【正文】 期與半顯性期 ? 3~5年的顯性預測期： 要制定完整的資產負債表和損益表，并要盡量使之與實變量 (如價格、產量、成本結構 )等相關 ? 半顯性預測期： 這個階段應把重點放在幾個重要變量上，如收入增長率、利潤率、資本周轉率 終值 (terminal value)計算 ? 任何企業(yè)都不可能永遠獲得超額收益率，在內外部環(huán)境作用下其投資收益率將逐步向社會平均利潤率回歸。 ? 分紅率： 并非越高越好 1）如果再投資可獲得高于資金成本的回報率，降低分紅率有利于價值創(chuàng)造；如果再投資不能獲得高于資金成本的回報率，則提高分紅率對股東反而是好事 2）當 ROEKe時，分紅率上升，分母上升快于分子上升，市盈率降低；反之，ROEKe時，分紅率上升導致市盈率上升。 ? 注意 PEG的關鍵假設： 3年或 5年后 PE差不多！ ? 經驗數(shù)據(jù)表明： PEG較適合成長性公司之間的比較 (增長率在 20%以上 )， 對低增長公司比較效果較差 ? PEG=1一定合理嗎？ PEG估值：經驗數(shù)據(jù)一 E PS （元）2023E 2023E 2023E 2023E 2023E 2023E2 0 0 7 2 0 1 1 年C A G RA 公司 1 20%B 公司 1 25%C 公司 1 30%D 公司 1 35%Ke 5 年 C A G R2023 年假設 PE2023 年假設 價值( 元 )2023 年 合理價值( 元 )2023 年合理 PE2023 年 PE GA 公司 10% 20% 10 B 公司 10% 25% 10 C 公司 10% 30% 10 D 公司 10% 35% 10 PEG估值：經驗數(shù)據(jù)二 E PS （元）2023E 2023E 2023E 2023E 2023E 2023E2 0 0 7 2 0 1 1 年C A G RA 公司 1 5%B 公司 1 10%C 公司 1 15%D 公司 1 20%Ke 5 年 C A G R2023 年假設 PE2023 年假設 價值( 元 )2023 年 合理價值( 元 )2023 年合理 PE2023 年 PE GA 公司 10% 5% 10 B 公司 10% 10% 10 C 公司 10% 15% 10 D 公司 10% 20% 10 VGO與 VEB ? 常數(shù)增長股票與零增長股票的價值相差一個倍數(shù)，我們假定兩者的差額為增長機會的價值 (VGO——Value of Growth Opportunity) ? 只有當 ROEKe時，才有正的增長機會的價值 ? VEB： Value of Existing Business PB估值：基本原理 ? PB=ROE*PE ? 零增長模型 ? 常數(shù)增長模型 PB估值：決定因素 ? 盈利能力 : 如果 ROEKe， 則市凈率大于 1；反之市凈率小于 1 ? 在競爭性市場結構中，長期看 ROE趨近于 Ke，因此長期中市凈率趨近于 1；但如果企業(yè)存在某種阻礙競爭的壟斷優(yōu)勢，能保證企業(yè)長期中賺取高于其資本成本的凈資產收益率，則該企業(yè)的市凈率應該大于 1 ? 股利政策： 并非分紅率越高市凈率越高。而對于進入穩(wěn)態(tài)的企業(yè)價值可以采用持續(xù)價值評估方法 ROIC： 控制分界點關鍵 ? FCFF模型的關鍵： 控制各種運營變量（資本周轉率、收入利潤率）使得到穩(wěn)態(tài)期時必須有 ROIC逼近 WACC ? ROIC指投入資本收益率 (Return on Invested Capital)， 等于NOPAT/投入資本 ? ROIC反映了所有資本提供者的綜合收益率，因此剔除了資本結構的影響，從而便于比較同一行業(yè)不同企業(yè)獲利能力 ? 所有資本提供者提供的核心資本叫做 投入資本 投入資本的計算 ? 投入資本 (Invested Capital)， 是投入在核心業(yè)務中的資本 ? 從資產角度講，投入資本是營運資本、固定資產、無形資產以及其他營業(yè)性長期資產的總和 ? 從融資角度講，投入資本也等于所有者權益與付息債務之和扣除非核心資產 ? 要計算投入資本，必須調整資產負債表 2023A經營性流動資產 335經營性流動負債 263經營性營運資本 72固定資產 1385無形資產 1158經營性長期資產 2543投入資本 2615 投入資本分析：資產角度 (練習 2) 經營性流動資產包括營運貨幣資金、應收款項、存貨等 經營性流動負債包括應付款項等 投入資本分析：融資角度 2023A債務融資 1041短期借款 995長期借款 46股權融資 3186少數(shù)股東權益 54股本 963資本公積 1500留存收益 669非核心性資產 1613長期投資 1613投入資本 2614債務資本只包括付息債務 ROIC與經濟利潤的計算 (練習 3) 2023A 2023ENOPLAT 投入資本 ROIC — %WA C C %資本成本 — 經濟利潤 EP — 經濟利潤率 R E P — 相對經濟利潤率REP=ROIC/WACC 經濟利潤 EP=NOPLAT 資本成本 資本成本 =投入資本*WACC 2023A 2023E 2023E 2023E 2023E 2023E 2023E 穩(wěn)態(tài)期NOPLAT 240 282 311 346 379 643 700投入資本 2615 2908 3164 3458 3874 6768 7059ROIC — % % % % % % %折舊攤銷 103 124 136 151 168 298 327資本支出 361 371 409 452 572 874 589營運資本凈增加 — 45 17 7 12 26 30OpFCFF — 10 54 52 37 42 409OpFCF F現(xiàn)值 — 10 45 39 25 16 138 2266營業(yè)價值 2570非營業(yè)價值( 長期投資) 1613企業(yè)價值 4183債務價值 1041少數(shù)股東權益 54股權價值 3088每股價值 FCFF模型具體運用 ROIC=WACC 權益自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型 (FCFE) ? 模型基本思路 ： — 計算權益自由現(xiàn)金流 — 計算股權總價值 — 股權總價值 – 少數(shù)股東權益 = 股權價值 — 股權價值 /總股本 = 每股價值 FCFE特征 ? 資金成本采用的是股東要求回報率，而不是 WACC。 EBITFCEBITSa lesSa lesEBITEBITDOL ?????//IEBITEBITEBITEBITNINIDFL?????// 回歸方法計算 beta 可選項機構Blo o m b e rg二元線性回歸 周收盤數(shù)據(jù)用戶自定義，缺省值為 24個月股票所在地的主要股