【正文】 測，在此基礎(chǔ)上考慮資本性支出及流動資金補充，并進而確定北斗星通公司未來期間各年度的自由現(xiàn)金流指標(biāo)。最后，將未來預(yù)期收益進行折現(xiàn)求和，即得到北斗星通公司在評估基準(zhǔn)日時點的市場公允價值。其計算公式為：式中：P ——委估股權(quán)于評估基準(zhǔn)日的持續(xù)經(jīng)營價值；——委估股權(quán)未來第i年預(yù)期自由凈現(xiàn)金流；——折現(xiàn)率，由資本資產(chǎn)定價模型確定；R——收益計算年期。（1）收益期內(nèi)主營業(yè)務(wù)收入預(yù)測北斗星通公司財務(wù)費用近三年主營業(yè)務(wù)收入情況如下表 近三年主營業(yè)務(wù)收入表項目2010年2011年2012年主營業(yè)務(wù)收入329,496,484,772,569,546,增長率%%銷售收入預(yù)測表項目2013年2014年2015年2016年2017年主營業(yè)務(wù)收入（2）主營業(yè)務(wù)成本的預(yù)測北斗星通公司研制的主營業(yè)務(wù)成本主要包括材料費、工資福利費、業(yè)務(wù)費、外協(xié)費、專用設(shè)備、制造費用等項目，分合同進行核算。北斗星通公司執(zhí)行財政部《企業(yè)財務(wù)制度》、財政部《企業(yè)會計準(zhǔn)測》等相關(guān)制度規(guī)定，按照完工進度法進行收入成本核算。近三年主營業(yè)務(wù)成本項目2010年2011年2012年主營業(yè)務(wù)成本284,746,440,539,551,561,毛利率由于部分資料涉及國家機密，不再詳述北斗星通公司有關(guān)主營業(yè)務(wù)成本的進一步資料。通過前三年財務(wù)指標(biāo)分析，我們可以看出：北斗星通企業(yè)的近幾年毛利率增長率持續(xù)走低，已到負(fù)增長，但基于北斗星通的項目潛力巨大，因此我們有理由相信北斗星通公司的毛利率增長率不會持續(xù)走低。據(jù)此，我們得出具體預(yù)測結(jié)果：毛利率預(yù)測表項目2013年2014年2015年2016年2017年毛利率（3）主營業(yè)務(wù)稅金及附加預(yù)測北斗星通公司主營業(yè)務(wù)以技術(shù)開發(fā)、技術(shù)服務(wù)為主，兼有產(chǎn)品銷售。設(shè)置一級會計科目“主營業(yè)務(wù)稅金及附加”。對應(yīng)科目位“應(yīng)交稅金—應(yīng)交營業(yè)稅”、“應(yīng)交稅金—應(yīng)交城市建設(shè)稅”、“其他應(yīng)交款—教育費附加”。其中營業(yè)稅率為 5%，城建稅稅率為營業(yè)稅的 7%，教育費附加為營業(yè)稅的 3%。根據(jù)公司享有的稅收優(yōu)惠，技術(shù)開發(fā)收入可以免交營業(yè)稅，北斗星通公司近三年的主營業(yè)務(wù)稅金及附加情況的統(tǒng)計表：近三年主營業(yè)務(wù)稅金及附加情況表項目2010年2011年2012年主營業(yè)務(wù)稅金及附加4,350,3,864,377,383,占主營業(yè)務(wù)收入的比重%%%從全局出發(fā)、從收入的增長幅度考慮，上述不確定因素對主營業(yè)務(wù)稅金及附加的影響并不大，評估人員按照占主營業(yè)務(wù)收入 3%的比例來預(yù)測今后的主營業(yè)務(wù)稅金及附加的發(fā)生額。（4）其他業(yè)務(wù)利潤、營業(yè)外收支預(yù)測北斗星通公司在過去幾年中其他業(yè)務(wù)利潤和營業(yè)外收支項數(shù)額較小，在總收入中所占的比重微不足道，對公司的收入并不能造成影響，評估人員預(yù)測公司未來的其他業(yè)務(wù)利潤和營業(yè)外收支項均為 0。（5）營業(yè)費用預(yù)測北斗星通公司近三年的營業(yè)費用情況的統(tǒng)計表近三年營業(yè)費用情況項目2010年2011年2012年營業(yè)費用208,884,311,832,377,383,預(yù)測營業(yè)費用將在 2012 年的基礎(chǔ)上保持主營業(yè)務(wù)收入基本同比的增長幅度，營業(yè)費用的預(yù)測值具體見下表營業(yè)費用預(yù)測表項目2013年2014年2015年2016年2017年營業(yè)費用（6）財務(wù)費用預(yù)測北斗星通公司近三年財務(wù)費用情況見下表 ：科目/時間2010年2011年2012年財務(wù)費用14436705504009｜14,264,增長率%%從上表可以看出，公司近期的現(xiàn)金流狀況不是特別好，由于研發(fā)新項目，開發(fā)新產(chǎn)品，所以近期向銀行借款很多，增長率維持在60%70%之間，但當(dāng)新產(chǎn)品投入市場之后情況會有所好轉(zhuǎn)，因此我們將來的財務(wù)費用預(yù)測結(jié)果為：科目、時間2013年2014年2015年2016年2017年財務(wù)費用 （7）所得稅預(yù)測北斗星通公司屬于高新技術(shù)企業(yè)，根據(jù)企業(yè)管理層提供的資料及基于公司基本情況的判斷，北斗星通公司在 2006 年以后將還是可以通過高新技術(shù)企業(yè)的認(rèn)定，享受 15%的所得稅優(yōu)惠。（8）折舊、攤銷情況預(yù)測 對于存量固定資產(chǎn)及待攤費用，我們根據(jù)其財務(wù)分類分別計算每類資產(chǎn)每年的折舊和攤銷。對于新增資本性支出所形成的固定資產(chǎn)折舊，按照公司統(tǒng)一折舊政策計算折舊及攤銷。（9）資本性支出 資本性支出是指公司以維持正常經(jīng)營或擴大經(jīng)營規(guī)模在物業(yè)廠房設(shè)備等資產(chǎn)方面的再投入，具體地講，包括在固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、長期待攤費用及其他資產(chǎn)上的新增支出。由于北斗星通公司的主營業(yè)務(wù)屬于技術(shù)密集型和資金密集型行業(yè)，因此北斗星通公司近幾年的資本性支出主要是維持設(shè)備的正常經(jīng)營。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)及北斗星通公司的介紹，判斷今后幾年資本性支出將保持一個遞增的趨勢，此后資本性支出和折舊攤銷將趨于平衡，今后維持到該水平。為了確定股權(quán)資本的當(dāng)前市場收益或股權(quán)資本成本，采用了資本資產(chǎn)估價模型（“CAPM”）。該模型假設(shè)非系統(tǒng)性風(fēng)險可通過多元化投資分散掉，不發(fā)揮作用，只有系統(tǒng)性風(fēng)險發(fā)揮作用。就特定證券而言，相關(guān)風(fēng)險不是總風(fēng)險，而是個別證券的系統(tǒng)性風(fēng)險。CAPM 的公式為：式中：——折現(xiàn)率；——是無風(fēng)險資產(chǎn)的報酬率；——是市場均衡組合的報酬率；——是證券 J 的貝他系數(shù)。β 越大，系統(tǒng)性風(fēng)險越高，要求的報酬率越高；反之，β 越小，要求的報酬率越低。證券組合的 β 是個別證券的 β 的加權(quán)平均。股權(quán)資本成本的確定，或者說折現(xiàn)率的確定在企業(yè)價值評估中的地位很重要，經(jīng)過計算折現(xiàn)率取為 15%。經(jīng)過上述分析和估算，使用收益法評估出的北斗星通的公司權(quán)益于2013年 12 月 31 日的持續(xù)經(jīng)營價值為：人民幣 萬元。對北斗星通公司價值進行評估所采用的實物期權(quán)法，一定程度上解決了在價值評估過程中遇到的無形資產(chǎn)、風(fēng)險和將來的不確定性以及機會價值等評估難題。北斗星通公司正在進行研發(fā)的或準(zhǔn)備進行投資的各新項目使公司擁有了進入并占據(jù)新市場的可能，即這些新的項目使得北斗星通公司獲得了是否進入新市場的期權(quán)。在評估中，我們將新項目的開發(fā)當(dāng)作看漲期權(quán)來處理，一旦技術(shù)產(chǎn)品化，那么北斗星通公司要將產(chǎn)品市場化就必須會進入新的市場來執(zhí)行此期權(quán)。北斗星通公司每一個研發(fā)項目都可以看做是實物期權(quán)。當(dāng)我們知道這些研發(fā)項目的風(fēng)險投資即準(zhǔn)確估算出期權(quán)的執(zhí)行價格K、未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值即期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)值S、期權(quán)的持有期T、無風(fēng)險利率 r以及股票復(fù)合回報的方差，就可以按布萊克舒爾茨模型進行計算，進而估算出高新技術(shù)企業(yè)的價值。本文將價值評估領(lǐng)域的熱點、難點問題高新技術(shù)企業(yè)的價值評估進行了深入的研究，以我國重點高新技術(shù)企業(yè)之一的北斗星通公司作為案例來探討更具有意義。盡管本文將理論分析以及案例分析有機的結(jié)合在一起，但對于實物期權(quán)定價法對高新技術(shù)企業(yè)價值進行評估并沒有深入探討，研究工作有待拓展。(1)研究方向具有積極意義。目前在我國，高新技術(shù)企業(yè)的評估的主流發(fā)展方向就是采用現(xiàn)金流量法評估其資產(chǎn)價值，用實物期權(quán)定價法來評估其技術(shù)衍生價值。本文的研究符合高新技術(shù)企業(yè)價值評估的方向，具有積極的影響。 (2)豐富高新技術(shù)企業(yè)價值評估案例。一直以來，對高新技術(shù)企業(yè)價值評估的研究主要集中在理論研究，就算有案例分析，也是局限于假設(shè)的案例，真正以高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)中的上市公司為案例的研究更是少之又少。因此，北斗星通公司價值評估案對缺乏案例的高進技術(shù)企業(yè)價值評估案例庫來說也具有深遠(yuǎn)的意義。因篇幅和時間的限制，以及作者能力有限，尚有以下問題有待進一步研究：(1)對有些問題的定性、定量分析不夠，因為搜集數(shù)據(jù)的困難，所以在某些方面我們的計算是比較籠統(tǒng)和模糊的。比如，對北斗星通公司的價值構(gòu)成，沒有具體的構(gòu)成比例的定量分析。(2)在采用現(xiàn)金流量法評估北斗星通公司的價值時，對于折現(xiàn)率的確定沒有考慮通貨膨脹的因素，會導(dǎo)致評估結(jié)果偏大。(3)在描述采用實物期權(quán)定價法來評估北斗星通的價值時，只是在理論上論證了這種方法評估的適用性，并沒有真正的進行評估計算，有待于進一步的完善。參考文獻：【1】田力華《基于EVA的高新技術(shù)企業(yè)價值評估方法研究》[D].天津商業(yè)大學(xué) 2012【2】左慶樂，首靜《高新技術(shù)企業(yè)價值評估的創(chuàng)新方法探討》[J].經(jīng)濟師 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