【正文】 – 布雷德萊 迪塞和基姆的研究結(jié)果表明，那些不再收到收購要約的目標(biāo)企業(yè)的股票價格，在首次收購之后的 5年內(nèi)躍回到了原來的水平。公司收到并購要約這一事實可能會傳遞給市場這樣的信息：該公司擁有迄今為止尚未被認(rèn)識到的額外的價值，或者企業(yè)未來的現(xiàn)金流量將會增長。 ? 當(dāng)這些機(jī)制都不足以控制代理問題時，并購將可能是最后的外部控制手段。 ? （ 2）自由現(xiàn)金流量假說 – 邁克爾 ? 詹森認(rèn)為自由現(xiàn)金流量支出可以在解決管理者和股東間的利益沖突方面發(fā)揮重要作用。 并購動因的其他理論解釋 ? 擴(kuò)展動因理論 – 企業(yè)效益穆勒（ Mueller）用管理主義來解釋混合兼并問題。企業(yè)通過增大市場份額，實現(xiàn)兼并同行業(yè)企業(yè)，以減少競爭者，擴(kuò)大本企業(yè)的規(guī)模的目的，從而使企業(yè)對市場產(chǎn)生一定的控制力。為了反映購買價格，并購企業(yè)的資產(chǎn)基礎(chǔ)將增加，結(jié)果它所享受的折舊避稅額超過目標(biāo)企業(yè)在同樣資產(chǎn)上所享受到的折舊避稅額。（并購后的企業(yè)價值） ，需要有一個團(tuán)結(jié)的核心，有共同語言，從而將它們結(jié)合為一個整體。 ? 1．戰(zhàn)略分析和選擇階段 ? （ 1）選擇作為被購并對象的目標(biāo)企業(yè) ? （ 2）評估購并戰(zhàn)略 ?2．財務(wù)分析 ?（ 1）對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價值評估 ?（ 2）確定購并的出資方式 ?（ 3）決定購并的籌資規(guī)劃 ?3．收購控制 ?（ 1）制定購并計劃 ?（ 2）實施購并的計劃 ?（ 3）對購并過程實行及時的控制 ?4．企業(yè)整合與購并活動的評價 ?（ 1）整合被收購企業(yè) ?（ 2）購并活動評價 二、 并購成本效益分析 ? 基本原則是并購凈收益大于零。 ? 首先計算并購收益。假定 A公司在并購 B公司時，并購價格為 ，則并購溢價為 2023萬（ ＝），發(fā)生相關(guān)并購費(fèi)用 1000萬元，則該并購凈收益 =＝ ?將上述兩個步驟歸總， ?并購凈收益 =并購后新公司價值 并購價格 并購費(fèi)用 并購前并購方價值 ?以上述 A公司并購 B公司為例， ?并購凈收益 ==?？紤]到股票、市盈率、股票獲利率不能全面反映對股東的股本機(jī)會成本，資本資產(chǎn)定價模型可用于估計目標(biāo)企業(yè)的歷史股本成本。 A公司收購 B公司全部股份，則計算 B公司價值 =8000萬元 *（ l＋ 25％）＝ l億元 ?優(yōu)點(diǎn)是賬面價值可以直接根據(jù)企業(yè)的報表資料取得，具有客觀性強(qiáng)、計算簡單、資料易得等特點(diǎn)。 ? 四、并購的支付方式 ? （一）現(xiàn)金支付 ? 對目標(biāo)企業(yè)的股東而言，現(xiàn)金支付可以使他們即時得到確定的收益，不足之處是即時形成的納稅義務(wù)。應(yīng)考慮是否會導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)股東交納資本利得稅。 ?（ 4）財務(wù)杠桿比率。 ?由于認(rèn)股權(quán)證的認(rèn)股權(quán)的行使，也會涉及到主并企業(yè)控股權(quán)的改變，因此，主并企業(yè)在發(fā)行認(rèn)股權(quán)證時同樣要考慮認(rèn)股權(quán)的行使對企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響。垃圾債券。但在一些杠桿并購中，一級和次級銀行貸款所占的融資比例可高達(dá) 60％，債券融資比例大約為 30％，優(yōu)先股、普通股占 10％。 保留型 共生型 控股型 吸收型 被并購企業(yè)的自治度 戰(zhàn)略能力的相互依賴性 ? （ 二 ） 資源整合 ? —— 結(jié)合整合戰(zhàn)略以及新組織體系進(jìn)行 。 六、公司并購整合 ? 并購最終能否成功，并取得 1+1﹥2 的效果，關(guān)鍵在于整合。 ? 2．發(fā)行優(yōu)先股。對目標(biāo)企業(yè)股東而言，采用可轉(zhuǎn)換債券的好處是：（ 1）具有債券的安全性和作為股票可使本金增值的有利性相結(jié)合的雙重性質(zhì)；（ 2）在股票價格較低時，可以將它的轉(zhuǎn)換期延遲到預(yù)期股票價格上升的時期。 ? 與普通股相比，公司債券的資金成本較低，而且向它的持有者支付的利息是可以免稅的。 ?股票支付常見于善意并購，當(dāng)并購雙方的規(guī)模、實力相當(dāng)時，可能性較大。 ?（ 2）主并企業(yè)中、長期的流動性。 ? ? 將股票市場上與目標(biāo)公司經(jīng)營業(yè)務(wù)相似的公司最近平均實際交易價格作為估算目標(biāo)公司價值參照的一種方法。 2．凈資產(chǎn)賬面價值調(diào)整法 ? 凈資產(chǎn)賬面價值調(diào)整法是以目標(biāo)公司凈資產(chǎn)賬面價值為基礎(chǔ)作必要調(diào)整后，確定公司價值的一種方法。 ? 目標(biāo)公司估價取決于并購企業(yè)對其未來收益的大小和時間的預(yù)期。則該并購收益為 6（ 3＋ 1）＝ 2億元。 ?并購費(fèi)用是指并購過程中所發(fā)生的有關(guān)費(fèi)用，如并購過程中所發(fā)生的搜尋、策劃、談判、文本制作、資產(chǎn)評估、法律鑒定、顧問等費(fèi)用。 管理人員，幫助被并購企業(yè)改善管理。 4）負(fù)債籌資的稅收減免 ? 再分配理論 – 再分配理論的核心觀點(diǎn)是，由于公司并購會引起公司利益相關(guān)者之間的利益再分配，并購利益從債權(quán)人手中轉(zhuǎn)到股東身上，或從一般員工手中轉(zhuǎn)到股東及消費(fèi)者身上，所以公司股東會贊成這種對其有利的并購活動。在集中度高的產(chǎn)業(yè)中，大公司之間的競爭變得越來越激烈了，因為關(guān)于價格、產(chǎn)量、產(chǎn)品類型、產(chǎn)品質(zhì)量與服務(wù)等方面的決策所涉及的難度大，層次復(fù)雜，簡單的合謀是不可能的。他們認(rèn)為管理本身所追求的目標(biāo)，就是通過良好的管理使企業(yè)產(chǎn)品的銷售范圍擴(kuò)大，銷售量增加，而且要使這種趨勢不斷增強(qiáng)、延續(xù)不斷。在這個意義上，企業(yè)并購正是股東和管理者之間利益摩擦的一種反映，會造成更高的代理成本。一方面，股東（委托人）與管理者（代理人）在企業(yè)戰(zhàn)略選擇上是有嚴(yán)重的利益沖突的，代理成本是因不能妥善解決這些利益沖突而產(chǎn)生的。目標(biāo)企業(yè)股東收益的增加實際上是財富從并購企業(yè)股東向目標(biāo)企業(yè)股東的簡單轉(zhuǎn)移。成本包括：簽約成本、監(jiān)督和控制成本、激勵成本、剩余損失。他們認(rèn)為收購活動并不必然意味著目標(biāo)企業(yè)的股票在市場上被低估或目標(biāo)企業(yè)可以依靠自身的力量來改善經(jīng)營效率。 ? 形式 2，收購要約會激勵目標(biāo)企業(yè)的管理層自身貫徹更有效的戰(zhàn)略。 – 原因： ? 第一，公司現(xiàn)在的管理層并沒有使公司達(dá)到其潛在可達(dá)到的效率水平； ? 第二，兼并者有內(nèi)幕消息，依據(jù)這種消息，公司股票應(yīng)高于當(dāng)前的市場價； ? 第三，公司的資產(chǎn)價格與其重置成本之間的差異。 – 多元化經(jīng)營理論認(rèn)為，不同的經(jīng)營行業(yè)存在著不同的風(fēng)險，通過多元化經(jīng)營可以有效地降低企業(yè)風(fēng)險，而企業(yè)合并是企業(yè)多元化經(jīng)營的一條捷徑。 （ 2）經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論 –假設(shè)： ? 規(guī)模經(jīng)濟(jì)的存在 ? 優(yōu)勢互補(bǔ)的存在 –戰(zhàn)略： ? 橫向并購 ? 縱向并購 – 經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為，企業(yè)合并，無論是通過達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模，還是有效地利用各個企業(yè)的長處，還是取得相對的壟斷效果，均可以產(chǎn)生協(xié)同經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，使成本降低，利潤增加。 ? 一般而言，以技術(shù)為基礎(chǔ)的知識、智力密集型企業(yè)，進(jìn)行杠桿并購比較困難。 ? 合資加并購 —— 收購方依靠自己的經(jīng)營優(yōu)勢和信譽(yù)，先與其他公司合資形成較大的資本，然后再去并購比自己大的公司。 ⑴并購方的股權(quán)結(jié)構(gòu) ⑵杠桿比率 ⑶每股收益的變化 ⑷股價水平 ⑸股息收益率 ? 承擔(dān)債務(wù)式并購 – 在被并購企業(yè)資不抵債或資產(chǎn)債務(wù)相等的情況下，并購方以承擔(dān)被并購方全部或部分債務(wù)為條件，取得被并購方的資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)。 – 棄寶護(hù)身 —— 在知悉進(jìn)攻型公司意圖并購目標(biāo)公司是為了獲取某一重要信息和資源，而目標(biāo)公司又缺乏與之抗衡的實力時，目標(biāo)公司主動讓出這種信息和資源，以避免對方并購。 ?缺點(diǎn) :(1)無法從目標(biāo)公司獲取其內(nèi)部實際運(yùn)營、財務(wù)狀況等重要資料，給公司估價帶來困難 。(2) 并購企業(yè)能 獲得目標(biāo)公司更多的資料 。 三、 并購的類型