房產(chǎn)業(yè)資金報(bào)告(完整版)
【正文】 貸危機(jī)所引發(fā)的全球性的經(jīng)濟(jì)衰退已經(jīng)開始顯現(xiàn)， 2021年，歐洲和日本經(jīng)濟(jì)有可能增速低于 1%甚至陷入衰退，中國經(jīng)濟(jì)在創(chuàng)下 2021－ 2021 年持續(xù)五年平均 10%以上的高速增長后，可能步入一個(gè)較長周期的景氣下行通道。 圖二：房地產(chǎn)行業(yè)景氣指數(shù) 資料來源： Wind 咨詢 從土地購置和儲備情況來看，在《土地為禍、資金為王：中國房地產(chǎn)土地囤積和資金沉淀報(bào)告》中，我們估測截至到 2021 年末房地產(chǎn)行業(yè)土地儲備規(guī)模大致為 10 億平米，沉淀的資金接近 2萬億元。 圖四：固定資產(chǎn)投資和房地產(chǎn)投資情況 資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局 房地產(chǎn)新開工、竣工和施工方面的數(shù)據(jù)顯示， 2021年第一季度，三者的同比增幅達(dá)到 %、 %和 %。 2021 年以來，房地產(chǎn)銷售面積逐月下滑，一季度和二季度房地產(chǎn)銷售面積出現(xiàn)了不同程度的下降。調(diào)整遲緩的土地價(jià)格和商品房價(jià)格使得銷售節(jié)奏更為遲緩。在供給面平穩(wěn)增長的背景下，需求面迅速下滑，決定了價(jià)格趨勢必然出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。 圖八：房地產(chǎn)資金來源分類 資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局 從資金供給總量的角度我們也可以發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)資金在 2021 年第四季度達(dá)到一個(gè)頂峰， 2021 年較 2021環(huán)比開始出現(xiàn)下降。增加行業(yè)資金供給，除了能夠增加土地儲備和商品房空置規(guī)模，減輕開發(fā)商隊(duì)伍的洗牌力度之外，無法扭轉(zhuǎn)宏觀經(jīng)濟(jì)的 頹勢，也無法扭轉(zhuǎn)處于觀望和萎縮的需求，市場調(diào)整有其內(nèi)在節(jié)奏和周期。住宅類投資的增幅基本和房地產(chǎn)開發(fā)投資同步， 20212021始終保持著 30%以上的增長幅度。 最后，房地產(chǎn)商在經(jīng)營中的稅收支出也是一部分重要的支出，在房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)不斷擴(kuò)大的背景下，稅收支出的金額也越來越大 ，到 2021 年稅收支出已經(jīng)接近 2500 億元。 圖十四：房地產(chǎn)商資金缺口情況 資料來源：國家統(tǒng)計(jì)局 從 20212021年的情況來看， 2021 年是房地產(chǎn)企業(yè)資金最充裕的一年，雖然支出得到了大幅度的提升，但是，在房地產(chǎn)市場極度繁榮的條 件下，房價(jià)上漲帶來的銷售收入的大幅度增加，為房地產(chǎn)商帶來了大量的資金流入，2021 年也是房地產(chǎn)行業(yè)少有的出現(xiàn)較為明顯的正現(xiàn)金流的年份。但是在剛剛過去的 2021 年上半年，資金缺口實(shí)際上并不十分嚴(yán)重，僅約 528 億左右，問題剛剛浮現(xiàn)。 （ 9）利用外資情況上下半年持平。 （四） 2021 年房地產(chǎn)資金缺口計(jì)算 對于 2021 年的房地產(chǎn)市場，我們認(rèn)為有兩種可能的調(diào)整軌跡：其一是中期調(diào)整，房地產(chǎn)市場進(jìn)一步走向蕭條，進(jìn)入一個(gè)長期的深度調(diào)整期，在 2021年全年行業(yè)沒有復(fù)蘇勢頭；其二是短期調(diào)整，在經(jīng)歷一年多時(shí)間的調(diào)整以后，到 2021 年底出現(xiàn)較為明顯 的復(fù)蘇勢頭，房地產(chǎn)市場重新走上較為強(qiáng)勁的發(fā)展軌道。 表五： 2021 年房地產(chǎn)行業(yè)長期調(diào)整情況資金缺口情況預(yù)測（單位：億元） 假設(shè)條件： （ 1） 09 年開發(fā)投資額增速下降 20%； （ 2） 09 年土地出讓金同比下降 20%； （ 3）所有新增房地產(chǎn)貸款為 35 年期， 09 年償還 0406年貸款； （ 4）稅收支出同比下降 10%； （ 5）企業(yè)純自籌資金占投資額 30%（參考?xì)v史值）； （ 6）國內(nèi)貸款全年同比下降 20%； （ 7） 09 年商品房銷售面積下降 20%，； （ 8） 09 年房價(jià)下跌 20%。從國內(nèi)經(jīng)濟(jì)周期來看， 2021－ 2021 年間，我國連續(xù) 5 年 GDP 增速高于 10%，并且通貨膨脹情況大致良好，這是中國改革開放以來最好的增長周期， 2021年僅僅是景氣下行的第一年，這次下行經(jīng)濟(jì)下行周期可能較之 1992－ 1996 年之后的調(diào)整過程更為漫長。 房地產(chǎn)行業(yè)的中期調(diào)整，反過來又可能加深了宏觀經(jīng)濟(jì)的景氣下行，并使銀行業(yè)資產(chǎn)不良率面臨反彈壓力。 針對宏觀經(jīng)濟(jì)的擴(kuò)張性調(diào)控政策，例如增值稅轉(zhuǎn)型、溫和放松信貸、積極靈活的財(cái)政政策等等均不足以使得房地產(chǎn)行業(yè)景氣回升。在08 年第二季度比第一季度下降 80億元，而且可以看出，第二季度的凈現(xiàn)金流已經(jīng)為負(fù)。到了 2021 年第二季度，房地產(chǎn)企業(yè)的凈現(xiàn)金流出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，在下半年經(jīng)營現(xiàn)金流負(fù)值會繼續(xù)增大，而籌資活動依舊不活躍的情況下，預(yù)計(jì) 2021 年全年房地產(chǎn)上市企業(yè)的凈現(xiàn)金流為負(fù)，隨著時(shí)間的推移， 2021 年下半年資金緊張狀況比上半年嚴(yán)峻，而 2021年則比 2021 年嚴(yán)峻。凈現(xiàn)金流為負(fù)，也是由這幾方面原因造成的： 第一，企業(yè)經(jīng)營活動的現(xiàn)金流情況，許多購房者由于房價(jià)過高而無力購買，企業(yè)銷售情況嚴(yán)重 受阻，經(jīng)營現(xiàn)金流在 08 年 2 季度出現(xiàn)了明顯減少的現(xiàn)象。 上市房企凈利潤將有所下滑 凈現(xiàn)金流為負(fù) 四 .房地產(chǎn)上市公司分析 （一）上市企業(yè)總體凈利潤分析 20212021 年，房地產(chǎn)上市企業(yè)的營業(yè)總收入以及營業(yè)總成本都逐年遞增，其中收入的增長幅度大于成本的增長幅度，尤其在 06 和 07 年兩年上市企業(yè)凈利潤的大幅增長。下表給出了目前商業(yè)銀行貸款的行業(yè)分布情況。 目前房地產(chǎn)行業(yè)遭遇并不單純是資金供求缺口問題，而是預(yù)期變壞。 （ 10）央行中長期貸款利率保持不變 可能性 2：短期調(diào)整，資金缺口近 5 千億 如果 2021 年房地產(chǎn)市場出現(xiàn)短期調(diào)整的情況，我們對市場的預(yù)測如下：銷售量萎縮后年底出現(xiàn)反彈，房價(jià)小幅下跌后反彈，房地產(chǎn)投資反彈，購買土地持平。 決定 2021 年房地產(chǎn)市場走勢的關(guān)鍵因素有兩個(gè)方面：宏觀經(jīng)濟(jì)因素和政策因素。 （三） 2021 年房地產(chǎn)資金缺口敏感性分析 一、資金缺口對自籌資金占投資額比重的敏感性分析（單位： 億元） 資金缺口對自籌資金占投資額比重的敏感性分析 結(jié)論：房地產(chǎn)資金缺口對自有資金具有較強(qiáng)的敏感性，我們認(rèn)為，房地產(chǎn)商提高資籌資金的比例有助于緩解資金缺口，是房地產(chǎn)企業(yè)解決資金缺口問題的重要方法。真正的情況遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有上半年的數(shù)據(jù)顯示的那樣樂觀，原因在于 2021 年第一第二季度，房價(jià)尚能處于上漲的時(shí)期，銷售雖然有回落但銷售利潤率的回落還不是特別顯著。 2021年 10月 16日，上證指數(shù)達(dá)到 6100
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