【正文】 而像光大銀行、建設(shè)銀行、招商銀行等發(fā)行固定利率房貸的銀行，則可通過利率掉期直接鎖定貸款收益。也就是說，以當(dāng)前為例，光大銀行每年支付國(guó)開行 %的利率，而國(guó)開行只需支付當(dāng)前 %的利率水平即可。但與利率互換一樣，這并不意味著互換下的每一個(gè)遠(yuǎn)期合約價(jià)值都為零沒貨幣互換中的遠(yuǎn)期合約價(jià)值也與利率大小有關(guān)。（ 貨幣互換中的每一次支付都可以用一筆遠(yuǎn)期外匯協(xié)議的現(xiàn)金流來代替。 ? 對(duì)于互換方來說 – 支付本金與利息等同于賣出一張債券 – 收入本金與利息等同于買入一張債券 ? 互換的價(jià)值 – V=SBFBD – S為即期匯率 – BF為外幣債券的即期價(jià)格 – BD為本幣債券的即期價(jià)格 ? 對(duì)于支付外匯利率、接受本幣利率的互換主體而言，互換的價(jià)值則等于－Ｖ 。 ? 機(jī)制 – 雙方在互換期初交換本金 – 在協(xié)議期內(nèi)全額交換利息的支付 – 協(xié)議結(jié)束以后雙方換回本金 – 固定利率對(duì)固定利率，固定利率對(duì)浮動(dòng)利率互換均存在。 ? 貨幣互換的典型特征在于互換的兩種現(xiàn)金流分別以不同的貨幣來表示。 0 15月 示例 ? 例：公司甲作為浮動(dòng)利率支付方簽訂了 LIBOR對(duì) 8%的普通利率互換協(xié)議 ， 名義本金為 1億美元 。 2 ( 10%+ %+ 11%)+100 11% ＝ Bfl ＝ 100 %247。 (為什么 ?) – Bfl為浮動(dòng)利率現(xiàn)金流的現(xiàn)值 – k*為 0期確定的 1期浮動(dòng)利率支付額。 債券模式：利率互換可以看成是兩個(gè)債券現(xiàn)金流的組合：浮動(dòng)利率債券 。 ? 絕對(duì)優(yōu)勢(shì) ? 比較優(yōu)勢(shì) 固定利率借款條件 浮動(dòng)利率借款條件 公司甲 % LIBOR+% 公司乙 % LIBOR+% 固定利率借款條件 浮動(dòng)利率借款條件 公司甲 % LIBOR+% 公司乙 % LIBOR+% 比較優(yōu)勢(shì) ? 例：公司甲和公司乙的借款條件如下： 假如公司甲和乙都對(duì)自己的兩種借款條件無差別，它們能夠利用互換來獲得更優(yōu)惠的借款條件嗎？ 如 , 假定甲公司和乙公司均需要借入 5年期的 1000萬元貸款 , 甲 想借入與 6個(gè)月期相關(guān)的浮動(dòng)利率借款，乙想借入固定利率借款。 ?前文所指均為直接報(bào)價(jià) ?互換利差報(bào)價(jià)指報(bào)出特定期限的互換買賣利率與具有相同期限、無違約風(fēng)險(xiǎn)的平價(jià)發(fā)行債券（如 國(guó)庫券收益 TN）的收益率之間的差值。 – 例如，標(biāo)準(zhǔn)的美元利率互換通常以 3個(gè)月期的LIBOR利率作為浮動(dòng)利率。 做市商 market makers ?早期的金融機(jī)構(gòu)通常在互換交易中充當(dāng)經(jīng)紀(jì)人 ?即幫助客戶尋找交易對(duì)手并協(xié)助談判互換協(xié)議 ?賺取傭金 ?但在短時(shí)間內(nèi)找到完全匹配的交易對(duì)手往往是很困難的 ?因此許多金融機(jī)構(gòu)（主要是銀行）開始作為做市商參與交易，同時(shí)報(bào)出其作為互換多頭和空頭所愿意支付和接受的價(jià)格，被稱為互換交易商，或稱互換銀行（ Swap Bank）。 金融中介的參與 ? 通常兩個(gè)公司并不是在直接接觸來完成互換交易的，一般都是需要通過金融機(jī)構(gòu)作為中介。 – 實(shí)際效果是？ 微軟公司 英特爾公司 5% LIBOR % 互換的用途：改變負(fù)債形式 ? （ 1）支付給外部貸款人的利率為 %； ? （ 2）按互換條款支付 LIBOR； ? （ 3）按互換條款接受 5%。 ? 假定微軟同意向英特爾支付年息為 5%（半年付息一次），名義本金 1億美元所產(chǎn)生的利息 ? 作為回報(bào)，英特爾向微軟支付 6個(gè)月期及由同樣本金產(chǎn)生的浮動(dòng)利息，合約約定雙方每 6個(gè)月互換現(xiàn)金 – 首期支付利息無不確定性 – 利息交換支付差額 – 現(xiàn)金流如下頁 : 利率互換中微軟公司的現(xiàn)金流量表（百萬美元） 日期 LIBOR 收到的浮動(dòng)利息 支付的固定利息 凈現(xiàn)金流 + － － + － － + － ＋ + － ＋ + － ＋ + － ＋ 浮動(dòng)利率都是在期初確定！ 上表的第 3列表示一個(gè)浮動(dòng)利率債券多頭的現(xiàn)金流狀況； 上表的第 4列表示一個(gè)固定利率債券空頭的現(xiàn)金流狀況。 目錄 Page 13 第二部分 利率互換的機(jī)制 ?LIBOR ?利率互換舉例 ?利率互換轉(zhuǎn)換資產(chǎn)及負(fù)債 ?金融中介及做市商制度 ?確認(rèn)書 ?日算慣例 ?報(bào)價(jià) LIBOR ? LIBOR 是歐洲貨幣市場(chǎng)上銀行提供給其它銀行資金的利率。 倫敦出現(xiàn)第一個(gè)利率互換， 1982年引入美國(guó)。 第一筆貨幣互換由所羅門公司安排，在 IBM與世界銀行之間進(jìn)行。 ? LIBOR常作為國(guó)際金融市場(chǎng)貸款的 參考利率 . ? 基準(zhǔn)利率（最佳客戶利率）通常為國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)浮動(dòng)利率貸款的參考利率 ? 例：一項(xiàng)貸款，利率被定為 6個(gè)月期 LIBOR+％，貸款期限被分成 6個(gè)月的期限。 因此，利率互換可以看做是固定利率債券與浮動(dòng)利率債券的交換： 微軟公司的頭寸是： 浮動(dòng)利率債券的多頭 和固定利率債券的空頭的組合 ； Intel公司的頭寸是 ：浮動(dòng)利率債券的空頭 和固定利率債券的多頭的組合 。 ? 這三項(xiàng)現(xiàn)金流實(shí)際的凈效果是英特爾公司支付了浮動(dòng)利率 LIBOR+%，即該公司的%的固定利率負(fù)債轉(zhuǎn)換為 LIBOR+%的浮動(dòng)利率負(fù)債。金融機(jī)構(gòu)在安排每一對(duì)相對(duì)抵消的交易時(shí)大約收取 3個(gè)基點(diǎn)即 %的收益。 ?做市商為互換市場(chǎng)提供了流動(dòng)性，成為其發(fā)展的重要推動(dòng)力量 31 做市商 market makers Maturity Bid (%) Offer (%) Swap Rate (%) 2 years 3 years 4 years 5 years 7 years 10 years 互換市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)化 ? OTC產(chǎn)品的重要特征之一就是產(chǎn)品的非標(biāo)準(zhǔn)化，但互換中包含的多個(gè)現(xiàn)金流交換使得非標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議的協(xié)商和制訂相當(dāng)復(fù)雜費(fèi)時(shí)，這促使了互換市場(chǎng)盡可能地尋求標(biāo)準(zhǔn)化。 – 浮動(dòng)利率達(dá)成一致之后，報(bào)價(jià)和交易就只需針對(duì)特定期限與特定支付頻率的固定利率一方進(jìn)行，從而大大提高了市場(chǎng)效率。 目錄 Page 43 第三部分 互換的比較優(yōu)勢(shì) ?比較優(yōu)勢(shì)觀點(diǎn) ?觀點(diǎn)的批判 比較優(yōu)勢(shì)理論 Comparative Advantage ? 著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家大衛(wèi) .李嘉圖（ David Ricardo） ? 他認(rèn)為，在兩國(guó)都能生產(chǎn)兩種產(chǎn)品，且一國(guó)在這兩種產(chǎn)品的生產(chǎn)上均處于有利地位，而另一國(guó)均處于不利地位的條件下，如果前者專門生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)較大的產(chǎn)品，后者專門生產(chǎn)劣勢(shì)較?。淳哂斜容^優(yōu)勢(shì)）的產(chǎn)品，那么通過專業(yè)化分工和國(guó)際貿(mào)易，雙方仍能從中獲益。但兩家公司信用等級(jí)不同，故市場(chǎng)向它們提供的利率也不同，如上表所示。 flB浮動(dòng)利率債券f i xB固定利率債券flf i x BBt? 0 ，互換價(jià)值等于零：時(shí)間估值方式 1：債券構(gòu)成的組合 估值方式 1：債券構(gòu)成的