【正文】 除非另有書面顯示 ， 否則本報(bào)告中的所有材料的版權(quán)均屬本公司 。 本公司未確保本報(bào)告充分考慮到個別客戶特殊的投資目標(biāo) 、 財(cái)務(wù)狀況或需要 。 法律聲明 本報(bào)告僅供上海申銀萬國證券研究所有限公司 （ 以下簡稱 “ 本公司 ” ） 的客戶使用 。 ?關(guān)注 QE3預(yù)期、十二五產(chǎn)業(yè)規(guī)劃、印尼等國的金屬產(chǎn)業(yè)出口政策 上游資源：實(shí)體晚周期，市場早周期 61116212631202301 202307 202301 202307 202301 202307 202301 202307 202301 202307 40050060070080090010001100直供電廠存煤天數(shù)秦港6 0 0 0 大卡大同優(yōu)混平倉價(jià)( 右)%%%%%%%2010年02月2010年04月2010年06月2010年08月2010年10月2010年12月2011年02月2011年04月2011年06月智利精銅產(chǎn)量增速申萬研究 27 交通運(yùn)輸：航運(yùn)景氣有所反彈、物流蘊(yùn)含投資機(jī)會 ? 上半年航運(yùn)業(yè)大幅虧損，景氣處于底部； 3季度末進(jìn)入需求旺季，運(yùn)價(jià)有所反彈，但供給持續(xù)增加約束航運(yùn)價(jià)格反彈幅度 ? 物流處于發(fā)展初期，未來發(fā)展空間巨大。 0%4%8%12%16%03一季03年報(bào)04三季05半年06一季06年報(bào)07三季08半年09一季09年報(bào)10三季11半年可選消費(fèi) 上游資源申萬研究 13 四大類行業(yè)估值離散程度達(dá)到歷史高位 資料來源：申萬研究 ? 申萬大類行業(yè)業(yè)績增速趨勢分化，金融服務(wù)與穩(wěn)定增長類業(yè)績增速維持穩(wěn)定，強(qiáng)周期與弱周期業(yè)績增速趨勢性下降，全年盈利預(yù)測下調(diào)可能性較大。周期下行，優(yōu)選成長 —— 2023年秋季行業(yè)比較報(bào)告 李 鵬 A0230511040051 黃鑫冬 陳建翔 1 申萬研究 2 主要結(jié)論 ?經(jīng)濟(jì)增速向下，周期品景氣下滑，優(yōu)選成長性品種 ? 外需和投資增速預(yù)期下滑，上市公司收入增速和毛利率雙雙下降，下調(diào)申萬重點(diǎn)公司自上而下盈利預(yù)測 ? 經(jīng)濟(jì)景氣下滑背景下，循著業(yè)績穩(wěn)定成長和景氣觸底反彈兩條線索尋找投資機(jī)會 ?周期品景氣下滑，關(guān)注行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和景氣觸底反彈的品種 ? 周期品整體性機(jī)會最可能來自政策放松，短期內(nèi)發(fā)生的可能性不大 ? 推薦景氣觸底反彈的房地產(chǎn)、造紙行業(yè)。 ? 申萬大類行業(yè)相對估值水平偏離度接近歷史最高水平，景氣預(yù)期惡化壓抑周期、金融股估值，穩(wěn)定增長類股票存在一定的泡沫化傾向。國家密集出臺物流發(fā)展政策將促進(jìn)行業(yè)發(fā)展。 本公司不會因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶 。 本公司建議客戶應(yīng)考慮本報(bào)告的任何意見或建議是否符合其特定狀況 ， 以及 （ 若有必要 ） 咨詢獨(dú)立投資顧問 。 未經(jīng)本公司事先書面授權(quán) ， 本報(bào)告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝 、 復(fù)印件或復(fù)制品 ， 或再次分發(fā)給任何其他人 ， 或以任何侵犯本公司版權(quán)的其他方式使用 。 本公司對本報(bào)告保留一切權(quán)利 。 本報(bào)告中所指的投資及服務(wù)可能不適合個別客戶 ， 不構(gòu)成客戶私人咨詢建議 。本人不曾因，不因，也將不會因本報(bào)告中的具體推薦意見或觀點(diǎn)而直接或間接收到任何形式的補(bǔ)償。按區(qū)域規(guī)劃需搬遷的企業(yè)新建裝置必須有磷硫資源配套 2023年 7月 湖北省出臺 《 關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)磷礦高磷鐵礦開發(fā)利用管理的意見 》 ，提出規(guī)劃區(qū)內(nèi)所有礦種探礦權(quán)、采礦權(quán)暫停審批，并逐步充足和關(guān)閉 15萬噸以下磷礦 2023年 8月 11日 《 化工礦業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃 》 出臺，提出提高磷礦石集中度、磷礦石資源的綜合開發(fā)利用和未來磷化工產(chǎn)業(yè)鏈的市場化方向等 申萬研究 26 資料來源：煤炭資源網(wǎng)， Bloomberg，申萬研究 ?經(jīng)濟(jì)不會斷崖式下跌情況下，補(bǔ)庫存將導(dǎo)致煤價(jià)淡季不弱 ? 直供電廠庫存較低，大秦線檢修制約供給，后期有有補(bǔ)庫存需求 ? 坑口價(jià)和海運(yùn)價(jià)在上升，未來可能傳導(dǎo)到港口煤價(jià) ?銅、錫、鎢等金屬供給約束利好行業(yè)景氣 ? 智利、印尼銅礦產(chǎn)量增速下降 ? 印尼進(jìn)入雨季，銅、錫供給將下降 ?4季度鋁有新產(chǎn)能放出，供給壓力相對較大。 ? 上游行業(yè)利潤由價(jià)格主導(dǎo)，由于價(jià)格滯后于需求變化和經(jīng)濟(jì)周期，在經(jīng)濟(jì)初現(xiàn)疲軟時(shí)上游盈利占比仍有上升。房地產(chǎn)關(guān)注調(diào)控政策預(yù)期的變化，造紙行業(yè)關(guān)注供給增速放緩和需求旺季的到來。 大類行業(yè)業(yè)績增速50%25%0%25%50%75%100%125%04一季04年報(bào)05三季06半年07一季07年報(bào)08三季09中期10一季10年度11年E金融服務(wù) 強(qiáng)周期 弱周期 穩(wěn)定增長大類行業(yè)相對P E2003年1月2004年1月2005年1月2006年1月2007年1月2008年1月2009年1月2010年1月2011年1月金融服務(wù) 強(qiáng)周期 弱周期 穩(wěn)定增長申萬研究 14 主要內(nèi)容 1. 經(jīng)濟(jì)下行，毛利率下滑，盈利預(yù)測下調(diào) 2. 周期品關(guān)注行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和景氣觸底品種 3. 金融業(yè)基本面穩(wěn)定，但估值受壓制 4. 成長股關(guān)注業(yè)績增長和估值切換 5. 行業(yè)配置總結(jié) 申萬研究 15 2. 周期品關(guān)注行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和景氣觸底品種 周期(%)可選消費(fèi)(9%)成本型中游(%)需求型中游(%)上游(%)交運(yùn)( 2 . 9 % )航空運(yùn)輸( 0 . 5 % )房地產(chǎn)開發(fā)( 5 . 9 % )白色家電( 1 . 5 % )汽車整車( 1 . 1 % )石油化工( 1 . 3 % )鋼鐵( 2 . 2 % )電力( 2 . 2 % )專用設(shè)備( 3 % )基礎(chǔ)化工( 4 . 3 % )水泥制造( 1 . 2 % )石油開采( 0 . 5 % )有色金屬( 5 . 8 % )煤炭開采( 3 . 7 % )高速公路( 0 . 5 % )航運(yùn)( 0 . 6 % )港口( 0 . 5 % )資料來源：申萬研究 申萬研究 16 資料來源：申萬研究 ? 房地產(chǎn)板塊估值的安全性較高，負(fù)債率情況與資產(chǎn)質(zhì)量均好于 08年，房企抗風(fēng)險(xiǎn)能力整體較強(qiáng) ? 房地產(chǎn)投資增速兩年來持續(xù)高于商品房銷售增速，今年前 8月商品住宅銷售 /施工面積處于2023年以來最低值。 1000150020232500300035004000202306 202308 202310 202312 202302 202304 202306 202308BDI時(shí)間 文件 發(fā)布單位 2023年 3月 《 物流業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃 》 國務(wù)院 2023年 7月 《 農(nóng)產(chǎn)品冷鏈物流發(fā)展規(guī)劃 》 發(fā)改委 2023年 3月 《 商貿(mào)物流發(fā)展專項(xiàng)規(guī)劃 》 商務(wù)部、 發(fā)改委、 供銷合作總社 2023年 6月 出臺八項(xiàng)措施促進(jìn)物流業(yè)健康發(fā)展 國務(wù)院 2023年 8月 《 關(guān)于促進(jìn)物流業(yè)健康發(fā)展政策措施的意見 》 國務(wù)院 各船種新增運(yùn)力0204060801002023E 2023E 2023E050010001500油輪( 百萬D W T ) 散貨船( 百萬D W T )集裝箱( 千T E U , 右)資料來源： Bloomberg，申萬研究 申萬研究 28 周期品關(guān)注行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和景氣觸底品種 ? 經(jīng)濟(jì)周期下滑階段，周期敏感型的可選消費(fèi)、成本型中游、上游資源景氣下滑幅度較大，而必需消費(fèi)、金融和需求型中游景氣相對平穩(wěn) ? 周期股景氣的好轉(zhuǎn)主要來自行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和景氣觸底反彈。 本報(bào)告是基于本公司認(rèn)為可靠的已公開信息 ， 但本公司不保證該等信息的準(zhǔn)確性或完整性 。 市場有風(fēng)險(xiǎn) ， 投資需謹(jǐn)慎 。 所有本報(bào)告中使用的商標(biāo) 、 服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記均為本公司的商標(biāo) 、 服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記 。 本報(bào)告的版權(quán)歸本公司所有 。 客戶應(yīng)當(dāng)考慮到本公司可能存在可能影響本報(bào)告客觀性的利益沖突 ， 不應(yīng)視本報(bào)告為作出投資決策的惟一因素 。本報(bào)告清晰準(zhǔn)確地反映了本人的研究觀點(diǎn)。當(dāng)前估值水平吸引力不夠 ? 磷礦石整合政策將提升磷礦石資源價(jià)值，整合區(qū)域內(nèi)的龍頭公司將明顯受益 基礎(chǔ)化工：總體景氣未現(xiàn)好轉(zhuǎn)，關(guān)注資源性品種 資料來源：申萬研究 相對P E 走勢20231 20237 20231 20237 20231 20237 20231 20237 20231 20237 20231 20237 20231 20237 20231 化學(xué) 制品/重點(diǎn) 公司整體剔除金融服務(wù)業(yè)均值時(shí)間 磷礦石行業(yè)政策 2023年 3月 25日 工信部發(fā)布 《 磷銨生產(chǎn)準(zhǔn)入條件（征求意見稿） 》 ，規(guī)定 3年內(nèi)不再新建或改擴(kuò)建濕法磷酸及配套的磷酸一銨、磷酸二銨裝置。 ? 成本型中游受上下游共同壓制，經(jīng)濟(jì)下滑期業(yè)績將大幅下滑 資料來源：申萬研究 4%7%10%13%16%19%03一季03年報(bào)04三季05半年06一季06年報(bào)07三季08半年09一季09年報(bào)10三季11半年金融 必需消費(fèi)10%19%28%37%46%55%03一季 03年報(bào) 04三季 05半年 06一季 06年報(bào) 07三季 08半年