【正文】 、 房產(chǎn)市場價(jià)格泡沫的破裂點(diǎn)燃了危機(jī)發(fā)生的導(dǎo)火線 美國的房產(chǎn)經(jīng)歷的大起大落，當(dāng)所有人都看好美國的房產(chǎn)時(shí)，即使沒有足夠的經(jīng)濟(jì)能力，依然貸款購買住房，在房價(jià)不斷升高的情況下銀行等金融機(jī)構(gòu)當(dāng)然也樂意為買房者提供按揭服務(wù)。 由于我國資產(chǎn)證券化發(fā)展還處在初級發(fā)展階段，因此在美國次貸危機(jī)的警示下，發(fā)展我國相關(guān)領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化時(shí)更要進(jìn)行周密設(shè)計(jì)，對資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的評估要更加嚴(yán)格規(guī)范。 其次，信托模式應(yīng)當(dāng)作為我國高速公路資產(chǎn)證券化的主要運(yùn)作模式，因此 我們要著重解決高速公路信托產(chǎn) 品發(fā)行后的流動(dòng)性問 題。同時(shí)，我們也可以 通過 選派 專門 人員去國外 資產(chǎn)證券化發(fā)達(dá) 的國家考察、進(jìn)修等方式來解決我國資產(chǎn)證券化人才缺乏的 問題。Colletta,Asset Securitization:Evolution,Current Issues and New Frontiers,1991:1313741375 [6]DunnJR J A. The Importance of Being marketization :Transport Policy and Highway Finance in Great Britain and the United States[J]. University of Missouri—Kansas City, 1978:3645. [7]APavel C. Securitization.[M], 1989 [8]ARosenthal J, MOcampo J. Credit Securitization[M], 1990 :8789. [9]Frank ,Franco Markets institutions and instruments[M].北京 :清華大學(xué)出版社， 1998 [10]Joseph . The market trends of Asset securitization [J]. American Economic Review, 20xx:7275. 。高速公路建設(shè)資金需求量大，通常 以較大規(guī)模的基礎(chǔ) 設(shè)施 資產(chǎn)為支撐， 能否吸引眾多資金實(shí)力雄厚的機(jī)構(gòu)投資者的參與 決定了證券化的 能否成功運(yùn)作 。 另外，應(yīng)結(jié)合我國國情，制定完善一系列法律法規(guī)以規(guī)范資產(chǎn)證券化有關(guān)市場準(zhǔn)入 準(zhǔn)出、經(jīng)營范圍、市場規(guī)模、市場主體及監(jiān)管主體的職責(zé)和權(quán)力等 ，并加強(qiáng)其執(zhí)行 。 第六章 對我國高速公路 ABS 融資的政策與建議 一、針對相關(guān)法律法規(guī)的不健全及制度的不完善 隨著我國資產(chǎn)證券化進(jìn)程的不斷發(fā)展，有關(guān) ABS 的 法律法規(guī)正不斷出臺和完善， 在一定程度上 為資產(chǎn)證券化在我國的實(shí)施掃除了法律障礙。 四、 證券化產(chǎn)品與衍生工具的結(jié)合 所形成的杠桿效應(yīng) 通過資產(chǎn)證券化，房產(chǎn)被打包成各種形式、報(bào)酬率的金融產(chǎn)品，特別是與金融衍生品相結(jié)合后，并通過保險(xiǎn)公司上了保險(xiǎn)，環(huán)環(huán)相扣，導(dǎo)致其 各當(dāng)房產(chǎn)市場下挫時(shí) ， 資本市場呈現(xiàn)出多米諾骨牌效應(yīng) ，資本大廈轟然倒塌 。 投資者年收益為 4％，而信托融資單位川高公司的融資總成 本約為 5％ ， 它是信托融資的成功典范之一。 信托模式證券化實(shí)例 四川省高速公路資本金普遍不足、財(cái)務(wù)費(fèi)用過高的現(xiàn) 狀， 20xx 年 5 月，四川省 高速公路建設(shè)開發(fā)總公司 發(fā)行了省內(nèi)第一支高速公路信托產(chǎn)品 —— “川高速優(yōu)質(zhì)債權(quán)受讓項(xiàng)目集合資金信托計(jì)劃”，直接融資 億元 [31]。綜上所述， SPC 融資模式 并 不是資產(chǎn)證券化的最 理想選擇。 在高速公路資產(chǎn)證券化過程中SPV 的確立處于核心地位，其法律形態(tài)的確定決定了證券化能否發(fā)揮其有效作用。 通過 將高速公路“ 資產(chǎn)池”中的資產(chǎn)組合出售給 這一 “特殊目的機(jī)構(gòu) SPV”， 就能實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的真實(shí)出 售。究其原因，一是政府本身沒有相應(yīng) 的鼓勵(lì)政策；二是是因?yàn)槲覈用裣M(fèi)觀念比較保守，金融市場也不能給予消費(fèi)者提供較穩(wěn)定的報(bào)酬率，因此我國消費(fèi)者并不熱衷在金融市場投資。 因此 ，那些現(xiàn)金流不穩(wěn)定、信用質(zhì)量較差、 同質(zhì)性低、 且很難獲得相關(guān) 現(xiàn)金流統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的資產(chǎn)一般情況下不宜被 證券 化。目前僅存 16 只未到期償還，累計(jì)金額為 億元，占到全部債券票面總額比重的 ％ [28]。 （二） 可以降低融資的風(fēng)險(xiǎn) 投資者有已經(jīng)進(jìn)行破產(chǎn)隔離的“資產(chǎn)池” 作保障，可以有效地降低因原始權(quán)益人因接管或是重組事件所帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)，另外，眾多的投資者可以極大的分散投資風(fēng)險(xiǎn)。然而市場化趨勢也是明顯的。 而 我國 目前高速公路建設(shè)項(xiàng)目大多數(shù)由政府 管理， 其低下的組織效率和 粗放型的管理模式 遠(yuǎn)遠(yuǎn) 不能滿足企業(yè) 效率化、精細(xì)化 管理的要求， 不但 缺乏對風(fēng)險(xiǎn)控制的意識， 也 容易出現(xiàn)項(xiàng)目管理混亂、成本費(fèi)用 超支等問題。很多 高速公路建設(shè)項(xiàng)目缺乏政府的整 體規(guī)劃和對市場機(jī)制 的適應(yīng)，涉及到項(xiàng)目融資或轉(zhuǎn)讓經(jīng)營權(quán) 的問題 時(shí)， 總是會變成由政府協(xié)商處理；移交 營運(yùn)合同 還款 貸款 設(shè)計(jì)建設(shè)合同 資本金錢、 股息 /利息 BOT 合同 政府 BOT 項(xiàng)目公司 承建人 營運(yùn)商 發(fā)起人 銀行或財(cái)團(tuán) ABS 在中國高速公路融資中的應(yīng)用 研究 13 另外，沒有相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)制和執(zhí)行制度政策 約束， 融資 具有較大 的隨意性。 （六） BOT 模式 BOT 模式概念 BOT(build—operate—transfer)模式 即建設(shè) —經(jīng)營 —轉(zhuǎn)讓，是指政府通過 合同授予私營企業(yè)（ 包括 國 內(nèi)外 企業(yè)）以一定期限的 特許 經(jīng) 營 權(quán)，許可其融資建設(shè)和經(jīng)營特定 的公用基礎(chǔ)設(shè)施，并準(zhǔn)許其通過向用戶收取費(fèi)用或出售產(chǎn)品以清償貸款，回收投資并賺取利潤； 但在 特許權(quán)期限屆滿時(shí)，該基礎(chǔ)設(shè)施 須 無償移交給政府。 因此， 單純的 債券 融資 在高速公路融資 中是很受限制的。 （四）債券融資 債券融 資是國際上最主要的融資方式之一。 20xx年12月31日高速公路上市公司短期償債能力02468流動(dòng)比率速動(dòng)比率流動(dòng)比率 速動(dòng)比率 山東皖通中原福建楚天贛粵寧滬深高粵高海南華北吉林 圖 高速公路上市公司短期償債能力分析 ABS 在中國高速公路融資中的應(yīng)用 研究 9 201 2年12 月31日高速公路上市公司長期負(fù)債率及總資產(chǎn)負(fù)債率0102030405060708090長期負(fù)債比率總資產(chǎn)負(fù)債率長期負(fù)債比率 40 34 53 22 26 0 0 0總資產(chǎn)負(fù)債率 42 36 78 55 68 49 26 55 61 13 35山東皖通中原福建楚天贛粵寧滬深高粵高海南華北吉林 圖 高速公路上市公司長期償債能力分析 注：海南高速、華北高速、吉林高速長期負(fù)債為零。 不得不承認(rèn)， 這一政策對我國公路建設(shè) 著實(shí) 起到了巨大的推動(dòng)作用。到位資金中，上年末結(jié)余資金占 %，國家預(yù)算內(nèi)資金占 %，車購稅占 %，國內(nèi)貸款占 %，利用外資占 %，地方自籌占 %，企事業(yè)單位資金占 %，其他資金占 %。 20xx 年，唐波在《 高速公路建設(shè)資產(chǎn)證券化融資路徑探討 》 [21]中闡述了資產(chǎn)證券化在高速公路融資中的操作性分析，認(rèn)為 我國要在《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第 23號 — 金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》準(zhǔn)則的基礎(chǔ)上，借鑒 IASC 、 FASB 相關(guān)準(zhǔn)則， 結(jié)合我國的具體國情，構(gòu)建帶有“ 中國特色的資產(chǎn)證券化會計(jì)規(guī)范體系 ”，制定詳細(xì)的資產(chǎn)證券化會計(jì)確認(rèn)、計(jì)量和披露機(jī)制 ，積極實(shí)現(xiàn)與國際準(zhǔn)則的趨同。 1998 年 1 月，張超英、翟祥輝出版了國內(nèi)第一本系統(tǒng) 地介紹國外資產(chǎn)證券化理論和實(shí)務(wù)的 著 作《資產(chǎn)證券化 — 原理、理論、實(shí)務(wù)》 [14]。 而 在歐洲， 20xx 年發(fā)行的資產(chǎn)支持證券為 782 億歐元，但到了 20xx年 地，這個(gè)數(shù)額 則驚人的達(dá)到 5864 億歐元。 希瓦茲 教授在其 著作 《 Structured Finance》 中，詳細(xì)地解讀了資產(chǎn)證券化實(shí)踐中可能遇到的會計(jì)、法律 、稅收、 監(jiān)管、 離岸操作等方面的問題 [9]。 1978年 ， 《市場化的重要性：在美國和英國的運(yùn)輸政策和公路融資》 [6]中描述了歐洲和美國在融資政策上的分歧，英國更提倡公共政策和財(cái)政的干預(yù)，地方財(cái)政應(yīng)當(dāng)在公路的融資中占據(jù)主要力量，并設(shè)立專項(xiàng)建設(shè)款。 我國高速公路的資產(chǎn)證券化 正面臨難得的發(fā)展機(jī)遇， 通過 資產(chǎn)證券化 在高速公路的應(yīng)用，將 切實(shí)有效 有效的解決我國高速公路融資難、 融資 成本高的問題。由于高速公路 屬于準(zhǔn)公共產(chǎn)品 ，并 具有一定的商品性 ， 為解決資金來源 渠道問題，國家 出臺了多項(xiàng)政策，除 了增加 政府投入 之 外，還積極 地運(yùn)用市場機(jī)制，多層 次、多渠道、多形式 籌集建設(shè)資金，逐步形成了“國家投資、地方籌資、社會融資、利用外資 的投融資機(jī) 制。 Trust ModeIII 目錄 第一章 研究背景與意義 .............................................................................................. 1 一、研究背景 ......................................................................................................... 1 二、研究意義 ......................................................................................................... 1 第二章 國內(nèi)外研究綜述 .............................................................................................. 2 一、國外文獻(xiàn)綜述 ................................................................................................. 2 二、國內(nèi)研究綜述 ................................................................................................. 4 第三章 我國高速公路融資現(xiàn)狀分析 .......................................................................... 5 一、高速公路發(fā)展情況及建設(shè)規(guī)劃 ..................................................................... 5 二、高速公路建設(shè)成本與資金需求 ..................................................................... 6 三、高速公路資金來源及其比例 ......................................................................... 7 四、我國高速公路目前主要的融資方式的局限性分析 ..................................... 7 （一）政府投資 .............................................................................................. 7 （二）銀行貸款和銀團(tuán)貸款 .......................................................................... 8 （三）股票上市 .............................................................................................. 9 （四）債券融資 ............................................................................................ 10 （五）經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓 ........................................................................................ 11 （六） BOT(build—operate—transfer)模式 ................................................. 11 五、我國高速公路融資目前存在的問題 ........................................................... 12 （一）融資外部環(huán)境不完善，各地財(cái)政能力差異大 ................................ 12 （二）融資渠道途徑較單一，資金來源比例失衡 ........