【正文】 – 而光大銀行通過利率掉期交易，鎖定負(fù)債成本，這正好與該行已經(jīng)開展的固定利率房貸等業(yè)務(wù)匹配。根據(jù)協(xié)議，公司甲每年支付 8%的美元利息，同時(shí)獲得 5％的日元利息。但是，金融機(jī)構(gòu)實(shí)際上還是要承擔(dān) 匯率變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn) ，它可以對(duì)沖這些風(fēng)險(xiǎn)（在遠(yuǎn)期市場(chǎng)購(gòu)買英鎊來(lái)對(duì)沖）。 問這份互換協(xié)議對(duì)公司甲來(lái)說價(jià)值多少 ？ 3月 9月 10% ？ ？ % 11% 3月 % 可以將互換協(xié)議分成 3個(gè)遠(yuǎn)期利率協(xié)議 (FRA)。 目前離協(xié)議中止還有 （ 15個(gè)月 ） 。利率互換的流程圖如圖 。 ? （ a）與（ b）的區(qū)別在于固定利息支付頻率的不同，分別為半年支付一次與一年支付一次，相應(yīng)的天數(shù)計(jì)算慣例則分別為 30/360和 A/360。 intel 金融中介 LIBOR % LIBOR－ % % LIBOR % Microsoft ? 依上例，假設(shè)某金融機(jī)構(gòu)與公司甲和公司乙簽署了兩個(gè)相互抵消的互換協(xié)議，則金融機(jī)構(gòu)可以獲得 %的收益。 – 實(shí)際效果是？ 微軟公司 英特爾公司 5% LIBOR LIBOR+% 互換的用途：改變負(fù)債形式 ? （ 1）支付給外部貸款人的利率為 LIBOR+%； ? （ 2）按互換條款得到 LIBOR； ? （ 3）按互換條款支付 5%。 ?所羅門公司為兩者牽線，達(dá)成了世界上第一筆貨幣互換。 1. 世行想借馬克和瑞士法郎卻無(wú)法直接發(fā)行債券 2. IBM公司需要借大量美元，若集中在一個(gè)市場(chǎng)并不妥當(dāng) 3. How to solve it? 為啥有問題 歐洲貨幣 市場(chǎng) IBM公司 世界銀行 馬克、法郎（本金、利息） 美元（本金利息） 美元與馬克、法郎的交換（本金、利息） 互換發(fā)展 互換發(fā)展的原因 互換交易在風(fēng)險(xiǎn)管理、降低交易成本、規(guī)避管制和創(chuàng)造新產(chǎn)品等方面都有著重要的運(yùn)用 。 ? 這三項(xiàng)現(xiàn)金流實(shí)際的凈效果是微軟公司支付了固定利率%，即該公司的 LIBOR+%的浮動(dòng)利率負(fù)債轉(zhuǎn)換為%的固定利率負(fù)債。 ? 公司甲最終是以 %利率（不是上例的 %）取得固定利率收益（即利息）。同時(shí)從圖中可以看到，做市商報(bào)價(jià)的利率互換期限從 1年至 30年不等。 ? 圖 利率互換流程圖 ? 公司甲 公司乙 LIBOR % 10% LIBOR+1% 比較優(yōu)勢(shì)的批判 對(duì)比較優(yōu)勢(shì)觀點(diǎn)的批評(píng) 套利活動(dòng) 消除差異 :互換市場(chǎng)供需活躍 合約的 性質(zhì)差異 ： LIBOR每期的變動(dòng)，銀行可以根據(jù)公司評(píng)級(jí)變動(dòng)而改變借給公司浮動(dòng)利率，甚至可以拒貸 違約風(fēng)險(xiǎn)不同 ：信用等級(jí) 低 的平均違約率隨期限延長(zhǎng)而增長(zhǎng)更快 目錄 Page 50 第四部分 利率互換的估值 ?估值方式 1：債券構(gòu)成的組合 ?估值方式 2： FRA構(gòu)成的組合 利率互換的分解 T 0 遠(yuǎn)期模式：期貨可能每天都有資金流動(dòng)（有效期只有 1天）；互換到各個(gè)支付期限時(shí)才有資金流動(dòng)；遠(yuǎn)期只有一次資金流動(dòng)。 即期 3， 9， 15個(gè)月的連續(xù)利率分別為 %， %及 %。 3月期：遠(yuǎn)期利率已經(jīng)確定，為 %。 總的互換收益 %==%（ A） +%（ B） +%（中介） 貨幣互換的價(jià)值等于兩種債券價(jià)值之差 ? 貨幣互換同樣可以分解為兩種債券的組合。協(xié)議本金為 1000萬(wàn)美元對(duì) 12億日元。 – 光大銀行推出的 5年以上至 10年固定利率房貸年利率為 ％，可以預(yù)見，通過 %的利率掉期，光大銀行鎖定了%的利差收益， 10年期間的利率波動(dòng)都不會(huì)影響這一收益水平。 – 國(guó)開行通過利率掉期交易，相當(dāng)于按照 6個(gè)基點(diǎn)的利差發(fā)行浮動(dòng)利率債券，這一利差水平是明顯低于國(guó)開行債券發(fā)行利率的。公司甲簽訂了一份互換協(xié)議，離到期還有 3年。 有金融機(jī)構(gòu)中介的貨幣互換流程圖 總的互換收益：計(jì)劃借款成本 實(shí)際借款成本 =（ %+%） （ %+%） =% 收益分配： 對(duì)公司 A而言：計(jì)劃：以 %借英鎊， 實(shí)際：借 8%的美元，但由金融機(jī)構(gòu)支付 支付 11%英鎊 結(jié)果：節(jié)約 %英鎊利率 公司 A 金融中介 英鎊 11% 美元 8% 英鎊 12% 美元 % 公司 B 美元 8% 英鎊 12% 對(duì)公司 B而言：計(jì)劃：以 %借美元， 實(shí)際：借 %的英鎊，但由金融機(jī)構(gòu)支付 支付 %美元 結(jié)果：節(jié)約 %美元利率 對(duì)金融機(jī)構(gòu)而言：支付： 12%英鎊和 8%美元 接受： 11%英鎊和 %美元 金融機(jī)構(gòu)每年接受 %美元現(xiàn)金流，支付 %英鎊現(xiàn)金流，忽略貨幣差異，凈收益為 %。 3個(gè)月前確定的 LIBOR為%。 1111* trtrfl QeekB ?? ??)1(*1rkQBfl ???互換價(jià)值的計(jì)算 ? 例：公司甲作為 浮動(dòng)利率支付方 簽訂了 6個(gè)月 LIBOR對(duì) 8%的普通利率互換協(xié)議 ， 名義本金為 1億美元 。假定某一支付日的 LIBOR為 %，則 A應(yīng)付給 B 美元 [即 1000萬(wàn) ??（ %－ %） ]。 (a)固定利息每半年支付一次的美元互換利率報(bào)價(jià) (b)固定利息每一年支付一次的美元互換利率報(bào)價(jià) ? 圖（ a）與（ b）就是兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的美元利率互換報(bào)價(jià)，基準(zhǔn)浮動(dòng)利率均為 3個(gè)月期 LIBOR， 3個(gè)月支付一次浮動(dòng)利息。 – 收取傭金，一般為名義金額的 %。同時(shí)微軟公司作為固定利率支付方與公司乙簽訂了 LIBOR對(duì) 5%的普通利率互換。 ? 世界銀行在美元上有優(yōu)勢(shì)，IBM公司可以在各個(gè)市場(chǎng)去籌資（包括德國(guó)馬克與瑞士法郎）。 在其發(fā)展過程中，互換市場(chǎng)形成的一些運(yùn)作機(jī)制也在很大程度上促進(jìn)了該市場(chǎng)的發(fā)展 。 互換的用途：改變負(fù)債形式 ? 固定利率債務(wù)換成浮動(dòng)利率債務(wù) – 英特爾公司借了一筆 1億美元的年率 %債務(wù)。 ? 而公司甲則是以 %（不是上例的%）。 幾個(gè)概念 互換多方 互換空方 買價(jià) 賣價(jià) ?固定利率的支付者（ Fixed Rate Payer）稱為互換買方，或互換多方 ?買價(jià)（ Bid Rate）就是 做市商在互換中收到浮動(dòng)利率時(shí)愿意支付的固定利率 ?將固定利率的收取者(Fixed Rate Receiver)稱為互換賣 方，或互換空方 ?賣價(jià)（ Ask Rate）則是做市商在互換中支付浮動(dòng)利率時(shí)要求收到的固定利率 買價(jià)與賣價(jià)的算術(shù)平均為中間價(jià)（ Middle Rate），就是通常所說的互換利率（ Swap Rate）。互換介于遠(yuǎn)期和期貨之間，它也是遠(yuǎn)期合約的組合。 3個(gè)月前確定的 LIBO