【正文】 億元左右，雖然不及家用空調(diào)規(guī)模，但是與2012年國內(nèi)中央空調(diào)572億元銷售額相比，粗略估算年復(fù)合增速接近20%，2020年國內(nèi)中央空調(diào)市場空間預(yù)計將超過2000億元，達(dá)到目前市場容量的4倍左右。國內(nèi)中央空調(diào)需求將進(jìn)入快速釋放期 國內(nèi)中央空調(diào)行業(yè)發(fā)展?jié)摿薮?，但是與整個房地產(chǎn)市場以及大型政府投資項目的增減有密切關(guān)聯(lián)性。 我們認(rèn)為這種情況是暫時性的，目前中央空調(diào)用戶主要集中在辦公樓、商業(yè)用房等商用建筑，并不是國家商品房調(diào)控重點。三、逐步打破外資壟斷，內(nèi)資品牌在中央空調(diào)多領(lǐng)域強勢崛起 過去，國內(nèi)中央空調(diào)市場一直為外資企業(yè)所壟斷，但現(xiàn)在，從總量上來看，內(nèi)資中央空調(diào)企業(yè)已占國內(nèi)中央空調(diào)市場1/3左右的市場份額，開始打破外資的壟斷。如果進(jìn)一步細(xì)分，變頻多聯(lián)機比重最大，%，其次是單元機、水冷螺桿機、末端，占比都在10%以上，由于2012年受房地產(chǎn)調(diào)控和大型政府項目投資控制影響，幾個主要產(chǎn)品基本無增長，但是這些狀況在2013年上半年已經(jīng)發(fā)生改變，暖通空調(diào)資訊統(tǒng)計顯示，%。冷水機2012年中國市場規(guī)模約220億元，其中水冷螺桿機規(guī)模最大，風(fēng)冷螺桿機規(guī)模最小。 內(nèi)資品牌在單元機市場壟斷、多聯(lián)機市場迅速崛起之后，也在向冷水機市場發(fā)起沖鋒。但是內(nèi)資品牌在技術(shù)突破的基數(shù)上，開始沖擊現(xiàn)有格局。大型民用和市政項目應(yīng)用較多，國內(nèi)市場占比最高的是東北市場，其次是華北和華南，與多聯(lián)機主要市場錯位競爭。 水冷螺桿機市占率持續(xù)提高，是冷水機產(chǎn)品中份額最大的品類，存在變頻化方向發(fā)展趨勢。模塊機性價比優(yōu)勢突出，市場需求看漲。在國內(nèi)中央空調(diào)中，%，華北、東北地區(qū)熱電聯(lián)產(chǎn)項目猛增推動性能較佳的吸收式熱泵快速增長，%。水地源熱泵市場發(fā)展平穩(wěn)，規(guī)模型、專業(yè)型企業(yè)并存。多聯(lián)機潛力巨大，內(nèi)資品牌逆勢崛起 多聯(lián)機仍將是中央空調(diào)比重最大產(chǎn)品，未來依然存在高增長潛力。 變頻多聯(lián)機獨霸細(xì)分市場。 從市場結(jié)構(gòu)看，變頻多聯(lián)機在華東、華南等國內(nèi)中央空調(diào)主要市場占比分別高達(dá)約45%、33%，顯示出在經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)較強的市場認(rèn)知度，202011年規(guī)模增速分別超過40%、30%，%。中央空調(diào)產(chǎn)品中，日資品牌最大優(yōu)勢就是在變頻多聯(lián)機市場，短期內(nèi)市場主導(dǎo)地位難以撼動，但是市場份額已受到內(nèi)資蠶食。 格力、美的等內(nèi)資品牌較好零售市場基礎(chǔ)和精心布局銷售網(wǎng)絡(luò)使內(nèi)資品牌在終端零售市場具有強大把握力，特別是小多聯(lián)機（戶式中央空調(diào)）市場的崛起。單元機未來需求將持續(xù)收益于住宅市場和小型商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展，在華東、華南、華中等地區(qū)需求旺盛同時，中西部等地區(qū)需求也有望放量。借助強大的規(guī)模、品牌和渠道網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，內(nèi)資品牌基本壟斷國內(nèi)單元機市場，其中2012年格力市場份額已高達(dá)50%，%，%，還有志高、奧克斯、TCL等。目前在中央空調(diào)市場份額占10%，未來預(yù)計占有率穩(wěn)中略降。 內(nèi)資企業(yè)從追趕到領(lǐng)跑的產(chǎn)業(yè)背景：從奢侈到大眾 中央空調(diào)曾是一種奢侈品，只有高檔、重要的建筑上才會配套中央空調(diào)，可隨著中國人生活水平的提高，它正逐漸成為普通建筑的標(biāo)配，甚至家庭消費者也開始安裝中央空調(diào)。 另外，中央空調(diào)大眾化以后，消費主體差異比較大，各自又有個性化的要求，這就要求廠家能提供多樣化的產(chǎn)品。根據(jù)統(tǒng)計，江蘇、上海、浙江、廣東、北京2011年中央空調(diào)市場規(guī)模合計約296億元，占國內(nèi)市場份額50%左右，這些發(fā)達(dá)地區(qū)也是大金、約克、開利等外資品牌主要優(yōu)勢集中地。從2012年格力中央空調(diào)中標(biāo)的部分優(yōu)質(zhì)項目也可以看出，濰坊、綿陽、駐馬店等中西部地區(qū)或三四線市場銷售需求已經(jīng)占據(jù)不小比重。 （1）盲目堅持所謂的高端戰(zhàn)略 外資空調(diào)挾高端策略剛進(jìn)入中國時得到一部分客戶的響應(yīng)，主要是那個時候，中央空調(diào)是個奢侈品。 而且，中國市場是一個新興發(fā)展市場，普及型的消費需求使得低端產(chǎn)品占據(jù)市場大部分份額，加上中國企業(yè)能夠有更低的成本控制能力，像外資這樣的以高端產(chǎn)品為主的品牌，很難在中國市場實現(xiàn)盈利。這不僅表現(xiàn)在消費需求層面，也體現(xiàn)在市場營銷層面：消費喜好、營銷特征、區(qū)域文化，無不體現(xiàn)出中國獨特的文化在這一市場上的深深烙印。這種排他性的渠道策略雖然簡單，但輻射的市場層面狹窄。 以內(nèi)資中央空調(diào)企業(yè)目前最大的競爭對手—大金工業(yè)（也是全球最大的中央空調(diào)制造商）為例，收入和格力電器相當(dāng)，但在盈利能力、現(xiàn)金流的健康狀況、研發(fā)的投入上，都被格力電器遠(yuǎn)遠(yuǎn)地甩在后面，依次來看，后者更是世界一流企業(yè)。 當(dāng)然，我們的看法只是一家之言。 而2012年5月23日，我國財政部出臺《關(guān)于加強中央預(yù)算單位政府采購管理有關(guān)事項的通知》，明確指要嚴(yán)格執(zhí)行政府采購進(jìn)口產(chǎn)品管理規(guī)定，原則上國內(nèi)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成熟的產(chǎn)品不得采購進(jìn)口產(chǎn)品，而中央空調(diào)產(chǎn)品就屬于典型的國內(nèi)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成熟的產(chǎn)品。以格力電器來說，在以上三大產(chǎn)品上都出現(xiàn)較大的突破（見表），在諸多產(chǎn)品上的技術(shù)都已開始超越外資競爭對手。同家用空調(diào)類似，中央空調(diào)應(yīng)用也是從國外引入，在前期必然是外資壟斷局面，國內(nèi)中央空調(diào)業(yè)務(wù)作為增長空間廣闊的“藍(lán)海市場”，也是各方爭搶的香餑餑。雖然內(nèi)資企業(yè)整體市場份額占1/3左右，但是格力、美的、海爾等內(nèi)資品牌已具有與外資品牌同臺競技實力。 216。 216。那么，內(nèi)資中央空調(diào)企業(yè)的“鍋里”又有些什么呢？ 利用自身在中央空調(diào)和家用領(lǐng)域積累的優(yōu)勢，向供暖設(shè)備、冷鏈設(shè)備、軍用制冷設(shè)備、機房制冷設(shè)備等高成長的新興領(lǐng)域滲透、拓展，既抓住新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展機遇，也能很好地控制風(fēng)險。北方城鎮(zhèn)及農(nóng)村建筑主要依靠燃煤采暖，煤的燃燒產(chǎn)生大量污染物排放到空氣中，成為首屈一指的大氣污染來源。 供暖技術(shù)創(chuàng)新突破，有望破解該難題。 216。 *按10萬平米供暖面積計算，離心機熱泵利用工業(yè)余熱資料來源：暖通空調(diào)在線，華泰證券研究所 *按北方城鎮(zhèn)98億平米供暖面積計算216。 冷鏈設(shè)備行業(yè)前景廣闊 中國農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)量位居世界第一，但冷鏈物流起步晚，發(fā)展落后，至今仍未形成完整體系。果蔬、肉類、水產(chǎn)品冷鏈流通率分別提高到20%、30%、36%以上，冷藏運輸率分別提高到30%、50%、65%左右，流通環(huán)節(jié)產(chǎn)品腐損率分別降至15%、8%、10%以下。工業(yè)用戶市場的冷凍設(shè)備制造企業(yè)格局是一個涇渭分明的小眾市場。對于在制冷領(lǐng)域深耕的格力等家電企業(yè)而言，即使是這樣的小眾市場，附加值帶來的利潤回報遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于傳統(tǒng)空調(diào)市場，這也成為傳統(tǒng)空調(diào)企業(yè)有意進(jìn)軍該領(lǐng)域的重要原因。（3）軍用空調(diào)市場高增長可期 軍用空調(diào)分為：軍用航空機載制冷設(shè)備、軍用方艙空調(diào)、裝甲車空調(diào)、軍用船用空調(diào)等，和民用空調(diào)最大的區(qū)別主要在于：a）軍用空調(diào)機適應(yīng)環(huán)境溫度范圍較大,可在5℃～55℃正常工作；b）軍用空調(diào)機可承受載車的振動、沖擊，而民用空調(diào)機則不能；c）軍用空調(diào)機元器件經(jīng)過嚴(yán)格篩選，其可靠性、可維修性要求遠(yuǎn)高于民用空調(diào)機；d）軍用空調(diào)機“三防”性能遠(yuǎn)高于民用空調(diào)機。 由于軍用空調(diào)涉及的我國的軍事安全，所以，這一領(lǐng)域?qū)⒅饕晌覈闹醒肟照{(diào)企業(yè)所主導(dǎo)，而國內(nèi)實力較強的中央空調(diào)企業(yè)已開始涉足這個領(lǐng)域，盾安已成為核電領(lǐng)域暖通設(shè)備承包商。尤其是近些年來電信運營商們?yōu)樵?G時代奪取競爭優(yōu)勢而進(jìn)行硬件方面的大力投入，例如IDC機房、基站的建設(shè)等等這些因素，使得中國機房空調(diào)市場規(guī)模整體持續(xù)快速擴大，各大生產(chǎn)商迎來了一個前所未有的市場機遇。根據(jù)ICT Research調(diào)研報告顯示，中國機房行業(yè)大于30KW的機房空調(diào)整體比重近70%，同時隨著冷凍水式空調(diào)的逐步發(fā)展，大于100KW的產(chǎn)品比例也在逐年上升。金融和通信是精密機房空調(diào)最大的應(yīng)用領(lǐng)域，%%。具體的邏輯如下： （1）藍(lán)海產(chǎn)品和原產(chǎn)品是相通的：不怕 對于我國的中央空調(diào)企業(yè)來說，雖然涉足供暖和制冷全系列產(chǎn)品領(lǐng)域是個新領(lǐng)域，但這些領(lǐng)域和其原先所從事的中央空調(diào)行業(yè)來說，是相通的。（3）競爭對手弱，勝出容易：不難 進(jìn)入新的領(lǐng)域，勢必會激起該領(lǐng)域原有企業(yè)的強烈抵制，中央空調(diào)企業(yè)能否經(jīng)得起這些老牌企業(yè)的反撲呢？我們認(rèn)為，不必?fù)?dān)心，因為中央空調(diào)企業(yè)實力遠(yuǎn)超過這些領(lǐng)域的老牌企業(yè)，國內(nèi)中央空調(diào)企業(yè)如格力依托原有家用空調(diào)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，年收入規(guī)模千億級別，每年投入研發(fā)費用能達(dá)到3040億元，這些領(lǐng)域的老牌企業(yè)連收入規(guī)模都達(dá)不到格力研發(fā)費用的規(guī)模，凈利潤更不用提，以這些老牌企業(yè)實力不足以抵擋中央空調(diào)企業(yè)進(jìn)入這些領(lǐng)域。我們認(rèn)為只有已經(jīng)做大的“大魚”順便把這些小市場給做了，才更經(jīng)濟合算。 （5）順手牽羊做：失敗了損失也有限 新藍(lán)海產(chǎn)品和中央空調(diào)企業(yè)原有產(chǎn)品在技術(shù)、主要的零部件、生產(chǎn)工藝、生產(chǎn)材料、客戶和銷售體系上都是相通的，中央空調(diào)企業(yè)進(jìn)入新藍(lán)海領(lǐng)域無須“另起爐灶”，而只是原有系統(tǒng)的自然延伸，因此投入并不大，即使失敗了，損失也有限，不足以對中央空調(diào)企業(yè)造成致命的打擊。 正如前面，中央空調(diào)需求的大幅增長和內(nèi)資企業(yè)市場份額的提升將大幅提升內(nèi)資中央空調(diào)企業(yè)的中央空調(diào)業(yè)務(wù)收入，而新藍(lán)海的打造又將為這一高增長的勢頭“添柴加薪”，使得這一增長勢頭得以滾動、持續(xù)地發(fā)展。當(dāng)來自以上三方面的收入和利潤占公司收入和利潤的比重越來越大時，這些企業(yè)在投資者心目中的定位會發(fā)生變化：傳統(tǒng)的家電制造商的形象會越來越淡，“高端裝備制造商”的形象會越來越清晰。而按照我們在報告第二部分闡述，內(nèi)資企業(yè)在國內(nèi)中央空調(diào)市場的市場占有率有望持續(xù)大幅提升幅度， 市場收入規(guī)模迅速增長，在公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上成為新的業(yè)績重要拉動點。相對于家用空調(diào)，中央空調(diào)客戶定制化和個性化需求大，不同產(chǎn)品類別間的工作原理、組件和能源的個體化差異也較大，生產(chǎn)企業(yè)議價能力更強。 運營成本高，高效節(jié)能：中央空調(diào)一般制冷量都比較大，而且全年運行，能耗占建筑能耗50%以上，節(jié)能對于機組的運行費用至關(guān)重要，因此中央空調(diào)能效的要求相對家用空調(diào)更高，有節(jié)能優(yōu)勢的中央空調(diào)企業(yè)可以通過給客戶提供更省電的產(chǎn)品來提升利潤率， 相當(dāng)于生產(chǎn)企業(yè)部分共享后端節(jié)能空間。（3）估值提升 無論是大幅節(jié)能的中央空調(diào)裝備，還是能替代傳統(tǒng)供暖方式的熱泵設(shè)備，抑或是軍用制冷設(shè)備，在當(dāng)今的中國，都屬于高端裝備、環(huán)保節(jié)能新興產(chǎn)業(yè)，是經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的重點發(fā)展方向，也是資本市場追捧的重點板塊，享有明顯高于市場平均水平的估值。由于家電股的估值水平遠(yuǎn)低于高端裝備制造商、節(jié)能設(shè)備供應(yīng)商的估值水平，所以這個估值提升的空間很大，非常值得期待。 從目前綜合來看，格力電器的中央空調(diào)技術(shù)水平是內(nèi)資企業(yè)中最強的。 此后經(jīng)過潛心研究，格力電器再次成功攻破多個行業(yè)技術(shù)壁壘，2008年成功推出“世界首臺”高效離心式冷水機組，并成為“十一五”國家科技支撐計劃重大項目——降低大型公共建筑空調(diào)系統(tǒng)能耗的關(guān)鍵技術(shù)之一。 開拓新藍(lán)海的急先鋒 在開拓新藍(lán)海方面，格力電器走在同行的前列。 （2）美的中央空調(diào) 216。216。自1996年進(jìn)入中央空調(diào)市場至今，在地鐵和通訊領(lǐng)域遙遙領(lǐng)先。 整合全球研發(fā)力量，主推磁懸浮等節(jié)能產(chǎn)品 2006年，海爾開始布局全球研發(fā)中心，在亞洲、美洲、歐洲設(shè)立3個中央空調(diào)研發(fā)中心，到2008年已開發(fā)出相對成熟的產(chǎn)品并在工程上應(yīng)用，2010年研發(fā)出全球第一臺可以使用海水、中水、江河水的水源熱泵磁懸浮中央空調(diào)機組，形成水冷、風(fēng)冷、熱泵3大系列幾十個型號的磁懸浮中央空調(diào)，完成專利申報13項，其中發(fā)明專利8項，成為全球磁懸浮中央空調(diào)技術(shù)力量最強、產(chǎn)品系列最全的企業(yè)。其優(yōu)劣對中央空調(diào)起著關(guān)鍵作用。 三花股份：家用空調(diào)制冷配件龍頭，募投的商用空調(diào)制冷配件投產(chǎn)后有望逐步放量； 216。 （1）格力電器 引領(lǐng)空調(diào)制冷行業(yè)發(fā)展。普惠制補貼不再，行業(yè)將回歸到依靠技術(shù)、品牌、服務(wù)的正常發(fā)展軌道。與美日韓等國家相比，國內(nèi)市場品牌集中度仍然較低，隨著行業(yè)重回正常發(fā)展軌道，國內(nèi)市場優(yōu)勝劣汰步伐加快，技術(shù)、品牌和規(guī)模硬指標(biāo)將淘汰眾多中小企業(yè)，外資品牌退出，格力將受益最大。公司2012年首奪國內(nèi)市場半程冠軍。白電行業(yè)市場化程度高，經(jīng)過一年深度調(diào)整，盤出谷底進(jìn)入復(fù)蘇期，發(fā)展方向轉(zhuǎn)向求質(zhì)，受益于消費升級高端化、城鎮(zhèn)化推進(jìn)和海外市場拓展，未來仍有10%以上持續(xù)增長空間。事業(yè)部制架構(gòu)再優(yōu)化調(diào)整，力求管理扁平化，取消二級產(chǎn)業(yè)集團平臺，細(xì)化出“9+2+1”事業(yè)部新模式，研產(chǎn)銷一體化，品質(zhì)優(yōu)先；渠道回歸代理制，營銷職能回歸各事業(yè)部，權(quán)力下發(fā)，增強渠道自主權(quán)，“穩(wěn)”字當(dāng)頭，與經(jīng)銷商構(gòu)建長期合作機制，精耕細(xì)作，同時海外業(yè)務(wù)嘗試跨越式發(fā)展。同時，管理層職業(yè)經(jīng)理人化，股權(quán)價值市場化，實現(xiàn)各方利益捆綁，強化利益一致性，有助于集團業(yè)績長期持續(xù)性和穩(wěn)定性。美的中央空調(diào)業(yè)務(wù)已躍居國內(nèi)行業(yè)前三，前期儲備雄厚，核心技術(shù)持續(xù)突破，完善的渠道網(wǎng)絡(luò)覆蓋和規(guī)模優(yōu)勢將促使中央空調(diào)業(yè)務(wù)在廣度、深度上不斷拓展，未來幾年增速有望持續(xù)高于行業(yè)表現(xiàn)，未來幾年40%以上增速可期。美的主動戰(zhàn)略收縮，留出較大市場空白。 重在產(chǎn)品差異化和高端化提升盈利能力，網(wǎng)絡(luò)化引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展。 家用空調(diào)強勢突襲，中央空調(diào)業(yè)務(wù)有望崛起。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，提高中高端占比，價格堅挺，高效補貼受益較大，原材料價格回落等，提升毛利空間；協(xié)同運營和資源共享提高運營效率，期間三費率有望持續(xù)回落。 整體中央空調(diào)市場環(huán)境回暖，公司中央空調(diào)風(fēng)機將大幅受益。%，主要是貸款利息減少，存款利息增加所致，基本對沖銷售費用率和管理費用率增幅，%。 （5）三花股份 業(yè)績基本符合預(yù)期。公司在空調(diào)制冷閥領(lǐng)域基本處于壟斷地位，產(chǎn)品需求有望迎來持續(xù)上升期，10月變頻空調(diào)新能效標(biāo)準(zhǔn)實施有望刺激電子膨脹閥銷售翻倍放量增長。%，凈利潤虧損5667萬元。 （6）盾安環(huán)境 中報業(yè)績基本符合預(yù)期。制冷設(shè)備業(yè)務(wù)增長穩(wěn)健，%。多因素綜合使得公司上半年扣非后歸屬凈利潤2164