【正文】 加大，但年內(nèi)出臺(tái)此項(xiàng)政策調(diào)控的可能性較小。根據(jù) RTI Research 估計(jì)，05 年有線數(shù)字電視用戶有可能達(dá)到 400 萬(wàn)戶，06 年為 900 萬(wàn)戶，08 年受北京奧運(yùn)會(huì)的刺激可能增長(zhǎng)到 2400 萬(wàn)戶。預(yù)計(jì) 05 年電信業(yè)全年新增移動(dòng)用戶將繼續(xù)減緩，約為 5700 萬(wàn)，較 04 年的 6400 萬(wàn)減少 10%，全年通信業(yè)務(wù)收入保持 11%左右的增長(zhǎng)，達(dá)到5760 億元；電信固定資產(chǎn)投資 2022 億元，較 04 年 2136 億元減少 %。原料藥業(yè)瓶頸在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，定價(jià)能力弱，高附加值藥品比重小。該板塊前期上漲幅度較大，資金明顯表現(xiàn)出更多地考慮該行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)因素，普遍擔(dān)心高油價(jià)、費(fèi)改稅和2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日16宏觀調(diào)控對(duì)高速公路車流量的影響。機(jī)場(chǎng)業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí): 一般 上次行業(yè)評(píng)級(jí)：一般18月，首都機(jī)場(chǎng)、%、%%，旅客吞吐%、%%，%、1%%，旺盛的民航需求保證了機(jī)場(chǎng)業(yè)績(jī)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。重點(diǎn)個(gè)股：百利電氣。重點(diǎn)個(gè)股：山東鋁業(yè)，蘭州鋁業(yè)、包頭鋁業(yè)。電力設(shè)備行業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí): 優(yōu)勢(shì) 上次行業(yè)評(píng)級(jí): 優(yōu)勢(shì)2022年以來，我國(guó)電力市場(chǎng)出現(xiàn)嚴(yán)重供不應(yīng)求局面，電力成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“瓶頸”之一。短期持有是基于股改因素的考慮，認(rèn)為股改的對(duì)價(jià)能夠助推股價(jià)上漲從而提升轉(zhuǎn)債投資價(jià)值，逢高獲利出局；長(zhǎng)期持有是指跨越股改過程而著眼于全流通情況下股價(jià)穩(wěn)定上漲，以及可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股期權(quán)價(jià)值和票息收入價(jià)值，但為防止轉(zhuǎn)債摘牌，單只轉(zhuǎn)債持有量須達(dá)到 3000 萬(wàn)元面值?，F(xiàn)券價(jià)格與CPI 存在較高的相關(guān)性。然而，價(jià)值投資始終是我們奉行的基本原則，只有真正具有價(jià)值和成長(zhǎng)性的公司才能夠真正抵御宏觀經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)。目前，中小板企業(yè)的股改方案已全部推出，預(yù)計(jì)中小板將在10月底之前完成股改。顯然，央行有意維持目前的這種狀況。圖表 2 進(jìn)出口貿(mào)易增長(zhǎng)運(yùn)行趨勢(shì)20%0%20%40%60%80%100%Jan02Apr02Jul02Oct02Jan03Apr03Jul03Oct03Jan04Apr04Jul04Oct04Jan05Apr05Jul05進(jìn) 出 口 商 品 同 比 增 長(zhǎng) 率 出 口 商 品 同 比 增 長(zhǎng) 率 進(jìn) 口 商 品 同 比 增 長(zhǎng) 率數(shù)據(jù)來源：Wind2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日5消費(fèi)增速仍將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)目前，我國(guó)存在著比較嚴(yán)重的消費(fèi)需求不足特征，其根源在于轉(zhuǎn)型期中國(guó)的諸多特點(diǎn)，比如社會(huì)保障體系的不完善、醫(yī)療和教育服務(wù)給居民帶來的沉重負(fù)擔(dān)等，而正是這些特點(diǎn)決定了短期內(nèi)消費(fèi)需求無法成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要力量。投資持續(xù)高增長(zhǎng)，預(yù)期四季度將緩慢回落2022年三季度城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資延續(xù)了二季度以來堅(jiān)挺的走勢(shì)。中小板可能將于第四季度率先實(shí)現(xiàn)新老劃斷。國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，但不宜期望過高。出口的旺盛和進(jìn)口的低增長(zhǎng)，對(duì)本來就面臨升值壓力的匯率問題火上澆油；接踵而至的，則是貿(mào)易摩擦的加劇。預(yù)期未來一階段央行可能會(huì)加大公開市場(chǎng)操作力度，這樣的政策微調(diào)對(duì)債券市場(chǎng)走勢(shì)相對(duì)不利。截至9月30日，海螺水泥、青島啤酒、鞍鋼新軋三家公司的H股股價(jià)超過A股股價(jià)，兗州煤業(yè)、中海發(fā)展、華能國(guó)際等公司的A、H股價(jià)格十分接近，溢價(jià)水平不足30%。重大政策變化帶來市場(chǎng)機(jī)遇黨的十六屆五中全會(huì)通過了《中共中央關(guān)于制定國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十一個(gè)五年規(guī)劃的建議》，提出了“十一五規(guī)劃”的基本目標(biāo)：在優(yōu)化結(jié)構(gòu)、提高效益和降低消耗的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)2022年人均國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比2022年翻一番，資源利用效率顯著提高等，這既為證券投資者提供了穩(wěn)定的預(yù)期，也為證券投資提供了新的機(jī)遇。較小的利率風(fēng)險(xiǎn)、累積的再投資風(fēng)險(xiǎn)和資金供給充裕將是 2022 年第四季度現(xiàn)券市場(chǎng)的總體環(huán)境。在品種選擇上關(guān)鍵是選取久期目標(biāo)。這說明零售類公司總體業(yè)績(jī)向好的趨勢(shì)非常明顯。但是，在提倡循環(huán)經(jīng)濟(jì)、再生經(jīng)濟(jì)的國(guó)家政策和強(qiáng)調(diào)節(jié)約、強(qiáng)調(diào)環(huán)保、強(qiáng)調(diào)可持續(xù)發(fā)展的大環(huán)境下，其稀缺性和資源的珍貴性日趨明顯。2022 年以來，全球不銹鋼市場(chǎng)需求較為疲軟，導(dǎo)致 2022 年全球鎳的消費(fèi)增長(zhǎng)繼續(xù)落后于產(chǎn)量增長(zhǎng)，鎳的供應(yīng)存在著過剩的趨勢(shì)。我們認(rèn)為港口集裝箱吞吐數(shù)據(jù)與去年同期相比增速只減緩 3 個(gè)百分點(diǎn)，最主要的原因是出口增速仍較高，且出口的主要貨物紡織服裝、鞋帽和機(jī)電產(chǎn)品主要采用集裝箱運(yùn)輸。雖然三季度民航業(yè)將享有因人民幣升值2%所帶來的匯兌收益以及征收燃油附加費(fèi)帶來的收益，業(yè)績(jī)會(huì)有較大改善?！♂t(yī)藥行業(yè) 本次行業(yè)評(píng)級(jí): 一般 上次行業(yè)評(píng)級(jí)：一般今年以來，受到連鎖藥店迅猛發(fā)展，以及醫(yī)保目錄的擴(kuò)容影響，中藥子行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)稍快，化學(xué)制劑藥步入良性循環(huán)軌道，共同拉動(dòng)醫(yī)藥制造業(yè)景氣明顯恢復(fù)。葡萄酒品質(zhì)的優(yōu)化以及消費(fèi)者對(duì)行業(yè)認(rèn)識(shí)的提高，使葡萄酒的成長(zhǎng)前景非常明晰。這兩子行業(yè)都將進(jìn)入快速成長(zhǎng)期，行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)是：節(jié)能燈替代白熾燈；兼并重組將大規(guī)模展開。 重點(diǎn)個(gè)股：招商銀行、民生銀行、浦發(fā)銀行。05年前7月，我國(guó)水電發(fā)電量達(dá)到1960億千瓦時(shí)，%，% 近10個(gè)百分點(diǎn)。原材料，闊葉漿價(jià)格回落，針葉漿價(jià)格略有反彈，廢紙價(jià)格穩(wěn)定人民幣匯率提高后，國(guó)內(nèi)漿價(jià)先降后升。由于供大于求的現(xiàn)實(shí)壓力，乘用車產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下滑是不可避免的，而高油價(jià)和消費(fèi)政策的不確定都會(huì)影響到乘用車的需求；商用車則受宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控和運(yùn)輸需求的下降，處于相對(duì)平穩(wěn)和小幅下滑趨勢(shì)下，因此，總體看行業(yè)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素中的需求因素，處于相對(duì)不穩(wěn)定狀態(tài)下，因此屬于一般行業(yè)。17 月份，整個(gè)鋼鐵工業(yè)實(shí)現(xiàn)銷售收入 億元，同比增長(zhǎng) %，利潤(rùn) 億元，同比增長(zhǎng) %，利潤(rùn)率為 6%，與去年同期相比下降 %。預(yù)計(jì)全年鋼材產(chǎn)量為 34763 萬(wàn)噸，鋼材市場(chǎng)價(jià)格缺乏有利支撐。重點(diǎn)個(gè)股：威孚高科、福耀玻璃、宇通客車、上海汽車、長(zhǎng)安汽車、一汽夏利?？傮w來看，產(chǎn)品價(jià)格下滑風(fēng)險(xiǎn)加大，原材料價(jià)格保持穩(wěn)定，人民幣升值利好有限，造紙行業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)大于機(jī)遇?？傮w來看，電力上市公司短期有煤價(jià)下滑利好，中期有發(fā)電小時(shí)數(shù)快速下降、電價(jià)下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，所以電力上市公司業(yè)績(jī)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的不確定性較大，因此下調(diào)評(píng)級(jí)為一般。其中，商品住宅依然是投資熱點(diǎn)，前８月共完成投資 6010 億元，占房地產(chǎn)全部投資的六成多，比去年同期增長(zhǎng) %。內(nèi)銷需求略微下降，出口量則再創(chuàng)新高，外銷量首次與內(nèi)銷持平。2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日17糖價(jià)雖然高位運(yùn)行，但制糖企業(yè)受困原材料不足和成本高企。利潤(rùn)率指標(biāo)方面，各門類表現(xiàn)正好相反，化學(xué)制劑藥表現(xiàn)最好，銷售利潤(rùn)率提高 %，達(dá)到 10%，其他幾個(gè)制造業(yè)利潤(rùn)率都是微降 %以內(nèi)。其他國(guó)家的本幣升值過程中，航空業(yè)表現(xiàn)優(yōu)異，但是人民幣的升值周期中面臨的高油價(jià)時(shí)代，迥異于其他國(guó)家升值周期伴隨的低油價(jià)時(shí)代。18 月份進(jìn)出口數(shù)據(jù)中有人民幣升值、貿(mào)易摩擦和進(jìn)出口政策的預(yù)期而導(dǎo)致的扭曲因素，我們認(rèn)為進(jìn)出口增速將隨著國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的回落以及 FDI 增速的下降而放緩。重點(diǎn)個(gè)股：吉恩鎳業(yè)。我們堅(jiān)持鋅品種最值得期待。我們判斷：零售類公司將在今后兩年延續(xù)其增長(zhǎng)趨勢(shì)，行業(yè)主要的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素包括以下幾個(gè)方面：一是消費(fèi)需求增長(zhǎng)使零售行業(yè)的周期得以延長(zhǎng)，為上市公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)打下良好基礎(chǔ)；二是政策扶持力度的加大將促進(jìn)零售類公司尤其是龍頭公司的快速發(fā)展。在債券類型上，國(guó)債無疑有最佳的流動(dòng)性。國(guó)債收益率曲線的短端已經(jīng)逼近其底限，現(xiàn)券的再投資收益率偏低，再投資風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)有相當(dāng)?shù)睦鄯e。2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日10第三部分：股票市場(chǎng)投資策略在投資策略上，我們將繼續(xù)貫徹年中確立的，總體上采取“積極防御、控制風(fēng)險(xiǎn)”的策略，同時(shí)根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行、市場(chǎng)環(huán)境變化以及國(guó)家政策的重點(diǎn)變化捕捉新的投資機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為，從AH股價(jià)比較可以看到，A股市場(chǎng)的估值國(guó)際化進(jìn)程已基本完成。M2的增長(zhǎng)與人民幣貸款余額增長(zhǎng)之間的差距在不斷擴(kuò)大，說明增加的貨幣供應(yīng)并沒有以貸款形式進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是以存款和貨幣資金形式留存于銀行或進(jìn)入貨幣市場(chǎng)，貨幣的周轉(zhuǎn)速度降低。9 月份當(dāng)月實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差 億美元，是自今年 5 月份以來月度貿(mào)易順差最少的一個(gè)月，1 至 9 月累計(jì)實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差 億美元。經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)高漲，回落壓力逐漸增大三季度持續(xù)高漲的固定資產(chǎn)投資增速和出口增速?zèng)Q定了目前的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然可觀，三季度的GDP增長(zhǎng)仍%以上。預(yù)計(jì)第四季度經(jīng)濟(jì)增速將平穩(wěn)回落，通脹保持在較低的水平，全年 GDP 增長(zhǎng)將保持在 %以上。隨著“寬貨幣緊信貸”局面的持續(xù)，貨幣過度寬松的跡象已經(jīng)出現(xiàn)，同時(shí)商業(yè)銀行信貸結(jié)構(gòu)性調(diào)整也開始顯露，四季度公開市場(chǎng)操作力度可能加大。2022 年，我國(guó) GDP 的外貿(mào)依存度已經(jīng)達(dá)到70%，出口增速的變動(dòng)將牽引全局。2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日7圖表 6 人民幣各項(xiàng)貸款增速平穩(wěn)運(yùn)行0%5%10%15%20%25%30%Feb02Apr02Jun02Aug02Oct02Dec02Feb03Apr03Jun03Aug03Oct03Dec03Feb04Apr04Jun04Aug04Oct04Dec04Feb05Apr05Jun05Aug05數(shù)據(jù)來源：Wind人民幣匯率的升值預(yù)期依然存在，但趨于弱化一方面，由于國(guó)內(nèi)通貨膨脹持續(xù)低水平增長(zhǎng)，央行公開市場(chǎng)對(duì)沖外匯占款的力度比去年有所降低。我們認(rèn)為，完成國(guó)際化接軌和股權(quán)改革之后的A股市場(chǎng)與主要國(guó)際市場(chǎng)的相關(guān)性將進(jìn)一步加大，中國(guó)A股市場(chǎng)在全球市場(chǎng)中的地位將得到進(jìn)一步加強(qiáng)。根據(jù)我們的研究，四季度的市場(chǎng)機(jī)遇可以歸結(jié)為抗周期和“十一五規(guī)劃”兩大主題。銀行貸款增速低于存款增速，為現(xiàn)券市場(chǎng)提供了充足的資金供給。時(shí)機(jī)選擇上可考慮在股改方案公布的首次復(fù)牌后、股權(quán)登記日之前。重點(diǎn)個(gè)股：我們重點(diǎn)關(guān)注連鎖超市加行業(yè)龍頭的公司，作為進(jìn)攻性品種，并選擇優(yōu)質(zhì)的百貨類公司作為防御性品種。2022 年第四季度投資策略報(bào)告 2022 年 10 月 15 日14國(guó)內(nèi)電解鋁行業(yè)全面虧損的局面估計(jì)要延續(xù)到明年底。近一年來，鎢精礦價(jià)格從 2 萬(wàn)/噸左右漲到了