【正文】 問：嘉實(shí)基金有沒有打算進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)金融或者已經(jīng)進(jìn)入了？答：在與互聯(lián)網(wǎng)、電商平臺跨界合作方面，我們嘉實(shí)也開始了產(chǎn)品布局，其中掛鉤百度的嘉實(shí)活期寶貨幣基金是今年上半年最賺錢的互聯(lián)網(wǎng)“寶寶”。相關(guān)監(jiān)管部門并未對余額寶做出風(fēng)險(xiǎn)警示提出要求。與金融非相關(guān)附件B（訪談記錄）訪談嘉實(shí)基金經(jīng)理李瞳問：傳統(tǒng)的貨幣基金是如何進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的？余額寶相比傳統(tǒng)貨幣基金有什么額外的風(fēng)險(xiǎn)？答：主要通過控制投資去向與投資期限來有效控制風(fēng)險(xiǎn)。研究生及以上 [單選題] [必答題]高中女 [單選題] [必答題]60歲以上： [單選題] [必答題]21—40減少資金 [單選題] [必答題]增加資金]政策法律風(fēng)險(xiǎn)（由于法律或監(jiān)管規(guī)定的變化對其經(jīng)營造成影響），出于加強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)支付監(jiān)管的考慮，對第三方支付平臺個(gè)人支付賬戶的轉(zhuǎn)賬、消費(fèi)額度設(shè)置限制，使得余額寶的投資額度受到限制。較低風(fēng)險(xiǎn)較高風(fēng)險(xiǎn)很滿意？ [單選題] [必答題]很不滿意]穩(wěn)定的收益○○○○○○□□□□○○其中市場風(fēng)險(xiǎn)方面，我們采用建立模型計(jì)算VaR的方法，定量評估了其風(fēng)險(xiǎn)水平，發(fā)現(xiàn)余額寶與傳統(tǒng)貨幣型基金并無顯著差異；在其他風(fēng)險(xiǎn)方面，我們進(jìn)行了定性分析，發(fā)現(xiàn)其與傳統(tǒng)貨幣性基金具有一定的特性，需要引起投資者和相關(guān)部門的高度重視；根據(jù)余額寶的規(guī)模變化，我們預(yù)測最終其規(guī)模將逐漸減少，后趨于穩(wěn)定。余額寶及其類似產(chǎn)品在信用風(fēng)險(xiǎn)上具有特殊性，因此，我國中誠信證券評估有限公司等機(jī)構(gòu)現(xiàn)有的貨幣市場基金信用評級方法并不完全適用。由于余額寶的出現(xiàn)，對利率市場化加快建設(shè)的呼聲越來越高。事實(shí)上，關(guān)于“余額寶是趴在銀行身上的‘吸血鬼’，還是金融市場的一條鯰魚”的論戰(zhàn)從未停止。監(jiān)管手段的不當(dāng)選取，不但使監(jiān)管措施形同虛設(shè)，甚至?xí)斐杀O(jiān)管目的的嚴(yán)重偏差。而此處的空白并不是監(jiān)管制度的松動，而是基于不同金融行業(yè)特性所制定的監(jiān)管規(guī)則存在不一致性。 ②體制改革和創(chuàng)新。如今移動支付已成為人們生活的常態(tài)，但其背后卻隱藏的來自客戶端和網(wǎng)絡(luò)環(huán)境的雙重風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，約50多萬的用戶感染這一病毒，部分用戶的資金更是遭受損失。此外，貨幣政策作用于貨幣市場利率，將對余額寶的收益產(chǎn)生重大影響，進(jìn)而可能對余額寶規(guī)模、流動性產(chǎn)生影響。大背景下流動性緊張，將會導(dǎo)致余額寶的流動性枯竭。歷史上IPO重啟對貨幣市場基金造成的系統(tǒng)性沖擊較大。而且隨著電子支付的普及，日常基本支出也可以由電子支付完成，流動性壓力來自于投資者的流動性需求和安全保護(hù)意識，所以消費(fèi)者習(xí)慣和外部環(huán)境隨時(shí)都會影響投資者的信心。除此之外我們將市場上一些常見的貨幣基金及其收益率進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，數(shù)據(jù)采樣從2013 年 7 月 1 日至 2015 年 10 月 10 日，這個(gè)階段是余額寶產(chǎn)品誕生之初至今一些和余額寶類似的同質(zhì)貨幣基金產(chǎn)品。將各個(gè)數(shù)值代入公式便可計(jì)算得出VaR的值。5. GARCH模型的建立余額寶收益率差分序列開始使用ARCH 類模型進(jìn)行描述。首先， ，繪制出隨時(shí)間變化的折線圖，判斷該時(shí)間序列不具有時(shí)間趨勢t。W的分母是通常使用的n1σ2的一個(gè)無偏估計(jì)。i. 核密度估計(jì)與PP圖核密度估計(jì)是不預(yù)先對變量的分布做出假設(shè)或檢驗(yàn)，而估計(jì)其密度函數(shù)的一種非參數(shù)方法。②置信水平c。收益率風(fēng)險(xiǎn)評估指標(biāo)——VaR的計(jì)算原理，計(jì)算收益率風(fēng)險(xiǎn)評估指標(biāo)VaR。根據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果，變量R存在單位根，此時(shí)拒絕ADF檢驗(yàn)的原假設(shè)，即R的一階差分序列是平穩(wěn)的。（二）市場風(fēng)險(xiǎn)評估市場風(fēng)險(xiǎn)指由于金融市場因子（股市價(jià)格、利率、匯率、商品價(jià)格水平等）的變動而導(dǎo)致的價(jià)值潛在損失的風(fēng)險(xiǎn)。支付寶。此外，余額寶贖回實(shí)行T+0模式，即當(dāng)天即可實(shí)現(xiàn)贖回、轉(zhuǎn)賬、消費(fèi)等交易。也就是檢驗(yàn)使用的測量工具能否穩(wěn)定地測量被測對象。②用戶能接受的最高風(fēng)險(xiǎn)值：當(dāng)未來風(fēng)險(xiǎn)值高到何值時(shí)，用戶會選擇贖回。是滯后i (i=1,2,... ,p)階的條件方差，即GARCH項(xiàng)，是GARCH項(xiàng)系數(shù)，表示波動持續(xù)時(shí)間的長短。在此基礎(chǔ)上又對條件方差方程進(jìn)行拓展而將其發(fā)展為廣義ARCH模型，即GARCH模型。通過上述方程，可以得到F統(tǒng)計(jì)量，即檢驗(yàn)所有殘差平方滯后項(xiàng)的聯(lián)合顯著性所需要的統(tǒng)計(jì)量；還可以得到T*R2統(tǒng)計(jì)量，即ARCHLM檢驗(yàn)所需要的統(tǒng)計(jì)量。如果時(shí)間序列不平穩(wěn)，則考慮通過差分，使數(shù)據(jù)符合平穩(wěn)性。具體而言就是，當(dāng)圖中各點(diǎn)連接，近似呈現(xiàn)一條直線時(shí)則可初步判定數(shù)據(jù)符合指定分布；若變量數(shù)據(jù)不符合一條直線，則可初步判定其不服從指定分布。了解了貨幣市場的構(gòu)成、影響因素，中央銀行的作用及貨幣政策。完善相應(yīng)的法律制度規(guī)定，制定相應(yīng)的監(jiān)管措施，以此來控制產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)、保護(hù)用戶利益、維護(hù)市場秩序。我們小組通過網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)查詢及實(shí)地調(diào)研采訪的方法，實(shí)時(shí)更新余額寶類網(wǎng)絡(luò)金融產(chǎn)品和貨幣基金的規(guī)模，為后續(xù)研究打下基礎(chǔ)。，占據(jù)國內(nèi)最大的第三方支付市場份額，在平臺中流轉(zhuǎn)的資金由于交易進(jìn)程的不同，有不一樣的流轉(zhuǎn)時(shí)間，在此過程中將產(chǎn)生大量的支付寶沉淀資金。我們將運(yùn)用數(shù)理工具，通過VaR模型對余額寶進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的量化評估，并結(jié)合定性分析，得到較為全面的風(fēng)險(xiǎn)評估報(bào)告。最后，鑒于國外也曾出現(xiàn)過類似余額寶的金融產(chǎn)品，我們將參考其他國家監(jiān)管部門對此類金融產(chǎn)品的監(jiān)管措施，提出適合我國資本市場現(xiàn)狀以及互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品特性的合理化建議，即鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，但應(yīng)完善相關(guān)法律規(guī)定，嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，保障投資者利益。我國互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評估和市場政策建議我國互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)評估和市場政策建議目錄引言 1一、研究目標(biāo) 2二、研究內(nèi)容 2（一）探究余額寶資金來源及其形態(tài)特征，進(jìn)行比較分析 2（二）分析余額寶資金運(yùn)動過程 3（三）全面評估余額寶風(fēng)險(xiǎn) 3（四）對比余額寶及其類似產(chǎn)品與傳統(tǒng)金融產(chǎn)品 3（五）解決問題——提出政策建議 3三、研究過程 4（一）研究步驟 4（二）計(jì)劃安排 4四、研究方法 5（一）文獻(xiàn)研究法 5（二）比較分析法 5（三）模型分析法 6（四）問卷調(diào)查法 8五、研究結(jié)果 9（一）研究余額寶的資金形態(tài)特征 9（二）市場風(fēng)險(xiǎn)評估 11（三）定性評估余額寶其他風(fēng)險(xiǎn) 25（四）相關(guān)政策建議 27六、結(jié)論 30附件A（調(diào)查問卷） 32附件B（訪談記錄） 34引言近年來，互聯(lián)網(wǎng)金融給傳統(tǒng)金融業(yè)帶來了巨大的創(chuàng)新和推動力，其中余額寶就是典型的代表，它將傳統(tǒng)貨幣型基金與互聯(lián)網(wǎng)第三方支付平臺嫁接起來，為廣大用戶的閑散資金提供了客觀的收益。一、研究目標(biāo)（一）了解余額寶誕生過程，通過對用戶問卷調(diào)查探究資金來源及流向余額寶作為一種創(chuàng)新的金融產(chǎn)品，將金融與網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，以致用戶數(shù)量多、規(guī)模大、發(fā)展速度快。（四）通過專家訪談了解余額寶的風(fēng)險(xiǎn)水平及其風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)特性本小組將通過與嘉實(shí)基金基金經(jīng)理李瞳的訪談，了解余額寶的主要風(fēng)險(xiǎn)來源、與其他貨幣型基金的風(fēng)險(xiǎn)水平的比較以及其作為互聯(lián)網(wǎng)平臺與貨幣基金相結(jié)合的產(chǎn)物在風(fēng)險(xiǎn)方面的獨(dú)特性。可以說，支付寶中的沉淀資金很大程度上催生了余額寶。（三）全面評估余額寶風(fēng)險(xiǎn)不確定性是金融風(fēng)險(xiǎn)的來源，我們所評估的風(fēng)險(xiǎn)是指未來收益的不確定性或波動性，它直接與金融市場的波動性有關(guān)。 ②體制改革和創(chuàng)新。（二）比較分析法我們比較了三種貨幣狀態(tài)的形態(tài)及特性有何不同。ii. SW檢驗(yàn)SW檢驗(yàn)是通過構(gòu)造W統(tǒng)計(jì)量從而檢驗(yàn)變量是夠服從正態(tài)分布，W統(tǒng)計(jì)量的定義如下：W=aiyi2yiy2其中， y 為樣本均值，α=a1,…,anT符合以下條件：n1σ2是aiyi2的最佳線性無偏估計(jì)，σ是樣本來自的正態(tài)分布的標(biāo)準(zhǔn)差。（3）自相關(guān)性檢驗(yàn)由于本課題選取的是余額寶的七日年化收益率，所以十分可能出現(xiàn)自相關(guān)現(xiàn)象，那么對數(shù)據(jù)進(jìn)行自相關(guān)檢驗(yàn)就顯得尤為重要。若兩個(gè)統(tǒng)計(jì)量均為顯著，則拒絕原假設(shè)，即具有異方差性；反之，則接受原假設(shè)，即不具有異方差性。GARCH類模型下，t時(shí)刻的VaR的表達(dá)式為:其中，為資產(chǎn)的初始價(jià)值，為標(biāo)準(zhǔn)差序列（通過模型產(chǎn)生的條件方差序列得到），為置信水平為c的分位數(shù)（假定分布條件下）。（四） 問卷調(diào)查法本課題將采用抽樣問卷調(diào)查的方式，以余額寶用戶和非余額寶用戶（即余額寶的潛在用戶）為調(diào)查對象。③收益率和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系：用戶在享受多高收益率時(shí)愿意承受多大的風(fēng)險(xiǎn)。效度也稱為準(zhǔn)確度，用于反映測量工具在多大程度上能夠準(zhǔn)確測出測量被測對象。目前不收取任何手續(xù)費(fèi)。作為國內(nèi)最大的第三方支付平臺，支付寶占據(jù)國內(nèi)最大的第三方支付市場份額，在平臺中流轉(zhuǎn)的資金由于交易進(jìn)程的不同，有不一樣的流轉(zhuǎn)時(shí)間，在此過程中將產(chǎn)生大量的支付寶沉淀資金。我們將從如下兩個(gè)角度評估余額寶的市場風(fēng)險(xiǎn)：收益率與相關(guān)市場因子的回歸分析；收益率風(fēng)險(xiǎn)評估指標(biāo)VaR的計(jì)算。檢驗(yàn)過程如下圖：（2）回歸分析對當(dāng)期和前一期余額寶的收益率以及shibor利率進(jìn)行回歸的結(jié)果為：DR = *DR(1) + *W1(1) *W2(1)從分析中得知，當(dāng)一周拆借利率shibor的一階滯后性增加一個(gè)單位，那么余額寶的當(dāng)期收益率的差分項(xiàng)平均增加 ，當(dāng)兩周拆借利率shibor的一階滯后性增加一個(gè)單位。（1）VaR模型概述：VaR的含義是在一定的置信水平下，在未來特定時(shí)期內(nèi)某個(gè)金融資產(chǎn)價(jià)值的最大潛在可能損失。即模型對于極端情況的預(yù)測準(zhǔn)確性。本文使用Stata生成余額寶七日年化收益率的核密度圖，如圖1所示。如果樣本數(shù)據(jù)服從正態(tài)分布，統(tǒng)計(jì)量W的分子和分母均會趨向一個(gè)常數(shù)，即n1σ2的估計(jì)值。如下圖所示：然后，使用單位根的方法檢驗(yàn)該序列的是否具有平穩(wěn)性，結(jié)果如下：如上圖所示，大于1%，5%，10%的分位數(shù)，該序列在 1%的顯著性水平下接受原假設(shè)，即該序列存在單位根，不存在平穩(wěn)性。本文將直接采用 GARCH 模型，對余額寶收益率的差分序列進(jìn)行建模。因此可計(jì)算得出，余額寶（天弘“增利寶”貨幣基金）在95%，在99%。名稱綁定基金95%置信水平99%置信水平排名余額寶天弘增利寶2百度百賺華夏現(xiàn)金增利3交行快溢通交銀貨幣5平平安盈南方現(xiàn)金增利1工行現(xiàn)金寶工銀瑞信貨幣6興業(yè)寶大成現(xiàn)金增利4我們可以看到在99%置信水平下，在95%置信水平下，個(gè)體差異不大，其中最高的是平平安盈，VaR值在95%置信水平下，；在99%，其所代表的經(jīng)濟(jì)含義是，在95%的概率下，%，在99%的概率下，%。我們從以下幾個(gè)可能引發(fā)流動性風(fēng)險(xiǎn)的角度進(jìn)