【正文】 ... 1 核心競爭力 ................................................ 2 公司近期重大事件 .......................................... 2 公司經(jīng)營能力分析 .......................................... 3 二、估值分析 ........................................................ 3 （一）驊威股份現(xiàn)狀及預測 ........................................ 3 驊威股份現(xiàn)狀 .............................................. 3 預測要點 .................................................. 4 預測數(shù)據(jù) .................................................. 6 （二）自由現(xiàn)金流模型 ............................................ 9 加權(quán)平均資本成本分析與預測 ................................ 9 估值計算 ................................................. 12 （二）相對估值法 ............................................... 12 市盈率法 ................................................. 13 市凈率法 ................................................. 13 1 一、 目標公司介紹 （一） 公司概述 驊威科技股份有限公司成立于 1997 年，位于汕頭市澄海區(qū)，注冊資本 14080萬元人民幣，所屬行業(yè)為輕工制造業(yè) — 家用輕工業(yè)，于 2020 年在中國深圳證券交易所上市，上市基本情況見表 1。 公司致力于自主創(chuàng)新和研發(fā)能力提升，在光機電一體化領(lǐng)域具有領(lǐng)先優(yōu)勢。 美其林和公司現(xiàn)有主業(yè)非?；パa，公司有好的產(chǎn)品，需要一個好的渠道來推廣。 5 業(yè)績符合預期，高反應長期成長的信心。 公司以優(yōu)質(zhì)網(wǎng)絡(luò)文學 IP 為切入點，介入游戲影視領(lǐng)域，可充分利用龐大的作家粉絲基礎(chǔ)、文學作品完善的世界觀構(gòu)架及高版權(quán)性價比，具備高成功率、公司目前聯(lián)合第三方進行游戲制作，及第一波網(wǎng)絡(luò)渠道資源進行運營推廣。 6 順利整合第一波，系統(tǒng)全面牽手多美。 驊威股份的加權(quán)平均資本成本為： WACC = REWE = RE 100% = RE 即， 驊威股份的加權(quán)平均資本成本就是它的權(quán)益資本成本。 另一方面， 2020 年大半年大盤都在 2200 到 2400 點之間震蕩，未來大盤的走勢實在難以預測，但 鑒于股市已在此區(qū)間調(diào)整了 2 年左右時間，以及 IPO 重啟進程的推進，我們預計未來 3 年市場收益率至少應當穩(wěn)定在當前水準，因此我們預測市場將用 3 年時間將收益率小幅提升至 9%，其后將保持穩(wěn)定。因此，比較以上兩種結(jié)果，我們應該更傾向于 利用 市凈率法 估計的每股價值，即 元。 （二） 相對估值法 在深圳證券交易所上市的玩具制造和銷售類的公司共有 9 家，根據(jù)驊威股份的公司規(guī)模、主要產(chǎn)品和股權(quán)資本結(jié)構(gòu)，我們選取與之類似的 5 家上市公司與其進行對比和相對估值：江蘇國泰、焦點科技、高樂股份、天虹商場和星輝車模。 將以上數(shù)據(jù)帶入 CAPM 模型可以得出驊威股份的權(quán)益資本成本，其結(jié)果如下表所示： 11 表 7 驊威股份權(quán)益資本成本 年份 統(tǒng)計指標 2020 2020 2020 2020 權(quán)益資本成本 % % % % 以上結(jié)果也就分別是驊威股份 2020 年到 2020 年的加權(quán)平均資本成本。另外公司與日本多美達成了全面深度的戰(zhàn)略合作協(xié)議，就雙方選定的玩具策劃及原廠動漫、游戲項目國際化的協(xié)助，相互有效利用各自的權(quán)利、專有技術(shù)和經(jīng)驗等進行業(yè)務合作。第一波的第三款明新手游《莽荒紀》僅前期在 Android 平臺上流水已過千萬，自 2 月 17 日登陸 IOS APP 以來深受作家粉絲及玩家支持，在蘋果官方對 ID 限制、短期內(nèi)無法使用積分墻沖榜下，第一波網(wǎng)絡(luò)游戲持續(xù)取得雙平臺優(yōu)質(zhì)的成績，持續(xù)驗證了 “ 優(yōu)質(zhì) IP+粉絲 +優(yōu)質(zhì)作品 ”新營銷模式的可行性：即優(yōu)質(zhì) IP 課在前期粉絲效應下以較低成本實現(xiàn)快速推廣，中期通過平臺聯(lián)運突破流水瓶頸，并持續(xù)通過影視劇動漫其他形式實現(xiàn)優(yōu)質(zhì) IP最充分變現(xiàn)。 4 月 26 日，驊威股份公布一季度報，公司 13 月實現(xiàn)收入 億元，同比增長 %；實現(xiàn)歸屬母公司的凈利潤 萬元，同比增長 %。 公司經(jīng)營能力分析 廣東驊威玩具工藝股份有限公司 的 營業(yè)收入主要來源于文教體育用品制造業(yè)，其主要消費群體在國外，營業(yè)收入增長目前主要依賴于出口以及國外的經(jīng)濟狀況和貿(mào)易政策。 近幾年通過投資拍攝《蛋神奇蹤》 、《音樂奇?zhèn)b》、《天元斗士》等動漫片、帶動相關(guān)衍生產(chǎn)品的銷售，積累了相關(guān)經(jīng)驗，為進一步發(fā)展動漫文化奠定基礎(chǔ)。其中，智能玩具的研發(fā)技術(shù)優(yōu)勢明顯，在行業(yè)內(nèi)具有很高的知名度。 表 1 驊威股份上市基本信息表 公司名稱 驊威科技股份有限公司 英文名稱 Huawei Technology Co.,Ltd. 上市地點 深圳證券交易所 證券類別 中小企業(yè)板 上市時間 2020/11/17 證券代碼 002502 行業(yè)類別 輕工制造 — 家用輕工 公司早期主要從事塑膠玩具、智能模型、工藝禮品等的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，現(xiàn)主要致力于動漫影片的創(chuàng)作、推廣和相關(guān)衍生產(chǎn)品和各類玩具產(chǎn)品的設(shè)計研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司是國家級高新技術(shù)企業(yè)、國家火炬計劃汕頭澄海智能玩具創(chuàng)意設(shè)計與制造產(chǎn)業(yè)基地骨干企業(yè)，擁有廣東省省級企業(yè)技術(shù)中心，廣東智能電動玩具工程技術(shù)研究開發(fā)中心兩個省級科研機構(gòu)，與廣東工業(yè)大學、韓山師范學院建立了產(chǎn)學研合作基地。其重點打造的動漫游戲即將上線，將會有一批高利潤的玩具推出，這些產(chǎn)品主要占據(jù)高端市場，當然希望自己的渠道來銷售。 公司 2020 年業(yè)績下滑主要系海外出口需求影響所致，符合公司此前的業(yè)績預告，我們認為隨著海外市場的回暖，玩具業(yè)務有望保持平穩(wěn)態(tài)勢，而公司長期轉(zhuǎn)型布局及業(yè)務結(jié)構(gòu)的改善則將提升盈利能力與收益質(zhì)量。隨著作品的增加，公司有望通過外延加強自有 CP 和分發(fā)領(lǐng)域的布局，打造集成 IP、 CP 和 SP 與一體的優(yōu)質(zhì)精品游戲服務商，并利用自身的成熟的衍生品生產(chǎn)線和渠道優(yōu)勢，對精品 IP 實現(xiàn)最充分的價值變現(xiàn)。 今年一季度公司順利完成了對 第一波的 20%股權(quán)的收購，邁出轉(zhuǎn)型的第一步。 計算權(quán)益資本成本的模型現(xiàn)在比較流行的主要包括資本資產(chǎn)定價模型（ CAPM）、法瑪 — 弗倫奇三因素模型和套利定價模型，根據(jù)數(shù)據(jù)的可得性和操作的便利性，我們選取資本資產(chǎn)定價模型來計算驊威股份的權(quán)益資本成本。 綜合上述分析，各項指標未來 3 年預測數(shù)據(jù)如下表所示： 表 8 CAPM 各項指標 2020— 2020 年統(tǒng)計數(shù)據(jù)預測表 年份 統(tǒng)計指標 2020 2020 2020 無風險利率 % % % β 市場收益率 % % % 將以上預測數(shù)據(jù)帶入 CAPM 模型，可以得出驊威股份未來 3 年的權(quán)益資本成本預測結(jié)果，如下表： 12 表 9 驊威股份 2020— 2020 年權(quán)益資本成本預測表 年份 統(tǒng)計指標 2020 2020 2020 權(quán)益資本成本 % % % 上述結(jié)果也就是驊威股份未來 3 年的加權(quán)平均資本成本的預測結(jié)果。薃肀莂蒃袂肀肂蠆袈聿芄薂螄肈莇螇蝕肇葿薀罿肆腿莃裊肅芁薈螁膄莃莁蚇膄肅薇薃膃芅荿羈膂莈蚅袇膁蒀蒈螃膀膀蚃蠆腿節(jié)蒆羈羋莄蟻襖羋蒆蒄螀芇膆蝕蚆袃莈蒃螞袂蒁螈羀袁膀薁袆袁芃螆螂袀蒞蕿蚈衿蕆莂羇羈膇薇袃羇艿莀蝿羆蒂薆螅羅膁蒈蟻羅芄蚄罿羄莆蕆裊羃蒈螞螁羂膈蒅蚇 肁芀蟻薃肀莂蒃袂肀肂蠆袈聿芄薂螄肈莇螇蝕肇葿薀罿肆腿莃裊肅芁薈螁膄莃莁蚇膄肅薇薃膃芅荿羈膂莈蚅袇膁蒀蒈螃膀膀蚃蠆腿節(jié)蒆羈羋莄