【正文】 2005年4月底以這個(gè)數(shù)據(jù)計(jì)算的靜態(tài)市盈率為19倍；，3年里業(yè)績?cè)鲩L了74%，所以，現(xiàn)在的靜態(tài)市盈率也降到20倍。首次跌破發(fā)行價(jià)的是中國太保，該股的發(fā)行價(jià)為30元，上周五最低價(jià)竟然跌破18元，發(fā)行價(jià)也會(huì)深度套牢，的確讓人很無奈。換手率接近3年前最近的“十連陰”很可怕，但成交量非常低，以前周上海股市為例，平均日成交額為445億元，上周上升到606億元。＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝＝道氏理論和技術(shù)分析格雷厄姆認(rèn)為，道氏的理論揭示了一些牛市和熊市的周期判斷特征，他認(rèn)為在以前的“古典”理念中，一個(gè)“精明投資者”，就是在牛市買進(jìn)，在熊市賣出的人。因此，2007年順利逃頂?shù)木魍顿Y者，應(yīng)該在以后不會(huì)這么好運(yùn)了。在一個(gè)轉(zhuǎn)變和多變的時(shí)代，投資者的投資目標(biāo)一定要準(zhǔn)備應(yīng)付各種情況。如果他和巴菲特的判斷是正確的，那么顯然中國此次巨額的財(cái)政赤字必然削弱人民幣的購買能力，并且在未來某個(gè)時(shí)刻導(dǎo)致比較大的通貨膨脹。這些原則，特別是最后第四點(diǎn)，已經(jīng)超出1934年的認(rèn)識(shí)了，當(dāng)時(shí)的格雷厄姆只愿意給予公司凈營運(yùn)資金的7折，或者最高PE不超過10倍。但總體上，他認(rèn)可這樣分散定期的投資計(jì)劃。他列舉了寡婦和富裕醫(yī)生在投資風(fēng)格上的差異。從這些大師的回憶錄看，價(jià)值投資者更能比投機(jī)者感受到市場(chǎng)的扭曲情況，就像巴菲特所說的：打了一圈牌，就大概知道誰是凱子。投資者對(duì)這些公司熱情越高，股價(jià)相對(duì)于收益上升越快，作為一個(gè)投資對(duì)象，它的風(fēng)險(xiǎn)也就越大。投資者如果在1964年聽從格雷厄姆的勸告，那隨后的這些年，將徹底折磨投資者的信念。他統(tǒng)計(jì)了19391959年的全球200只最優(yōu)秀企業(yè)股票，每五年變換一次選擇。他解釋說，之所以出現(xiàn)這樣的原因，是因?yàn)槭袌?chǎng)總是將企業(yè)經(jīng)營的普通起伏，夸張成較大的興衰。這一點(diǎn)和2007年那些不斷調(diào)高公司業(yè)績?cè)鏊俚姆治鰩?，何其相似。從這些線索來看，格雷厄姆已經(jīng)從1934年的《證券分析》第一版中走出來了，那個(gè)時(shí)候他認(rèn)為股票的估值只能取決于公司的可辨認(rèn)資產(chǎn)價(jià)值（主要是流動(dòng)資產(chǎn)價(jià)值）。面臨：長期投資賬面價(jià)值損失、商譽(yù)大幅減值、產(chǎn)品和信任危機(jī)等問題。（三）《聰明的投資者》——格雷厄姆著格雷厄姆估值簡易模型格雷厄姆經(jīng)過長期的實(shí)踐（差不多四十年），得出一個(gè)對(duì)于市場(chǎng)或者是成長股的估值簡易模型。顯然，市場(chǎng)未來10年業(yè)績0增長的可能性很小，所以。格雷厄姆論價(jià)值投機(jī)格雷厄姆在那個(gè)年代能提出價(jià)值投機(jī)的概念，是有眼光的。而且，他認(rèn)為，正是由于有很多聰明而又經(jīng)驗(yàn)豐富的人同時(shí)在市場(chǎng)競爭并企圖取得勝利，結(jié)果他們所有的技術(shù)和智力相互中和或抵消，事實(shí)上的經(jīng)驗(yàn)、信息充分的結(jié)論反而顯得無用，甚至不如拋硬幣來決定。但股價(jià)上漲更多，上漲至1963年的73美元，共計(jì)上漲221倍。格雷厄姆認(rèn)為該公司在1947年以前獲得了高速的增長，但到1947年公司經(jīng)營情況已經(jīng)趨于一般化，公司股東沉醉于過去的優(yōu)秀業(yè)績歷史，被表面化的銷售收入增長所蒙蔽。他指出，我大膽地將成功投資的秘密精煉成四個(gè)字的座右銘：“安全邊際”。另外，安全邊際的運(yùn)用，包含較大的藝術(shù)性，這也是價(jià)值投資知易行難的關(guān)鍵。他的意思是，投資者往往在整體經(jīng)濟(jì)或市場(chǎng)向好的時(shí)候，買入那些只是隨著大勢(shì)而經(jīng)營優(yōu)良的企業(yè)股票，這樣的風(fēng)險(xiǎn)是最大的，因?yàn)橐坏┐髣?shì)不好，這些很多企業(yè)馬上就陷入經(jīng)營困境。因此，他認(rèn)為，區(qū)別投資還是投機(jī)的重要標(biāo)準(zhǔn)，就是是否堅(jiān)持了一個(gè)真正的安全邊際，而且安全邊際可以由數(shù)據(jù)、有說服力的推理和很多實(shí)際經(jīng)驗(yàn)得到證明。第二、獲得收益的投資操作，不應(yīng)基于信心，而是基于算術(shù)。 第四章 學(xué)習(xí)賺錢當(dāng)你不知道該做什么才不會(huì)虧錢時(shí)，你開始學(xué)習(xí)該做什么才能賺錢一個(gè)人判斷正確時(shí)，他會(huì)因?yàn)樽约汉苷_，希望得到所有該他得到的東西。賺大錢不是靠個(gè)股價(jià)起伏，而是靠主要波動(dòng)，不考解盤，而是靠評(píng)估整個(gè)市場(chǎng)和市場(chǎng)趨勢(shì)。在第一筆交易后，除非出現(xiàn)利潤，否則別做第二筆。一只股票首次突破100,200,300時(shí)，股價(jià)不會(huì)在整數(shù)關(guān)卡停住，而是會(huì)再上漲一大段。任何事情開始錯(cuò)誤，都不會(huì)有利潤。廣告的魅力！ 第十二章 失敗原因股市不會(huì)為你的皮大衣付錢一般投機(jī)者的毛病，貪婪，恐懼和希望。凡是想叫股市替他付錢的人，且堅(jiān)持這種決心的話，會(huì)把所有的錢虧掉。最后，嘗試戰(zhàn)勝了貪婪和希望！用6周的時(shí)間等待股票從90上漲，突破100元大關(guān)！破產(chǎn)后從利用自己的人那里得到一次500股的機(jī)會(huì)！開始正確很重要，不管你從事哪一種行業(yè)！這種游戲沒有改變，人性也一樣沒有改變！你不必發(fā)誓永遠(yuǎn)效忠多方或空方，你唯一要關(guān)心的是要正確。觀察會(huì)讓你得到最好的名牌你可以傳承知識(shí)，但是你不能傳承你的經(jīng)驗(yàn)。在某一段時(shí)間里，市場(chǎng)不見得會(huì)證明我錯(cuò)誤，只有漲勢(shì)或跌勢(shì)的特征，能夠替我判斷我的部位正確或錯(cuò)誤。歷史總是一再重復(fù)！要無憂無懼和很有耐心并不困難。賺大錢要靠光明正大的方法來賺，而不是靠著混來欺騙！因?yàn)槲义e(cuò)了，錯(cuò)誤總會(huì)讓我虧錢！事后為投機(jī)驗(yàn)尸是浪費(fèi)時(shí)間，對(duì)你毫無幫助！意外事故和無法預(yù)測(cè)的事情也是投機(jī)中的風(fēng)險(xiǎn)。只要我一直擔(dān)心，我永遠(yuǎn)無法得到什么有點(diǎn)用處的成就，同樣清楚的是，只要我欠錢，我就一直會(huì)擔(dān)心。已經(jīng)喪失了自我！賣掉讓你虧損的交易，保留已有利潤的操作。為了爭取優(yōu)越而操作，必須成為一種直覺。在狹幅波動(dòng)的市場(chǎng)，價(jià)格的起伏微不足道，但是狹幅盤旋的時(shí)候，預(yù)測(cè)下一個(gè)大波動(dòng)時(shí)往上還是往下毫無意義。在上升或下降中都逐步加碼。2000,2000,2000，等待回落，上漲，4000，買入，賣出1000測(cè)試。產(chǎn)業(yè)報(bào)告，鐵路盈余，財(cái)務(wù)，商務(wù)統(tǒng)計(jì)。股市永遠(yuǎn)是對(duì)的，錯(cuò)誤的結(jié)果只表明交易者還沒有學(xué)到足夠的可以判斷股市的內(nèi)容。也即是投資者投資的出發(fā)點(diǎn)，應(yīng)該是抱著商業(yè)運(yùn)營伙伴的態(tài)度進(jìn)行投資。因此港股大多數(shù)企業(yè)資產(chǎn)都存在重估，而國內(nèi)會(huì)計(jì)上要苛刻一些，很多都是低于重置成本很多的。他又認(rèn)為，投資者為高質(zhì)量的股票支付太高價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)，并不是主要面臨的風(fēng)險(xiǎn)。第四，安全邊際只有在少數(shù)時(shí)期才能感覺到，大多數(shù)時(shí)期，安全邊際并不實(shí)際存在。他認(rèn)為，現(xiàn)金分紅能使得投資者獲取更多的股票份額，這比公司增發(fā)配股的做法對(duì)投資者有利的多。同樣，巴菲特也因?yàn)閮r(jià)格錯(cuò)過了沃爾瑪，以至于他后來仍然在30多年后重新買入了沃爾瑪和它的分支部分股權(quán)。已經(jīng)上漲至1947年的3美元，共計(jì)上漲10倍。因此，普通股的價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值既不會(huì)因經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)收益下降而下降，也不會(huì)因經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)收益提高而提高。至少過往10年分過紅利。這個(gè)簡易模型實(shí)用性我持懷疑態(tài)度，因?yàn)轭A(yù)測(cè)都普遍容易受到個(gè)人主觀影響，而且市盈率在很多公司估值上也是不適用的。等等，莫不如此。1股票估值時(shí)，應(yīng)注意不應(yīng)以企業(yè)非正常情況下的收益為預(yù)測(cè)基礎(chǔ)格雷厄姆指出，將企業(yè)非正常情況下的經(jīng)營業(yè)績作為預(yù)測(cè)基礎(chǔ)，是不合適的，其中包括出售固定資產(chǎn)或者證券、資產(chǎn)的溢價(jià)或貶值、應(yīng)收賬款賬面價(jià)值的短期損失等。他認(rèn)為，普通股股票的價(jià)格取決于兩個(gè)因素：一個(gè)是對(duì)未來業(yè)績的預(yù)測(cè)，第二是“資本化率”多少。而每個(gè)分析者試圖追求每個(gè)領(lǐng)域上最大的“數(shù)學(xué)化”和“科學(xué)化”，將降低自己結(jié)論的準(zhǔn)確性。兩者，都是不客觀的情緒影響。另一方面，是市場(chǎng)對(duì)這些大公司的關(guān)注使得反應(yīng)更加敏感。錯(cuò)就錯(cuò)在投資者短期內(nèi)對(duì)公司的期望太高，投機(jī)太盛，以至于后面到70年代末期，漂亮50公司股價(jià)普遍暴跌了70%。因?yàn)?，他們大多?shù)規(guī)模已經(jīng)很大，增速不可能永遠(yuǎn)維持。格雷厄姆批評(píng)所謂“熱門成長股”的投機(jī)和后續(xù)“漂亮50”的覆滅格雷厄姆在1963年和64年就提醒投資者應(yīng)高度警惕市場(chǎng)對(duì)所謂熱門成長股的投機(jī)行為，實(shí)際上1969年巴菲特也都感受到價(jià)值投機(jī)的高風(fēng)險(xiǎn)從而堅(jiān)決遣散了成立10多年的幾個(gè)基金?？傊Y金管理和安全邊際原則表面上看似乎有一定沖突，但實(shí)際上是有邏輯的必然聯(lián)系：即所謂安全邊際并不是一個(gè)確定的價(jià)格，而是一個(gè)變化的區(qū)間。其中有人統(tǒng)計(jì)了美國股市長期收益率問題，總計(jì)23個(gè)10年期，第一個(gè)截止1929年，最后一個(gè)截止1952年，每一個(gè)5年投資期結(jié)束后，按照此投資計(jì)劃都沒有虧損，%。每個(gè)公司應(yīng)該具有一個(gè)長期的連續(xù)的紅利支付記錄。這和中國股市的歷史，也是比較吻合的。因此，在10月大跌后，A股的確有一些吸引力，但并不是很大，因?yàn)?9年業(yè)績可能會(huì)繼續(xù)下滑，企業(yè)現(xiàn)金分紅可能難以保證。就我國而言，近20年不到的股市，必然導(dǎo)致較大的波動(dòng)性，但隨著投資者的成熟，這樣的波動(dòng)會(huì)降低一些。2006年上海股市成交額上了百億臺(tái)階，到2006年底上了500億元臺(tái)階，現(xiàn)在成交量回到一年半前的水平，其換手率和歷史底部的情況比較接近。一批可轉(zhuǎn)債已跌至面值附近，如南山轉(zhuǎn)債跌至101元，而到期公司贖回價(jià)為105元；106元的唐鋼轉(zhuǎn)債，贖回價(jià)為110元……就是說，以這個(gè)價(jià)格買入可轉(zhuǎn)債已經(jīng)可以鎖定風(fēng)險(xiǎn)，基本可以保證本金不會(huì)發(fā)生虧損?！捌瓢l(fā)”股票增多2005年底部的時(shí)候，股價(jià)結(jié)構(gòu)還有個(gè)特征是：“破發(fā)”現(xiàn)象嚴(yán)重。目前市場(chǎng)是不是底部大家看法不一，不過，如果將現(xiàn)在很多市場(chǎng)特征與2005年的底部相比較，就會(huì)發(fā)現(xiàn)有很多相似之處?！庇浾邚谋本准易C券機(jī)構(gòu)了解到，雖然薪水大幅下降，但公司尚未主動(dòng)裁員，離職者都是因?yàn)樯娌幌氯プ约恨o職的?！便y河證券的一位負(fù)責(zé)人自嘲地告訴記者，今年行情不好，雖然目前大券商的員工沒有像小券商的員工離職率那么高，但薪酬相比去年都下降不少，大部分員工拿到手的薪水減了一半都多。另外也告訴我們，券商倒閉的時(shí)候，換手率低迷的時(shí)候，　就是大底部緩慢鑄就的時(shí)候，且看下面的新聞?wù)涥P(guān)于2008年6月份的情況。叫做“資本家”則又回到了馬克思派的剩余價(jià)值剝削體的道路上去了。（筆者注：這個(gè)意思，就是鼓勵(lì)投資者最終成為這個(gè)企業(yè)的大股東，獲得董事會(huì)的席位，然后將合乎這個(gè)企業(yè)健康成長的智慧融入重要的戰(zhàn)略決策上來。這也提醒一點(diǎn)，所謂的逆向投資者不應(yīng)該將違背大眾的觀念作為自己正確的理由?！薄６ㄘ浥蛎泴?dǎo)致持有現(xiàn)金或現(xiàn)金等價(jià)物（例如債券）實(shí)際虧損嚴(yán)重，而資金不得不涌入股市購買普通股避險(xiǎn)。實(shí)際上格雷厄姆并沒有對(duì)所謂價(jià)值投資充滿了神圣感，他很清醒的認(rèn)為：“從崇高到荒謬只有一步之遙，而普通股投資和普通股投機(jī)也只有一步之遙。種豆只能得到豆?！笨磥恚瑢?duì)于此的認(rèn)識(shí)，和2008年的巴菲特說法是一致的。調(diào)查，然后投資。阿門）對(duì)于理性投資，精神態(tài)度比技巧更重要。其中前者是投資策略描述，后者是具體技術(shù)實(shí)現(xiàn)。其中，科明漢姆將技術(shù)分析劃入了投資模式的一種：技術(shù)投資派。投資者必需著眼于價(jià)格水平與潛在或核心價(jià)值的相互關(guān)系而不是市場(chǎng)上正在做什么或?qū)⒁鍪裁吹淖兓?1 投資方式中的一個(gè)基本原則一個(gè)正確的概括必需始終將價(jià)格考慮進(jìn)去 12 在投資上處于根本地位的是分紅和市場(chǎng)價(jià)它們是外部股東收回投資的唯一具體的方式誠然收益、經(jīng)濟(jì)強(qiáng)大及資產(chǎn)增加這些因素對(duì)他們也很重要但這些只有在立即或最終影響他們的分紅和市場(chǎng)價(jià)時(shí)才顯得那么重要 13 在正常條件下為投資而購買的一般普通股其安全邊際在于大大高于現(xiàn)行債券利率的期望獲利能力 14 獲取收益所進(jìn)行的操作不應(yīng)基于信心而應(yīng)基于算術(shù) 15 由股市造成的錯(cuò)誤遲早都會(huì)由股市自身來糾正市場(chǎng)不可能對(duì)明顯的錯(cuò)誤長久的視而不見一旦這種錯(cuò)誤得到糾正之時(shí)就是有眼光的投資者獲利之時(shí) 16 投資者的注意力不要放在行情機(jī)上而要放在股權(quán)證明背后的企業(yè)身上。格雷厄姆不僅是沃倫?巴菲特就讀哥倫比亞大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院的研究生導(dǎo)師而且被巴菲特膜拜為其一生的“精神導(dǎo)師”“血管里流淌的血液80%來自于格雷厄姆”。其它的信號(hào)包括，最近的季度財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，負(fù)債升高，存貨增速是銷量的兩倍，公司最大分公司50%的產(chǎn)品賣給一個(gè)主要顧客，并且這個(gè)主要顧客自己的銷量也在下降。另外的一些信號(hào)包括：1，公司連續(xù)兩年失去市場(chǎng)份額并且雇傭另外一家廣告代理商；2，公司沒有開發(fā)新產(chǎn)品，開始縮減研發(fā)經(jīng)費(fèi)，并且公司開始滿足現(xiàn)狀，不求進(jìn)?。?，公司新增加了兩個(gè)與業(yè)務(wù)無關(guān)的項(xiàng)目，同時(shí)公司聲稱其在領(lǐng)導(dǎo)科技發(fā)展的潮流中努力進(jìn)一步找尋可以獲得的東西；4，公司在收購上花費(fèi)了太多的資金，以至于它的資產(chǎn)負(fù)債表惡化，由無負(fù)債和大量的現(xiàn)金轉(zhuǎn)為大量的負(fù)債和無現(xiàn)金，即使公司股價(jià)大幅下跌，公司也無剩余資金回購股票。如果你恰好購買了某一家有線電視行業(yè)公司的股票，你可能已經(jīng)看到許多收益暴漲的過程：首先是由于農(nóng)村安裝有線電視所帶來的收益增長；第二是由于收費(fèi)服務(wù)的興起，例如HBO、Cinemax、迪斯尼等收費(fèi)頻道的興起；第三是因?yàn)槌鞘邪惭b有線電視；第四是由于家庭購物網(wǎng)絡(luò)之類節(jié)目獲得的版稅收入；而最近的收益則來自于廣告收入，而且這項(xiàng)收入的潛力非常大。我不喜歡選擇技術(shù)類股票的一個(gè)原因是，當(dāng)你向一項(xiàng)令人興奮的新技術(shù)投資時(shí)，可能另一項(xiàng)更新的、令人更加興奮的技術(shù)馬上就要在另一間實(shí)驗(yàn)室里研制成功。人們可能會(huì)判斷出市場(chǎng)上股票短時(shí)間的波動(dòng)情況，但從長期看股票的波動(dòng)情況還是取決于公司的收益。十一，高科技產(chǎn)品的用戶十二，公司的職員購買它十三，公司在回購自己的股票：與回購股票相反的做法是增發(fā)新股。后來又將業(yè)務(wù)范圍擴(kuò)大到銷售適合飯店用的油脂收集器上。這種景象并不讓你感到興奮，直到你計(jì)算出可以每股低于20美元的價(jià)格購買Alico股票，并且10年后僅這塊土地本身的價(jià)值就值每股200多美元。轉(zhuǎn)型困境型公司是那種已經(jīng)受到沉重打擊衰退了的企業(yè)，并且?guī)缀跻凑铡镀飘a(chǎn)法》第11章條款的規(guī)定申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。諸如可口可樂、寶潔這樣的公司就是大笨象公司，這些擁有數(shù)十億美元資產(chǎn)的巨型公司的增長速度比穩(wěn)定緩慢增長型公司還是要快些。富達(dá)公司不是一家上市公司，但Dreyfus如何？1977年這家公司的股票為40美分，到了1986年其股價(jià)接近40美元，9年時(shí)間漲了100倍，并且上漲所經(jīng)歷的時(shí)間大部分是在市場(chǎng)衰退的時(shí)候。股票投資是一門藝術(shù)，而不是一門科學(xué)，因此一個(gè)受過嚴(yán)格量化教育的人在投資時(shí)往往會(huì)有更大的不利?！案綆找娴墓尽笔侵竿ㄟ^使用因特網(wǎng)而消減了成本，簡化了作業(yè)，并且更加賺錢的公司。同樣的情況可能也會(huì)出現(xiàn)在網(wǎng)絡(luò)業(yè)。他們選擇房子時(shí)往往要用幾個(gè)月的時(shí)間，而選擇股票只用幾分鐘。那時(shí)的道瓊斯指數(shù)非常低迷，沮喪的投資者必須不斷提醒自己說不可能永遠(yuǎn)存在熊市行情，而那些有耐