【正文】 工程建設(shè)的熱點項目；未來發(fā)展路徑，從產(chǎn)品提供到安防運營。我們研究全球安防Top20 的企業(yè)發(fā)現(xiàn)，收入規(guī)模大的是安防運營企業(yè)，日本最大的安防運營服務(wù)商SECOM 去年收入86 億美元，美國泰科國際旗下的ADT 做防火防盜安保運營，去年收入32 億美元，美國Honeywell Security主營室內(nèi)門禁、視頻，去年收入24 億美元。自動續(xù)約服務(wù)與增值業(yè)務(wù)保障公司收入來源，長期服務(wù)收入占比高達(dá)90%。中國安防引領(lǐng)全球全球整體安防增速不高，約10%左右；從Aamp。?？?1 年排名第5，大華第10，天地偉業(yè)第25，大立科技排48。反觀中國兩大安防企業(yè)?？岛痛笕A，借助平安城市建設(shè)巨大的發(fā)展機遇， 05 年到11 年兩家年均增長速度高達(dá)49%和40%；日系品牌的沒落與國產(chǎn)品牌的崛起表明安防行業(yè)技術(shù)壁壘逐步的消融以及國內(nèi)以“平安城市”等大型政府帶來的機遇。中國公共安全支出和國防支出逐年呈現(xiàn)上升趨勢，去年我國公共安全支出7018 億元，同比增長11%，且高于國防支出7177億元。國務(wù)院出臺了《國務(wù)院關(guān)于促進信息消費擴大內(nèi)需的若干意見》，引導(dǎo)信息消費規(guī)?？焖僭鲩L。試點數(shù)目103 家超過此前預(yù)期的50家，亦超過第一批90家。華東地區(qū)——智慧城市建設(shè)的第一梯隊；山東、江蘇有16 個試點，安徽、浙江有10 個試點，排名靠前。智慧城市建設(shè)模式正不斷成熟智慧城市多以“政府租賃+ 運營商承建”的模式。這給財政資金并不富裕的廣大二三線城市提供智慧城市建設(shè)的可能性。資金方面，國開行等三家銀行提供授信2400 億，其它機構(gòu)2000 億，未來3 年共計4400 億，保障各級城市項目建設(shè)的資金鏈條安全。結(jié)合具體測算如下：每個監(jiān)控點的工程報價在25 萬。合同租賃期56 年，單位點8001500/月。運營商：三年回本、三年賺錢，未來穩(wěn)定現(xiàn)金流。根據(jù)中國電信在智慧城市建設(shè)經(jīng)驗，政府在考慮設(shè)備和方案時候會兼顧以往的建設(shè)項目，分期對落后項目進行高清改造。數(shù)字高清升級，投資規(guī)模是翻倍。第一個項目落在廣州花都區(qū)， 億，其中BT ，智能化分析平臺3500 萬。按照15 年安防市場5000 億元估算，政府項目占比44%。我們認(rèn)為價格下降主要由行業(yè)正常成本下降和產(chǎn)品更新?lián)Q代，以及龍頭規(guī)?；蠼柚杀緝?yōu)勢向下垂直整合所致；毛利率不會受到大的影響主要源于持續(xù)研發(fā)投入帶來新品更新，以及上游零組件下降與生產(chǎn)效率提升。隨著百萬高清高產(chǎn)化進程的提速，今年賣得最火的720P 產(chǎn)品降價幅度較高。上游零組件價格下滑也將抵消部分降價因素。7月份模擬市場降價會比較多，一方面是上游IC 的降價，另一方面網(wǎng)絡(luò)高清的普及加速模擬市場的退出。殺價年年有，但不影響安防行業(yè)成長邏輯。高清化、智能化：升級進行時前端高清化、智能化趨勢延續(xù)；視頻監(jiān)控系統(tǒng)的發(fā)展大致經(jīng)歷了三個階段，分別是以模擬設(shè)備為主的閉路電視監(jiān)控系統(tǒng)、以PC 為主的本地視頻監(jiān)控系統(tǒng)、以網(wǎng)絡(luò)為主的遠(yuǎn)程視頻監(jiān)控系統(tǒng)；目前安防行業(yè)在產(chǎn)業(yè)升級中高清化與智能化的趨勢已經(jīng)非常明顯，各大廠商相繼都推出了自己的高清解決方案以及針對不同細(xì)分行業(yè)的智能化系統(tǒng)平臺。目前網(wǎng)絡(luò)視頻監(jiān)控的主力市場集中在政府公安、交通等幾個主要行業(yè)。IPC 實現(xiàn)真正數(shù)字高清化；模擬攝像機CCD 出來的是模擬信號，DSP 前第一次AD 轉(zhuǎn)換，傳輸CVBS 信號前第二次DA 轉(zhuǎn)換，后端解碼前第三次AD 轉(zhuǎn)化，每次轉(zhuǎn)化圖像信息都會有損失，圖像效果要大打折扣。由于IPC 均價比傳統(tǒng)攝像機貴45倍，從出貨金額看，今年兩者已經(jīng)各占50%， 億美元左右規(guī)模。目前做的比較好的有人臉識別、車牌識別，車輛跟蹤等；我們認(rèn)為智能分析這一方面短期內(nèi)很難一步到位，需要長時間的積累過程。未來，技術(shù)實力和實際的應(yīng)用案例是廠家在大平臺項目競投標(biāo)中取勝的關(guān)鍵。實現(xiàn)多節(jié)點智能負(fù)載、管理集群、海量視頻分析與檢索、海量視頻實時處理、目標(biāo)索引、濃縮播放、快速檢索、統(tǒng)一服務(wù)等智能應(yīng)用。垂直分工的界限不明顯，交叉延伸是常態(tài)；安防行業(yè)不同于手機、PC 等消費電子，其產(chǎn)品不能使用的，必須通過平臺集成，工程安裝等中間環(huán)節(jié)才能發(fā)揮作用。中游設(shè)備商：高毛利（4060%），高研發(fā)投入（715%）；安防的制造業(yè)毛利率水平大多集中在4050%，其中視頻產(chǎn)品的平均毛利率水平要高于非視頻產(chǎn)品（門禁、報警等）。下游集成商：考驗資金與項目能力，未來將兩極分化；我國集成商的地域性很強，拿單能力與背景、關(guān)系正相關(guān)，比如佳都新太、高新興在廣東地區(qū)有優(yōu)勢，烽火科技在湖北有優(yōu)勢。龐大的視頻監(jiān)控系統(tǒng)導(dǎo)致運行與維護費開支巨大，未來安防運維的發(fā)展空間較大。原先賣23 萬的設(shè)備經(jīng)過國產(chǎn)化后只需要78 千，不僅價格便宜而且在本地化配套以及后續(xù)服務(wù)都較好。大型項目上通常有甲方指定產(chǎn)品，而并非是集成商自己選擇，如此一來，話語權(quán)將逐漸朝向設(shè)備商一端傾斜。五、投資策略龍頭公司集中度提升：?？?、大華安防雙寡頭的趨勢越來越明顯。民用市場發(fā)力，行業(yè)加速整合。尤其是今年模擬產(chǎn)品快速退出市場，行業(yè)加速整合的趨勢明顯。在一些利機市場上依靠專業(yè)化服務(wù)，擁有地方資源型的企業(yè)依托其核心產(chǎn)品，逐步向外擴張做大做強，選擇思路應(yīng)包含以下幾個方面：（1）避開視頻監(jiān)控領(lǐng)域：?？?、大華的雙寡頭趨勢明顯，龍頭企業(yè)利用規(guī)模優(yōu)勢、成本優(yōu)勢將不斷給廣大中小企業(yè)施加壓力。資源型體現(xiàn)在兩個方面，一個是優(yōu)質(zhì)的客戶資源，客戶依賴程度高，客戶所帶來的發(fā)展空間大；另一個是優(yōu)質(zhì)渠道資源，包括地方政府關(guān)系、行業(yè)人脈等等。安居寶是一個很好的選擇標(biāo)的：樓宇對講避開視頻監(jiān)控，依托恒大、保利等地產(chǎn)龍頭企業(yè)以及廣東省本地資源，其核心產(chǎn)品成長確定性強。三季業(yè)績略超預(yù)期，全年展望符合預(yù)期。盈利能力提升，規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)。市場介意應(yīng)收賬款提升較大，實際是和收入增長同步的，且將隨著年底回款在Q4 得到改善。我們認(rèn)為?？祽{借大規(guī)模研發(fā)投入、軟硬件一體化以及全球營銷網(wǎng)絡(luò)和品牌，將進一步走向垂直一體化和全球化，實現(xiàn)穩(wěn)健復(fù)合增長。授予條件對應(yīng)業(yè)績超預(yù)期，價格戰(zhàn)無需過度擔(dān)憂。繼續(xù)看好安防行業(yè)與雙寡頭邏輯，大華解鎖條件僅是保守預(yù)測；大華的收入增長不低于40%/35%/30%，凈資產(chǎn)收益率不低于18%/19%/20%的解鎖條件不算高，以收入為目標(biāo)反映當(dāng)前公司認(rèn)為占地盤更重要，這與大華提的13 年53 億， 15年100 億相符，但不代表利潤就不作要求，今年60％增長亦說明問題。公司在樓宇對講業(yè)務(wù)進展迅猛，且Q4 將迎來行業(yè)旺季。下半年行業(yè)旺季如期的到來。最近兩年公司逐漸擺脫設(shè)備商身份，朝向解決方案、系統(tǒng)集成的方向發(fā)展，通過品牌及資金優(yōu)勢安居寶更多以總包商的姿態(tài)出現(xiàn)。智能交通主要體現(xiàn)在建立城市級的咪表停車系統(tǒng)，與當(dāng)?shù)卣餐芾磉\營，如果示范城市起來，未來