yè)鏈。在草甘膦業(yè)務方面，江山股份先后與先正達和漢姆公司簽訂了草甘膦供應和分銷的長期戰(zhàn)略協(xié)議，此外，公司的第一大股東中化（國際）擁有遍布海內外的農藥分銷渠道為公司的產品銷售也提供很好的保障。 農藥草甘膦行業(yè)分析報告（2）新安股份：生產規(guī)模與循環(huán)經濟模式催生低成本競爭優(yōu)勢 新安股份是國內最大的草甘膦除草劑生產企業(yè)，擁有草甘膦原藥產能8萬噸，其工藝主要采用甘氨酸路線法。另外，公司還擁有有機硅單體產能20萬噸（含新安與邁圖合資項目10萬噸產能）。公司將草甘膦原藥與有機硅單體的生產結合起來，形成循環(huán)經濟模式，較大程度上降低產品的生產成本。與此同時，公司積極向產業(yè)鏈下游農藥制劑和有機硅深加工方向進軍，延長公司的產業(yè)鏈，提升了公司的競爭力。在草甘膦業(yè)務方面，公司通過設立加納陽光農資有限公司、新安（阿根廷）股份有限公司以及新安國際控股有限公司分別進軍非洲、南美和北美市場等市場，為公司農藥產品的推廣銷售奠定了基礎。 （3）華星化工：涵蓋農藥、種子、化肥的綜合性農資供應商 華星化工主營業(yè)務為農藥及制劑的研發(fā)、生產和銷售，產品涵蓋殺蟲劑、除草劑和殺菌劑等三大類20多個原藥和100多個制劑產品，是國內做大的殺蟲劑殺蟲單、殺蟲雙生產廠商，同時也是國內除草劑的主要生產企業(yè)，此外公司還有部分化肥和種子業(yè)務。目前，公，采用IDA法工藝進行生產。在草甘膦業(yè)務方面，公司與阿根廷阿丹諾建立了高層次的合作關系，而阿丹諾是阿根廷最大的農化生產、銷售企業(yè)，公司通過借助阿丹諾在阿根廷龐大的銷售網絡可以進入世界最大的農化市場之一。 農藥草甘膦行業(yè)分析報告（4）揚農化工：國內擬除蟲菊酯與草甘膦的主要供應商之一 揚農化工是國內規(guī)模最大、品種最為齊全的擬除蟲菊酯類殺蟲劑生產企業(yè)，產品應用涵蓋衛(wèi)生與農業(yè)兩大領域。另外，子公司優(yōu)士化學還擁有草甘膦原藥產能4萬噸/年，其生產工藝采用IDA法，同國內其他草甘膦生產企業(yè)類似，公司的草甘膦原藥也主要出口海外市場。 相關上市公司業(yè)績好轉將滯后于行業(yè)景氣的提升 2022 年，草甘膦行業(yè)的高景氣導致行業(yè)大量產能投產，而需求增速嚴重慢于供給投放進程，加上原材料價格持續(xù)高漲，環(huán)保門檻不斷提高，導致近三年行業(yè)盈利水平出現過山車式的下滑。在此期間，相關上市公司財務指標大幅下滑，盡管我們預判行業(yè)景氣將會持續(xù)好轉，但是好轉的緩慢進程使我們在預測公司業(yè)績時不得不考慮其財務方面的指標，對于部分上市公司而言，惡劣的財務指標甚至威脅到其生存。（1）產品毛利率受原材料與環(huán)保成本提高下滑明顯 2022 年，受草甘膦行情高漲，大量企業(yè)紛紛涌入，導致供需格局逆轉，產品毛利率持續(xù)大幅下滑。2022 年，產品原材料價格的大幅上漲以及環(huán)保成本的增加對低迷的草甘膦行業(yè)更是雪上加霜，預計在 2022 年，整個草甘膦行業(yè)將面臨全行業(yè)虧損。農藥草甘膦行業(yè)分析報告（2）資產負債率上升增加了財務負擔 近三年，主要草甘膦上市企業(yè)資產負債率均有較大幅度的上升，直接增加了相關上市公司的財務費用支出，尤其是在貨幣政策緊縮的環(huán)境下，資金借貸利率高企，加大了財務費上升幅度。根據我們對相關上市公司 2022 年中期業(yè)績的統(tǒng)計分析，高額的財務費用正是導致其主營業(yè)務虧損非常重要的因素。因此，我們盡管判斷草甘膦景氣將逐漸回升，但是業(yè)績的拐點還有待密切追蹤未來相關上市公司資產負債率以及借貸利率的變化。根據廣發(fā)證券銀行業(yè)研究員的觀點，預計未來一段時間借貸利農藥草甘膦行業(yè)分析報告率可能會有所下滑，但是幅度可能不會很大，因此，我們據此認為相關企業(yè)財務費用將會穩(wěn)中有降。草甘膦上市公司業(yè)績的提升將更多地依賴景氣度的提升。 （3）期間費用率總體保持穩(wěn)定 近三年，主要草甘膦上市公司銷售費用和管理費用保持相對穩(wěn)定的水平，部分企業(yè)受銷售渠道擴張的帶動，銷售費用略有上升。而在財務費用方面，除揚農化工外，其余三家上市企業(yè)財務費用上升趨勢較為明顯。綜合上述銷售費用、管理費用和財務費用的變化趨勢，各上市公司的期間費用率總體上保持穩(wěn)定或并略有上升。相關上市公司盈利預測 根據對草甘膦行業(yè)基本面以及主要上市公司財務數據的分析，農藥草甘膦行業(yè)分析報告我們預判草甘膦行業(yè)景氣將逐步走出低谷并且趨勢性向上，但是基于國內外產能投放、供需變化的研究，行業(yè)景氣提升將是一個緩慢的過程。對于相關上市公司業(yè)績的反轉，我們認為還需要仔細分析具體公司的財務數據，相對于行業(yè)景氣的反轉，業(yè)績反轉可能存在一定的滯后期。根據上述分析預測相關公司業(yè)績，做出如下假設： （1）假設草甘膦價格上漲幅度達到10%，即全年草甘膦的價格達到27000元/噸。 （2）草甘膦原材料成本在2022年經歷了一個較大的漲幅，假設其價格在2022年總體保持穩(wěn)定或者略有下滑。 （3）主要草甘膦上市公司均為國內具有技術、規(guī)模等諸多優(yōu)勢的企業(yè)。根據前面草甘膦行業(yè)基本面的分析，我們預計2022年行業(yè)產能利用率將有5%以上的提升。在國內草甘膦產能利用率提升的過程中，假設主要上市公司均能實現產能利用率至少同等幅度的提升。 目前，世界的主要農化企業(yè)大多數為業(yè)務多元化的跨國企業(yè)。如杜邦主營業(yè)務就包括農藥、種子、鈦白粉、氟化工、涂料等。而先正達和孟山都的主營業(yè)務主要為農藥、種子。相比杜邦、陶氏、拜耳等公司的估值，我們認為先正達、孟山都對國內農藥上市企業(yè)農藥草甘膦行業(yè)分析報告的估值更具參考意義。 根據上述分析，我們認為草甘膦行業(yè)景氣將逐步好轉，但是不同公司因其他業(yè)務發(fā)展和財務狀況的差異，導致業(yè)績改善的步伐不一致，因此，不同公司參照的估值時間基準應有所不同。七、風險因素 國內草甘膦產能的大規(guī)模擴張，導致行業(yè)景氣好轉進度低于預期； 主要原材料價格在2022年大幅上漲的基礎上再次大規(guī)模、大農藥草甘膦行業(yè)分析報告幅度的上升； 極端干旱天氣導致農業(yè)對除草劑的需求大幅下滑。