【正文】 值基礎(chǔ)上增加非貨幣性交易的相關(guān)稅費(fèi)，這無(wú)疑將增加上市公司的資產(chǎn)總額，從而使上市公司資產(chǎn)置換之后提高資產(chǎn)收益率的難度加大。中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《虧損上市公司暫停上市和終止上市實(shí)施辦法》對(duì)連續(xù)三年虧損的上市公司，就暫停上市、恢復(fù)上市和終止上市的條件、法律程序、信息披露、處理權(quán)限等事宜作出了詳細(xì)規(guī)定。 我們認(rèn)為，在規(guī)范和開放資本市場(chǎng)、鼓勵(lì)實(shí)質(zhì)性重組的基調(diào)之下，近年我國(guó)資本市場(chǎng)資產(chǎn)重組活動(dòng)的新趨勢(shì)在于，實(shí)施“換心術(shù)” 式的跨行業(yè)重組，以提升主業(yè)，重?zé)ㄉ鷻C(jī)，如海虹控股（0503） 、PT 北旅（600855） ；或?qū)嵤┬袠I(yè)內(nèi)重組與區(qū)域經(jīng)濟(jì)重組，突出主業(yè)，集約經(jīng)營(yíng)，如青島啤酒（600600） 、太極集團(tuán)（600129） 。由此，在打擊投機(jī)性重組、提倡實(shí)質(zhì)性重組的政策趨勢(shì)下， “德隆模式” 對(duì)有興趣策劃資產(chǎn)重組方案，展開二級(jí)市場(chǎng)長(zhǎng)線運(yùn)作的機(jī)構(gòu)也許提供了一些頗有價(jià)值的借鑒。然后用這一公司再持有沈陽(yáng)金杯客車制造廠的 51％股權(quán)，華晨的第一桶金――金杯汽車的4600 萬(wàn)股的股份來(lái)源，據(jù)資料所稱是在 1988 年金杯股份制改造，發(fā)行 1 億股股票，因當(dāng)時(shí)籌集資金不容易，由華晨的掌門人仰融用現(xiàn)金買下。其股價(jià)從 1995 年 美元，1996 年 美元，1997 年 美元，1998 年達(dá) 美元，可見業(yè)績(jī)很不錯(cuò)。1998 年中國(guó)當(dāng)時(shí)業(yè)務(wù)最大的君安證券管理高層出事，當(dāng)我協(xié)助策劃“申華” 配股計(jì)劃后，發(fā)現(xiàn)當(dāng)時(shí)的“申華實(shí)業(yè) ”是中國(guó)最好的殼資源，只要有百分之十幾的控股權(quán)，可以拿到百分之八十以上股東參與配股送來(lái)的現(xiàn)金流。然而一場(chǎng)漫長(zhǎng)的談判開始，接著“君安”與“ 申華 ”瞿建國(guó)的爭(zhēng)斗開始。當(dāng)時(shí)“華聞” 的決策過(guò)程很長(zhǎng)，但資金運(yùn)作方式很好，雙方多次談判基本同意，只可惜未用書面?zhèn)渫浀姆绞芥i定。2022 年，我們又協(xié)助“華聞” 成功收購(gòu)了 “海南燃?xì)夤煞荨?。就?dāng)時(shí)“中科系”對(duì)“ 中西藥業(yè)”的股權(quán)相加，已經(jīng)相對(duì)控股，接下來(lái)就是如何改組董事會(huì)。于是我發(fā)現(xiàn)，如果此時(shí)出現(xiàn)一家“老鷹 ”，就形成 “中西醫(yī)藥”是蟬， “中科系”是螳螂，飛龍等是黃雀的局面。于是，我將這一想法講給我們的合作伙伴萬(wàn)盟公司。 華晨的投資銀行理念之一， “沒(méi)有秘密是不可講的，關(guān)鍵是時(shí)機(jī)”，這就是美國(guó)投資銀行的理念。由此可見，商業(yè)機(jī)會(huì)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的第一要素，比資金更重要，而時(shí)機(jī)則是投資銀行的第一要素，比計(jì)劃更重要。在中國(guó)文化與特點(diǎn)背景下，任何大的、老的、舊的或曾經(jīng)成功、出名的，都會(huì)背上一身包袱。許多人將工具當(dāng)成目標(biāo)，舟是工具，過(guò)河到達(dá)彼岸是目標(biāo)。 華晨的投資理念之三，是低調(diào)和憂患感。作者：泛亞律師事務(wù)所 浦增平（曾平） 干臉干手 :中國(guó)的并購(gòu)功夫 2022510 9:09:38當(dāng)我們即將進(jìn)入“WTO”之際，更多的人在討論外國(guó)資本、外國(guó)企業(yè)，國(guó)際規(guī)則大舉進(jìn)入中國(guó)以后怎么辦？然而研究中國(guó)文化與外國(guó)文化如何融合的人卻較少，同樣，當(dāng)近十年興起的中國(guó)并購(gòu)浪潮遇到外國(guó)并購(gòu)技術(shù)、外國(guó)專業(yè)機(jī)構(gòu)、外國(guó)專家之時(shí)，也很少有人研究中國(guó)的并購(gòu)功夫。 中國(guó)傳統(tǒng)文化之一，講究五行相順，陰陽(yáng)平衡，天時(shí)、地理、人合。再好的并購(gòu)方案與財(cái)務(wù)計(jì)劃，往往不能被那些董事會(huì)與地方政府所接受，你與董事長(zhǎng)的談判，先得從中國(guó)文化、修養(yǎng)、做人與理念講起，然后才能拿出所謂的“方案” 。 在中國(guó)做并購(gòu)業(yè)務(wù)，存在五大風(fēng)險(xiǎn)。第四是人際風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)的人際關(guān)系是中國(guó)文化乃至中國(guó)經(jīng)濟(jì)最大的特點(diǎn)，在完成一項(xiàng)并購(gòu)項(xiàng)目時(shí)，會(huì)遇到方方面面的人物代表，不同機(jī)構(gòu)的律師，也會(huì)用上法庭雞蛋里挑骨頭的方式，來(lái)評(píng)判你的合同與方案，很難溝通，很難協(xié)調(diào)。 “外來(lái)和尚能念經(jīng)” ，用新的臉容易被發(fā)生過(guò)沖突的人接受。鑒于不同利益團(tuán)體與法律，任何一家機(jī)構(gòu)與律師樓不能同時(shí)代表各方，然而要把各方利益協(xié)調(diào)，也需要用“干手” 去做。協(xié)調(diào)人是中國(guó)并購(gòu)功夫機(jī)制的第一層面。作者：浦增平（曾平） 中國(guó)企業(yè)家世紀(jì)論壇（第八十二講） 中國(guó)企業(yè)并購(gòu)俱樂(lè)部主題活動(dòng)之二 會(huì)議記錄時(shí) 間：2022年３月１７日晚１９：００－２１：００ 地 點(diǎn)：首創(chuàng)股份新大都飯店 記錄單位：文山會(huì)海速記公司 聯(lián)系電話：６８１５９０７２、１３００１２８７６３３ 何才慶： 女士們、先生們，中國(guó)企業(yè)家世紀(jì)論壇第８２講，中國(guó)企業(yè)并購(gòu)俱樂(lè)部主題活動(dòng)之二 在這里舉行，大家晚上好！ 　 今天我們請(qǐng)羅伯特庫(kù)恩現(xiàn)在做演講，他演講的主題是《全球并購(gòu)于中國(guó)》 。庫(kù)恩博士擔(dān)任約２５本書的作者或編輯，包括《創(chuàng)造創(chuàng)新管理 者手冊(cè)》（ＭＣ ＧＲＡＷ ＨＩＬＬ）和七卷的《投資銀行圖書館》（ＤＯＷ ＪＯＮＥＳ －ＩＲＷＩＮ） ，他的兩本著作已經(jīng)在中國(guó)發(fā)行：《投資銀行學(xué)》和《交易人》分別由北 京師范大學(xué)出版社和經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社出版。這是我們?cè)诓①?gòu)歷史上一個(gè)很好的時(shí)機(jī)，今天我很高興來(lái)到這里，我今天來(lái)到這里要感謝中國(guó)的企業(yè)家協(xié)會(huì)，感謝中國(guó)企業(yè)并購(gòu)俱樂(lè)部，同時(shí)也要感謝我的好朋友王巍先生。同時(shí)我也干高興今天晚上有這樣的機(jī)會(huì)跟大家共同探討有關(guān)企業(yè)并購(gòu)的一些問(wèn)題。這種企業(yè)之間的并購(gòu)對(duì)于中小企業(yè)來(lái)講，其重要性更為突出。我們大家在聽到了一 些８０年代或者９０年代的企業(yè)并購(gòu)的交易，往往都是很大規(guī)模的交易，當(dāng)時(shí)很多全球比 較大規(guī)模的金融機(jī)構(gòu)，對(duì)于今天我們出席這次論壇的一些企業(yè)家所代表的企業(yè)，還有包括我們?nèi)諆?nèi)瓦公司所代表的企業(yè)，也就是中型企業(yè)它都沒(méi)有興趣，也就是說(shuō)我們有一些企業(yè) 它的年收入在幾百萬(wàn)元到幾億美元之間，并購(gòu)對(duì)它們是不感興趣的。 　　還有一個(gè)這個(gè)市場(chǎng)是隨著市場(chǎng)的變化而變化的，也不是一成不變的。 　　現(xiàn)在產(chǎn)品的壽命期和一個(gè)企業(yè)的生命期都越來(lái)越短，也就是說(shuō)一個(gè)產(chǎn)品的從它產(chǎn)生到 最終被市場(chǎng)所拋棄這段時(shí)間已經(jīng)變得更短了，因此產(chǎn)品在價(jià)格方面的競(jìng)爭(zhēng)也變的越來(lái)越激 烈，另外現(xiàn)在的消費(fèi)者也變的越來(lái)越精明，他們的要求也越來(lái)越高，還有可以通過(guò)互聯(lián)網(wǎng) 等其他的渠道他們可以更多的了解信息，產(chǎn)品的選擇范圍也越來(lái)越大，他們可以通過(guò)不不 同的渠道了解到有其他功能更高的產(chǎn)品，這樣的背景下也可以看出企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)也越加 激烈。 　　在美國(guó)企業(yè)并購(gòu)歷史上的第一個(gè)階段是一個(gè)行業(yè)是縱向的融合，也就是說(shuō)從它的產(chǎn)品 的生產(chǎn)一直到產(chǎn)品的營(yíng)銷是一個(gè)縱向的形式。 　　第三階段就上個(gè)世紀(jì)的８０年代，特點(diǎn)就是企業(yè)的風(fēng)格，就是原來(lái)大的集團(tuán)化的公司 發(fā)現(xiàn)分割性的狀況。 　　當(dāng)時(shí)的人們紛紛對(duì)這樣的企業(yè)的分割進(jìn)行指責(zé)，很多人說(shuō)這些大企業(yè)的負(fù)責(zé)人說(shuō)他們是很貪婪的商人，不顧員工的利益，這種說(shuō)法有它真實(shí)性的一面。但是大家都知道，上個(gè)世紀(jì)９０年代的經(jīng)濟(jì)與大家的預(yù) 測(cè)是相反的，日本的經(jīng)濟(jì)在穩(wěn)步的下降，而美國(guó)的經(jīng)濟(jì)卻持續(xù)繁榮。 　　前面給大家簡(jiǎn)單了回顧美國(guó)企業(yè)并購(gòu)的歷史，從我的介紹當(dāng)中大家可以算一下這段歷史大概持續(xù)了１００年。但是這些好處我可以歸納為最基本的良好的企業(yè)并購(gòu)所帶來(lái)的好處，良好的企業(yè)并 購(gòu)所帶來(lái)的一個(gè)最為主要的和最突出的好處就是它可以增加了一個(gè)企業(yè)的選擇，也就是說(shuō) 如果你的企業(yè)和公司之間通過(guò)并購(gòu)，你可以有很多的選擇機(jī)會(huì)，你不會(huì)再因?yàn)榻鹑诤拓?cái)務(wù) 方面的限制，或者市場(chǎng)的壓力，往往局限住你的活動(dòng)，相反你有了更大的選擇范圍。 　　從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)進(jìn)行分析，企業(yè)之間的良好的并購(gòu)可以帶來(lái)很多很多的益處，比如說(shuō)第一個(gè)益處它可以進(jìn)一步加速良好公司的發(fā)展，如果一個(gè)公司是好的，不管怎么樣它都可以發(fā)展，但是通過(guò)良好的并購(gòu)的話，它的發(fā)展速度會(huì)加快。我們可以看出，如果企業(yè) 之間并購(gòu)活動(dòng)做的很好，它可以從投資者手中獲得穩(wěn)定的資金來(lái)源，因此也可以增強(qiáng)企業(yè) 的融資能力。 　　我想大家可能對(duì)于在中國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)的發(fā)展所存在的一些問(wèn)題都很熟悉，我想講其中的幾個(gè)重點(diǎn)。當(dāng)時(shí)我也把這個(gè)事情跟我的一個(gè)中國(guó)的朋友有過(guò)討論，他給講一個(gè)中國(guó)的諺語(yǔ)，當(dāng)然我在美國(guó)并不會(huì)這樣講，因?yàn)閺恼谓嵌葋?lái)講，這個(gè)諺語(yǔ)反應(yīng)的道理并不是正確的。 37 / 152　　你們知道中國(guó)的國(guó)有企業(yè)的一個(gè)現(xiàn)象，還有國(guó)有企業(yè)所面臨的問(wèn)題，就是經(jīng)濟(jì)效益比 較低下，事實(shí)上在企業(yè)并購(gòu)過(guò)程當(dāng)中，企業(yè)的運(yùn)作效率也是人們需要考慮的一點(diǎn)。我們應(yīng)該讓這些企業(yè)的經(jīng)理們認(rèn)識(shí) 到，如果他們能擁有這個(gè)企業(yè)一小部分他就應(yīng)該把自己的權(quán)利投入到這個(gè)企業(yè)當(dāng)中來(lái)，這樣做總比他們什么都沒(méi)有，而使得整個(gè)企業(yè)在市場(chǎng)中被淘汰下去對(duì)他們來(lái)講是更有好處的 。這樣它 們可以向同一個(gè)客戶群銷售同一種產(chǎn)品，我們把它稱為以產(chǎn)品為基礎(chǔ)的企業(yè)并購(gòu)。我可 以對(duì)這種特殊情況下的并購(gòu)給大家舉一個(gè)例子。這樣一些投資銀行家們他應(yīng)該有極大的創(chuàng)造性，他們以這 種創(chuàng)造性的思維來(lái)分析，如何使一些企業(yè)結(jié)構(gòu)起來(lái)，通過(guò)并購(gòu)使他們能在資本長(zhǎng)市場(chǎng)上建 立自己的地位，也是要考慮到企業(yè)并購(gòu)在資本市場(chǎng)上能得到什么樣的價(jià)值評(píng)估。 因此在我們的公司我經(jīng)常說(shuō)，你付出了多少努力不算數(shù)，真正算數(shù)的是你最終的結(jié)果。 最后我想提兩點(diǎn)十分重要的內(nèi)容，一會(huì)兒我們?cè)僮聛?lái)進(jìn)行對(duì)話討論時(shí)也可能對(duì)這兩 點(diǎn)有所涉及。如果對(duì)企業(yè)進(jìn)行正確的價(jià)值評(píng)估，需 要我們有很強(qiáng)的市場(chǎng)的敏感性，同時(shí)也需要進(jìn)行很詳細(xì)的分析。 這主要的原因是原來(lái)被并購(gòu)企業(yè)之間高層經(jīng)理他們合不來(lái)，還有不同企業(yè)文化之間有沖突 ，沒(méi)有辦法融合。我希望我們共同努力把我們的企業(yè)并 購(gòu)工作做的更好，而且更有效。 王巍博士，美國(guó)福特姆大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，曾在中國(guó)建設(shè)銀行、中國(guó)銀行、美國(guó)化學(xué)銀行、世界銀行、中國(guó)南方證券有限公司等金融機(jī)構(gòu)任重要職務(wù)，現(xiàn)為萬(wàn)盟投資管理有限公司董事長(zhǎng)、直接策劃，組織了幾十家大型企業(yè)的改制、重組、成效及并購(gòu)業(yè)務(wù)，在創(chuàng)辦金 融機(jī)構(gòu)、創(chuàng)新金融工具、企業(yè)購(gòu)并及投資銀行業(yè)務(wù)方面擁有豐富的經(jīng)驗(yàn)，主持編輯了《第二板市場(chǎng)》 、 《ＭＢＯ管理者收購(gòu)》 、 《中國(guó)并購(gòu)報(bào)告》等在企業(yè)界引起廣泛影響的投資 銀行專著。　　下面介紹一下潘杰客先生。感謝中國(guó)企業(yè)家世紀(jì)論壇，中國(guó)企業(yè)并購(gòu)俱樂(lè)部給我們這樣的機(jī)會(huì)與各位企業(yè)家各位領(lǐng)導(dǎo)，新聞界的朋友來(lái)談到與庫(kù)恩先生探討中國(guó)并購(gòu)問(wèn)題。對(duì)中國(guó)的來(lái)說(shuō)，中小企業(yè)并 購(gòu)是更為重要的，剛才庫(kù)恩先生提到了一些并購(gòu)的分析我覺(jué)得非常有意思，我們完全同意 關(guān)于并購(gòu)的價(jià)值觀，就是并購(gòu)并沒(méi)有現(xiàn)成的模式，一直由市場(chǎng)決定，這點(diǎn)對(duì)中國(guó)尤其有意 義。這一點(diǎn)來(lái)說(shuō)，我覺(jué)得 庫(kù)恩先生的觀點(diǎn)對(duì)我們是非常有意義的。 在美國(guó)大的上市公司我們從法律上對(duì)他們有要求，他們要以最高的價(jià)格來(lái)出售自己的公司 。 　　所以我講了一些，我就想問(wèn)王先生這樣一個(gè)問(wèn)題，在中國(guó)我們的并購(gòu)還在很多程度上是計(jì)劃的，所以對(duì)中國(guó)計(jì)劃性的，大的國(guó)有企業(yè)并購(gòu)是不是也有很多心理因素起作用，就像在美國(guó)中小企業(yè)在起作用，就正我說(shuō)的在美國(guó)的中小企業(yè)的并購(gòu)一樣。在這個(gè)情況下，管理者個(gè)人的心理傾向并不太重要，無(wú)論是他是愿意保護(hù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)，還是愿意使國(guó)有資金流產(chǎn)，他總體上并不起作用。我想在中國(guó)很難談大企業(yè)和小企業(yè)有大的差別 ，我想只能說(shuō)對(duì)于大企業(yè)來(lái)說(shuō)，可能這心理狀態(tài)不是很重要。我兩位是不是也就這個(gè)問(wèn)題給我們闡述一下。所以我們現(xiàn)在人們普遍認(rèn)識(shí)到對(duì)于企業(yè)并購(gòu)之后的融合是至關(guān)重要的 。但是問(wèn)題是由于中國(guó)有幾個(gè)背景，一個(gè)背景中國(guó)的融資渠道是沒(méi)有給并購(gòu)開放的，中國(guó)是沒(méi)有并購(gòu)體制的。 　　而且市場(chǎng)不存在專門做經(jīng)理的人，如果你賣企業(yè)的時(shí)候，賣掉企業(yè)這些人就失業(yè)了，就等于賣掉自己了，而你買企業(yè)就把企業(yè)的這些人都買下來(lái)。很多企業(yè)制定發(fā)展戰(zhàn)略，實(shí)際背后作莊，所以上市公司很多情況都是這樣。到現(xiàn)在我們?cè)诓①?gòu)政策始終沒(méi)有出臺(tái)，我們出臺(tái)是 指標(biāo)管理。 主持人： 你對(duì)王先生剛才說(shuō)的這翻話有什么評(píng)論呢？ 羅伯特： 我想對(duì)王先生講的首先我認(rèn)為我們要區(qū)別兩種金融投資者，一種是那些在操作股市價(jià) 格的投資者，另外一種利用金融市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)的金融投資者。而第二是光明正大的行為，因此 它能夠更有利的促進(jìn)企業(yè)乃至整個(gè)行業(yè)的運(yùn)作效率。所以為了促進(jìn)市場(chǎng)有效發(fā)展，我們更多強(qiáng)調(diào)戰(zhàn)略投 資，并不是反對(duì)金融市場(chǎng)的好人，但是如果又太詳細(xì)把這些所有細(xì)節(jié)都拆開，所以大家更 糊涂了。在中期或者短期內(nèi) 我們?nèi)匀恍枰姓蛧?guó)家來(lái)參與到企業(yè)并購(gòu)當(dāng)中來(lái)，如果我們認(rèn)為馬上將政府和國(guó)家與 這些國(guó)有企業(yè)完成隔開是不對(duì)的。 羅伯特： 我們講的英文利潤(rùn)這個(gè)詞的拼寫，它的發(fā)音是利潤(rùn)，但是還有一個(gè)跟它的發(fā)音完全一 樣的詞，但它的含義是預(yù)知未來(lái)。比如像我們現(xiàn)在所開的人大這樣的 大規(guī)模的全國(guó)性的會(huì)議，也包括中國(guó)即將加入世貿(mào)組織，或者整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形式的變化等等，這些因素融合起來(lái)都會(huì)對(duì)中國(guó)企業(yè)并購(gòu)帶來(lái)一些機(jī)會(huì)，同時(shí)也有一些挑戰(zhàn)。我認(rèn)為我們面臨最大的風(fēng)險(xiǎn)就是我們認(rèn)識(shí)不到形式的變化，認(rèn)識(shí)不到我們應(yīng)該使現(xiàn)在中 國(guó)小企業(yè)并發(fā)生轉(zhuǎn)變，因?yàn)槲覀冎乐袊?guó)很多小企業(yè)它的必然結(jié)果就是滅亡，如果你讓他 以現(xiàn)在的形式存在下去，本身就是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的漠視。我剛才我說(shuō)過(guò)，我們要重視并購(gòu)之后企業(yè)的戰(zhàn)略以及企業(yè)組織文化的融合和進(jìn)一步發(fā)展，如果 我們能將企業(yè)文化融合和策略的融合把他們的重要性等同于在金融和財(cái)務(wù)方面的重要性， 我想這種并購(gòu)才是可能理性和合理的。我覺(jué)得這是危險(xiǎn)的 。我覺(jué)得這是一個(gè)最危險(xiǎn)的觀念，就是咱們能不能把一些，當(dāng)然有一些政是正確的，但是能不能逐漸的在未來(lái)幾年內(nèi)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)接軌，把所謂抓大放小政策和中 央的政策由市場(chǎng)來(lái)做，由市場(chǎng)決定現(xiàn)在該不該55 / 152并購(gòu)，由市場(chǎng)選擇今年是多少家并購(gòu)，而不是中央部長(zhǎng)說(shuō)今年多少家并購(gòu)，如果這樣這個(gè)并購(gòu)市場(chǎng)又可能將來(lái)會(huì)出現(xiàn)并購(gòu)垃圾，還要 進(jìn)行并購(gòu)重組，于是并購(gòu)還有轉(zhuǎn)莊，一切都會(huì)向這邊走。但是我們要知道這樣發(fā)展當(dāng)中，大多數(shù)并購(gòu)可能不成功的， 而且不成功的并購(gòu)會(huì)對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展有產(chǎn)生負(fù)面的影響。但是事實(shí)并非如此，并購(gòu)是一個(gè)很復(fù)雜的，很困難的一個(gè)過(guò)程，因此我們要對(duì)并 購(gòu)有一個(gè)正確的了解，人們要