【正文】 350300????NPVNPV?應(yīng)接受還是拒絕該項目？ 自私的股東放棄 NPV 為正的項目 ? 政府資助項目的預(yù)計現(xiàn)金流為： – 對債權(quán)人 = 300元 – 對股東 = (350 300) = 50元 ? 不投資項目時債券的現(xiàn)值 = 200元 ? 不投資項目時股票的現(xiàn)值 = 0元 ? 投資項目時債券的現(xiàn)值 = 300 / = ? 投資項目時股票的現(xiàn)值 = 50 / 100 = 自私策略 3：剝削財產(chǎn) ? 清償股利 – 公司向股東支付 200的股利，使債權(quán)人一無所得 – 這種策略常常違背債券契約 ? 增加給股東或管理者的額外津貼 降低債務(wù)成本的途徑 ? 保護契約書 – 消極契約 – 積極契約 ? 債務(wù)合并 – 使債權(quán)人的數(shù)量降至最少 ， 有助于降低協(xié)商成本 納稅與財務(wù)危機成本的綜合影響 負(fù)債 (B) 公司的價值 (V) 0 債務(wù)利息抵稅的現(xiàn)值 財務(wù)危機成本的現(xiàn)值 有負(fù)債和公司所得 稅時公司的價值 VL = VU + TCB V = 公司的實際價值 VU = 無債公司的價值 B* 公司的最大價值 最優(yōu)負(fù)債金額 修正的派餅 ? 設(shè) G 和 L 分別表示對政府和律師的付款 ? VT = S + B + G + L ? MM理論的本質(zhì)含義是指 VT 僅取決于公司的現(xiàn)金流，資本結(jié)構(gòu)僅影響對派餅的分割 S G B L 權(quán)益的代理成本 ? 管理者具有增加自身報酬的動機 ， 但他們還需要有適當(dāng)?shù)臋C會 ? 自由現(xiàn)金流量假說闡明增加股利可以減少管理者浪費資源的機會 ? 自由現(xiàn)金流量還認(rèn)為增加負(fù)債比增加股利能夠更有效地減少管理者浪費資源的機會 米勒模型 ? 米勒模型表明有債公司的價值可用無債公司的價值表示為： BTTTVVBSCUL ??????????????1)1()1(1其中： TS = 股票收入的個人所得稅率 TB = 債券收入的個人所得稅率 TC = 公司所得稅率 米勒模型 由于： )1()1()( SCB TTBrEBIT ?????有債公司的股東收到)1( BB TBr ??債權(quán)人收到)1()1()1()( BBSCB TBrTTBrEBIT ????????部現(xiàn)金流為：因此，投資者收到的全 ???????????????????BSCBBSC TTTTBrTTEBIT1)1()1(1)1()1()1( 上式可寫成 米勒模型 ???????????????????BSCBBSC TTTTBrTTEBIT1)1()1(1)1()1()1(無債公司全部稅后的現(xiàn)金流量 其價值 = VU 債券的價值為 B。 504,=25% ? 則采用權(quán)益方式融資的金額為： 475,000－ 126, = 384, ? APV=NPV+NPVF =－ 13,000+ 126,=29,918元 可以接受 權(quán)益流量法（ FTE） ? 計算舉債公司股東的現(xiàn)金流量 （ LCF） 假設(shè)上例中負(fù)債利率為 10%， 則股東每年可得到的現(xiàn)金流量為： LCF=[500,000 (1－ 72%)－ 10% 126,] (1－ 34%) =84,（ 元 ） 權(quán)益流量法（ FTE） ? 計算舉債公司的權(quán)益資本成本 rs 根據(jù)有稅的 MM模型： rs = r0 ＋ （ B/S） （ 1－ T） （ r0－ rB） = 20%＋ （ 1/3） （ 1－ ） (20%－ 10%) = % 本例中負(fù)債對市價的目標(biāo)比率是 1/4，相當(dāng)于 B/S=1/3 權(quán)益流量法（ FTE） 求方案的價值 NPV=LCF/rs － IE （ IE 為股東的權(quán)益投資 ， 或自備資金 ） =84,－ (475,000－ 126,) =378,－ 348,=29,918 (元 ) 加權(quán)平均資金成本法（ WACC） 若為永久負(fù)債方案，則： IrUCFNPV nt wt?????1 )1(IrUCFNPVw?? )1( TrBS BrBS Sr Bsw ????????式中 ， I為原始投資額 rw為加權(quán)平均資金成本 加權(quán)平均資金成本法（ WACC） 如上例， B/（ S+B） =1/4， T= )( ????????wr （元）918,29000,475918,504000,475400,92 ?????? NPV APV、 FTE與 WACC的比較 APV WACC FTE 初始投資 全部 全部 權(quán)益投資 現(xiàn)金流 UCF UCF LCF 貼現(xiàn)率 r0 rWACC rS ?當(dāng)債務(wù)規(guī)模一定時使用 APV 計算 ?當(dāng)債務(wù)比率一定時使用 WACC 和 FTE 計算 Beta 與杠桿：無公司所得稅時 ? 沒有公司所得稅，且公司債務(wù)有風(fēng)險時，有杠桿公司的 beta和無杠桿公司權(quán)益的 beta之間的關(guān)系如下： EDA βEDEβEDDβ ?????? Beta 與杠桿：有公司所得稅時 ? 有公司所得稅，且公司債務(wù)有風(fēng)險時，有杠桿公司的 beta和無杠桿公司權(quán)益的 beta之間的關(guān)系如下： Beta 與杠桿：有公司所得稅時 ? 有公司所得稅，但公司債務(wù)無風(fēng)險時，債務(wù)的 beta為 0， 有杠桿公司的 beta和無杠桿公司權(quán)益的 beta之間的關(guān)系如下： 或： 謝謝觀看 /歡迎下載 BY FAITH I MEAN A VISION OF GOOD ONE CHERISHES AND THE ENTHUSIASM THAT PUSHES ONE TO SEEK ITS FULFILLMENT REGARDLESS OF OBSTACLES. BY FAITH I BY FAITH