【正文】 司（也意味著價(jià)格更高），這應(yīng)該是在1934年的《證券分析》基礎(chǔ)上的理念延伸，在以前的格雷厄姆，是不可想象的。表面上看，格雷厄姆贊同不同于大眾觀念的逆向投資，但他同時(shí)指出，投資者不應(yīng)該將這樣的成功當(dāng)成是常態(tài)，他認(rèn)為：“這種預(yù)見力不應(yīng)作為理性投資的特點(diǎn)。格雷厄姆認(rèn)為，通貨膨脹在1941年1964年之間導(dǎo)致美元實(shí)際購買力下降了2/3水平。而投機(jī)則完全試圖從市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)中牟利。種瓜只能得到瓜。其結(jié)果可能是一系列巨大的聯(lián)邦赤字，接下來可能迅速產(chǎn)生通貨膨脹....第二個(gè)大的可能性是有效地減緩了美元的購買力，如果這是真的...那么投資者持有現(xiàn)金或現(xiàn)金等價(jià)物可能會(huì)出現(xiàn)...很大的危險(xiǎn)。當(dāng)大多數(shù)人（包括專家）悲觀時(shí)，買；而當(dāng)他們相當(dāng)樂觀時(shí)，賣。從這個(gè)認(rèn)知點(diǎn)開始出發(fā)，你就規(guī)避了“賺不到錢”的悲劇，也開啟了“賺得到錢”的可能性。價(jià)值投資真正的確立就是格雷厄姆主要著作：《聰明的投資者》和《證券分析》（順便哀悼一下證券分析中文版序言作者王益同志）。第五種是組合投資，試圖建立一個(gè)多元化的投資組合來管控風(fēng)險(xiǎn)，《華爾街漫步》。如果所有的投資者都同意一種特別的股票比其余的股票更好那么這種股票會(huì)迅速提價(jià)到這樣一種程度以抵消掉它先前的利益 9 股票市場(chǎng)上的絕大多數(shù)理論收益并不是那些處于連續(xù)繁榮的公司所創(chuàng)造的而是那些經(jīng)歷大起大落的公司創(chuàng)造的是通過在股票低價(jià)時(shí)買進(jìn)、高價(jià)時(shí)賣出創(chuàng)造出來的 10 股市行為必然是一個(gè)令人困惑的行為否則稍懂一點(diǎn)知識(shí)的人就能獲利。著有《證券分析》(1934年)和《聰明的投資者》(1949年)這兩本書被公認(rèn)為“劃時(shí)代的、里程碑式的投資圣經(jīng)”至今仍極為暢銷。何時(shí)賣出轉(zhuǎn)型困境型股票；拋出的最好時(shí)機(jī)是轉(zhuǎn)型結(jié)束后，困難已經(jīng)解決并且每個(gè)人都知道了這一點(diǎn)。何時(shí)賣出一只穩(wěn)定緩慢增長型股票：這類股票我持有不多，當(dāng)其升值30%50%時(shí)或者基本情況惡化時(shí)拋出。有沒有出現(xiàn)新的機(jī)會(huì)？特別對(duì)于那些快速增長型的公司而言，你必須問自己公司保持收益一直增加的因素是什么。但是當(dāng)一家公司的某一位行政人員承認(rèn)說另一家公司給他留下了深刻的印象時(shí)，你就可以斷定那家公司做得不錯(cuò)。第十章人們可能會(huì)關(guān)心日本人在做什么、韓國人在做什么，但是最終決定股票漲跌情況的還是收益。十，人民要不斷購買它的產(chǎn)品：我寧愿購買藥品公司、飲料公司、剃須刀公司或者香煙公司的股票也不愿購買玩具公司的股票。公司的員工還定期到各加油站清理裝置中的油泥和油污，還把油泥帶回精煉廠進(jìn)行回收。你看到的不過是些矮棕櫚灌木林，一群在牧場(chǎng)上吃草的牛和20來個(gè)假裝賣力工作的員工。汽車和航空公司、輪胎公司、鋼鐵公司以及化學(xué)公司都是周期型公司。辨別其的一個(gè)跡象就是穩(wěn)定緩慢增長型的公司定期支付較高的股息——當(dāng)公司不能設(shè)計(jì)出擴(kuò)展業(yè)務(wù)的新方法時(shí)，它就會(huì)支付較高的利息。共同基金公司出現(xiàn)了歷史上從未有過的繁榮。第一章現(xiàn)在當(dāng)我回首這些往事時(shí)發(fā)現(xiàn)，很顯然學(xué)習(xí)歷史和哲學(xué)比學(xué)習(xí)統(tǒng)計(jì)學(xué)對(duì)從事投資的幫助更大。第三種方法是購買“附帶收益”公司的股票。這些新行業(yè)造就了新公司，但是只有極少數(shù)的公司生存下來并壟斷了整個(gè)行業(yè)。難怪人們?cè)诜康禺a(chǎn)市場(chǎng)上賺錢而在股票市場(chǎng)上賠錢?，F(xiàn)在，我們也應(yīng)該提醒自己說，牛市行情也不會(huì)永遠(yuǎn)存在，并且在兩種市場(chǎng)中都需要有等待的耐心。依據(jù)該理論，你現(xiàn)在可以投資這種非網(wǎng)絡(luò)公司：它們從網(wǎng)絡(luò)擁塞中間接受收益（包裹郵遞業(yè)就是一個(gè)明顯的例證）；你還可以向生產(chǎn)網(wǎng)絡(luò)交換機(jī)和相關(guān)設(shè)備的制造行業(yè)進(jìn)行投資。我對(duì)高科技行業(yè)的厭惡情緒使得我經(jīng)常嘲笑典型的生物技術(shù)企業(yè)：通過發(fā)行股票賺到1億美元，擁有這些資金、100位博士研究人員以及99架顯微鏡，卻最終沒有賺到一分錢?！保▊€(gè)人投資者就不會(huì)存在這樣的問題）第六章對(duì)病人來說特效藥就是可以藥到病除的藥，而對(duì)投資者來說的特效藥則是病人要不斷服用才能讓病情穩(wěn)定的藥。公司的六種類型：穩(wěn)定緩慢增長型，大笨象型，快速增長型，周期型，資產(chǎn)富余型，以及轉(zhuǎn)型困境型?？焖僭鲩L型公司沒有必要非得屬于快速增長型行業(yè)，要找的是那種資產(chǎn)負(fù)債表良好又有巨額利潤的公司。Nehall大牧場(chǎng)計(jì)劃建一個(gè)社區(qū)，社區(qū)里包括一個(gè)公園和一個(gè)大型的工業(yè)辦公樓，并且它正在開發(fā)一個(gè)主要的購物中心。但是該公司的資產(chǎn)價(jià)值（表現(xiàn)為電纜用戶的數(shù)量）卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)彌補(bǔ)了這些負(fù)面的影響。八，處于一個(gè)增長為零的行業(yè)中：在增長為零的行業(yè)中，特別是讓人討厭的行業(yè)中不用擔(dān)心競爭，因?yàn)榛静粫?huì)有其他公司會(huì)對(duì)這樣一個(gè)行業(yè)感興趣。企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)資本家都在徹夜不眠地盤算著如何才能盡早進(jìn)入這些行業(yè)。一旦你可以向家人、朋友或者自己的愛犬分析這只股票的情況，并且連小孩子也能聽懂你的分析，你就真的把這只股票研究透徹了。第十二章每隔幾個(gè)月就應(yīng)該重新查看一下公司的經(jīng)營狀況。而機(jī)構(gòu)投資者同樣喜歡在年底清除一些虧損的股票以便調(diào)整未來的證券組合。另外的一些信號(hào)包括：公司在接下來的12個(gè)月中兩個(gè)關(guān)鍵的合約期滿，產(chǎn)品最終需求下降，海外競爭激烈。同時(shí)，根據(jù)圖線、函數(shù)、指標(biāo)來預(yù)測(cè)漲跌也是投機(jī)，因?yàn)槟侵皇墙y(tǒng)計(jì)學(xué)上的偶然規(guī)律。 摘要 1 如果總是做顯而易見或大家都在做的事你就賺不到錢。第二種是增長投資，投資者尋找那些經(jīng)營收益能夠保證公司內(nèi)在價(jià)值迅速增長的公司?？泼鳚h姆認(rèn)為價(jià)值投資是一種思維方式，其特征是習(xí)慣性的將股票價(jià)格與背后公司業(yè)務(wù)的價(jià)值聯(lián)系起來。我認(rèn)為必讀的經(jīng)典，一定是這樣的：經(jīng)典作品；作者長期從事投資、投機(jī)（至少30年以上），并且善始善終，最終獲得較大財(cái)富；具有獨(dú)立的投資理念；或者在數(shù)據(jù)分析和事實(shí)描述方面有獨(dú)到性和客觀性。無形的悟道比有形的念經(jīng)更值得鼓勵(lì)）。當(dāng)然，這也是為什么50年代初期巴菲特試圖創(chuàng)立自己的基金時(shí)，格雷厄姆以及巴菲特的父親，都極力反對(duì)他這么做。在這里，其實(shí)很簡單，但是又很有意思。而錯(cuò)誤的投資原則，一般情況下，產(chǎn)生了是虧本的投資結(jié)果。他認(rèn)為1941年1964年美國股市長期復(fù)合收益率在15%以上的情況，是不可持續(xù)的，如果真的這樣，那所有人都能通過股市獲利。實(shí)際上，不同的投資策略對(duì)不同的投資者效果是不同的。凡事都要留有余地。最好仔細(xì)回味上面的話。這也是我的臆測(cè)。因此，從另一個(gè)角度出發(fā)，換手的極度低迷和券商的艱難日子是熊市見底的一個(gè)重要標(biāo)志。這家營業(yè)部的員工小夏告訴記者，股市持續(xù)低迷、人氣不足直接影響到了員工們的收入，上個(gè)月他領(lǐng)到了將近1000元獎(jiǎng)金，而在去年，每月過萬的獎(jiǎng)金是很普遍的事情。而除了股市成交額大減外，今年一季度a股新增開戶數(shù)也創(chuàng)下去年以來的新低?！霸谑袌?chǎng)好的時(shí)候，人人都有錢賺。如股價(jià)結(jié)構(gòu)，本周市場(chǎng)最低的時(shí)候，滬深股市平均股價(jià)只有10元，比高峰時(shí)降低了一半。其中，上周上市的大洋電機(jī)第一天還勉強(qiáng)有7%的新股收益。這個(gè)量高還是低，要和歷史比較。格認(rèn)為，推廣到技術(shù)分析方法，只要是普及推廣的，都會(huì)失去相應(yīng)的效應(yīng)。(二)股息收益率與債券收益率比較確定市場(chǎng)高估或低估格雷厄姆給出一個(gè)比較普通股價(jià)格是否合理的標(biāo)準(zhǔn)：市場(chǎng)整體股息率與高級(jí)公司債券收益率進(jìn)行比較。這提醒自己，對(duì)任何企業(yè)的分析都存在片面和主觀性，不能將所有希望都寄托在某個(gè)企業(yè)身上。防御性投資者的50/50投資模型格雷厄姆為所謂的“防御性投資者”提供了一種資金管理模型，即股票投資和債券投資各占50%比例，當(dāng)股市向上上漲后，將超出50%資金比例的股票賣出，購買債券，以不斷維持50%：50%的平衡。封閉式基金投資問題格雷厄姆認(rèn)為封閉式基金和開放式基金長期來看，整體成績與道瓊斯工業(yè)平均值數(shù)或者標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)結(jié)果相當(dāng)，也就是說投資基金長期來看幾乎等同于投資指數(shù)。個(gè)人是嚴(yán)重懷疑這樣的計(jì)劃，因?yàn)橐坏┏霈F(xiàn)不確定的黑天鵝事件，那幾乎就是一次性致命的失誤。，也提出過：投資者應(yīng)寬容的看待不同類型的投資方式。格雷厄姆認(rèn)為，人們對(duì)所謂熱門成長股的誤區(qū)包括：人們可以輕松的獲取這些所謂的超越市場(chǎng)平均業(yè)績的公司資料，并追逐。這一點(diǎn)看，格雷厄姆在60年代后已經(jīng)轉(zhuǎn)變了很多觀念了，而且越來越傾向于他的學(xué)生巴菲特的一些思路。”進(jìn)攻型投資者應(yīng)采取的投資策略：格雷厄姆認(rèn)為，投資者如果試圖在長期獲得超出平均水平的業(yè)績，就需要以下的投資策略：它必須經(jīng)過客觀而又理性的公正分析。格雷厄姆指出，尋找廉價(jià)證券，對(duì)于普通股而言，只有兩個(gè)途徑可以分析，一個(gè)是分析公司可辨認(rèn)的資產(chǎn)價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格比較，一個(gè)是通過評(píng)估該公司未來可能產(chǎn)生的收益和資產(chǎn)增值。他又認(rèn)識(shí)到，周期性企業(yè)是否是這樣的選擇標(biāo)的？格雷厄姆認(rèn)為是不妥的，他解釋說看起來尋找周期性企業(yè)的經(jīng)營低谷買入到經(jīng)營高峰賣出，似乎是個(gè)在市場(chǎng)上大賺的機(jī)會(huì)，但事實(shí)上操作難度非常大，他認(rèn)為很多情況下，周期性公司股價(jià)下跌并不總是出現(xiàn)在利潤的退步上。實(shí)際上，大多數(shù)分析師精確到小數(shù)的預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，準(zhǔn)確性之差，可能統(tǒng)計(jì)下來會(huì)讓他們臉紅。格雷厄姆指出，預(yù)測(cè)公司的未來收益水平，是從收集數(shù)據(jù)開始，從分析宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走勢(shì)，到對(duì)公司專門的分析預(yù)測(cè)。巴菲特買入的很多企業(yè)，都是當(dāng)時(shí)暫時(shí)面臨巨大爭議的公司，例如宣布更換產(chǎn)品口味的可口可樂，陷入存貨門事件的美國運(yùn)通、陷入債券丑聞的所羅門公司、以及因?yàn)橛?jì)算賠率重大失誤的蓋克保險(xiǎn)公司、還有面臨房地產(chǎn)抵押貸款巨額虧損的富國銀行、還包括03年中石油的國企治理風(fēng)波等。例如1963年12月道瓊斯指數(shù)是763點(diǎn)，%，+*2=。前面這三次，市盈率水平接近過6倍。在大多數(shù)人對(duì)其前景看好時(shí)，投機(jī)的成分會(huì)比投資的成分增加的更快，而價(jià)值投機(jī)的邏輯主要來自對(duì)未來股市發(fā)展的依賴。格雷厄姆進(jìn)而推導(dǎo)出他的核心投資觀念：當(dāng)人們對(duì)市場(chǎng)變動(dòng)較少注意時(shí)，卻往往獲得利潤，這與人們一般的常識(shí)是相反的。在投機(jī)和業(yè)績成長推動(dòng)下，成長股的股價(jià)將取得驚人的回報(bào)，但同時(shí)也帶來災(zāi)難的后果。盡管格雷厄姆非常痛心公司管理層和股東對(duì)公司經(jīng)營下滑的無動(dòng)于衷，并主張投資者如果有可能，應(yīng)參與公司經(jīng)營管理。他總結(jié)了安全邊際的原則，指出：安全邊際函數(shù)本質(zhì)上不必給出將來的精確估計(jì)的數(shù)值，但如果邊際較大，由于其投資者充分感覺到對(duì)時(shí)間變遷的防備，那么就足以保證將來的收益不會(huì)遠(yuǎn)落在過去收益之下。超出部分一部分將以紅利形式返還投資者，另一部分則是企業(yè)資產(chǎn)未來增值帶來的好處。但在1963年的格雷厄姆，也發(fā)生了轉(zhuǎn)變，他認(rèn)為企業(yè)如果未來經(jīng)營不善，那么再低的價(jià)格買入公司股票，也都是錯(cuò)誤的。但在實(shí)際操作中，巴菲特似乎傾向于40%50%以上的折讓。 第二章 炒股心態(tài)生股市的氣對(duì)你沒有任何好處，不要生股市的氣，從來不跟大盤理論。報(bào)價(jià)紙帶落后大盤，震蕩幅度空前劇烈。放棄嘗試抓住最后一檔或第一檔。 第八章 分析原則在多頭市場(chǎng)看多，在空頭市場(chǎng)看空。解盤在這種游戲中時(shí)重要的一部分，在正確的時(shí)候開始也很重要，堅(jiān)持自己的部位也一樣重要。害怕虧損變成更大的虧損，希望利潤變成更大的利潤。第一流的輸家才可能成為第一流的商人。道德上的義務(wù)，代價(jià)常常都是極為高昂，而且沒有法令說明這種義務(wù)的止境在哪里。切不可貪婪?。?！在空頭市場(chǎng)中，如果突然發(fā)生徹底的混亂，回補(bǔ)總是明智的。交易者必須時(shí)時(shí)刻刻保持信息靈通，對(duì)于所有的市場(chǎng)和情勢(shì)發(fā)展，必須采取純粹的專業(yè)態(tài)度。圍魏救趙！知識(shí)就是力量，力量不必害怕謊言！遵循眼前的事實(shí)，而不是遵循我認(rèn)為別人應(yīng)當(dāng)會(huì)做的事情。我并沒有尋找跌勢(shì)，我只是在尋找警訊。絕對(duì)不要嘗試在頭部放空，這樣不聰明，要在回檔之后，沒有反彈的時(shí)候放空。虧損如果伴隨著對(duì)往事的怨忿心情，會(huì)讓人不舒服。你不能說服一個(gè)人違背他的信念，但是可以游說他進(jìn)入猶豫不定，優(yōu)柔寡斷的狀態(tài)，這種情形更糟糕，因?yàn)檫@樣表示不能夠有信心而輕松地交易。怎樣出手股票——賣燕麥引導(dǎo)市場(chǎng)出賣玉米以利于買回。承認(rèn)我們自己的錯(cuò)誤，應(yīng)該不會(huì)比研究自己的成功讓我們得到更多的好處?？磳?duì)了市場(chǎng)卻輸給了時(shí)間。 第六章 全盤考慮考慮大盤，而不是個(gè)股考慮基本情勢(shì)而不是個(gè)股。一只股票動(dòng)作不對(duì)，就不要碰。 第三章 接受事實(shí)凡事都有兩面，但是股市只有一面，不是多頭或空頭的一面，而是正確的一面。第一、知道你在做什么，知道你的商業(yè)。因此，一個(gè)國家的整體市場(chǎng)PB低于1倍，都應(yīng)該反映了投資者悲觀的情緒，未來長期停留在1倍凈資產(chǎn)以下的風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際小的多。這里面一個(gè)是市盈率足夠低，一個(gè)是利率的高低。第二，安全邊際應(yīng)保持足夠大（也就是查理芒格后面所說的：你不必知道那位女士的準(zhǔn)確體重，也大概能分辨出她是胖還是廋）。公司分紅問題格雷厄姆認(rèn)為，公司如果是處于高速發(fā)展時(shí)期，保留一定的盈余用于擴(kuò)張發(fā)展的做法是沒有質(zhì)疑的。在戰(zhàn)后復(fù)蘇的1947年，投資者顯然認(rèn)為可口可樂成長性比IBM更佳，因此，1947年可口可樂的市盈率為26倍，而IBM為15倍左右，但到了10年后的1957年，兩家公司的發(fā)展完全出乎市場(chǎng)的預(yù)料，可口可樂在1957年的市盈率降至16倍，公司收入增長卻沒有帶來盈利的增長。這就是他后來所說的名言：股票短期是投票計(jì)，長期則是稱重機(jī)。價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)格之間的波動(dòng)關(guān)系格雷厄姆明確指出，普通股的投資價(jià)值取決于盈利能力和一定系數(shù)（也就是市盈率）。價(jià)格是每股凈流動(dòng)資產(chǎn)的2/3。%，而過往10年，%。彼得林奇買入的克萊斯勒汽車公司，也是面臨石油危機(jī)后的破產(chǎn)風(fēng)波。但他同時(shí)也指出：投資者不論如何熟悉公司，都不可避免可能出現(xiàn)意想不到的風(fēng)險(xiǎn)，因此，適當(dāng)?shù)耐顿Y分散是一種合適的保護(hù)措施。這可能是證券分析從業(yè)這一行，最大的諷刺。1證券分析中的精確性荒謬問題格雷厄姆盡管開創(chuàng)了證券分析的先河，而且本人也是證券分析和會(huì)計(jì)學(xué)上的大師，但他很清醒的認(rèn)識(shí)到所謂的“精確的謬誤”。因此，有勇氣的明智的人，在蕭條的市場(chǎng)下，不僅用經(jīng)驗(yàn)來證明自己，而且采用合理的價(jià)值分析方法，辨別真?zhèn)巍８窭锥蚰防^續(xù)指出，投資者應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注那些不引人注目期間的大公司。他統(tǒng)計(jì)如果投資者在70年代漂亮50股票價(jià)格最高時(shí)買入，大多數(shù)持有到90年代末期，仍然可以取得超越標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)的業(yè)績。但投資者競相涌入，勢(shì)必使得支付更高的價(jià)格，而高股價(jià)可能已經(jīng)透支了公司未來增長。但現(xiàn)在我覺得股市投資應(yīng)該容納下不同風(fēng)格的投資者，假設(shè)如果沒有技術(shù)分析人士或者逐日交易者，那股市必然失去有效的流動(dòng)性，這對(duì)價(jià)值投資者，也許也并不是一件好事。實(shí)踐中，包括巴菲特70年代末買股票，也都是緩慢的，逐步的加倉。原因很簡單