【正文】 JIA 、 S＆ P500、中國滬深 300指數(shù)。 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 4 ? 股票指數(shù)期貨簡稱股指期貨，是以股票市場的指數(shù)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的期貨。 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 5 香港交易所恒指期貨合約文本的主要內(nèi)容 交易單位（合約乘子） HK$50/點 合約報價 以恒生指數(shù)的點數(shù)報價 合約價值 合約報價 合約乘子 最小變動價位 1點 交割月份 即期交易月份，接下來的兩個月份和兩個季度月份（季度月份指三月、六月、九月和十二月） 交易時間 上午 9:1512:30，下午 14:0016:15；相比股票市場的上午 9:4512:30，下午14:3016:15的交易時間，恒指期貨的交易時間要多出股市開盤前的兩個時間：上午 9:159:45，下午 14:0014:30 最后交易日的交易時間 同上 最后交易日 交割月份的倒數(shù)第二個營業(yè)日 合約結(jié)算價值 最后結(jié)算價 合約乘子 最后結(jié)算日 最后交易日后的第一個營業(yè)日 最后結(jié)算價 最后交易日恒生指數(shù)每間隔 5分鐘報價的平均值，它由恒指服務有限公司編制、計算和公布 結(jié)算方法 現(xiàn)金差價結(jié)算，差價指合約價格和最后結(jié)算價的差值 最大未平倉頭寸限制 每一交易者和每一會員單位賬號都不允許持有超過 500張的任一交割月份未平倉合約 每一張合約單邊交易費 HK$ 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 6 滬深 300指數(shù) ? 滬深 300指數(shù)將樣本空間股票最近一年的日均成交金額由高到低排序，刪除排名后 50%的股票，然后將剩余股票按照日均總市值由高到低進行排名，選取規(guī)模大、流動性好的 300只股票作為樣本股，一般每半年調(diào)整一次。 交易時間 上午 9:1511:30，下午 13:0015:15 最后交易日的交易時間 上午 9:1511:30，下午 13:0015:00 最大波動限制 上一個交易日結(jié)算價的正負 10%（上市當日漲跌停板幅度， 5月、 6月合約為掛盤基準價的177。 交割方式 現(xiàn)金交割 最后交易日 合約到期月的第 3個周五，法定節(jié)假日順延 交割日期 同最后交易日 手續(xù)費 滬深 300股指期貨合約交易手續(xù)費暫定為成交金額的萬分之零點五，交割手續(xù)費標準為交割金額的萬分之一。該指數(shù)的成份股是滬深股市市值最大 50家 A股公司。盡管如此，誰也無法否認，股指期貨仍然是２０世紀８０年代最重要的金融創(chuàng)新之一，它獲得了巨大的成功，現(xiàn)在全世界每天都在交易成千上萬份股指期貨合約。它極大地方便了像養(yǎng)老基金這樣大規(guī)模的機構(gòu)投資者的股票組合風險管理。 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 18 ? 例 假設(shè)在某年 8月 28日，香港恒生指數(shù)為 ，資金借貸的年無風險利率為 %，那么這一年 9月份到期的恒生指數(shù)期貨的當日價格應該為多少？ 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 19 ? 我們考慮 “ 無摩擦 ” 市場情況，即不考慮交易費用等其他因素，來構(gòu)造一個無風險組合： ? （１）以年利率２．８％借入現(xiàn)金８６４４．１７ ５０＝４３２２０８．５港幣； ? （２）用借入的４３２２０８．５港幣買進組成恒生指數(shù)３３只成份股票的資產(chǎn)組合，組合中的股票比例等同于計算恒指的各個股票的權(quán)重市值比例； ? （３）賣出一份９月份到期的恒指期貨合約，假設(shè)價格為 F（ t， T）。在交割日，期貨的結(jié)算價格是和現(xiàn)貨的價格（指數(shù)）保持一致的（要賣出持有的大額股票組合，在一瞬間或短時間內(nèi)變現(xiàn)也是很難的，我們可以假設(shè)變現(xiàn)的平均價格等于恒指期貨的結(jié)算價格，即最后交易日的每間隔５分鐘報價的平均值）。所以，賣出一份恒指期貨，我們不考慮它的期初和期末現(xiàn)金費用，而只計算它的贏利。 ? （３）賣出一份指數(shù)期貨合約， T日到期，假設(shè)價格為F（ t， T）。這是自１９２９年以來最大的下跌，給市場造成了很大的壓力。 ? 為了緩解到期日效應，交易所修改了股指期貨交易的一些規(guī)則。由于期貨的最后價格是根據(jù)市場開盤價確定的，所以套利者必須使用開盤價指令（而不是收盤價指令），以確?，F(xiàn)貨與期貨價格的收斂及鎖定早先從期貨定價錯誤中的贏利。 ( ) ( )r q T tG S e ???( )( )r q T tG S e ???2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 29 1. 多頭套期保值與空頭套期保值 股指期貨的標的資產(chǎn)是市場股票指數(shù)，因此運用股指期貨進行套期保值，管理的是股票市場的系統(tǒng)性風險。 假設(shè)某投資者希望將其原有組合中的部分股票轉(zhuǎn)化為短期國庫券，她可以利用股指期貨而無需出售股票達到這一效果：保留該部分股票，同時根據(jù) β系數(shù)出售與該部分股票價值相對應的股指期貨空頭，就可以創(chuàng)建一個合成的短期國庫券（ Synthetic TBill）。則套期保值比率就應該為 ，需要交易的股指期貨份數(shù)為 （ ） 和 分別代表股票投資組合的總價值與一份股指期貨合約的規(guī)模。當前文所述的兩個條件不成立時， β系數(shù)不是股指期貨最優(yōu)套期保值比率 b的一個良好近似，就需要使用式（ ）進行改善。 () ()fr T t r T tf Se Ke?? ????( ) ( )fr r T tF S e ???2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 46 遠期外匯綜合協(xié)議的概念 遠期外匯綜合協(xié)議是指從未來某個時點起算的遠期外匯協(xié)議，即當前約定未來某個時點的遠期匯率，其實質(zhì)是遠期的遠期。 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 47 遠期外匯綜合協(xié)議的定價 遠期外匯綜合協(xié)議多頭的現(xiàn)金流為： T時刻： A 單位外幣減 AK本幣 T*時刻： AK*本幣減 A單位外幣 這些現(xiàn)金流的現(xiàn)值即為遠期外匯綜合協(xié)議多頭的價值 f 。同時，美元對日元的即期匯率為 美元 /日元。因此， FRA中的本金通常被稱為“名義本金”。 對銀行盈利的最大損害是由資產(chǎn)負債表上對資本充足的要求而引起的 。 這就使得這個金融工具不會在資產(chǎn)負債表上出現(xiàn) ， 從而也不必滿足資本充足率方面的要求 實際上要求的數(shù)額是遠期對遠期貸款資本要求的1%（ 用戶資本充足率要求 ） FRA是由銀行提供的場外市場交易產(chǎn)品 ， 是銀行在各自的交易室中進行全球性交易的市場 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 65 重要概念 在一份遠期利率協(xié)議中： ? 買方名義上答應去借款 ? 賣方名義上答應去貸款 ? 有特定數(shù)額的名義上的本金 ? 以某一幣種標價 ? 固定的利率 ? 有特定的期限 ? 在未來某一雙方約定的日期開始執(zhí)行 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 66 術(shù)語： ? 協(xié)議數(shù)額 ——名義上借貸本金數(shù)額 ? 協(xié)議貨幣 ——協(xié)議數(shù)額的面值貨幣 ? 交易日 ——遠期利率協(xié)議交易的執(zhí)行日 ? 交割日 ——名義貸款或存款開始日 ? 基準日 ——決定參考利率的日子 ? 到期日 ——名義貸款或存款到期日 ? 協(xié)議期限 ——在交割日和到期日之間的天數(shù) ? 協(xié)議利率 ——遠期利率協(xié)議中規(guī)定的固定利率 ? 參考利率 ——市場決定的利率，用在交割日以計算交割額 ? 交割額 ——在交割日，協(xié)議一方交給另一方的金額，根據(jù)協(xié)議利率與參考利率之差計算得出。借款者擔心未來 1個月內(nèi)市場利率水平可能上升。銀行為此會向客戶收取一定的手續(xù)費。 這樣，計算的交割額為： 9 2 33 6 094% 9 5 8 ??????? ??2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 72 在遠期利率協(xié)議中，遠期價格就是遠期利率協(xié)議中的理論協(xié)議利率，或稱為遠期利率（ Forward Interest Rate），這是金融工程中最重要的概念之一。 假設(shè)現(xiàn)在時刻為 t， T 時刻到期的即期利率為 r， T*時刻（ ）到期的即期利率為 ，則 t時刻的 期間的遠期利率 應滿足以下等式 : （ ） 若式（ ）不成立，就存在套利空間。換句話說， t時刻第二個 FRA與第一個 FRA的價值差異就是 時刻不同利息支付的現(xiàn)值 [2] （ ） 由于第一個 FRA中的協(xié)議利率為理論遠期利率，其遠期價值應為零。這就是遠期利率協(xié)議。 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 78 案例 遠期利率協(xié)議（ FRA） 假設(shè) 2022年 9月 15日 FRA到期時，市場實際半年期貸款利率下跌至 6％。 短期利率期貨是以（期貨合約到期時）期限不超過 1年的貨幣市場利率工具為交易標的的利率期貨，其典型代表為在 CME交易的3個月歐洲美元期貨； 長期利率期貨是以（期貨合約到期時）期限超過 1年的資本市場利率工具為交易標的的利率期貨，其典型代表為在 CBOT交易的長期美國國債期貨（ 30 Year . Treasury Bonds Futures[1]）。 第三，利率期貨存在每日盯市結(jié)算與保證金要求，且利率期貨的結(jié)算日為計息期初，這與遠期利率協(xié)議在計息期末 時刻才結(jié)算的慣例不同，這兩個因素決定了遠期利率與期貨利率的差異。 知識點提示： 所謂“歐洲美元”，是指存放于美國境外的非美國銀行或美國銀行境外分支機構(gòu)的美元存款， 3個月期的歐洲美元存款利率主要基于 3個月期的 LIBOR美元利率。 － 例如，案例 ， 2022年 7月 20日，將于 2022年 9月 17日到期的歐洲美元期貨合約 EDU07結(jié)算報價為 ，相應的貼現(xiàn)率（ Discount％）為 ％。 11 0 0 0 0 0 . 0 1 2 54? ? ? 美 元知識點提示： 多頭總是規(guī)避價格上升風險的交易者 ，而利率期貨的多頭則是規(guī)避期貨價格上升風險，即規(guī)避利率下跌風險的一方。具體來看主要有兩個差異： （ 1）遠期利率協(xié)議一次性到期，而歐洲美元期貨每日盯市結(jié)算且有保證金要求； （ 2）遠期利率協(xié)議的利息結(jié)算是在計息期末 時刻進行的，而歐洲美元期貨的利息結(jié)算則是在計息期初時刻 進行的。例如 2022年 8月，在CBOT交易的就有分別于 2022年 9月、 12月與 2022年 3月到期的長期美國國債期貨合約。 附息票債券現(xiàn)貨或期貨交割時多方實際支付和空方實際收到的價格是全價，又被稱為現(xiàn)金價格或發(fā)票價格；而債券報價時通常報出凈價。 為了使不同的可交割債券價值具有可比性，交易所引入了 標準券 和 轉(zhuǎn)換因子 的概念。 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 93 轉(zhuǎn)換因子（ Conversion Factor） 具體來看，各種可交割債券報價與上述標準券報價的轉(zhuǎn)換是通過轉(zhuǎn)換因子（ Conversion Factor）來實現(xiàn)的。（有關(guān)轉(zhuǎn)換因子的進一步理解與計算詳見案例 ） 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai Institute of Foreign Trade 94 在實際中，轉(zhuǎn)換因子是由交易所計算并公布的。由于案例 A在2022年 12月 1日時的剩余期限為 19年 11個月又 15天且不可提前贖回，因而是該國債期貨的可交割債券。 2022/9/20 Xu Zhao 2022,School of Finance, Shanghai