【正文】 33《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。對此，法國人很自豪，最近他們專門成立了國際性的 “ 巴施里耶協(xié)會 ” 。 對金融問題建立連續(xù)時間模型也在近 30 年中成為金融學(xué) 的中心。25《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。24《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。 現(xiàn)在要問期權(quán)在其被執(zhí)行前應(yīng)該怎樣用股票價格來定價？22《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。167。所謂 無套利假設(shè) 是指在一個完善的金融市場中，不存在套利機會 (即確定的低買高賣之類的機會 )。 夏普和另一些經(jīng)濟學(xué)家，則進一步在一般經(jīng)濟均衡的框架下，假定所有投資者都以馬科維茨的準(zhǔn)則來決策，而導(dǎo)出全市場的證券組合的收益率是有效的以及所謂資本資產(chǎn)定價模型 (Capital Asset Pricing Model, CAPM)。16《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。 1985 年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者莫迪利阿尼 (F. Modigliani, 1918～2023) 生命周期理論1976 年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者弗里德曼 (M. Friedman, 1912～ 2023) 貨幣主義學(xué)派領(lǐng)袖 1981年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者托賓 (J. Tobin, 1918～2023) 證券組合選擇14《金融經(jīng)濟學(xué)》引言1997 年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者布萊克 (F. Black, 1938～ 1995) 期權(quán)定價公式167。11《金融經(jīng)濟學(xué)》引言兩次 “華爾街革命 ”167。 從瓦爾拉斯－阿羅－德布魯?shù)囊话憬?jīng)濟均衡體系的觀點來看，現(xiàn)代金融學(xué)的第一篇文獻是阿羅于 1953 年發(fā)表的論文《證券在風(fēng)險承擔(dān)的最優(yōu)配置中的作用》 。這個問題經(jīng)過數(shù)學(xué)家和經(jīng)濟學(xué)家們 80 年的努力，才得以解決。167。 假定市場上一共有 k 種商品，每一種商品的供給和需求都是這 k 種商品的價格的函數(shù)。 在一個經(jīng)濟體中有許多經(jīng)濟活動者，其中一部分是消費者，一部分是生產(chǎn)者。167。167。 最后瓦爾拉斯就認為，他得到了求 k1 種商品價格的 k1 個方程所組成的方程組。6《金融經(jīng)濟學(xué)》引言一般經(jīng)濟均衡研究的后繼者馮 在這篇論文中，阿羅把證券理解為在不確定的不同狀態(tài)下有不同價值的商品。 第一次 “ 華爾街革命 ” 是指 1952年馬科維茨 (H. Markowitz, 1927～ )的證券組合選擇理論的問世。 1973 年布萊克－肖爾斯－默頓期權(quán)定價理論問世默頓 (R. Merton, 1944～ )《連續(xù)時間金融學(xué)》肖爾斯 (M. Scholes, 1941～ ) 期權(quán)定價公式15《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。 對每一固定收益都求出其最小風(fēng)險，那么在風(fēng)險－收益平面上，就可畫出一條曲線，它稱為 組合前沿 。這一模型認為，每種證券的收益率都只與市場收益率有關(guān)。因此，如果兩個公司將來的 (不確定的 ) 價值是一樣的，那么它們今天的價值也應(yīng)該一樣，而與它們財務(wù)政策無關(guān)；否則人們就可通過買賣兩個公司的股票來獲得套利。 從此，金融經(jīng)濟學(xué)就開始以無套利假設(shè)作為出發(fā)點。 為解決這一問題，布萊克和肖爾斯先把模型連續(xù)動態(tài)化。 布萊克－肖爾斯公式的發(fā)表困難重重地經(jīng)過好幾年。 與此幾乎同時的是芝加哥期權(quán)交易所也在 1973 年正式推出 16 種股票期權(quán)的掛牌交易 (在此之前期權(quán)只有場外交易 )，使得衍生證券市場從此蓬蓬勃勃地發(fā)展起來。這如同連續(xù)變量的微分學(xué)在瓦爾拉斯時代進入經(jīng)濟學(xué)那樣，微分學(xué)能強有力地處理經(jīng)濟學(xué)中的最大效用問題；而連續(xù)變量的金融模型同樣使強有力的隨機分析更深刻地揭示金融問題的隨機性。167。 APT 是作為 CAPM 的替代物而問世的。 這樣，羅斯的 APT 就變得更加名符其實。而布萊克－肖爾斯公式無非是這一離散模型當(dāng)時間間隔趨向于零時的極限。39《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。167。 當(dāng)金融商品定價已經(jīng)建立在無套利假設(shè)的基礎(chǔ)上時，對市場是否有效的實證檢驗就和金融理論是否與市場現(xiàn)實相符幾乎成了一回事。 法瑪?shù)牧硪环矫嬗绊憳O大的重要研究是最近幾年來，他與弗蘭齊 (K. French) 等人對 CAPM 的批評。 兩次華爾街革命： Markowitz (1952) 證券組合選擇理論， Sharpe (1964) 資本資產(chǎn)定價模型，BlackScholesMerton (1973) 期權(quán)定價理論。這里的完全市場是指作為定價出發(fā)點的基本資產(chǎn) (無風(fēng)險證券、標(biāo)的資產(chǎn)等 ) 能使每一種風(fēng)險資產(chǎn)都可以表達為它們的組合。48《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。網(wǎng)上交易、網(wǎng)上支付、網(wǎng)上金融機構(gòu)、網(wǎng)上清算系統(tǒng)等更使金融市場日新月異。它們正是 2023 年到 2023 年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎的三個主題。56《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。雖然它在數(shù)學(xué)論證上無可挑剔，但是它所依據(jù)的公理則長期受到質(zhì)疑。 這并不是說他們的理論與期望效用函數(shù)理論完全對立，而是說前者代表人們在不確定環(huán)境下決策的完全理性行為。 ARCH 模型是一個能夠反映 方差隨時間變化的自回歸模型。然而，我們也可看到，這些新理論的提出，并沒有 “徹底摧毀 ”原有的一般均衡框架或者經(jīng)典的金融經(jīng)濟學(xué)。尤其是金融經(jīng)濟學(xué)的研究發(fā)展已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)定價問題的答案雖然由于引入 “ 信息 ” 、 “ 行為” 等有所變化，但是有一條基本法則沒有改變，那就是線性定價法則，即一個 (未來價值不確定的 ) 資產(chǎn)組合的 (當(dāng)前 ) 價值應(yīng)該等于其組合成分的 (當(dāng)前 ) 價值之和。167。它至少使人不再對層出不窮的 “ 非理性理論 ” 感到無所適從。70《金融經(jīng)濟學(xué)》引言2023 年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者普雷斯科特 (Edward C. Prescott， 1940－ ) 動態(tài)宏觀經(jīng)濟模型 基德蘭德 (Finn E. Kydland, 1943－ ) 動態(tài)宏觀經(jīng)濟模型 71《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。167。167。 167。他主要因為對 “ 重復(fù)博弈 ” 的研究而獲獎。 “費爾普斯的研究加深了我們對經(jīng)濟政策的長期效應(yīng)和短期效應(yīng)之間的關(guān)系的理解。 ” 79《金融經(jīng)濟學(xué)》引言2023 年諾貝爾經(jīng)濟獎獲得者167。 1959 年他定義了一種不斷重復(fù) “(多人 ) 子博弈 ”的 “超博弈 ”，其中局中人的利益是用他的每次博弈的獲益對時間的平均值的極限來定義。167。 謝林用的是“ 非數(shù)學(xué)博弈分析 ” ，奧曼用的是 “ 純數(shù)學(xué)博弈分析 ” 。167。167。68《金融經(jīng)濟學(xué)》引言“非線性定價 ”69《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。67《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。 所謂莫迪利阿尼－米勒定理其實說的就是這件事，它比完全的無套利要求要低一些，即在這一線性定價法則下，仍然有可能一個未來值錢 (價值為正 ) 的資產(chǎn)組合，當(dāng)前可能不值錢 (價值非正 )；也就是說，套利仍然可能存在。62《金融經(jīng)濟學(xué)》引言167。協(xié)整方法則認為當(dāng)經(jīng)濟數(shù)據(jù)隨時間變化很不平穩(wěn)時，那就不應(yīng)該直接處理，而是應(yīng)該找