【正文】 方法四：股東價(jià)值分析法 （現(xiàn)金流折現(xiàn)法， DCF） 方法五：市場價(jià)值法 （市盈率模型， P/E) 方法六：可比公司法 價(jià)值評估方法 方法一：成本法 成本法又稱為會計(jì)評價(jià)法、資產(chǎn)法，適用于公司清算和非盈利事業(yè)等機(jī)構(gòu)。 ? 購并顧問邁克 .馬丁的實(shí)證模型： 公司購并價(jià)＝－ 134＋ 目標(biāo)公司銷售收入凈額 附：美國基本估價(jià)法適用的產(chǎn)業(yè)、基準(zhǔn)和乘數(shù) 工業(yè)設(shè)備業(yè) 年稅后凈利 10倍 電子工業(yè) 年稅后凈利 10倍 電腦軟件業(yè) 年?duì)I業(yè)額 110％ 塑膠業(yè) 年?duì)I業(yè)額 70％ 方法四：股東價(jià)值分析法 （ 雷珀波特模型） ? 美國西北大學(xué) Alfred Rappaport創(chuàng)立，用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法確定最高可接受的并購價(jià)格。 在運(yùn)用該乘數(shù)指標(biāo)時(shí)不能絕對化，更應(yīng)考慮公司的業(yè)務(wù)增長潛力及投資風(fēng)險(xiǎn)。 國內(nèi) MBO的融資手段多為管理者自籌資金或私募投資，資金來源模糊不清。波特， 《 哈佛商業(yè)評論 》 ， 1987 著名咨詢公司對并購成功的統(tǒng)計(jì) 42%成功 達(dá)到預(yù)期目標(biāo) 115 巨型并購 199899 Kearney 34%成功 57%成功 超出行業(yè)平均收益 130 140 5億美元 1980年代 1990年代 Mercer 61%失敗， 23%成功 收回資本成本 116 《 財(cái)富 》 500強(qiáng) 《 金融時(shí)報(bào) 》250強(qiáng) 1998年前 McKinsey 17%大量回報(bào)， 33%少量回報(bào)， 20%損害股東利益 收回資本成本 150 5億美元 199095 McKinsey 樣本量 選取標(biāo)準(zhǔn) 起迄時(shí)間 結(jié)論 度量標(biāo)準(zhǔn) 樣本描述 研究者 并購價(jià)值的研究 1. 并購 是否創(chuàng)造價(jià)值？ 2. 并購 為誰創(chuàng)造價(jià)值？ 3. 并購 如何創(chuàng)造價(jià)值？ 并購價(jià)值的研究歷史 ? 196070年代 – 研究重點(diǎn)：是否創(chuàng)造價(jià)值以及為誰創(chuàng)造價(jià)值。 并購后的整合 ? 1，注重人員的管理 – 派出、內(nèi)部選拔或招聘得力的主管人員 – 積極制定各項(xiàng)穩(wěn)定人才的政策 – 加強(qiáng)與員工的溝通，消除其戒備心理和不滿情緒 ? 2，及時(shí)組織經(jīng)營活動，盡快發(fā)揮并購效益 – 穩(wěn)住企業(yè)各利益相關(guān)主體 – 重組和處置相關(guān)資產(chǎn) – 調(diào)整組織機(jī)構(gòu)，提高工作效率 – 提供必要的財(cái)務(wù)、技術(shù)、營銷支持 ? 3，注重文化導(dǎo)入 – 文化導(dǎo)入和制度引入 ? 4，作業(yè)整合 – 產(chǎn)供銷各環(huán)節(jié)上協(xié)同一致 。 并購價(jià)值與并購整合 通過并購進(jìn)入新的工業(yè)部門的 50%以上的企業(yè)、進(jìn)入全新經(jīng)營領(lǐng)域的 60%的企業(yè)和進(jìn)入完全無關(guān)經(jīng)營領(lǐng)域的 74%的企業(yè)的并購，最終以失敗告終。 當(dāng)前我國企業(yè) MBO中的難點(diǎn) 1. 法律問題 2. 道德問題 3. 價(jià)格問題 4. 融資問題 5. 整合問題 控股公司 SPC 目標(biāo)公司 股 權(quán) MBO的中外對比 國內(nèi)的 MBO通常被視為產(chǎn)權(quán)明晰和所有者明晰的模式，甚至視為對經(jīng)營者或管理者的激勵機(jī)制。 ? 選擇合適的市場比率 企業(yè)總值 /EBITDA 即 EV/EBITDA 市盈率 價(jià)格 /收入 價(jià)格 /帳面值 ? 息前稅前利潤 EBIT EBIT=稅前利潤 +財(cái)務(wù)費(fèi)用 ? 息稅折舊攤銷前利潤 EBITDA EBITDA=稅前利潤 +財(cái)務(wù)費(fèi)用 +折舊與攤銷 也稱營業(yè)現(xiàn)金流量 EV/EBITDA的說明 ? 國外對公司價(jià)值的通用定義 公司價(jià)值 =股東權(quán)益價(jià)值（全面攤薄股價(jià) 配股權(quán)收益） +直接債務(wù) +少數(shù)股東權(quán)益 +直接優(yōu)先股 +所有可轉(zhuǎn)換債券 在未合并報(bào)表子公司的投資 現(xiàn)金 ? 對于上市公司或擬上市公司而言： 該值越高，表明市場投資者對公司認(rèn)可程度高，公司市場形象好； 但一般首發(fā)股公司的 EV/EBITDA相對同類公司會有折扣。 收購價(jià)格小于或等于股票價(jià)值時(shí)，并購可行。 – 未來投資機(jī)會的評估值來源于損益表。 ? 稅務(wù)管理問題是現(xiàn)金收購的一個(gè)重要問題 ， 實(shí)際操作中有兩個(gè)重要因素會影響到現(xiàn)金收購方式的出價(jià)： – 目標(biāo)公司所在地管轄股票的銷售收益的所得稅法； – 目標(biāo)公司股東擁有股份的平均成本 。 – 能提高獲得壟斷利潤的可能性 。 ? 委托書收購一般不轉(zhuǎn)移股份的所有權(quán)。 中小企業(yè)到海外上市的取決條件 ? 企業(yè)是否急需資金及取得上市地位； ? 是否有意吸引國外專業(yè)人才加盟； ? 公司是否增長快速需要不斷從二級市場配股集資； ? 是否希望盡快實(shí)施股權(quán)計(jì)劃以吸引人才； ? 是否有意引進(jìn)國際知名戰(zhàn)略投資者或風(fēng)險(xiǎn)投資基金 。 ? 有助于中國企業(yè)走向國際 。 股票發(fā)行與上市條件 業(yè)務(wù)條件 經(jīng)營效果 管理?xiàng)l件 ?符合國家產(chǎn)業(yè)政策 ?主營業(yè)務(wù)清晰，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)完整 ?減少關(guān)聯(lián)交易和避免同業(yè)競爭 ?建立規(guī)范的新三會 ?人、財(cái)、物、機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)五分開 ?董事會秘書、證券事務(wù)代表和獨(dú) 立董事 ?持續(xù)經(jīng)營滿三年，有利潤 ?預(yù)計(jì)發(fā)行新股后當(dāng)年的凈資產(chǎn)收 益率不低于同期銀行存款利率 借殼上市 借殼上市 是指母公司借用其子公司的上市資格 ， 用認(rèn)購配股的方式或者出售資產(chǎn)的方式 ， 將母公司的其他資產(chǎn)注入到已上市的子公司中去 ， 以使母公司的資產(chǎn)達(dá)到間接上市的目的 。到文革結(jié)束的 1976年，個(gè)人經(jīng)營性財(cái)產(chǎn)全部滅絕。 ? 世界各國的國有化大多都是在二戰(zhàn)之后、 1980年之前達(dá)到最高峰的。 英國的反復(fù) 其他國家的 “ 國營化 ” 與 “ 私有化 ” ? 蘇聯(lián)： 1930年 1月蘇聯(lián)只有 21%的農(nóng)民家庭被集體化，到 1938年時(shí) 94%的農(nóng)民被集體化。 ? 1945年開始，工黨政府推動了第一次國有化高潮，包括英格蘭銀行、民用航空、煤炭、鐵路、電力、天然氣、鋼鐵、郵政、城市交通、電話電報(bào)、供水、石油等部門。 6，風(fēng)險(xiǎn)投資退出存在著法律障礙。 是指被投資企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者或管理者購回或贖回風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在企業(yè)中的股權(quán) 。 ? 投資后的管理是衡量一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司在業(yè)界聲譽(yù)的重要標(biāo)志之一 。 風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作的三個(gè)主體和四個(gè)階段 融資 投資 管理增值 退出 風(fēng)險(xiǎn)資本提供者 風(fēng)險(xiǎn)投資公司 創(chuàng)業(yè)企業(yè) 融資 來源分為四大類 ： 富有的個(gè)人及家庭 養(yǎng)老金、保險(xiǎn)金、捐贈基金等非銀行金融機(jī)構(gòu) 大公司、大金融集團(tuán) 中央及地方政府財(cái)政預(yù)算，政府科技發(fā)展基金 投資 ? 風(fēng)險(xiǎn)投資一般是以貨幣資本轉(zhuǎn)換為權(quán)益資本 。 ? ③ 公司制 公司制風(fēng)險(xiǎn)投資組織是具有獨(dú)立主體資格的法人組織 ， 投資者作為該公司的股東 ， 風(fēng)險(xiǎn)投資家作為公司的管理者 。 3．美國的風(fēng)險(xiǎn)投資主要投資在高科技領(lǐng)域。 廣義資本運(yùn)營 增量