【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 一種簡(jiǎn)化的方法 ? 我的第一項(xiàng)篩選范圍更嚴(yán)格的技術(shù)是，購(gòu)買那些低于營(yíng)運(yùn)資本值或凈流動(dòng)資產(chǎn)值的股票。凈流動(dòng)資產(chǎn)值不包括廠房與其他固定資產(chǎn)，等于流動(dòng)資產(chǎn)減去全部負(fù)債。在管理投資基金時(shí)，我們廣泛地采用了這種方法，并因此在３０多年內(nèi)獲得了年均２０％的回報(bào)率。 ? 把過(guò)量的流動(dòng)資產(chǎn)價(jià)值作為一個(gè)明確的 “ 增長(zhǎng)因素 ” 。如果發(fā)現(xiàn)流動(dòng)資產(chǎn)價(jià)值具有令人滿意的收益能力，它就提供了有力的購(gòu)買理由。 ? 低于清算價(jià)７５％的股票幾乎沒(méi)有真正的風(fēng)險(xiǎn)。 ? 將來(lái)的牛市對(duì)廉價(jià)股通常是最慷慨的。 ? 舉例：2022年１１月初的長(zhǎng)春經(jīng)開 廉價(jià)證券 ? 主要廉價(jià)標(biāo)準(zhǔn)： ? 低于凈流動(dòng)資產(chǎn)２ /３的價(jià)格。 ? 市盈率低于８倍 ? １０年以上分過(guò)紅利。 ? 市盈率倍數(shù)在８－２０之間。１２為中間。 ? 評(píng)估價(jià)超過(guò)市場(chǎng)價(jià)格１ /３時(shí)，對(duì)指導(dǎo)購(gòu)買才具有明顯的價(jià)值。 ? 過(guò)低估價(jià)股票也是時(shí)常發(fā)生的。一時(shí)發(fā)展活力不令人滿意，公司將會(huì)失寵。 ? 投資者要全神貫注于正經(jīng)歷不引人注意時(shí)期的大公司。大公司有雙重優(yōu)勢(shì)：第一，它們有資本資源和智力資源幫助它們渡過(guò)不幸，恢復(fù)到令人滿意的收益基值；第二，市場(chǎng)對(duì)它們?nèi)魏胃纳频谋憩F(xiàn)多半有適度敏感的反應(yīng)。 ? 發(fā)現(xiàn)廉價(jià)股的方法。第一，預(yù)測(cè)未來(lái)收益，如果價(jià)值超過(guò)價(jià)格，那么該股是廉價(jià)的。第二，注意力放在實(shí)際的資產(chǎn)價(jià)值上，特別強(qiáng)調(diào)凈流動(dòng)資產(chǎn)或流動(dòng)資本。 ? 購(gòu)買廉價(jià)股的前提是市場(chǎng)目前對(duì)它的估價(jià)是錯(cuò)誤的，或者，至少購(gòu)買者關(guān)于其價(jià)值的估計(jì)比市場(chǎng)更正確。 ? 股市總是特別偏愛投資于估值過(guò)低股票的投資者。 ? 對(duì)那些被認(rèn)為前景不好的股票經(jīng)常估值過(guò)低。 防御型投資者的組合策略 ? 適當(dāng)?shù)牡贿^(guò)度的多樣化，這意味著有１０－３０種不同的證券 ? 選擇大的、突出的公司，謹(jǐn)慎投資 ? 公司應(yīng)該具有一個(gè)長(zhǎng)期的連續(xù)的紅利支付的記錄 ? 聯(lián)系到過(guò)去７年的平均收益，最多支付平均收益的２５倍，并且不多于最近１２個(gè)月收益的２０倍。這個(gè)限制取消了在過(guò)去很多年中被投機(jī)型和機(jī)構(gòu)投資者所喜愛的整個(gè)成長(zhǎng)股目錄。 需要小心的股票：新證券要小心一點(diǎn) ? １、隱含著特別的推銷術(shù) ? ２、大多數(shù)新證券是在 “ 有利的市場(chǎng)條件 ”下銷售，有利于銷售者，對(duì)購(gòu)買者不利。 ? 幾年以后，當(dāng)沒(méi)人需要這些證券，即它們只能按實(shí)際價(jià)值的很小比例出售時(shí)，購(gòu)買它們才是正確的。 ? 不要投資于一般的成長(zhǎng)股。公眾對(duì)它的熱情越高，與它的收益相比它上漲但越快，作為一種投資對(duì)象它的風(fēng)險(xiǎn)就越大。 公司金字塔式結(jié)構(gòu)危險(xiǎn) ? 金字塔式結(jié)構(gòu)是借助于一個(gè)或一系列控股公司而形成的投機(jī)性資本結(jié)構(gòu)，目的是使組織者能以少量乃至根本沒(méi)有的投資來(lái)控制龐大的企業(yè)，同時(shí)也使他們自身能索取大部分的剩余利潤(rùn)和日益增加的繼續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值。 ? 對(duì)其證券有害：使其股票在行情好的時(shí)候呈現(xiàn)出贏利能力快速增長(zhǎng)的假象，并且使這些股票總是成為災(zāi)難性的瘋狂投機(jī)工具；那些實(shí)際沒(méi)有資本投資的人控制了公司的財(cái)產(chǎn)，這是不公平的，容易導(dǎo)致不負(fù)責(zé)任和不完善的管理決策；在繁榮時(shí)期夸大預(yù)期收益、股息回報(bào)、或者 “ 賬面價(jià)值 ” ，不僅助長(zhǎng)投機(jī)熱情，而且使市場(chǎng)更容易被操縱。 ? 德隆系就是一個(gè)典型例子。 公司變壞的信號(hào)，管理不成功的信號(hào) ? 對(duì)管理層的過(guò)高報(bào)酬不是可以忽略的。 ? 繁榮期連續(xù)幾年對(duì)股東沒(méi)有滿意的回報(bào) ? 銷售利潤(rùn)未達(dá)到行業(yè)水平 ? 每股收益的增長(zhǎng)未達(dá)到行業(yè)水平 ? 管理層有可能對(duì)看到銷售情有獨(dú)鐘，因?yàn)槠湫浇鸹阡N售數(shù)字而不是盈利值，同時(shí)由于銷售額越大，公司地位越重要。 ? 要對(duì)犧牲利潤(rùn)換取銷售增長(zhǎng)的做法提出疑問(wèn)。 （二）菲利普 A費(fèi)雪 ? 《 怎樣選擇成長(zhǎng)股 最新全譯版 》 ，北京：地震出版社2022年版 ? “ 我絕對(duì)是菲利普的熱心讀者 ” —沃倫 巴菲特 ? 作者 1907年生。祖輩是猶太人 ? 在斯坦福大學(xué)學(xué)習(xí)，畢業(yè)于其商業(yè)研究生院。學(xué)習(xí)了一門去各地參觀訪問(wèn)，分析當(dāng)?shù)厣虡I(yè)情況的課程。作者有汽車，自愿開車接送一教授，因此有大量時(shí)間呆在一起，這對(duì)作者有深遠(yuǎn)的影響。他覺得在開車時(shí)從該教授學(xué)到的東西比他在斯坦福大學(xué)的其他所有的時(shí)間學(xué)到的全部東西還要多。 ? 1931年創(chuàng)辦了費(fèi)雪公司 ? 1958年出版本書，成為國(guó)家明星 ? 在計(jì)算機(jī)世界到來(lái)前的那幾十年，他提供了一套投資新方法 ? 他持有少量種類的股票達(dá)數(shù)十年 ? 有時(shí)相當(dāng)節(jié)儉 過(guò)去投資者怎么賺錢？ ? 2種截然不同的方法： ? 利用商業(yè)周期，在蕭條時(shí)買入，在繁榮時(shí)賣出 ? 找到優(yōu)秀公司，即使在震蕩波動(dòng)時(shí)也持有它們的股票。其收入比那些交易更加頻繁，總是試圖以低價(jià)買入、高價(jià)賣出的人更高。 “閑聊 ” 的用處 ? 和那些與特定公司以某種方式存在利害關(guān)系的人交談，截取其代表性觀點(diǎn)，了解公司的優(yōu)勢(shì)和弱點(diǎn)。 ? 拜訪某一行業(yè)的 5家公司，在每一家都詢問(wèn)其他 4家公司的優(yōu)勢(shì)和弱點(diǎn)，這樣，你就對(duì)這 5家公司很了解。 ? （在中國(guó)似乎不太適用） 尋找優(yōu)良股票的 15個(gè)原則 ? 如果僅僅不能滿足其中的很少的幾點(diǎn)，你對(duì)它的投資將能得到很好的回報(bào) ? 足夠市場(chǎng)潛能的產(chǎn)品或服務(wù)，使得銷售額有可能實(shí)現(xiàn)相當(dāng)大的增長(zhǎng)。 ? 正確判斷公司的長(zhǎng)期銷售額曲線是極其重要的 ? 對(duì)于當(dāng)前引入注目的生產(chǎn)線來(lái)說(shuō)，如果其中大部分潛在的增長(zhǎng)已經(jīng)開發(fā)完畢，管理層是否有決心繼續(xù)發(fā)展能夠進(jìn)一步增加總銷售額的產(chǎn)品或生產(chǎn)方法？ ? 原則 1是關(guān)于事實(shí)的問(wèn)題，即對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)品的潛在的銷售額增長(zhǎng)程度作出評(píng)價(jià)。原則 2是關(guān)于管理層態(tài)度的問(wèn)題：是否認(rèn)識(shí)到，現(xiàn)有市場(chǎng)的潛能已經(jīng)幾乎開發(fā)完畢，可能在未來(lái)的某一時(shí)間進(jìn)一步發(fā)展新市場(chǎng)？ ? 恒瑞醫(yī)藥（ ）：國(guó)內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)中注重創(chuàng)新的典范，目前已經(jīng)確立了以 “ 專利藥 ” 為方向的發(fā)展戰(zhàn)略，已構(gòu)建了完善的專利藥研發(fā)體系，持續(xù)有新藥上市。目前，公司已有 6~7個(gè)在研專利藥，每年都有 2~3個(gè)專利藥申報(bào)臨床試驗(yàn)。 現(xiàn)在，公司瞄準(zhǔn)醫(yī)療前沿需求，專利藥產(chǎn)品線延伸到心血管藥物、小分子降血糖藥物和小分子靶向抗癌藥三大領(lǐng)域。 目前股價(jià)較高。 ? 萬(wàn)東醫(yī)療 ? 在研究和發(fā)展上付出的努力是否有效？研究費(fèi)用 /總銷售額，比較同一行業(yè)的此數(shù)據(jù)，甚至尋找行業(yè)平均比值 ? 研究成本必須帶來(lái)足夠的銷售量。 ? 高于平均水平的銷售團(tuán)隊(duì) ? 有價(jià)值的利潤(rùn)率。 ? 公司為維持或提高利潤(rùn)率而在做什么？ ? 除非產(chǎn)品的需求比生產(chǎn)能力增長(zhǎng)更快，否則未來(lái)的價(jià)格增長(zhǎng)速度會(huì)減慢 ? 出色的勞動(dòng)和人事關(guān)系。 ? 罷工嗎？ ? 管理層在雇員的態(tài)度，例如是否因?yàn)殇N售或利潤(rùn)前景的一點(diǎn)變化而解雇員工？ ? 很好的行政關(guān)系。 ? 高級(jí)管理人員之間的合作關(guān)系是否良好？ ? 管理是否有層次？ ? 管理層的授權(quán)，使各級(jí)管理人員得到鍛煉。權(quán)責(zé)明確否？ ? 在成本分析和財(cái)務(wù)控制方面值得如何？ ? 精確和詳細(xì)地分解總成本 ? 1關(guān)于競(jìng)爭(zhēng)力的強(qiáng)弱，公司是否在商業(yè)的其他方面，尤其在行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)域?yàn)橥顿Y者提供重要的線索？經(jīng)營(yíng)管理的各個(gè)環(huán)節(jié)是否有良好的運(yùn)作能力，在同行業(yè)中是否具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)？ ? 1是否有長(zhǎng)期的具體盈余計(jì)劃？ ? 1在可預(yù)見的將來(lái)，公司是否會(huì)大量發(fā)行股票融資，以利公司發(fā)展？ ? 1管理層是否報(bào)喜不報(bào)憂？有問(wèn)題時(shí)沉默？ ? 1管理層是否具有誠(chéng)信正直的道德品質(zhì)？ ? “最優(yōu)秀的股票是極其難尋的，如果容易，那豈不是每個(gè)人都可以擁有它們了。我知道我想購(gòu)買最好的股票，不然我寧愿不買。 ” 選股標(biāo)準(zhǔn)概括 ? 注重持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，看重長(zhǎng)遠(yuǎn)盈利能力，尋找凈利潤(rùn)率持續(xù)高于行業(yè)平均水平的公司。未來(lái)幾年每股盈余大幅增長(zhǎng)的 “ 真正杰出的公司 ” ? 重視管理層的誠(chéng)信狀況：是否有強(qiáng)烈責(zé)任感，素質(zhì)如何 ? 最好的投資方法不是格雷厄姆的買便宜貨方式 ? 巴菲特（ 1989年）反思前 25年的投資生涯中所犯錯(cuò)誤，贊同費(fèi)雪：以合理的價(jià)格買下一家好公司，要比用便宜的價(jià)格買下一家普通的公司好得多。 什么時(shí)候買？ ? 公司盈余即將大幅改善而股價(jià)未漲之際 ? 利用 “ 金融圈 ” （ financial munity）偏離事實(shí)真相的錯(cuò)誤來(lái)成功投資。這一點(diǎn)本質(zhì)上與格雷厄姆相同 何時(shí)賣出？ ? 3種情況下賣出股票： ? ①原始買入犯下錯(cuò)誤 ? ②公司經(jīng)營(yíng)情況變差，不再符合優(yōu)秀公司的特征 ? ③有確切把握發(fā)現(xiàn)另外一家成長(zhǎng)性更好的公司 ? 如果審慎選擇，上述情況永遠(yuǎn)不出現(xiàn)，賣出的時(shí)間永遠(yuǎn)不會(huì)到來(lái) 費(fèi)雪不同于格雷厄姆之處 ? 選擇真正杰出的公司，不好的公司即使很廉價(jià)，也不考慮 ? 注重質(zhì)的分析，反對(duì)過(guò)份看重?cái)?shù)量分析 ? 集中持股，反對(duì)過(guò)度分散。 5只以上 ? 研究范圍不同：格雷厄姆將精力用于財(cái)務(wù)分析和統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，不關(guān)注產(chǎn)業(yè)和公司管理；費(fèi)雪重視公司業(yè)務(wù)、管理。 ? 持有期限不同：格雷厄姆認(rèn)為如果在 2年內(nèi)沒(méi)有獲利 50%，則持有 2年后以市價(jià)賣出；一旦達(dá)到獲利目標(biāo)，就賣出股票，購(gòu)買新的廉價(jià)股票。費(fèi)雪強(qiáng)調(diào)長(zhǎng)期持有。 思考和討論：費(fèi)雪思想適用于 A股嗎？ ? 經(jīng)典的例子：劉元生購(gòu)買萬(wàn)科股票 ? （萬(wàn)科這次能否挺過(guò)去？） ? 貴州茅臺(tái) （三）沃倫 巴菲特（ Warren Edward Buffett,1930,8,30－） ? “對(duì)于投資來(lái)說(shuō)，關(guān)鍵不是確定某個(gè)產(chǎn)業(yè)對(duì)社會(huì)的影響力有多大，或者這個(gè)產(chǎn)業(yè)將會(huì)增長(zhǎng)多少，而是要確定所選擇企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，更重要的，這種優(yōu)勢(shì)的持續(xù)性。 ” 生平介紹 ? 參考文章之一：符曉蓉、陳文： 《 沃倫 巴菲特 》 ，中國(guó)社會(huì)出版社 2022年版。 ? 1930， 8， 30，出生于美國(guó)內(nèi)布拉斯加州的奧馬哈。父親是當(dāng)?shù)氐淖C券經(jīng)紀(jì)人和共和黨議員。 ? 周歲時(shí)，父親失業(yè)。童年的艱難生活 → 強(qiáng)烈的愿望：擁有大量財(cái)富。 ? 著迷數(shù)字、生意。 5歲時(shí)開始在家門口擺上口香糖向過(guò)往行人出售。 ? 8歲開始閱讀父親有關(guān)股票市場(chǎng)的書籍， 10歲隨父親到紐約，被華爾街股票交易所的景象迷住，義務(wù)為父親供職的公司做股價(jià)牌記錄。 ? 11歲開戶，在股市上賺了 5美元。 ? 13歲，送報(bào)，納稅 ? 書蟲： 《 從十美元成為大富翁的故事 》 等 ? 1947，賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院，財(cái)務(wù)和商業(yè)管理 ? 1949，轉(zhuǎn)到內(nèi)布拉斯加大