【正文】 ） ? 增長率（ Growth Rate） 的估計 9 38 固定增長率可按下式計算 : g = ROE(Retention rate) g = (15%) = %. 這個估計與先前的估計， g = 5% ， 非常接近 . 9 39 固定增長率 g的估計 年 股利 金 額 變動 變動 % 1996 $4 .00 1997 $4 .40 $0 .40 10 .00 % 1998 $4 .75 $0 .35 5% 1999 $5 .25 $0 .50 10 .53 % 2022 $5 .65 $0 .40 2% ? ?9 . 0 2 5 % /47 . 6 2 1 0 . 5 3 7 . 9 5 1 0 . 0 0 ?????平均增長率9 40 如果增長率不穩(wěn)定，折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型 （ DCF） 可以用嗎 ? ?可以 , 無論增長率多么不穩(wěn)定的股票，總會在某一個時點進入穩(wěn)定增長期，一般在 5年到 10年之間 . ?對于不穩(wěn)定增長期間的現(xiàn)金流量逐年折現(xiàn)計算即可，而對于后面的穩(wěn)定增長期間的現(xiàn)金流量仍然使用戈登模型來進行估計 . 9 41 股利增長模型方法的優(yōu)劣勢 優(yōu)勢 ?易計算 ， 易理解 . 劣勢 ?僅適用于支付股利的情況下 . ?假設股利支付率是固定的 . ?股權資本成本的估計過多地依賴于增長率 ?忽略了風險 . 9 42 公司債報酬率加風險補償方法 (rd = 10%, RP = 4%.) ?這里的風險補償 RP ? CAPM中的 RPM. rs = rd + RP = % + % = % 9 43 加權計算股權資本成本 估計方法 估計值 CAPM % DCF % rd + RP % 平均 % 9 44 FamaFrench三因素模型 ? Fama amp。 優(yōu)先股投資者不能要求公司支付優(yōu)先股股利 . ?但是，公司通常不會不支付優(yōu)先股股利 . 除非 , (1) 公司已經(jīng)不能支付普通股股利 , (2) 籌措額外資本極為困難以及 (3) 優(yōu)先股股東可以獲得對公司的控制權 . 9 20 為什么優(yōu)先股資本成本大于債券 ? ?經(jīng)營型公司持有絕大部分發(fā)行中的優(yōu)先股票，因為 70%的優(yōu)先股股利是免稅的 . ?因此，相對于公司債券而言，優(yōu)先股通常具有較低的稅前報酬率 . ?投資者的稅后報酬率和發(fā)行公司的稅后成本均為優(yōu)先股高于債券的水平，這與優(yōu)先股投資具有較高的風險是一致的。銀行貸款等的資本成本大體可以這樣計算。 9 4 美國一些大型公司 WACC的估計 公司 W A C C 負債率I n t e l ( I N T C ) 1 6 . 0 2 . 0 %D e l l C o m p u t e r ( D E L L ) 1 2 . 5 9 . 1 %B e l l S o u t h ( B L S ) 1 0 . 3 3 9 . 8 %W a l M a r t ( W M T ) 8 . 8 3 3 . 3 %W a l t D i s n e y ( D I S ) 8 . 7 3 5 . 5 %C o c a C o l a ( K O ) 6 . 9 3 3 . 8 %H . J . H e i n z ( H N Z ) 6 . 5 7 4 . 9 %G e o r g i a P a c i f i c ( G P ) 5 . 9 6 9 . 9 %9 5 資本成本與企業(yè)財務管理 A子 公司資本成本10%甲項目資本成本8%乙項目資本成本12%丙項目資本成本16%B子 公司資本成本12%C子 公司資本成本14%公司總資本成本12%9 6 公司使用的長期資本有哪些 ? ?長期負債，比如公司債券 ?優(yōu)先股 ?普通股 9 7 長期資本與資本成本 ?公司資本來自于公司的投資者 . ?應付賬款，應計款項和遞延稅金等形成的資金并非來自于投資者，因此，它們就不包括在資本成本的估計中 .對這些項目，在投資項目的現(xiàn)金流量的計算中需要估計，但在資本成本的估計中無需涉及。 9 3 資本成本的幾個同義詞 ? 資本成本又常被稱為： 要求報酬率（ required return） 折現(xiàn)率 (appropriate discount rate) 貨幣成本 (cost of money) ? 資本成本的實質(zhì)為機會成本（opportunity cost）， 其高低取決于資金投向何處，而非來自何處。 9 12 債務成本 ?方法 1: 咨詢投資銀行適用于新增債務上的利率水平 . ?方法 2: 以其他類似信用評級債券的利率水平作為債務成本 . ?方法 3: 計算、估計公司債券的報酬率 . 9 13 債務資本成本的估計 ?如果實際的融資成本不是很高，則可以契約中商定的利率水平作為稅前資本成本。因此，以凈價反映優(yōu)先股融資的實際融資額 . ?優(yōu)先股股利不能抵稅，因而無需進行納稅調(diào)整 ， 只有一個 rps. 9 19 優(yōu)先股與債券 ?從融資的角度講，好像債券融資的風險大于優(yōu)先股融資 。P0 = $50。 WACC的計算 9 51 WACC估計中權數(shù)的確定 ?在加權平均資本成本的估計中，權數(shù)實際上是公司在未來時期將要融資的各種融資方式的結(jié)構，是一個預測值，而非實際值 . ?如果可能 , 可以使用公司的目標資本結(jié)構作為權數(shù)，以確保理財目標的實現(xiàn) . 9 52 資本結(jié)構中權數(shù)的估計 ?如果不知道目標資本結(jié)構 , 最好的辦法是用當前融資方式的市場價值計算各融資結(jié)構 . ?如果不知道債務的市場價值 , 通常情況下會使用債務的賬面價值計算權數(shù)，尤其是短期融資方式中常用 .這是因為債務的賬面價值與其市場價值相差一般不大。 9 71 分部風險程度與資本成本 R a t e of Retu rn ( %) W A CC Reject ion R egio n A c cept an ce R egio n R is k L B A H W A CCH W A CCL W A CCA 0 RiskL RiskA RiskH 9 72 項目風險的三種形式 ?單一風險（ Standalone risk） ?公司風險（ Corporate risk） ?市場風險（ Market risk） 9 73 風險與投資項目 ?單一風險較易估計 .比如以均值－方差方法判斷。 ?目前 “ Institutional Investor”雜志對 136個國家的信用等級進行評定，從 0～ 10