【正文】 即運(yùn)用多變模式思路，通過(guò)建立多元線型函數(shù)公式，將多種財(cái)務(wù)指標(biāo)加權(quán)匯總后產(chǎn)生的總判別分（稱為 Z值）來(lái)預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)危機(jī)。這種進(jìn) 攻策略不但風(fēng)險(xiǎn)大，而且反收購(gòu)者本身需有較強(qiáng)的資本實(shí)力和外部融資能力。 ④ 營(yíng)運(yùn)中產(chǎn)生的剩余現(xiàn)金流量要盡量投入具有正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目，或 回報(bào)給股東，或用于收購(gòu)其他企業(yè)，尤其是收購(gòu)者不希望要的企業(yè)。 并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析 2. 現(xiàn)金并購(gòu)財(cái)務(wù)分析 由于 B公司不可能接受低于 CASHmin的價(jià)格，而A公司不可能支付高于 CASHmax的價(jià)格，所以實(shí)際兼并的價(jià)格必定在 CASHmin和 CASHmax之間。假定并購(gòu)方支出的交易價(jià)格為 Pb，被并購(gòu)方價(jià)格為 Vb，則并購(gòu)溢價(jià)（ P）為： P=PbVb 并購(gòu)溢價(jià)的高低反映了獲得對(duì)目標(biāo)公司控制權(quán)的價(jià)值，并取決于被并購(gòu)企業(yè)前景、股市走勢(shì)和對(duì)并購(gòu)雙方討價(jià)還價(jià)的情況。這些成本包括：整合改制成本，如支付派遣人員進(jìn)駐、建立新的董事會(huì)和經(jīng)理班子、安置多余人員、淘汰無(wú)效設(shè)備、進(jìn)行人員培訓(xùn)等有關(guān)費(fèi)用；注入資金的成本，如并購(gòu)企業(yè)向目標(biāo)企業(yè)注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，撥入啟動(dòng)資金或開辦費(fèi)、為新企業(yè)打開市場(chǎng)而需增加的市場(chǎng)調(diào)研費(fèi)、廣告費(fèi)、網(wǎng)點(diǎn)設(shè)置費(fèi)等。 并購(gòu)的動(dòng)因 2. 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng) （ 1）合理避稅 （ 2）提高舉債能力 并購(gòu)的動(dòng)因 2. 財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng) （ 3）預(yù)期效應(yīng) 預(yù)期效益指因并購(gòu)使股票市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)股票評(píng)價(jià)發(fā)生改變而對(duì)股票價(jià)格的影響。規(guī)模經(jīng)濟(jì)由工廠規(guī)模經(jīng)濟(jì)和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個(gè)基本點(diǎn)層次組成。收購(gòu)涵蓋的內(nèi)容較廣，其結(jié)果可能是擁有目標(biāo)企業(yè)幾乎全部的股份或資產(chǎn)，從而將其吞并；也可以是獲得企業(yè)較大一部分股份或資產(chǎn)，從而控制該企業(yè)；還有可能是僅擁有一部分股份或資產(chǎn)，而成為該企業(yè)股東中的一個(gè)。 兼并與收購(gòu)的概念 2. 兼并與收購(gòu)的相同點(diǎn)與區(qū)別 相同點(diǎn) : 兩者都以企業(yè)產(chǎn)權(quán)為交易對(duì)象，且基本動(dòng)因相似，都是為了增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力的外部擴(kuò)張策略和途徑。 并購(gòu)的動(dòng)因 （ 1）并購(gòu)對(duì)工廠規(guī)模經(jīng)濟(jì)的作用 ① 企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)對(duì)工廠的資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，達(dá)到最佳規(guī)模經(jīng)濟(jì)的要求，使工廠保持盡可能低的生產(chǎn)成本。由于預(yù)期效應(yīng)的作用，企業(yè)并購(gòu)?fù)殡S著強(qiáng)烈的股價(jià)波動(dòng)，形成股票投機(jī)機(jī)會(huì)，增加股東的資本利得。 并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析 1. 并購(gòu)成本效益分析 （ 1）并購(gòu)成本 ③并購(gòu)機(jī)會(huì)成本。 并購(gòu)的財(cái)務(wù)分析 1. 并購(gòu)成本效益分析 （ 4）并購(gòu)凈收益 對(duì)于并購(gòu)方來(lái)說(shuō)，并購(gòu)凈收益（ NS）等于并購(gòu)收益減去并購(gòu)溢價(jià)、并購(gòu)費(fèi)用的差額，也就是并購(gòu)后新企業(yè)的價(jià)值減去并購(gòu)?fù)瓿沙杀?、?shí)施并購(gòu)前并購(gòu)方企業(yè)價(jià)值的差額。現(xiàn)金支付的上、下限范圍也就是 A、 B兩家公司討價(jià)還價(jià)的幅度，其幅度大小等于協(xié)同效應(yīng) S= CASHmax CASHmin 。 ⑤ 對(duì)于脫離母企業(yè)后并不影響現(xiàn)金流量的正常運(yùn)作的附屬企業(yè)，應(yīng) 將其剝離，或?yàn)榱吮苊獯罅康默F(xiàn)金流人，應(yīng)讓其獨(dú)立。 （ 4）“焦土戰(zhàn)術(shù)” 這是企業(yè)在遇到收購(gòu)襲擊而無(wú)力反擊時(shí)，所采取的一種兩敗俱傷的做法。 財(cái)務(wù)重整 2. 財(cái)務(wù)失敗預(yù)警 b. 判別函數(shù)值 其判別函數(shù)為： Z=++ + + 式中： Z—— 判別函數(shù)值 。一般來(lái)說(shuō)， Z值越低企業(yè)越有可能發(fā)生破產(chǎn)。資產(chǎn)賬面金額。 ②所謂正式財(cái)務(wù)重整，是指當(dāng)企業(yè)在其正常的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，由于種種原因無(wú)法如期償還債務(wù)，通過(guò)法院裁定，按照法定程序?qū)ζ髽I(yè)進(jìn)行重整。 企業(yè)價(jià)值評(píng)估概述 3. 價(jià)值評(píng)估提供的信息 4. 企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象 （ 1）實(shí)體價(jià)值與股權(quán)價(jià)值 當(dāng)一家企業(yè)收購(gòu)另一家企業(yè)的時(shí)候，可以收購(gòu)賣方的資產(chǎn)，而不承擔(dān)其債務(wù)；或者購(gòu)買它的股份，同時(shí)承擔(dān)其債務(wù)。首先，持有少數(shù)股權(quán)的人基本上沒(méi)有決策權(quán)，只有獲取控制權(quán)的人才能決定企業(yè)的重大事務(wù)。實(shí)體自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)全部投資人擁有的現(xiàn)金流量總和，包括股東和債權(quán)人。 永續(xù)增長(zhǎng)模型的使用條件是：企業(yè)必須處于永續(xù)狀態(tài)。 【例 12— ９】見 P338340 經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)模型 1. 經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的概念 一個(gè)企業(yè)的利潤(rùn)是在期末和期初擁有等量資產(chǎn)的情況下，可以給股東分出的最大金額。 經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的局限性在于一個(gè)企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流量的數(shù)量和時(shí)間的確定，是建立在未必可靠的基礎(chǔ)之上的。 市盈率 =每股市價(jià)／每股盈利 目標(biāo)企業(yè)每股價(jià)值 =可比企業(yè)平均市盈率 目標(biāo)企業(yè)的每股盈利 相對(duì)價(jià)值模型 （ 1）市價(jià)／凈利比率模型 ② 模型的適用性 市盈率模型最適合連續(xù)盈利，并且 β值接近于 1的企業(yè)。企業(yè)并購(gòu)是高風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)，是否進(jìn)行并購(gòu)首先決定于并購(gòu)的成本與效益。 【例 12— 1】假定 A公司擬收購(gòu) B公司。以上只是并購(gòu)財(cái)務(wù)分析的基本觀念，實(shí)際的并購(gòu)分析要復(fù)雜得多。因?yàn)樾鹿镜膬r(jià)值是 7400萬(wàn)元，甲公司與 乙公司在兼并前的價(jià)值分別 是 5000萬(wàn)元和 1000萬(wàn)元，故協(xié)同效應(yīng)是 1400萬(wàn)元 （ 74005000 1000）。但原 B企業(yè)股東的每股收益卻降低了，因其所持有的 B企業(yè)股票每股相當(dāng)于并購(gòu)后 A企業(yè)股票的 ，所以其原持有股票的每股收益只有（ ），較原來(lái)降低了 （ ）。若甲企業(yè)提議以其 乙企業(yè) 1股，則此時(shí)股價(jià)交換比率為： 這表明兩家企業(yè)的股票以市價(jià) 1： 1的比例交換。 4230） 100= X3=（ 1312247。 =5390247。 方法 1： 經(jīng)濟(jì)利潤(rùn) =息前稅后利潤(rùn) 全部資本費(fèi)用 =5000 12%5000 8%=600400=200（萬(wàn)元） 方法 2： 經(jīng)濟(jì)利潤(rùn) =投資資本 (投資資本報(bào)酬率 加權(quán)平均資本成本 ) 5000（ 12%8%） =200（萬(wàn)元） 這種方法得出的結(jié)果與前一種方法相同，其推導(dǎo)過(guò)程如下： 經(jīng)濟(jì)利潤(rùn) =稅后凈利潤(rùn) 股權(quán)費(fèi)用 =息前稅后利潤(rùn) +利息 股權(quán)費(fèi)用 =息前稅后利潤(rùn) 全部資本費(fèi)用 =投資資本投資資本報(bào)酬率 投資資本 加權(quán)平均資本成本 =投資資本 (投資資本報(bào)酬率－加權(quán)平均資本成本 ) 從上式可以看出，經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的最主要的區(qū)別是它扣除了全部資本的費(fèi)用，而會(huì)計(jì)利潤(rùn)僅僅扣除了債務(wù)利息。 要求： (1)1999年的市盈率和收入乘數(shù)是多少 ? (2)預(yù)計(jì) 5年后美國(guó)在線成為一個(gè)有代表性的成熟公司 (市盈率為 24倍 )，其股價(jià)應(yīng)當(dāng)是多少 ? (3)如果維持現(xiàn)在的市盈率和收入乘數(shù)， 2023年該公司需要多少銷售額？每年的增長(zhǎng)率是多少 ?2023年該公司的銷售額應(yīng)達(dá)到多少 ? 解答： (1) 市盈率 =105／ =144 收入乘數(shù) =105／ (／ 11)=24 (2) 2023年每股盈利 =160 26％／ 11=（元／股） 股價(jià) = 24=（元 /股） (3) 市價(jià) =144 =544（元／股） 每股收入 =544／ 24=（元／股） 銷售額 = 11=249（億元） 增長(zhǎng)率 =(249／ )1/51=39% 銷售額 =（ 1+39%） 20=34651（億元） 不難判斷，這個(gè)假設(shè)是很難成立的， 1999年的價(jià)格已經(jīng)脫離了它的真實(shí)價(jià)值。 2023年 3月 下午 4時(shí) 20分 :20March 22, 2023 1行動(dòng)出成果，工作出財(cái)富。 2023年 3月 22日星期三 下午 4時(shí) 20分 6秒 16:20: 1楚塞三湘接，荊門九派通。勝人者有力，自勝者強(qiáng)。 2023年 3月 22日星期三 下午 4時(shí) 20分 6秒 16:20: 1最具挑戰(zhàn)性的挑戰(zhàn)莫過(guò)于提升自我。 2023年 3月 22日星期三 4時(shí) 20分 6秒 16:20:0622 March 2023 1空山新雨后，天氣晚來(lái)秋。 下午 4時(shí) 20分 6秒 下午 4時(shí) 20分 16:20: 沒(méi)有失敗，只有暫時(shí)停止成功！。 , March 22, 2023 雨中黃葉樹，燈下白頭人。請(qǐng)你用前 6家公司的平均市盈率和市凈率評(píng)價(jià)江鈴汽車的股價(jià)，哪一個(gè)更接近實(shí)際價(jià)格 ?為什么 ? 表１２－５ 按市盈率估價(jià) = =（元／股） 按市凈率估價(jià) = =（元／股） 市凈率的評(píng)價(jià)更接近實(shí)際價(jià)格。 項(xiàng)目 2023年度 2023年度 營(yíng)業(yè)收入 6700 5390 息稅前利潤(rùn) 1312 686 資產(chǎn)總額 4230 6427 營(yíng)運(yùn)資金 1970 1143 負(fù)債總額 1880 4410 留存收益 1016 612 股票市價(jià)總額 3804 1387 表 124 華美公司財(cái)務(wù)狀況 返回 【例 12— 6】閩南公司預(yù)計(jì)明年銷售額 2800萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為 60％，固定成本 1000萬(wàn)元；資產(chǎn)賬面價(jià)值 1500萬(wàn)元，其中債務(wù)資本 900萬(wàn)元，自有資本 600萬(wàn)元；經(jīng)仔細(xì)核定，確認(rèn)將企業(yè)資產(chǎn)按變現(xiàn)價(jià)值估算約為 1200萬(wàn)元。 1880） 100= X5=6700247。如果兩家企業(yè)的股票市價(jià)交換比率不是 1：1，則必有一方受損，另有一方受益。 A企業(yè)需發(fā)行 （ 300 ）股票才能收購(gòu) B企業(yè)所有的股份。這樣對(duì)兼并方而言甲 公 司），兼并產(chǎn)生的凈現(xiàn)值是 900萬(wàn)元（ 1400500）。如果甲公司兼并乙公司，估計(jì)兼并后新公司的價(jià)值將達(dá)到 7400萬(wàn)元。 A公司估計(jì)合并后新公司價(jià)值達(dá)到 11億元。企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的是分析衡量企業(yè)（或者企業(yè)內(nèi)部的一個(gè)經(jīng)營(yíng)單位、分支機(jī)構(gòu)）的公平市場(chǎng)價(jià)值并提供有關(guān)信息，以幫助投資人和管理當(dāng)局改善決策。 【例 12— １１】 相對(duì)價(jià)值模型 （ 3）市價(jià)／收入比率模型 ① 基本模型 收入乘數(shù) =股權(quán)市價(jià) /