【正文】 給以補(bǔ)償。　　其二是對基金投資績效的研究，代表性研究如建立在資本市場線（CML）基礎(chǔ)上的夏普績效指數(shù)（Sharpe，1966），建立在證券市場線（SML）基礎(chǔ)上的特納業(yè)績指數(shù)（Treynor，1966），和建立在資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）基礎(chǔ)上的詹森業(yè)績指數(shù)（Jensen，1968），以及建立在資產(chǎn)組合特征線基礎(chǔ)上的基金擇時和選股能力研究（Henricksson and Merton，1981）。然而，至今為止的研究文獻(xiàn)大多沒有明確給出判斷基金投資管理行為成熟性的具體標(biāo)準(zhǔn)；特別是，至今為止尚未有文獻(xiàn)從風(fēng)險和收益是否匹配這一視角入手來檢驗(yàn)基金行為的成熟與否。　　據(jù)此，根據(jù)風(fēng)險與收益相匹配的原則，當(dāng)某證券組合的βp＝1時，其收益也應(yīng)與市場收益一致；如果該組合的βp1，則其所獲得的收益則應(yīng)大于市場收益；而如果βp1，其所獲得的收益即可小于市場收益。 這一方面反映我國的資本市場是不完全有效的——根據(jù)經(jīng)典的投資學(xué)理論，有效市場是不可戰(zhàn)勝的；另一方面也反映了基金充分把握了市場機(jī)會——在一個非有效的市場中投資者是可以戰(zhàn)勝市場的?！　∈紫龋覀兏鶕?jù)公式（3），計(jì)算各基金投資組合中證券i的β值，以確定其投資組合的系統(tǒng)投資風(fēng)險βP。但本研究還只是初步性的，對一些問題還值得今后做進(jìn)一步研究。　　至今為止，大多數(shù)有關(guān)我國證券投資基金行為的研究都定性地認(rèn)為，我國證券投資基金的投資管理行為是不成熟的。分別見表2中βPM和RPM兩列?！　∑浯?，1999年7月1日，《證券法》正式實(shí)施，標(biāo)志著中國股票市場開始引入了規(guī)范化標(biāo)準(zhǔn)和法制化管理；而且，自1999年開始，逐步推出了各項(xiàng)制度性改革，如針對上市公司信息披露的及時性和真實(shí)性所頒布的一系列規(guī)章制度；再如股票發(fā)行取消計(jì)劃方式甚濃的額度控制和審批制，而轉(zhuǎn)向初具市場化意味的核準(zhǔn)制。　　根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)2：如果基金投資組合的風(fēng)險小于市場風(fēng)險（即βPM0），而其所獲得的收益也小于市場同期收益率（即RPM0），說明該基金的風(fēng)險—收益匹配性是正常的，或者說其投資組合的構(gòu)建行為是成熟的。這樣，公式（4）可以進(jìn)一步具體為：　　βPM＝βP－1 目前這方面的研究文獻(xiàn)主要集中于兩大主題：其一是對基金投資行為的研究，這方面的代表性文獻(xiàn)如德希亞和詹恩(Desia and Jain,1997)所發(fā)現(xiàn)的機(jī)構(gòu)投資者的“反向投資策略(contrary investment strategy)”，以及萊科尼紹（Lakonishok,1992）和瓦納斯 (Werners,1998）等研究所發(fā)現(xiàn)的投資基金所存在的羊群行為（Herd Behavior）。從理論上看，根據(jù)馬科維茨（Harry ，1952）所給出的風(fēng)險與收益的最優(yōu)匹配原則，一個規(guī)避風(fēng)險的理性投資者，其行為選擇應(yīng)是在給定的風(fēng)險水平下追求更高的收益，或者是在給定的收益水平下承擔(dān)更低的風(fēng)險。（1）　　由公式（1）可見，證券i的預(yù)期收益率與其所承擔(dān)的系統(tǒng)性風(fēng)險βi之間是正相關(guān)的，即投資的高收益將伴隨較高風(fēng)險，而較低的收益其所承擔(dān)的風(fēng)險也將較低?！　【褪找娣矫婵?，我們可根據(jù)基金所公布的累計(jì)凈值數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算。這種情況下，我們可判斷我國的證券投資基金具有把握和利用市場狀態(tài)的能力，而不能判斷其行為不成熟——充其量基金是通過調(diào)整自己的行為來適應(yīng)和利用一個不規(guī)范、非有效的市場。根據(jù)證券投資基金的投資限制，一般而言各基金都規(guī)定對有價證券的投資不得低于其資金總量的80％，由此，相應(yīng)而言，其有可能“閑置”（或者說投資于有價證券以外的資產(chǎn)）的資金總量的上限約為20％；再根據(jù)基金管理公司與托管銀行之間的實(shí)際運(yùn)作關(guān)系，一般而言基金所“閑置”的資金多數(shù)時間都存在于托管銀行的專門賬戶中并獲得相應(yīng)的儲蓄收益率。首先，對基金投資管理行為成熟與否的衡量一定是一個指標(biāo)體系，該體系則需要我們在今后的研究中逐步建立。本文的研究表明，一方面，在我國資本市場中，相當(dāng)多的一部分基金（％）其行為選擇是符合本文所給出的風(fēng)險與收益匹配性指標(biāo)的，即這些基金的投資管理行為是成熟的；另一方面，大部分證券投資基金（％）其投資組合的構(gòu)建和調(diào)整行為適應(yīng)并利用了市場?！　∽詈?，根據(jù)公式（6）和公式（7），分別計(jì)算基金投資組合的系統(tǒng)性風(fēng)險與市場的系統(tǒng)風(fēng)險的關(guān)系βPM，以及基金投資組合收益率與市場的收益率的關(guān)系RPM。而從1998年開始，在“調(diào)整投資者結(jié)構(gòu)，穩(wěn)定市場發(fā)展”的大背景下，在發(fā)行、托管和運(yùn)作等方面都符合國際慣例的現(xiàn)代意義的封閉式證券投資基金才引入中國證券市場。這種情況也就表明基金投資組合的構(gòu)建行為是不成熟。 （5）