【正文】 間接持有粵美的集團(tuán)股份有限公司的股權(quán)，成為我國第一起上市公司MBO成功運(yùn)作的案例。黨的十六大報(bào)告也明確強(qiáng)調(diào):“除少數(shù)必須由國家獨(dú)資經(jīng)營的企業(yè)外，積極推行股份制，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，實(shí)行投資主體多元化”。(三)上市公司MBO運(yùn)作的意義解決所有者缺位，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)長期以來，國有股所占比例過高，處于控股地位或第一大股東地位，國有股“一股獨(dú)大”和國有出資人虛置，實(shí)際上成為“內(nèi)部人控制”的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)。另一方面，國家出售中小企業(yè)所有權(quán)所獲得的資金可充實(shí)社會保障基金或投向關(guān)系國計(jì)民生的重要行業(yè)，逐步從競爭性領(lǐng)域退出，促進(jìn)國有經(jīng)濟(jì)進(jìn)行戰(zhàn)略性結(jié)構(gòu)調(diào)整，實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)的合理布局。由于我國國有股“一股獨(dú)大”和“內(nèi)部人控制”的存在，極易產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)學(xué)中的“道德風(fēng)險(xiǎn)”和“逆向選擇”現(xiàn)象，代理成本的存在會影響公司經(jīng)營效率，甚至可能威脅公司的存續(xù)。優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)業(yè)務(wù)調(diào)整任何企業(yè)都是在動態(tài)的環(huán)境中經(jīng)營，經(jīng)濟(jì)周期的變化、技術(shù)的進(jìn)步、產(chǎn)權(quán)發(fā)展趨勢及政策的改變等都可能使企業(yè)目前的內(nèi)部結(jié)構(gòu)與業(yè)務(wù)安排成為低效率的組合。在資本、勞動力、土地和企業(yè)家才能這四大生產(chǎn)要素中，應(yīng)更加注重企業(yè)家的才能，20世紀(jì)90年代以來，高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和風(fēng)險(xiǎn)投資的興起使得企業(yè)家雇傭資本成為可能，企業(yè)家的定位、職業(yè)經(jīng)理人市場的形成等使企業(yè)家的地位、價值和作用日益顯現(xiàn)，企業(yè)實(shí)施MBO有利于培養(yǎng)和造就一批專業(yè)化、高素質(zhì)的企業(yè)家隊(duì)伍。二、管理層收購的基本理論（一）委托代理理論委托代理關(guān)系的產(chǎn)生在企業(yè)發(fā)展的最初時期，由于企業(yè)規(guī)模比較小，生產(chǎn)所需的資本極其有限，企業(yè)所有者通?？梢詣偃纹髽I(yè)的經(jīng)營管理工作，企業(yè)的所有者與經(jīng)營者往往是合二為一的，即業(yè)主經(jīng)理。這樣，在資本所有者與企業(yè)經(jīng)營者之間就形成了一種委托代理關(guān)系(被定義為契約)。但也應(yīng)該看到，在代理行為中，當(dāng)代理人追求自身利益時，就有可能導(dǎo)致對委托人利益的背離，這就產(chǎn)生了代理問題。第二，在代理過程中，經(jīng)營者會產(chǎn)生侵害股東利益的道德風(fēng)險(xiǎn)與逆向選擇問題。”第三，特定控制權(quán)與剩余控制權(quán)分屬于企業(yè)經(jīng)營者和所有者，增加了代理成本。因此，在由契約規(guī)定的經(jīng)營者特定控制權(quán)與所有者擁有剩余控制權(quán)之間，不可能是一種水乳交融的融合，而只能是一種有摩擦的的結(jié)合，因而，勢必會增加代理成本。費(fèi)方域在《企業(yè)的產(chǎn)權(quán)分析》中將委托代理理論中的代理成本解釋為:“假設(shè)不存在信息不對稱，也就是說代理人的行為(如他的努力程度)是可以觀察到的，其他信息也都是共享的，那么，即使是在不確定條件下，委托人也能在保證代理人得到其保留效用和努力激勵的約束下，找到使委托人效用最大化的對于代理人的支付方案，這個方案通常稱作最優(yōu)方案。主要包括以下三項(xiàng)內(nèi)容:第一，監(jiān)督成本，如防范經(jīng)營者超標(biāo)準(zhǔn)大量花費(fèi)的成本或?qū)徲?jì)費(fèi)用。一方面，股東對經(jīng)營者實(shí)施的監(jiān)督，可以在一定程度上避免“道德風(fēng)險(xiǎn)”和“逆向選擇”，但受到合理成本的限制，不可能做到全面事事監(jiān)督，無法徹底的解決經(jīng)營者背離股東目標(biāo)問題。MBO是一種可行的企業(yè)改制方案，通過實(shí)施這種方案，公司經(jīng)營者與所有權(quán)形成聯(lián)盟，既建立了公司股東與經(jīng)營者互相制約的責(zé)任機(jī)制，也建立了以股權(quán)為基礎(chǔ)的利益共享的激勵機(jī)制，并造就了忠誠的經(jīng)營者。當(dāng)經(jīng)營者持股100%時，權(quán)益代理成本為零。委托方高度自由流動，他們只關(guān)心自己眼前的利益，甚至有時在利益驅(qū)動下會喪失原則，因?yàn)槊魈焖麄兛赡懿辉偈俏蟹搅?，而真正關(guān)心企業(yè)明天的委托方，在今天是找不到的，這是導(dǎo)致企業(yè)缺乏可持續(xù)發(fā)展能力的一個重要原因。為了進(jìn)一步增強(qiáng)企業(yè)核心競爭力，構(gòu)建完善的公司治理結(jié)構(gòu)體系，當(dāng)前，一個重要趨勢是公司治理結(jié)構(gòu)由“股東至上”向共同治理轉(zhuǎn)變?，F(xiàn)代要素理論認(rèn)為，企業(yè)家投入知識和經(jīng)驗(yàn)等管理要素，使整個企業(yè)的價值增值，因此，企業(yè)的控制權(quán)和剩余索取權(quán)理應(yīng)由股東、經(jīng)理層、員工等各利益相關(guān)主體共同擁有。內(nèi)部治理機(jī)制主要由股東大會、董事會、監(jiān)事會以及經(jīng)理層共同組成，這些部門的協(xié)調(diào)運(yùn)作依賴于有效的投票機(jī)制、監(jiān)督機(jī)制以及經(jīng)理的激勵機(jī)制和員工參與機(jī)制，其中極為重要的是如何對經(jīng)理層實(shí)施有效的激勵與監(jiān)督。內(nèi)部治理機(jī)制是公司治理一種基本形態(tài)，外部治理機(jī)制只是對內(nèi)部治理的一種必要的補(bǔ)充，只有在內(nèi)部治理機(jī)制難以有效發(fā)揮作用甚至無法發(fā)揮作用的情況下，才會出現(xiàn)以控制權(quán)市場的形式對經(jīng)理層實(shí)施監(jiān)督。在我國國有企業(yè)和“準(zhǔn)國有企業(yè)”性質(zhì)的上市公司中，存在著“國有股東缺位”、“信息不對稱”、“代理成本巨大”等公司治理結(jié)構(gòu)問題。同時，相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)也有利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善。三、我國上市公司管理層收購的運(yùn)作分析（一）上市公司MBO的運(yùn)作模式所有者回歸模式一般來說，企業(yè)的產(chǎn)權(quán)明晰包括三方面的內(nèi)容:一是產(chǎn)權(quán)明確，二是產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)合理，三是產(chǎn)權(quán)具有資本流動性。這種企業(yè)產(chǎn)權(quán)歷史的特殊性正是催生所有者回歸模式的根本原因。因此，為了增強(qiáng)投資者對于上市公司增發(fā)和配股行為的信心與信任，表明公司管理層的勤勉誠信的態(tài)度，可以采用向公司管理層定向增發(fā)實(shí)行MBO，這無論在價格確定上，還是在交易方式上，均可避免行政行為主導(dǎo)的MBO的種種弊端，完全是一種公平的市場行為。管理層買斷模式管理層收購最大優(yōu)勢在于管理層比外來投資者更熟悉企業(yè)的實(shí)際情況，多年的經(jīng)營管理經(jīng)驗(yàn)也讓他們更了解企業(yè)產(chǎn)品的市場及其發(fā)展格局。在當(dāng)前上市公司存在股權(quán)分置的情況下，增資擴(kuò)股模式不失為上市公司一種較為公平的理想的MBO運(yùn)作方式，其通常是先界定國有股權(quán)總額，然后通過流通股配股和增資擴(kuò)股方式，增加企業(yè)的股本總額，并由企業(yè)的管理層及員工共同出資購買，從而稀釋國有股的比例，達(dá)到企業(yè)管理層對公司控股的目的。例如，深圳方大的創(chuàng)始人熊建明為實(shí)施MBO，于2001年6月7日特意設(shè)立自然人持股的邦林公司，并于2001年6月18日轉(zhuǎn)讓深圳方大原第一大股東深圳方大經(jīng)濟(jì)發(fā)展有限公司首期4890萬股法人股，使其間接持股比例超過原第一大股東，順利地完成了對上市公司深圳方大的收購。隨著企業(yè)的不斷發(fā)展和改革開放進(jìn)一步深化，政府的宏觀政策日趨寬松，這些企業(yè)的創(chuàng)始人普遍有所有者回歸的愿望。只有拉開股權(quán)差距，才能在大股東追逐自身利益最大化的同時，自覺與不自覺地、長期地為中小股東帶來利益最大化。應(yīng)當(dāng)鼓勵大宗國有股份的轉(zhuǎn)讓，形成大宗國有股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場，造就一批能夠?qū)镜慕?jīng)營管理承擔(dān)監(jiān)督責(zé)任的大股東，實(shí)現(xiàn)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的多元化。而股權(quán)結(jié)構(gòu)相對分散的公司，小股東“搭便車”心理使股東大會作用削弱，不能構(gòu)成對經(jīng)營者的有效監(jiān)督，外部治理機(jī)制發(fā)揮主要的作用，而外部治理發(fā)揮作用的前提仍然是內(nèi)部治理機(jī)制。外部治理機(jī)制是以公司控制權(quán)市場的外部監(jiān)督機(jī)制，主要表現(xiàn)為敵意收購和代理權(quán)爭奪戰(zhàn)等。公司治理結(jié)構(gòu)(Corporategovernance)指公司的股東、董事、經(jīng)理層以及其他利益相關(guān)者(如:員工、債權(quán)人、客戶、政府、社會公眾等)有關(guān)公司控制權(quán)和剩余索取權(quán)分配的一整套法律、法規(guī)、文化和制度性安排，這些安排決定公司的目標(biāo)，何人在何種狀態(tài)下實(shí)施控制，如何控制，風(fēng)險(xiǎn)和收益如何在不同企業(yè)成員之間分配等。另一方面，公司的目標(biāo)也不再只是股東利益最大化，也應(yīng)包含承擔(dān)社會責(zé)任的股東、經(jīng)理層、員工和其他利益相關(guān)者的利益最大化。（二）公司治理結(jié)構(gòu)理論公司治理結(jié)構(gòu)的運(yùn)行機(jī)制良好的公司治理結(jié)構(gòu)不僅是一個國家、企業(yè)樹立市場信心，吸引投資者的重要手段，也是企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的制度基礎(chǔ)。此外，在目前我國的產(chǎn)權(quán)制度下，實(shí)施MBO有利于改變委托方不確定和高度流動的狀況。從某種意義上正是對現(xiàn)代企業(yè)制度中委托代理成本過高狀況的一種糾正。因?yàn)?，?bào)酬過低，不足以激勵經(jīng)營者，股東不能獲得最大利益。第三，契約成本，由經(jīng)營者支出的使股東相信其將忠實(shí)履行合約的成本，向經(jīng)營者支付的薪金，獎金等費(fèi)用。這個方案與最優(yōu)方案的偏離就構(gòu)成了代理成本”。代理成本的主要內(nèi)容對股東而言，不可能以零成本使經(jīng)營者所做出的任何決策都可以達(dá)到股東所預(yù)期的最優(yōu)決策，事實(shí)上，由于經(jīng)常會受到理解能力、成本過高或信息來源的限制，人們也很難找到最優(yōu)方案。根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)理論，這種契約性控制權(quán)包括兩部分:特定控制權(quán)和剩余控制權(quán)，前者是事前通過契約明確規(guī)定的控制權(quán)，后者則指事前沒有明確界定如何行使的權(quán)利，是決定資產(chǎn)在最終契約所限定的特殊用途以外如何被使用的權(quán)利(Hart Moore1990)。另一方面，經(jīng)營者可能盲目擴(kuò)張企業(yè)規(guī)模，進(jìn)行額外的職務(wù)消費(fèi)，或缺乏工作活力和創(chuàng)業(yè)激情，導(dǎo)致股東財(cái)富受損，使代理成本上升。企業(yè)所有者追求的是企業(yè)財(cái)富最大化，增加企業(yè)的剩余索取權(quán)，千方百計(jì)要求經(jīng)營者以最大的努力去完成這個目標(biāo)，而企業(yè)經(jīng)營者也是最大合理效用的追求者，他們是以增加物質(zhì)與非物質(zhì)的報(bào)酬，增加休閑、避免風(fēng)險(xiǎn)為目標(biāo)。根據(jù)代理理論，“代理關(guān)系存在于一切組織，一切合作化活動中，存在于企業(yè)內(nèi)部的每一個管理層上”。在現(xiàn)代企業(yè)的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)與其實(shí)際的經(jīng)營權(quán)相分離的條件下，公司不再由股東直接經(jīng)營。由于國有企業(yè)普遍存在的產(chǎn)權(quán)不明晰、政企不分等原因，企業(yè)家往往不能充分發(fā)揮自己的才能，人力資本受到了抑制。通過實(shí)施MBO可以有效地促進(jìn)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，重新整合經(jīng)營性業(yè)務(wù)，以使公司的經(jīng)營重點(diǎn)集中于主營業(yè)務(wù)，重構(gòu)企業(yè)的核心競爭力。通過實(shí)施MBO，可以使企業(yè)的經(jīng)營者同時成為企業(yè)的所有者，由內(nèi)部人控制轉(zhuǎn)變成內(nèi)部人參股，有助于降低公司運(yùn)作的代理成本，使經(jīng)營者和公司的整體目標(biāo)和利益相一致。代理關(guān)系產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)是公司股東向經(jīng)營者(代理人)授予經(jīng)營管理權(quán)可降低公司的成本，但是代理關(guān)系的確定又必然產(chǎn)生代理成本。MBO作為一種制度創(chuàng)新，通過協(xié)議收購國有股權(quán)，使股權(quán)結(jié)構(gòu)趨于多元化，國有股“一股獨(dú)大”的局面將有所改變，開辟了一條國有資本的戰(zhàn)略退出通道，有利于解決國有企業(yè)所有者缺位，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，對國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)改革具有重要的意義。最近，國資委《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》出臺后，該辦法第一次對管理層收購MBO問題進(jìn)行了明確表態(tài)并提出了基本規(guī)劃。這被認(rèn)為是第一家由國有管理者實(shí)施MBO的案例。1999年9月，黨的十四屆五中全會通過了《關(guān)于國有企業(yè)改革和發(fā)展若干問題的決定》，國有經(jīng)濟(jì)布局按照“堅(jiān)持有進(jìn)有退，有所為有所不為”的原則，上市公司國有股轉(zhuǎn)讓的案例開始出現(xiàn)。1998年，在香港上市的四通集團(tuán)被認(rèn)為是中國第一例成功實(shí)施MBO的企業(yè)。(二)MBO在我國的產(chǎn)生與發(fā)展MBO在我國的產(chǎn)生是為了解決經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期的產(chǎn)權(quán)問題，尤其是在入世后國有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和業(yè)務(wù)戰(zhàn)略性重組的客觀要求下，催生了國家對國有企業(yè)控股政策變革的政策背景。ESOP的目的不在于籌集資金，而旨在擴(kuò)大資本所有權(quán)，使公司普通職工可以同時獲得勞動收入和資本收入，從而增強(qiáng)職工的參與意識，調(diào)動職工的積極性，同時，在一定程度上有利于完善監(jiān)督機(jī)制，改善公司治理結(jié)構(gòu)。MBO和ESO都是對管理層實(shí)施激勵的模式，但股票期權(quán)與MBO并不是一回事，前者是利用股權(quán)激勵，解決經(jīng)理人激勵約束問題的一種機(jī)制，而后者在以收購方式獲得股權(quán)的過程中則必須按照一般的市場原則面對其他收購者的競爭。期權(quán)買方(Option Buyer)以支付一定數(shù)量的期權(quán)費(fèi)(Premium)為代價而擁有股票期權(quán)，但不承擔(dān)必須買進(jìn)或賣出一定數(shù)量某種股票的義務(wù):期權(quán)賣方(Option seller)則在收取了一定數(shù)量的期權(quán)費(fèi)后，承擔(dān)在一定期限內(nèi)服從期權(quán)買方的選擇，賣出或買進(jìn)一定數(shù)量某種股票的義務(wù)。一方面，企業(yè)管理層應(yīng)具有企業(yè)家精神，有良好的素質(zhì)和強(qiáng)烈的事業(yè)進(jìn)取心。一方面，管理層可以采用協(xié)議收購的方式用較少的資本獲得對公司的相對控制權(quán)，再通過重組和降低代理成本的方式，提升公司的整體管理效率，為公司的股東創(chuàng)造更大的價值。管理層在全面考慮資金成本和使用效率的前提下，融集足夠的資金來進(jìn)行收購，是成功實(shí)施MBO的關(guān)鍵。因此，實(shí)施MBO應(yīng)采取市場化定價，通過競爭最終形成一個合理的收購價格。(2)MBO的主要特點(diǎn)MBO作為一種新型的企業(yè)并購方式和制度創(chuàng)新形式，有其自身的一些特點(diǎn)，主要包括: 收購主體的特定性。自20世紀(jì)80年代以來，在美國企業(yè)并購浪潮中，MBO被視為減少公司代理成本，完善公司治理結(jié)構(gòu)的一種有效手段而成為并購的一種重要方式，這次并購浪潮不僅帶動美國經(jīng)濟(jì)走出低谷，更促進(jìn)了美國企業(yè)制度和金融制度的演變。第二階段，20世紀(jì)90年代初期，由于1990——1992年發(fā)生了經(jīng)濟(jì)衰退，公司的收入增長和盈利能力受到影響。美國KKR(Kohlberg Kravis Roberts)公司是世界上最早運(yùn)作MBO的公司，1975年，KKR公司決定收購羅可威爾公司的一個制造齒輪部件的分廠。一、管理層收購的概述（一）MBO的起源及其涵義MBO的起源管理層收購MBO(Management Buyouts)起源于20世紀(jì)70年代的美國證券市場。近幾年來，在實(shí)踐中，我國上市公司管理層收購正處于起步階段。(4)采取措施。管理者通過收集必要的信息，參照已確定的標(biāo)準(zhǔn)，就可以及時發(fā)現(xiàn)那些已經(jīng)發(fā)生或?qū)⒁l(fā)生的偏差。與標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行比較可以給管理者一個信號，使其不必過問計(jì)劃執(zhí)行的每一個具體細(xì)節(jié)，就可以了解工作的進(jìn)展情況。五、控制職能控制職能是指為了確保組織的目標(biāo)及計(jì)劃能夠?qū)崿F(xiàn)，各級主管人員根據(jù)由計(jì)劃確定的標(biāo)準(zhǔn)，對下級的工作進(jìn)行衡量和評價，并在出現(xiàn)偏差時分析原因，進(jìn)行糾正，以防止偏差繼續(xù)發(fā)展或今后再度發(fā)生；或者，根據(jù)企業(yè)內(nèi)外環(huán)境的變化和發(fā)展的需要，在計(jì)劃執(zhí)行過程中，對原計(jì)劃進(jìn)行修訂和調(diào)整。在許多人協(xié)同工作的活動中，即使有了明確的目標(biāo)，但因?yàn)楦魅说牟拍?、理解能力、工作態(tài)度、進(jìn)取精神、性格、作風(fēng)、地位等不同，以及外部各種因素的干擾，人們在思想上發(fā)生各種分歧，行動上偏離目標(biāo)的情況是不可避免的。領(lǐng)導(dǎo)者在帶領(lǐng)下屬實(shí)現(xiàn)組織目標(biāo)的過程中要發(fā)揮如下作用：(1)指揮作用。同時，培訓(xùn)也是對員工的一種激勵，可以促進(jìn)員工更忠于企業(yè)，更好地為企業(yè)服務(wù)。根據(jù)員工績效考評的結(jié)果合理的確定其薪酬可以保持和激勵他們對組織的忠誠與積極性，控制他們的工作績效。(3)人員的選聘和安置。首先要對每一個工作崗位進(jìn)行具體的設(shè)計(jì)和描述．然后對從事該工作的人的知識水平、技術(shù)能力、社會經(jīng)歷、個性、人品等提出明確而具體的要求。三、人事職責(zé)人事職能是關(guān)于企業(yè)人力資源管理與開發(fā)的職能。因此，對于每一項(xiàng)職務(wù)或崗位，管理者的職責(zé)、權(quán)力和利益都應(yīng)當(dāng)是對等的，這樣才能保證組織的任務(wù)和目標(biāo)順利實(shí)現(xiàn)。但總的來說，集權(quán)應(yīng)以不妨礙基層人員的積極性發(fā)揮為限，分權(quán)應(yīng)以不失去對下屬的有效控制為限。管理跨度受到組織環(huán)境、工作內(nèi)容、管理者及其下屬的學(xué)識、能