【正文】 Kenh R. French, 1992, The crosssection of expected stock returns, The journal of finance 47, 427465。 ? 趙鋒， 2021，積極型證券投資基金投資組合構(gòu)建與風(fēng)險控制，清華大學(xué)碩士論文； ? Zhang S. M., 1997， Portfolio selection theory without and with limited short selling, Mathematics in Economics, Vol. 14, No. 1, June； ? 李仲飛，汪壽陽， 2021，投資組合優(yōu)化與無套利分析，北京：科學(xué)出版社； ? Compbell, J., 2021, Asset Pricing at the Millionaire, The Journal of Finance, Vol. LV, No. 4, Aug.。 Beebower G. L., 1991, Determinants of portfolio performance II: an update, Financial Analysts Journal, 47, 4048。 Vincent A. Warther, 1996, Evaluating fund performance in a dynamic market, Financial Analysts Journal, , , 2028。 Stiglitz, 1980, On the impossibility of informationally efficient markets, American Economic Review, 06 (70), 393408。 ? 交易成本、各種交易限制的存在，使得組合構(gòu)建的難度大大增加，很多基金管理公式仍然依靠投資經(jīng)理個人的判斷的原因很大程度上就在于模型應(yīng)用的難度。 ? 一般說來，買進(jìn)和賣出，市場影響是不同的，這便更增加了組合管理的困難。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 風(fēng)險來源 ? 單支股票的應(yīng)計回報應(yīng)該有以下幾個來源： ? 市場總效應(yīng)； ? 所屬行業(yè)； ? 股票的獨有特性（ Benjamin King， 1966 ，James L. Farrell， Jr.， 1974） (參見 James L. Farrell, Jr. amp。 ? 其中 IC是信息系數(shù)，是衡量預(yù)測與實際結(jié)果之間關(guān)系的數(shù)值； BR稱為寬度，就是在一年中作出的獨立預(yù)測的次數(shù)。 ? 此外，考慮信息不對稱的條件下，基于估計過程或者 Bayesian學(xué)習(xí)過程的投資組合理論也有部分發(fā)展。 ? 一般的模型需要直接預(yù)測 alpha的數(shù)值，然而準(zhǔn)確預(yù)測alpha非常困難，甚至不大可能，而 BlackLitterman模型（ Black amp。此外，對于債券類工具的投資分析，還需要考慮信用風(fēng)險，流動性風(fēng)險在任何投資中都必須考慮，其他風(fēng)險在實際投資中發(fā)生的概率很小，在此不予考慮。 ? 一般包括如下的四個步驟（ Brinson et al， 1986） ： ? 確定投資到哪些資產(chǎn)門類； ? 確定每個資產(chǎn)門類中投資的比重 ? 在短時期內(nèi)調(diào)整各資產(chǎn)門類的比重，使之不同于上面的目標(biāo)比重以獲得證券價格短期波動的超額收益率； ? 在不同的資產(chǎn)門類中確定個別證券的比重，以獲得在該資產(chǎn)門類中最優(yōu)的超額收益率。 ? 很多時候，投資者無法準(zhǔn)確給出自己的目標(biāo)，需要基金管理公司協(xié)助確定，基金管理公司多根據(jù)投資者的風(fēng)險厭惡程度、年齡階段、收入水平等確定適合投資者的投資目標(biāo)，成熟的基金管理公司往往開發(fā)一套成熟的軟件，通過問卷調(diào)查形式確定投資者的風(fēng)險偏好特征。 Wermers（ 1997）， Marcus（ 1990）利用條件績效考核的方式分析基金的業(yè)績，發(fā)現(xiàn)超出了市場的平均收益率。 Mackinlay， 1997, 洪永淼 , 2021等），這些檢驗只是不能否定市場的有效性，但是并不能直接正面市場的有效性。 ? 中國很多學(xué)者的檢驗也認(rèn)為中國市場符合弱式有效，但是值得指出的是這些檢驗多數(shù)也都是游程檢驗、隨機(jī)游走檢驗、序列相關(guān)檢驗等，而非直接的有效市場檢驗（洪永淼， 2021） ? 對于半強(qiáng)和強(qiáng)式檢驗?zāi)壳皼]有直接的檢驗方法，很多相關(guān)的檢驗主要集中在事件研究法（ event study)，事件研究法最早可以追溯到 30年代，但是目前主要應(yīng)用的是 Fama, Fisher, Jensen, amp。 ? 我國的實證檢驗同樣存在分析，王聰（ 2021），沈維濤 amp。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 資產(chǎn)配置（ Asset Allocation） ? 資產(chǎn)配置包括戰(zhàn)略資產(chǎn)配置（ SAA， Stretegic Asset Allocation)和戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置（ TAA, Tactical Asset Allocation） ? 戰(zhàn)略資產(chǎn)配置是指在大的資產(chǎn)門類中進(jìn)行分配，以達(dá)到投資組合管理目標(biāo)的過程（ Sharpe， 1992） ? 一般僅僅是確定股票、債券和現(xiàn)金三種資產(chǎn)之間的配置，但是根據(jù)基金的類型不同也有所不同，此外，對資產(chǎn)種類細(xì)化的程度也會有所不同。 ? 事實上，上面前兩個步驟可以被認(rèn)定為戰(zhàn)略資產(chǎn)配置，后兩個步驟可以被認(rèn)定為戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 風(fēng)險衡量 ? 標(biāo)準(zhǔn)差 ? 半方差 ? 下跌概率 ? 在險價值（ VaR） ? 上述的對風(fēng)險的不同的衡量對風(fēng)險的描述角度不同，也并不能完全刻畫風(fēng)險的特征，但是為了量化而不得不放棄部分對風(fēng)險的全面刻畫。 Litterman, 1992)，更允許預(yù)測相對的alpha，如預(yù)測 A股票的收益比 B股票高 1％，甚至僅僅是A股票的表現(xiàn)會優(yōu)于 B股票等即可。 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? TreynorBlack模型（ TB模型，Treynor amp。由此可見，預(yù)測越準(zhǔn)確，獨立預(yù)測的頻率越高，那么信息比率越大，從而最優(yōu)組合的績效越高。 Walter J. Reinhart,1988) ? 對應(yīng)的風(fēng)險來源： ? 市場風(fēng)險； ? 行業(yè)風(fēng)險； ? 特別或者殘差風(fēng)險 第二章 證券投資基金管理 —— 主動型投資 ? 風(fēng)險因子的選擇標(biāo)準(zhǔn) ? 線性 ? 有一個具有預(yù)測能力的先驗概率 ? 對所有的資產(chǎn)都是穩(wěn)定的 ? 對大多數(shù)資產(chǎn)來說，因子的數(shù)據(jù)可以獲得 ? 行業(yè)因子設(shè)置為啞變量 ? 所有的因子數(shù)據(jù)均需標(biāo)準(zhǔn)化 ? 各國股票市場的因子具有很大的相同性，不少學(xué)者發(fā)現(xiàn)我國市場的部分新的因子（廖理、趙鋒、李閣峰， 2021） ? 由于目前這些風(fēng)險模型所確定的因子僅僅能夠解釋所有風(fēng)險的 30%左右，同時，由于市場的變化過程中，具有解釋能力的因子也會有所變化，后續(xù)還有很多可以進(jìn)行的研究。 3 / 22 ()t r a d et r a d