【正文】 、資本結(jié)構(gòu)概述 ●資本結(jié)構(gòu) ——企業(yè)資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。 (50600 50% 10%)= 四、綜合杠桿 產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率 EBIT變動(dòng)率 EPS變動(dòng)率 DOL DFL 綜合杠桿 （一）綜合杠桿的概念 ● 經(jīng)營(yíng)杠桿的存在，使 產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng) 對(duì) EBIT變動(dòng) 產(chǎn)生擴(kuò)大影響。 NDTIE B I TEPS????????????)1()()1)(()(普通股股數(shù)優(yōu)先股股利所得稅稅率利息費(fèi)用息稅前利潤(rùn)普通股股數(shù)優(yōu)先股股利稅后利潤(rùn)每股收益（二）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) (DFL)的理論計(jì)算公式 ▲ 無(wú)優(yōu)先股時(shí) ,分子也可以用 稅后利潤(rùn)變動(dòng)率。 ● 這里的固定成本是指 固定經(jīng)營(yíng)成本 ，不包括固定的資金成本（利息費(fèi)用和優(yōu)先股股利）。 ? 固定成本的特征 ： （ 1） 固定成本總額的不變性； （ 2） 單位固定成本的反比例變動(dòng)性 。 ? 隨籌資額的增加，各種資本的成本有上升的趨勢(shì)，即各種資本有成本分界點(diǎn)。 例： 某公司擬籌資 250萬(wàn)元，其中發(fā)行債券 100萬(wàn)元，名義利率10%，籌資費(fèi)率 2%，所得稅率 33%；優(yōu)先股 50萬(wàn)元，年股利率7%，籌資費(fèi)率 3%；普通股 100萬(wàn)元，籌集費(fèi)率 4%，第一年預(yù)期股利率為 10%，以后每年增長(zhǎng) 4%。 30 + 8% = 13% 新股本成本 =247。)(為市場(chǎng)平均收益率系數(shù)為普通股的為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率為普通股的必要收益率mfCfmfCRRKRRRK??? ????● 普通股的必要收益率即為普通股的資本成本。 )1(00 CCCC FPDPDKKDP?????◆ D ——年股利； ◆ PC——普通股發(fā)行價(jià)。 ▲ 上述公式適用于一次還本、分年付息的債券資本成本計(jì)算。 )1()(籌資費(fèi)率籌資總額年資金占用費(fèi)資金籌集費(fèi)籌資總額年資金占用費(fèi)率資本成本?????（二）資本成本的作用 資本成本在籌資決策中的作用 ▲ 個(gè)別資本成本的作用：選擇籌資方式的依據(jù)。 資本成本 一、資本成本的概念與作用 （一）資本成本的概念 定義： 資本成本是指企業(yè)籌集和使用資本所付出的代價(jià)。 通常優(yōu)先股股東具有優(yōu)先權(quán)，但不參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。 ◆稀釋公司的控制權(quán)。 股份轉(zhuǎn)讓權(quán)。 債券籌資具有固定的到期日和固定的利息支付，企業(yè)經(jīng)營(yíng)不景氣時(shí)，容易使企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境。 ● 債券籌資可以調(diào)節(jié)負(fù)債規(guī)模，有利于企業(yè)實(shí)現(xiàn)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 ● 籌資數(shù)量有限。 長(zhǎng)期借款利息可在稅前支付，而且籌資費(fèi)較少。 ▲短期籌資： 資本使用期限在 一年以?xún)?nèi) ，包括各種流動(dòng)負(fù)債。 ● 銀行信貸資金：一般企業(yè)籌集負(fù)債資金的主要渠道。 ● 凈現(xiàn)值越大，企業(yè)價(jià)值越大，在資本無(wú)限量時(shí)，應(yīng)以?xún)衄F(xiàn)值法的結(jié)論為準(zhǔn)。 ● 內(nèi)含報(bào)酬率法：再投資報(bào)酬率 = 內(nèi)含報(bào)酬率 ，不符合實(shí)際。 ●求年金現(xiàn)值系數(shù) （ P/A， r， 3） =10 000/5 000= ● 查表 ,找出與上述系數(shù)相鄰近的兩個(gè)貼現(xiàn)率 （ P/A， 20%， 3） = （ P/A， 24%， 3） = ● 用插值法求 IRR （三）內(nèi)含報(bào)酬率法 貼現(xiàn)率 凈現(xiàn)值 r2 r1 NPV1 NPV2 0 IRR 211121 )( NP VNP VNP VrrrIR R?????每年的 NCF不等，用逐次測(cè)試法計(jì)算 IRR。 ◆ NPV = 0， PI = 1，投資項(xiàng)目可行。 二、貼現(xiàn)的分析評(píng)價(jià)方法 （一）凈現(xiàn)值法 ● 凈現(xiàn)值 = 現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值 – 現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值 1 2 3 n CF0 NCF1 NCF2 NCF3 NCFn 0 02211 ])1(...)1()1([ CFiNCFiNCFiNCFNP Vnn ????????NPV——凈現(xiàn)值； NCFt——第 t年的凈現(xiàn)金流量 。 投資回收期法的特點(diǎn) ◆優(yōu)點(diǎn)： 計(jì)算簡(jiǎn)便，反映直觀，為公司廣泛采用。 解：年折舊 =（ 200 3） /5 = 120（萬(wàn)元） 年?duì)I業(yè)利潤(rùn) = 360 – 120 – 120 = 120（萬(wàn)元） （ 1）年?duì)I業(yè) NCF的計(jì)算 ● 年?duì)I業(yè) NCF = 銷(xiāo)售收入 – 付現(xiàn)成本 – 所得稅 = 360 – 120 – 120 33% = (萬(wàn)元 ) ● 年?duì)I業(yè) NCF = 稅后利潤(rùn) + 折舊 = 120 （ 1 – 33%） + 120 = （萬(wàn)元） （ 2）各年 NCF的計(jì)算 ◆ NCF0 = NCF1 = NCF2 = – 200（萬(wàn)元） ◆ NCF3 = – 50 （萬(wàn)元） ◆ NCF4 = NCF5 = NCF6 = NCF7 = （萬(wàn)元） ◆ NCF8 = （萬(wàn)元） 例 101： （總量分析法） ● 設(shè)備最終報(bào)廢的凈殘值與稅法規(guī)定的凈殘值不一致時(shí)，應(yīng)考慮殘值凈收入的納稅。原生產(chǎn)線(xiàn)的變現(xiàn)價(jià)值 2萬(wàn)元。 三、現(xiàn)金流量的估算 （一）確定現(xiàn)金流量的基本原則 ◆增量現(xiàn)金流量 ——實(shí)施新項(xiàng)目之后，企業(yè)的總現(xiàn)金流量發(fā)生的變動(dòng)部分。 （二）現(xiàn)金流出量 ◆現(xiàn)金流出量 是指與投資項(xiàng)目有關(guān)的全部現(xiàn)金支出。 如固定資產(chǎn)投資支出等。 ● 投資基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)比投資高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)安全，債權(quán)性投資比股權(quán)性投資安全。 二、企業(yè)投資的種類(lèi) （四）按投資在再生產(chǎn)過(guò)程中的作用劃分 ◆ 初始投資： 建立新企業(yè)時(shí)所進(jìn)行的投資。 （二）投資的特征： ◆ 財(cái)力上的預(yù)付性； ◆ 時(shí)間上的選擇性； ◆ 空間上的流動(dòng)性； ◆ 目標(biāo)上的收益性； ◆ 收益的不確定性； ◆ 回收上的時(shí)限性； ◆ 效果上的綜合性。 ◆ 對(duì)外投資： 資金投放企業(yè)外部，又稱(chēng) 狹義的投資 ，包括證券投資、聯(lián)營(yíng)投資、兼并投資等。 ◆對(duì)外投資： 資金投放企業(yè)外部，包括證券投資、聯(lián)營(yíng)投資等。 三、企業(yè)投資的原則 （一）安全性原則 ● 安全性 ——投資活動(dòng)能夠保全本金、保證收益和避免投資風(fēng)險(xiǎn)的程度。 ? 資本性支出： 支出的效益與幾個(gè)會(huì)計(jì)年度相關(guān) 。 （ 1）營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流入 = 銷(xiāo)售收入 – 付現(xiàn)成本 – 所得稅； （ 2）回收的固定資產(chǎn)余值； （ 3）回收的流動(dòng)資金。 采用現(xiàn)金流量指標(biāo)可以明確地將 “ 稅費(fèi)節(jié)約額 ” 作為投資項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益的組成部分。 例：某生產(chǎn)線(xiàn)有兩個(gè)更新方案： A：改造，需要投資 6萬(wàn)元；B：購(gòu)新，需要投資 12萬(wàn)元。試預(yù)測(cè)確定項(xiàng)目每年的稅后現(xiàn)金流量。在互斥項(xiàng)目比較分析時(shí)，應(yīng)以回收期最短的方案作為中選方案。 ◆缺點(diǎn) ： （ 1） 沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值； （ 2）以?xún)羰找鏋橛?jì)算基礎(chǔ)，難以正確反映出項(xiàng)目的真實(shí)效益； （ 3）不能對(duì)使用年限不同的方案進(jìn)行比較。 （ PI——獲利指數(shù)或現(xiàn)值指數(shù)） PI與 NPV的關(guān)系及擇優(yōu)原則 ◆ NPV＞ 0， PI＞ 1，投資項(xiàng)目可行。 例 4： 某項(xiàng)目年初投資 10 000元，使用壽命為 3年，每年的凈現(xiàn)金流量為 5 000元，求項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率。 （二）三種貼現(xiàn)評(píng)價(jià)方法的比較 凈現(xiàn)值法與內(nèi)含報(bào)酬率法的比較 （ 1）兩者的假設(shè)不同 ● 凈現(xiàn)值法假設(shè)：再投資報(bào)酬率 = 預(yù)定貼現(xiàn)率，比較合理。 （ 2）對(duì)于互斥方案的評(píng)價(jià) ● 內(nèi)含報(bào)酬率法和獲利指數(shù)法有時(shí)會(huì)作出錯(cuò)誤的決策。 ● 國(guó)家資金：國(guó)有企業(yè)籌資自有資金的主要渠道。 （二）按資本的使用期限分類(lèi) ▲長(zhǎng)期籌資： 資本使用期限在 一年以上 ，包括股權(quán)籌資和長(zhǎng)期債務(wù)籌資。 ● 借款成本較低。 ● 限制性條款較多。 債券籌資可以調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。 債券籌資的缺點(diǎn) ◆ 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高。 剩余財(cái)產(chǎn)分配權(quán)。 通常普通股籌資的成本要高于優(yōu)先股成本，更高于公司債成本。 ▲ 不改變普通股股東對(duì)公司的控制權(quán)。 ▲ 優(yōu)先股籌資對(duì)企業(yè)具有一定的限制。 ◆ 分子：企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的年資金占用費(fèi)， 年股利 或 年利息 （ 1 稅率）。 ▲借款成本與借款利率的區(qū)別 不計(jì)手續(xù)費(fèi)時(shí)， KL=RL(1T) 例 111： )—(11)1()1()1()1(借款年利率借款籌資費(fèi)率借款總額所得稅率借款年利息長(zhǎng)期借款成本LLLLLL RFTRFLTIK???????????（一）債務(wù)資本成本 債券資本成本 ▲ 分子為企業(yè)實(shí)際負(fù)擔(dān)的債券利息；分母為債券籌資凈額。 ◆ P0——普通股籌資凈額。 解： 留存收益成本 =247。 ◆ 數(shù)據(jù)不易取得。 ? 資本成本分界點(diǎn) ——使資本成本發(fā)生變化前的最大籌資額。 （一）固定成本 ? 固定成本： 在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi) ， 其總額不隨業(yè)務(wù)量變化而變化的那部分成本 。 ? 息稅前利潤(rùn) = 銷(xiāo)售收入 – 變動(dòng)成本 – 固定成本 = 銷(xiāo)售量 （單價(jià) – 單位變動(dòng)成本） – 固定成本 即： EBIT = Q（ P– V） – F ● 產(chǎn)銷(xiāo)量增加會(huì)降低單位固定成本，提高單位利潤(rùn)，從而使息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率大于產(chǎn)銷(xiāo)量增長(zhǎng)率。 ●負(fù)財(cái)務(wù)杠桿： 總資產(chǎn)報(bào)酬率 小于 負(fù)債利率時(shí)，應(yīng)用財(cái)務(wù)杠桿對(duì)企業(yè) EPS產(chǎn)生的 不利 影響。 解： DFL=50247。 總資本額為 50萬(wàn)元，其中普通股資本為 30萬(wàn)元（發(fā)行普通股 3萬(wàn) 股，每股面值 10元），債務(wù)資本 20萬(wàn)元，年利率為 10%。 債務(wù)資本成本固定不變，權(quán)益資本成本隨財(cái)務(wù)杠桿的加大而上升。 KSL——負(fù)債企業(yè)權(quán)益資本成本； KSU——無(wú)負(fù)債企業(yè)權(quán)益資本成本； KB——債務(wù)利率或債務(wù)稅前資本成本； B——企業(yè)債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值； S——企業(yè)普通股的市場(chǎng)價(jià)值。 （ 2）股權(quán)籌資的代理成本： 股東對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督成本、激勵(lì)成本等。 二、每股收益無(wú)差別點(diǎn)分析法 EBIT EPS 股票增資 債券增資 不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益 EBIT＊ （二）每股收益無(wú)差別點(diǎn)的計(jì)算公式 22211121)1)(()1)((NDTIE B I TNDTIE B I TEPSEPS??????????即◆ EBIT＊ ——每股收益無(wú)差別點(diǎn)時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)； ◆ I I2——兩種資本結(jié)構(gòu)下的年利息； ◆ D D2——兩種資本結(jié)構(gòu)下的優(yōu)先股股利； ◆ N N2——兩種資本結(jié)構(gòu)下的普通股股數(shù)。 EBIT＊ =136（萬(wàn)元） EPS（債） =（ 200 – 64） （ 1 40%） 247。 （二）凈利潤(rùn)的分配順序 彌補(bǔ)以前年度虧損 ——稅后補(bǔ)虧。 ●股利宣告日： 即公司董事會(huì)將股利支付情況予以宣告的日期。 （二）股票股利 ●股票股利 ——以增發(fā)股票形式支付的股利。 MM理論 ： Modigliani 莫迪格萊尼 Miller 米勒 ◆股利相關(guān)論： 股利政策影響公司股價(jià)或公司價(jià)值。 ◆ 資本利得：不確定的（有風(fēng)險(xiǎn)），在林之鳥(niǎo)。 ◆ 缺點(diǎn)：股利不穩(wěn)定，不利于公司股價(jià)穩(wěn)定。 正常股利加額外股利政策的特點(diǎn) ◆ 優(yōu)點(diǎn) ： 股利支付具有靈活性；吸引股東購(gòu)買(mǎi)股票。 籌資能力與資本結(jié)構(gòu)： 公司對(duì)外籌資能力較差或者負(fù)債水平較高，會(huì)限制股利發(fā)放。 股票分割和股票回購(gòu) 一、股票分割 ●股票分割 ——將一股面值較高的股票交換成數(shù)股面額較低的股票的行為。 一、股票分割 （三）股票分割與股票股利的比較 股票分割與股票股利的相同點(diǎn) ● 公司資產(chǎn)、負(fù)債不受影響； ● 公司股份總數(shù)增加，導(dǎo)致每股賬面價(jià)值下降、每股收益下降、每股市價(jià)下降； ● 股東權(quán)益總額不變，理論上股東財(cái)富不變。 協(xié)議回購(gòu) ◆ 有關(guān)協(xié)議的內(nèi)容由買(mǎi)賣(mài)雙方協(xié)商確定，但公司必須履行披露義務(wù)。 ● 滿(mǎn)足企業(yè)兼并與收購(gòu)的需要。