【正文】 論是脫穎而出 ,還是增加戰(zhàn)略上的競爭優(yōu)勢 ,新藥的研究開發(fā)能力無疑是至關(guān)重要的。一個不利建筑日的 “ 價格 ” 是 10萬元。從以往經(jīng)驗看，降雨、降雪和低溫是耽誤工期的主要原因。問電腦公司是否應(yīng)該接受廠商的報價？ ? 電腦公司通過這個合約相當于得到一個看跌期權(quán)，該期權(quán)賦予電腦公司不必購買設(shè)備就能夠組織芯片的生產(chǎn)，也就相當于先購買了設(shè)備后，三年內(nèi)在芯片需求下降時，有權(quán)把設(shè)備按照原價出售給委托廠商。 問：這個允許項目收縮的權(quán)利值多少錢？ 收縮項目規(guī)模的權(quán)利價值 94 100 108 4 2 C2 C C1 0 圖：項目中的期權(quán)價值 1）在現(xiàn)值為 ，獲得的現(xiàn)值： *+55= 2)在現(xiàn)值為 ，獲得的現(xiàn)值： *+55= 3） 在現(xiàn)值為 ，獲得的現(xiàn)值： * +55= C1=(*0+*)/= C2=(* +*)/= C= (* +* )/= 94 100 108 4 2 C2 C C1 0 擴張項目規(guī)模的權(quán)利價值 ?案例： 項目情況如前例。如果允許在項目投資兩年后，投資人可以 90萬元的價格賣掉項目。請計算出期權(quán)價格。 ?市場無摩擦 ,即不存在稅收和交易成本 。 NPV分析只采用剛性的投資策略，決策者只有兩種選擇， NPV0立即投資； NPV0拒絕該項目，以后也不投資該項目；不考慮延期投資等其他策略和可能的方案。如果今天行使期權(quán)，則放棄期權(quán)的內(nèi)在價值為 200萬美元（ 400萬美元200萬美元），當然，如果今天放棄該油井的運營則一旦該油價上漲其放棄的是正的現(xiàn)金流。 影響期權(quán)價值的因素與 BP公司投資期權(quán)價值 今天投資 若石油價格上漲 ?當 BP公司推遲一年投資時，石油價格上升為 30美元 /桶，則項目的凈現(xiàn)值為： 若石油價格下跌 ? BP公司會選擇放棄投資，此時項目的凈現(xiàn)值相對而言為 0 BP公司推遲一年投資時，石油價格下降為 10美元 /桶，則項目的凈現(xiàn)值為： 投資期權(quán)的時間價值 ?項目推遲一年投資的凈現(xiàn)值為： NP V= p 1 0 NP V p 1 0p 3 0 NP V p 3 05 0 0 5 0 2 0 0 0 0 0 0 0=10000 000( ) NP V 4 0 0 0 0 0 0?油 油油 油（ 等 待 一 年 后 投 資 的 ） 概 率 （ 美 元 / 桶 ） *( 美 元 / 桶 )+ 概 率 （ 美 元 / 桶 ） *( 美 元 / 桶 )= % * + % *美 元（ 今 天 投 資 的 ） =( 美 元 )BP公司在決定投資前應(yīng)該等待一年 投資期權(quán)的時間價值 ?從期權(quán)價值的角度分析，推遲一年投資（即 BP公司放棄今天的投資機會）產(chǎn)生的額外價值為 600萬美元 ?項目價值 =內(nèi)在價值 + 時間價值 （等待一年） NPV=（今天投資的） NPV+等待一年產(chǎn)生的 額外價值 10000000美元 =4000000美元+6000000美元 顯然，如果不考慮期權(quán)的時間價值將失去使實物資產(chǎn)價值最大化的機會 案例二 實物期權(quán)與市場退出 ?在投資過程中如果遇到突發(fā)事件，則投資者總可以考慮放棄項目。 ?企業(yè)也可以選擇推遲投資決策以便得到更多的信息。如果投資項目的凈現(xiàn)值只是稍微大于項目的初始投資，則一般認為該項目不值得投資。隨著海上石油勘探和石油提煉技術(shù)的進步，人們正在探索利用更多的海底石油資源 ?一些國家政府通常將本國海上油田租給外國石油公司，期限一般為十到十五年。 ?對土地價值、高速公路和機場等基礎(chǔ)設(shè)施價值等進行評估 ?…… 個人 /家庭決策 ? 汽車等耐用消費品租賃業(yè)務(wù)方面 ? 賣方可出售給買方一種權(quán)力，使后者能在合同期滿時以預(yù)定價格購買汽車。） 公司治理 ?實物期權(quán)是一種更適應(yīng)知識經(jīng)濟的管理方法，它能夠正確地反映企業(yè)在知識經(jīng)濟背景下所具有的戰(zhàn)略性、柔性和不確定性，能夠幫助管理者創(chuàng)造出更多的價值。 企業(yè)價值評估與戰(zhàn)略收購 ? 實物期權(quán)適于描述企業(yè)價值評估過程中出現(xiàn)的不確定性、并購過程中時機選擇權(quán)價值以及戰(zhàn)略決策的靈活性價值等，因此廣泛應(yīng)用于企業(yè)價值評估和戰(zhàn)略收購過程分析中。 ?無形資產(chǎn)具有高度不確定性。還可以根據(jù)研究開發(fā)項目的發(fā)展情況決定是否停止投資（放棄期權(quán)）。 理論回顧 相關(guān)概念 1 實物期權(quán)的分類 2 實物期權(quán)的思維方法 3 實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域 4 實物期權(quán)的應(yīng)用領(lǐng)域 ?企業(yè)決策 ? 研究開發(fā) (RD)項目評估與投資 ? 無形資產(chǎn)定價與投資 ? 保險 ? 企業(yè)價值評估與戰(zhàn)略收購 ? 公司治理 ?政府決策 ?個人 /家庭決策 研究開發(fā) (RD)項目評估與投資 ? 研發(fā)項目投資數(shù)額大、風(fēng)險大、短期收益不明顯。 ? 在投資前充分的籌劃和積極設(shè)計項目中所包含的實物期權(quán) ， 充分識別和估計戰(zhàn)略性投資中的實物期權(quán) ， 有時甚至要主動創(chuàng)立實物期權(quán)積極管理好投資項目 。 ? 增長期權(quán)存在于所有的基礎(chǔ)設(shè)施投資項目、公司戰(zhàn)略性的投資項目、跨國投資項目和戰(zhàn)略性兼并的投資項目中。 ? 例如 ， 投資者在建造一個發(fā)電廠時 ， 可以建設(shè)和投資能夠使用多種原料 （ 如：風(fēng)力 、 油氣 、 煤等 ） 發(fā)電的設(shè)備 ， 以便在今后可以依據(jù)原料市場價格的不同選擇不同的原材料發(fā)電 ， 而不僅僅局限于一種單一的原料發(fā)電 。 ? 可將研發(fā)某一產(chǎn)品到產(chǎn)品推向市場分成若干個投資階段 ， 如果市場條件變壞 ， 則投資者有權(quán)放棄對項目的繼續(xù)投資 ， 以控制繼續(xù)投資的可能損失 。 收縮期權(quán) (the option to contract) ?與擴張投資權(quán)相對應(yīng)的實物期權(quán)，項目的持有者有權(quán)在未來的時間內(nèi)減少項目的投資規(guī)模。 ? 資源采掘業(yè)、農(nóng)業(yè)、造紙業(yè)和房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)，較高的不確定性和較長的投資周期，并且這種類型的投資具有不可回收性、投資大的特點。 ?不同投資項目含有不同的實物期權(quán)，有的投資項目同時包含有幾種實物期權(quán)。 考慮上述因素后的凈現(xiàn)值應(yīng)該調(diào)整為： NPV=50% [180/（ 1+20%） 110/（ 1+8%） ]=（ 萬元 ）0 結(jié)論是： 本例中的最優(yōu)選擇不是 “ 不投資 ” ，而是 “ 等待 ” 。該項目是一個好的投資項目嗎？ 根據(jù) NPV法 ， 項目的現(xiàn)值是： V= E（ C1） /（ 1+r） =50% (180+60)/(1+20%)=100 項目的凈現(xiàn)值是： NPV=[E（ C1） /（ 1+r） ]I0=100110=100。雖然后者的建造成本大一些，但它使管理部門可根據(jù)能源市場情況選擇使用哪一種燃料，并因為可以相互替換而增加靈活性。 ? 迪克西特 但是，目前的投資分析工具沒有把實物和期權(quán)結(jié)合起來，具體地講，沒有把產(chǎn)品市場和金融市場的交易機會聯(lián)系起來 。最有價值的機會常常伴隨著大量的不確定性。 （歐式期權(quán)有到期日） ?實物期權(quán)（ Real Option）的概念最初是由麻省理工學(xué)院（ MIT）的 Stewart Myers（ 1977）提出的。 ? 期權(quán)理論對實物（非金融）資產(chǎn)領(lǐng)域的延伸，是在不確定條件下，與金融期權(quán)類似的實物投資的選擇權(quán)。 10月 26日和 28日：公司因無法補加一些合同的保證金而遭逼倉，蒙受 。 10月 10日：面對嚴重資金周轉(zhuǎn)問題的中航油，首次向母公司呈報交易和賬面虧損。 2023年一季度：油價攀升導(dǎo)致公司潛虧 580萬美元，公司決定延期交割合同，期望油價能回跌；交易量也隨之增加。貴族們?yōu)榱四軌虼_保獲得一個最低的買入價格向中間商買入看漲期權(quán)。 實際上這才是期權(quán)中最為關(guān)鍵的一個因素，也是最大的風(fēng)險所在，期權(quán)的購買者看漲或者看跌并且看對不是很難，但是商品能否在到期日之前漲到可以“行權(quán)”的價格，或者跌到“行權(quán)”的價格，往往是最大的風(fēng)險，而且期權(quán)的到期日距離發(fā)行日的時間越長，期權(quán)發(fā)行方所收取的期權(quán)費用就越高。 期權(quán)的幾個基本要素 ? 4. 看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。 期權(quán)的幾個基本要素 ? 1. 執(zhí)行價格 （又稱履約價格，敲定價格 〕 2. 權(quán)利金。 ?這時候一個投機商人找到了農(nóng)民伯伯，他了解到農(nóng)民伯伯的煩惱，于是和農(nóng)民伯伯簽訂了一個“選項”合約。 一個幫助理解期權(quán)原理的例子 ?有一個農(nóng)民伯伯養(yǎng)了一口豬，到了可以賣肉的豬齡，想要賣到生豬市場上去。 ?高度復(fù)雜性 ? 投資大、周期長的項目大多具有高度復(fù)雜性。 ?市場的不確定性 ? 任何一項投資項目都會令人興奮地憧憬其美好的前景，然而現(xiàn)實常常并不以人的意志為轉(zhuǎn)移。 ?劉濤：基于實物期權(quán)的房地產(chǎn)開發(fā)投資決策，經(jīng)濟科學(xué)出版社 ?斯米特，戰(zhàn)略投資論：實物期權(quán)和博弈論，高等教育出版社 實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因 之一 DCF方法的局限性 ?從決策角度來看， NPV法是從靜止的角度來考慮問題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是固定的，管理行為也是僵硬的，只對是否立即進行投資做出決策 ?容易忽略對于企業(yè)具有戰(zhàn)略意義的投資項目 ?NPV方法忽略了項目的管理人員的積極管理對項目現(xiàn)金流量的影響 ?NPV法假設(shè)投資是可逆的 ?凈現(xiàn)值方法是單主體決策方法 實物期權(quán)決策產(chǎn)生的原因之 二 —— 未來投資的不確定性 ? ◆技術(shù)的不確定性 ? ◆市場的不確定性 ? ◆管理的不確定性 ? ◆高度的復(fù)雜性 ? ◆“創(chuàng)造性毀滅” ?技術(shù)的不確定性 ? 1)科學(xué)基礎(chǔ)不確定 ? 2)技術(shù)應(yīng)用不確定 ? 3)商業(yè)化能否成功不確定 。 ? 簡單地講，在項目的投資評價、戰(zhàn)略規(guī)劃、市場拓展、組織結(jié)構(gòu)設(shè)計、學(xué)習(xí)方法等，都會對傳統(tǒng)的管理提出嚴峻的挑戰(zhàn)。 ? 期權(quán)買賣的實質(zhì)并不是商品或是股票，而是權(quán)利。 但是農(nóng)民伯伯又擔(dān)心到了 10月份，生豬價格跌到比現(xiàn)在更低，這樣他就吃虧了。 而投機商人則獲得了 50元的流動資金，流動資金可以用來投資獲得收益，而且如果 10月份生豬價格確實上漲到 1000元以上，那么農(nóng)民伯伯就不會執(zhí)行合約，這 50元就完全成為了他的收益。 期權(quán)賣方必須存入交易所用于履約的財力擔(dān)保，這個部分是針對交易所期權(quán)為主，在上述例子中為了簡化沒有列入，期權(quán)的購買者是不用擔(dān)心這個問題的，只有期權(quán)的發(fā)行者才需要考慮。 5. 到期日。 歷史上的一些泡沫事