【正文】 ” “風(fēng)險投資說到底是對企業(yè)家的投資。 從風(fēng)險資本家與企業(yè)家達(dá)成初步投資協(xié)議時開始,雙方就是一種合作關(guān)系,共同計劃融資方案,尋找尚缺資金,以求最終實(shí)現(xiàn)投資。 投資企業(yè)和風(fēng)險企業(yè)是互利共贏的關(guān)系。正是這種風(fēng)險壓力,促使深圳金蝶迅速地調(diào)整自己?？疾旖Y(jié)束后,麥戈文對深圳金蝶董事長徐少春給予了高度的評價,認(rèn)為深圳金蝶是一個有遠(yuǎn)見、有潛力的高新技術(shù)企業(yè),深圳金蝶的隊(duì)伍是一支年輕而優(yōu)秀的人才隊(duì)伍,值得投資。這一介入對深圳金蝶來說無疑具有里程碑式的意義。 從現(xiàn)在來看,1998年IDGVC對深圳金蝶的風(fēng)險投資無疑是場及時雨。目前,金蝶公司的ERP軟件在中小企業(yè)市場中名列第一。（案例來源：法制日報）3．金蝶軟件的“破繭而出” 軟件領(lǐng)域,人們常言“北有用友,南有金蝶”,可很少有人知道這一市場格局的形成很大程度上是源于1998年5月1日的一次風(fēng)險投資?！　∮捎陲L(fēng)險資本加入后，RealSports公司財務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異，使公司以發(fā)售價計算的價值有所上升。由于中國公司法要求股份有限公司必須有五名以上發(fā)起股東，因此上海李寧部分實(shí)際控制人相互轉(zhuǎn)讓股權(quán)，將上海李寧股東數(shù)目增加到6名。軟銀認(rèn)為，中國網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)業(yè)正進(jìn)入高速發(fā)展階段，市場增長空間很大，根據(jù)預(yù)期，此項(xiàng)投資7年后的回報將達(dá)10倍。雖然盛大將發(fā)行價調(diào)低了15%，從原先的13美元調(diào)到了11美元。試用一個特定標(biāo)準(zhǔn)在技術(shù)上的指導(dǎo)也是有限的。流動性的預(yù)期，合同的安排，交易的限制，潛在的買者，風(fēng)險的波動，股權(quán)的集中度都影響著缺乏交易性折價。適用于那些無形資產(chǎn)少的小公司，處于早期階段的公司。示范性交易法無需考慮控制權(quán)溢價。這個方法最大的優(yōu)點(diǎn)就是示范公司好尋找，分析者又可以很容易得到財務(wù)，交易方面的信息。公式是：,其中是公司的價值，WACC是加權(quán)平均資本成本，F(xiàn)CFF是公司下一個十二個月的自由現(xiàn)金流，是公司自由現(xiàn)金流的穩(wěn)定的增長率。處于早期發(fā)展階段的公司來說，由于其現(xiàn)金流的不確定性，因此以資產(chǎn)法進(jìn)行估值將更加的準(zhǔn)確；處于快速增長的公司，收入法更加合適；對于成熟企業(yè)來說，市場法更合適。（二） 控制的集中度非上市公司的股票集中度較高，主要集中于相對較大的幾個股東手里，這樣就會在一定程度上，以損失小股東利益為代價，為其大股東提供額外的補(bǔ)貼。（三） 所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的重疊許多上市公司的管理者就是經(jīng)營者，這樣往往會忽視其他股權(quán)投資者的利益，從而影響長期的回報。它是有投資價值的，應(yīng)該保留該項(xiàng)目的投資權(quán)，因?yàn)槠谀┻M(jìn)行投資的凈現(xiàn)值大于現(xiàn)在進(jìn)行投資的凈現(xiàn)值。1. 實(shí)物期權(quán)模型符號說明：S孿生證券股票價格；r無風(fēng)險利率；E實(shí)物期權(quán)價值。注意，此時所用的貼現(xiàn)率是風(fēng)險投資企業(yè)組合的平均回報率。 二、期末價值貼現(xiàn)法這種方法是通過計算投資期末風(fēng)險企業(yè)股權(quán)的價值，然后以一定的貼現(xiàn)率將其貼現(xiàn)，最后計算出風(fēng)險投資企業(yè)在投資期初時的股權(quán)價值?？墒?，在實(shí)際中，風(fēng)險投資項(xiàng)目存在著極大的不確定性，無風(fēng)險利率貼現(xiàn)不能反映實(shí)際情況。所謂凈現(xiàn)值法，就是根據(jù)凈現(xiàn)值的大小來評價各投資項(xiàng)目，選取凈現(xiàn)值大的項(xiàng)目進(jìn)行投資。當(dāng)公司經(jīng)營狀況不好而難以扭轉(zhuǎn)時，進(jìn)行破產(chǎn)清算可能是最好的減少損失的方法。雖然并購的收益不及首次公開上市，但是風(fēng)險資金能夠很快從所投資的風(fēng)險企業(yè)中退出，進(jìn)入下一輪投資。目前，世界上風(fēng)險投資的退出方式主要有四種：公開上市、收購、管理層收購、清算。這樣做,既可以降低投資風(fēng)險,也便于投資以后實(shí)施監(jiān)督和為風(fēng)險企業(yè)提供有效的幫助。風(fēng)險投資公司在選擇投資項(xiàng)目時,投資收益率或是凈現(xiàn)值之類的財務(wù)分析處于次要位置。這種方式一般適合資金實(shí)力相對不強(qiáng)的上市公司。又如河池化工(o953)出資5100萬元與南開戈德集團(tuán)成立天津南開生物化工公司。 2．“風(fēng)險調(diào)節(jié)器”風(fēng)險投資作為風(fēng)險調(diào)節(jié)器的功能主要體現(xiàn)在資金分散降低單位投資主體的風(fēng)險承擔(dān)強(qiáng)度。而且，由于風(fēng)險資本一般在創(chuàng)業(yè)企業(yè)中處于非控股的地位。（五） 商業(yè)銀行 由于風(fēng)險投資可以獲得豐厚的利潤，一些商業(yè)銀行成立了的風(fēng)險投資部。它介入風(fēng)險投資的主要目的是出于發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)的考慮，即通過對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的投資，為自身尋求新的增長點(diǎn)，甚至是實(shí)現(xiàn)第二次創(chuàng)業(yè)。2． 政府直接投資。我國風(fēng)險資本的主要來源基本上是以下六類：（一） 富有的個人個人投資者一般來說，主要由以下兩類人組成：一是具有風(fēng)險投資運(yùn)作基本素質(zhì)的投資人，這些人中，有的本來就是創(chuàng)業(yè)投資公司的投資經(jīng)理，后來自己自立門戶，試圖在越來越細(xì)分的市場中找到一個更適合自己的目標(biāo)市場；二是以前的創(chuàng)業(yè)家，曾得到風(fēng)險投資的支持，而從自己的創(chuàng)業(yè)企業(yè)中獲得巨額回報，處于對技術(shù)與創(chuàng)業(yè)的強(qiáng)烈興趣，希望用資金來支持同行業(yè)或相關(guān)行業(yè)的其他創(chuàng)業(yè)家。創(chuàng)業(yè)基金的資金來源廣泛,包括退休基金、保險公司、財團(tuán)法人、政府創(chuàng)業(yè)投資基金、大眾游資、國外資金等多種渠道。因此,在今天技術(shù)步伐加快之際,許多大公司在技術(shù)發(fā)展策略上作了相應(yīng)的調(diào)整,組建小公司以促進(jìn)發(fā)明創(chuàng)新。政府資助實(shí)質(zhì)上是一種政策性投資,目的是用較小的資金帶動較多的私人風(fēng)險投資。D(研究與發(fā)展)與技術(shù)開發(fā)。由于合伙期限一般只有10年，管理人要想不斷地籌集資金，就要努力地保持自己的聲譽(yù)，需要不斷地創(chuàng)造出成功的業(yè)績，以保持聲譽(yù)，彰顯能力?！〉谌?，業(yè)績的衡量。　第二，有限合伙企業(yè)能夠給普通合伙人提供較好的激勵機(jī)制。在美國風(fēng)險投資公司的組織形式經(jīng)歷了一個由公司制到合伙制的發(fā)展過程。1. 風(fēng)險投資公司是專門的風(fēng)險基金或者是風(fēng)險資本，把所掌管的資金有效地投入富有盈利潛力的高科技企業(yè)，并通過后者的上市或被并購而獲取資本報酬的企業(yè)。有時企業(yè)需要進(jìn)行第四、甚至第五輪的融資。全世界每年新創(chuàng)辦的企業(yè)成千上萬，但真正能像惠普、微軟一樣幸存下來并獲得長遠(yuǎn)發(fā)展的卻寥若晨星。為了使風(fēng)險投資價值化，獲得高額回報，風(fēng)險投資公司通常促成所投資企業(yè)走上市和被并購之路。企業(yè)的發(fā)展期通常需要2年—3年。到該時期結(jié)束，企業(yè)應(yīng)完成產(chǎn)品或服務(wù)的開發(fā)工作，產(chǎn)品樣本已完成，具備規(guī)模生產(chǎn)和產(chǎn)品上市的能力。（Early根據(jù)Coopers amp。在美國投入的風(fēng)險資金從1983年的40億美元迅速增加到1996年的300億美元(是1983年的7．5倍)，1999年投入的風(fēng)險資金達(dá)356億美元(是1983年的9倍)，2000年投入的風(fēng)險資金達(dá)到688億美元。（三）發(fā)展階段：70年代晚期到90年代初期 70年代晚期到90年代初期，美國的風(fēng)險投資進(jìn)入一個發(fā)展期。他們的所有這些觀點(diǎn)都成為當(dāng)今美國風(fēng)險投資模式的重要組成部分，奠定了美國風(fēng)險投資公司的主要組織結(jié)構(gòu)，風(fēng)險投資的方向，風(fēng)險投資的運(yùn)作模式，以及風(fēng)險投資的目的。他認(rèn)為風(fēng)險資本家的最終目的或任務(wù)就是締造創(chuàng)新的企業(yè)家和創(chuàng)新的企業(yè)。他說：“好的點(diǎn)子一美分一打，好的人太少了。二戰(zhàn)之前他曾進(jìn)行過風(fēng)險投資。約翰另外一方面，一些創(chuàng)業(yè)者（主要來自大學(xué)和其他研究機(jī)構(gòu)），他們有著好的商業(yè)點(diǎn)子或創(chuàng)意，但苦于沒有資金，因此，他們就找到這些富裕的家族，向他們顯示其宏偉的藍(lán)圖以獲得資金的支持。風(fēng)險投資還有兩種不同的進(jìn)入方式。（四）、 投資期限風(fēng)險投資人幫助企業(yè)成長，但他們最終尋求渠道將投資撤出，以實(shí)現(xiàn)增值。 　　C 產(chǎn)業(yè)附屬投資公司。獲得巨大發(fā)展后進(jìn)入市場，轉(zhuǎn)讓股權(quán)，收回投資，再投向新企業(yè)按貸款合同規(guī)定期限收回本息投資風(fēng)險風(fēng)險大，投資在大部分企業(yè)可能失敗風(fēng)險小，若到期不能收回本金，追究經(jīng)營者的責(zé)任，所欠本金也不能豁免人員素質(zhì)懂技術(shù)、經(jīng)營管理、金融、市場，有預(yù)測風(fēng)險、處理風(fēng)險和承受風(fēng)險的能力懂財務(wù)管理，不懂技術(shù)開發(fā)，可行性研究水平較低市場重點(diǎn)未來潛在市場，難以預(yù)料現(xiàn)有市場，易于預(yù)測風(fēng)險資本、風(fēng)險投資人、投資對象、投資期限、投資目的和投資方式構(gòu)成了風(fēng)險投資的六要素。根據(jù)美國全美風(fēng)險投資協(xié)會的定義，風(fēng)險投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的 、具有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本 。但不同的是風(fēng)險資本家所投出的資本全部歸其自身所有，而不是受托管理的資本。 這類投資人通常投資于非常年輕的公司以幫助這些公司迅速啟動。以美國為例，2002年對電腦和軟件也的占27%；其次是醫(yī)療保健產(chǎn)業(yè)，占17%；再次是通信產(chǎn)業(yè)，占14%；生物科技產(chǎn)業(yè)占10%。（一）萌芽階段:二戰(zhàn)前，大約20年代到40年代風(fēng)險投資開始在美國萌芽（民間的和非專業(yè)化）。（二）雛形階段：二戰(zhàn)以后至70年代二戰(zhàn)以后至70年代，美國的風(fēng)險投資進(jìn)入一個雛形階段?；萏啬嵩诙?zhàn)期間是美國陸軍情報部門的上尉，在法國南部執(zhí)行任務(wù)時被納粹抓獲，1945年，他逃跑成功。同時他認(rèn)為風(fēng)險投資的運(yùn)作是一項(xiàng)復(fù)雜系統(tǒng)的工程，風(fēng)險投資必須要進(jìn)行系統(tǒng)化和專業(yè)化運(yùn)作。富蘭德斯(Ralph E. Flanders)創(chuàng)建了美國首家上市的風(fēng)險投資公司——美國研發(fā)公司(ARD)，主要目的是幫助那些科學(xué)家和研究人員為他們提供風(fēng)險資金，使他們的科研成果很快商業(yè)化，走向市場。同時他也認(rèn)為風(fēng)險投資所扶持的不僅僅是產(chǎn)品，更重要的是有好的點(diǎn)子的杰出人才(尤其是年輕的工程師)。1958年，通過了投資法案創(chuàng)建了小企業(yè)投資公司(SBIC)計劃。其結(jié)果是風(fēng)險投資公司可以更容易、快捷和有效創(chuàng)建風(fēng)險投資有限合伙資金(Limited Partnership)，以及更容易、快捷和有效地在新興企業(yè)里進(jìn)行風(fēng)險投資。風(fēng)險投資創(chuàng)造了無數(shù)個新的工作位置。 風(fēng)險資本管理統(tǒng)計一覽年份198819982008現(xiàn)有VC管理企業(yè)數(shù)量377624882現(xiàn)有VC基金數(shù)量71510851366專業(yè)人員數(shù)量346856167497首次設(shè)立的VC基金數(shù)155844當(dāng)年獲得融資的VC基金數(shù)104288210當(dāng)年VC資本增長額(十億美元)VC管理資本額(十億美元)企業(yè)平均VC資本管理總額(百萬美元)截止目前的VC基金平均規(guī)模(百萬美元)本年度出現(xiàn)的基金平均規(guī)模(百萬美元)截止目前的VC基金最大規(guī)模(百萬美元)數(shù)據(jù)來源：湯姆斯路透數(shù)據(jù)庫二、創(chuàng)業(yè)企業(yè)的劃分一個新興企業(yè)從創(chuàng)建到成熟通常需要經(jīng)歷5個時期：種子期（或概念期）、早期、發(fā)展期、成熟期和晚期。因此，在該時期，創(chuàng)業(yè)者需要獲得種子資金（或啟動資金），以進(jìn)行較深入的市場調(diào)研，確立商業(yè)計劃，創(chuàng)建核心創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)等。該時期的特點(diǎn)有：●企業(yè)已經(jīng)注冊●商業(yè)計劃已確定●核心團(tuán)隊(duì)已基本形成●產(chǎn)品或服務(wù)正在開發(fā)●沒有銷售和利潤所以企業(yè)還需進(jìn)行第二輪的融資。在杠桿收購的情況下，企業(yè)可能被該企業(yè)的經(jīng)理人員或其他收購方所收購。晚期的特點(diǎn)有：●可觀的銷售收入●已擁有一定的市場分額 對于創(chuàng)業(yè)者而言，不能簡單地以他所創(chuàng)辦的企業(yè)的成敗來論他個人的得失。一旦達(dá)到這一目標(biāo)，典型的風(fēng)險投資公司將售出其在公司的權(quán)益，轉(zhuǎn)向下一個新的企業(yè)。具有一些優(yōu)勢特點(diǎn)：第一，避免雙重稅賦。即基金管理人獲得利潤的20%，基金投資人獲得80%。在有限合伙制中，有限合伙人對普通合伙人的約束是多方面的。有限合伙制的興起逐漸稱為風(fēng)險投資基金的主流形式,同時也出現(xiàn)了專事風(fēng)險投資的信托基金。美國1953年成立的小企業(yè)管理局承擔(dān)對小企業(yè)的銀行貸款擔(dān)保,擔(dān)保比例在80%以上。美國政府通過研究開發(fā)合同向小企業(yè)投資。如美國州銀行在硅谷有48100家客戶,他們對高技術(shù)企業(yè)的考查較嚴(yán),一般貸款不超過企業(yè)固定資產(chǎn)的13%。D費(fèi)用和風(fēng)險。創(chuàng)業(yè)基金是一種很好的融資渠道。在風(fēng)險投資的發(fā)展初期，個人投資是風(fēng)險投資的主要來源，特別是天使投資，為企業(yè)初期投資作出了很大的貢獻(xiàn)。但財政撥款有限，不宜承擔(dān)太大的風(fēng)險，主要起信用擔(dān)保、放大資金的作用，為風(fēng)險投資提供最后的擔(dān)保，減輕風(fēng)險投資者擔(dān)心投資失敗而造成的恐懼心理，鼓勵整個社會對風(fēng)險投資的投入，并保證基金投資方向不改初衷。特別是大型企業(yè)的風(fēng)險投資，是除政府資金之外，最為現(xiàn)實(shí)可行的風(fēng)險資本來源。（六） 境外投資者 從世界范圍看，風(fēng)險投資正由美國開始轉(zhuǎn)向其他一些新興市場，包括歐洲、日本，還有亞洲的新興市場，尤其是中國。因此,人們把風(fēng)險投資成為“經(jīng)濟(jì)增長的發(fā)動機(jī)”。而風(fēng)險投資公司的運(yùn)作,能夠使企業(yè)建立起與風(fēng)險資本運(yùn)作相匹配的機(jī)制,并參與創(chuàng)新企業(yè)的管理,在企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、技術(shù)創(chuàng)新評估、市場分析和資本營運(yùn)等方面為企業(yè)提供一系列支持,從而促使創(chuàng)新企業(yè)從萌芽—創(chuàng)立—成熟直至實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化市場運(yùn)作。如，上海港機(jī)參股二十一世紀(jì)科技投資有限岔司，深深寶參股創(chuàng)新科技投資有限公司。以控股方式介入風(fēng)險投資的上市公司，直接派出人員，以創(chuàng)身份參與管理投資公司。投資結(jié)構(gòu)包括投資規(guī)模、投資策略、投資階段選擇等。在談判過程中主要要解決的問題包括出資數(shù)額與股份分配,包括申請方技術(shù)開發(fā)設(shè)想與作為研究成果的股份估算；創(chuàng)建企業(yè)人員組織和雙方各自擔(dān)任的職務(wù)；投資者監(jiān)督權(quán)利的利用與界定；投資者退出權(quán)利的形式等風(fēng)險投資家與風(fēng)險企業(yè)通過一系列談判,在股份分配、績效評價、董事會席位分配等問題上取得一致,便簽訂風(fēng)險投資協(xié)議。2．兼并與收購?；刭?fù)顺龇绞綄?shí)質(zhì)上也屬于并購的一種，只不過收購的行為人是風(fēng)險企業(yè)的內(nèi)部人員。第三節(jié)、風(fēng)險投資估值一、貼現(xiàn)現(xiàn)金流法折現(xiàn)現(xiàn)金流量法由美國西北大學(xué)的阿爾弗雷德公司的全部價值屬于公司所有權(quán)利要求者，包括所有普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人。此時公式變?yōu)椋菏街惺堑趖年?duì)I業(yè)現(xiàn)金流的肯定當(dāng)量系數(shù)；肯定當(dāng)量系數(shù)可根據(jù)其與變化系數(shù)的關(guān)系查表求得。首先，可以將風(fēng)險企業(yè)未來的結(jié)果簡單地分為三種可能的情況：（一）高速成長，非常成功地以較高的市盈率上市；（二）發(fā)展平庸，達(dá)不到上市的條件，投資期末之后被管理層或其他公司收購；（三）中途夭折，清算并收回部分投資。這里的實(shí)物期權(quán)指的是應(yīng)用于現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)時的期權(quán)。下面就采用實(shí)物期權(quán)定價模型來進(jìn)行投資決策：1） 計算傳統(tǒng)的NPV值 因?yàn)镹PV＜0，應(yīng)該拒絕改項(xiàng)目。但也有極端，偶爾非上市公司也會處于瀕臨破產(chǎn)的階段。（六） 財務(wù)信息跟其他信息的披露 上市公司均被要求對其財務(wù)信息進(jìn)行及時準(zhǔn)確的披露，而對于非上市公司來說，其股份的持有者或者債權(quán)人由于對公司財務(wù)信息的不了解，往往會面臨更大的風(fēng)險，更大的不確定性。為了減少風(fēng)險，盡量固定自身收益，風(fēng)險投資者