【正文】 不能分離 ， 其持有者就可以通過行使其優(yōu)先認(rèn)股權(quán)購(gòu)買股票 ， 使之與證券相分離 ， 從而實(shí)現(xiàn)其價(jià)值 。 因此 ， 該投資者可得收益 50元 （ 230180） 。 一般說來 ， 由于套利機(jī)制的作用 ， 認(rèn)股權(quán)證的實(shí)際價(jià)值高于其理論價(jià)值 ， 認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值是其實(shí)際價(jià)值的最低界限 。 之所以會(huì)形成超理論價(jià)值的溢價(jià) ， 是因?yàn)檎J(rèn)股權(quán)證的投資具有極大的投機(jī)性 ， 給予投資人以高額的獲利杠桿作用 。 在這種假定下 ， 若你打算用 15元購(gòu)買一股普通股 ， 假設(shè)一年后股價(jià)上漲為 30元 ， 則你可得 15元的資本利得 ， 資本利得率為 100%。認(rèn)股權(quán)證在期權(quán)市場(chǎng)上的公開買賣 ，助長(zhǎng)了投資的投機(jī)性 。同時(shí) ， 股價(jià)為 25元時(shí)你可能損失 15元 ， 而股價(jià)為 15元時(shí)的可能損失為 5元 。 例如 ， 在上例中 ， 當(dāng)股票的價(jià)格為 15元時(shí) ， 認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值為 5元 ， 資本利得率為 500%。 ? (3)認(rèn)股權(quán)證籌資的 優(yōu)缺點(diǎn) 。 可轉(zhuǎn)換證券 ， 是指可以按發(fā)行時(shí)所附的條件進(jìn)行轉(zhuǎn)換的一種證券 ，即在將來某一特定時(shí)期 、 按特定價(jià)格及相關(guān)條件轉(zhuǎn)換成公司其他證券的債券和優(yōu)先股 。 它一般等于債券期限 。 提前贖回的債券 ， 其贖回價(jià)格一般高于面值 。 它有轉(zhuǎn)換初階和轉(zhuǎn)換期價(jià)之分 。 )=Po R ? 所謂轉(zhuǎn)換期價(jià)，就是可轉(zhuǎn)換證券在轉(zhuǎn)換期內(nèi)的價(jià)值。在轉(zhuǎn)換價(jià)格不變的條件下，轉(zhuǎn)換價(jià)值同普通股轉(zhuǎn)換價(jià)格成正比地變動(dòng)；在普通股市場(chǎng)價(jià)格穩(wěn)定的情況下，轉(zhuǎn)換價(jià)值與普通股轉(zhuǎn)換價(jià)格成反比地變動(dòng)。幾為債券到期日本金 ii為投資者所要求的報(bào)酬率 。 股東所要求的收益率年股利額非轉(zhuǎn)換優(yōu)先股價(jià)值 ?? [例 4]某公司準(zhǔn)備發(fā)行每張面值為 1000元 ， 年利率為 %， 20年期限的可轉(zhuǎn)換債券 ， 并規(guī)定每張債券可調(diào)換 20股普通股 ， 其轉(zhuǎn)換價(jià)格為 50元 (1000／ 20)。 可轉(zhuǎn)換證券在各年的變化情況 ， 可用圖 41表示 。 第三 ， C。 可轉(zhuǎn)換債券不會(huì)在低于非轉(zhuǎn)換價(jià)值時(shí)出售 ， 否則 ， 投資者就會(huì)認(rèn)為這一債券是有利可圖的而爭(zhēng)相購(gòu)買 ， 最終驅(qū)使可轉(zhuǎn)換債券的市場(chǎng)價(jià)值回升到非轉(zhuǎn)換價(jià)值 。 這是因?yàn)?: 一是 ， 若持有股票 ， 并以每年 8%的成長(zhǎng)率遞增 ， 所能得到的股利每年遞增 ， 而持有可轉(zhuǎn)換債券的利息收入則是固定不變的 ， 這樣就會(huì)促使持有可轉(zhuǎn)換債券者前來將其調(diào)換成普通股 。 顯然可轉(zhuǎn)換債券持有者會(huì)選擇前者 ， 即調(diào)換成普通股 ?？赊D(zhuǎn)換債券一般都有較低的票面利率 ， 當(dāng)它調(diào)換成股票之后 ， 公司就失去了低成本負(fù)債 ， 等等 。 d)借款可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用 。 ? ８ 、 債券籌資 債券籌資的 優(yōu)點(diǎn) 主要有： （ １ ） 資金成本較低 。 （ ２ ） 限制條件嚴(yán)格 。 （ ３ ） 增強(qiáng)資產(chǎn)的流動(dòng)性 。 租賃籌資的 缺點(diǎn) 主要有： （ 1） 租金較高 。 ? 四 、 資本成本 (一 )、 資本成本的概念和作用 概念 資本成本是指公司為籌措和使用資金而付出的代價(jià) 。 在一般情況下 ，如果不作特別說明 ， 資本成本就是用相對(duì)數(shù)表示的成本率 。 —— 綜合資本成本是公司進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的基本依據(jù) 。 ? (二 )、 資本成本的計(jì)算 個(gè)別資本成本的計(jì)算 (1).債務(wù)成本的計(jì)算 。 )1()1( TnRK nLL ??????????KL=RL (1T) ? 如果考慮借款期限和借款協(xié)議所規(guī)定的各種保護(hù)性契約條件，則長(zhǎng)期借款的成本可按下列公式計(jì)算 : 式中 L0為長(zhǎng)期借款的凈額 。 nnTttKLKIL)1()1(10 ???? ??? 舉例 ， 假設(shè)某公司向銀行取得 100萬元的長(zhǎng)期借款 。 式中 :Kb為債券成本 。 上述計(jì)算有一個(gè)最大的缺陷 ， 就是沒有考慮資金時(shí)間價(jià)值 ， 特別是當(dāng)各年利息不相等時(shí) ， 采用上述公式就不能較準(zhǔn)確地計(jì)算資本成本 。 該公司的所得稅率為 33％ 。 第一 ， 穩(wěn)定增長(zhǎng)型股利價(jià)值模式 。 則普通股的成本為 : 第二 ， 資本資產(chǎn)定價(jià)模式 。 ???niii KWK1? 邊際資本成本的計(jì)算 舉例 某公司現(xiàn)有資本 200萬元 ， 其中長(zhǎng)期儲(chǔ)款 30萬元 、 長(zhǎng)期債券 50萬元 、 普通股 120萬元 。 第二 、 確定各種資本的成本 。 于是 ， 就把保持在一定資本成本率下可籌集到的資本限額 ， 稱為籌資突破點(diǎn) 。 按此方法 ， 上述各種新籌資范圍內(nèi)的籌資突破點(diǎn) ， 如下表所述： 籌資突破點(diǎn)計(jì)算表 資本種類 資本結(jié)構(gòu) 資本成本 新籌資的數(shù)量范圍 籌資突破點(diǎn)長(zhǎng)期借款 15%3%5%7%22500 元內(nèi)2 2 5 0 0 4 5 0 0 0 元45000 元以上1 5 0 , 0 0 0 元3 0 0 , 0 0 0 元－長(zhǎng)期債款 25%10%1 1 %12 %100 , 0 0 0 元內(nèi)1 0 0 , 0 0 0 2 0 0 , 0 0 0 元2 0 0 , 0 0 0 元以上4 0 0 , 0 0 0 元8 0 0 , 0 0 0 元－普通股 60%13%14%15%1 5 0 , 0 0 0 元內(nèi)1 5 0 , 0 0 0 3 0 0 , 0 0 0 元3 0 0 , 0 0 0 元以上2 5 0 , 0 0 0 元5 0 0 , 0 0 0 元－? 計(jì)算邊際資本成本 。 （ 2） 市場(chǎng)利率 。 （ 6） 通貨膨脹率 。 ? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 2)降低資本成本的 途徑 分析影響資本成本的各種因素 ， 降低資本成本的途徑主要有 : （ 1） 合理安排籌資期限 。 （ 6） 積極利用股票增值機(jī)制 ， 降低股票籌資成本 。 其計(jì)算公式如下： 式中： Dol為經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)； ΔEBIT為息稅前利潤(rùn)變動(dòng)額； EBIT為變動(dòng)前息稅前利潤(rùn)； ΔQ為銷售量變動(dòng)量； Q為變動(dòng)前銷售量 。 財(cái)務(wù)杠桿的 衡量 財(cái)務(wù)杠桿通常是用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來衡量的 。 E B I TE B I TEPSEPSD F L//?)1/( TOLIE B I TE B I TD F L????? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 財(cái)務(wù)杠桿的 用途 （ 1）能幫助企業(yè)管理當(dāng)局了解財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。 廣義的資本結(jié)構(gòu) ， 是指企業(yè)全部資金來源的結(jié)構(gòu) 。 舉例： 不同資本結(jié)構(gòu)及資本成本表 單位：萬元 根據(jù)上述資料 ， 運(yùn)用比較成本法進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策 。 無差別點(diǎn)可按下列公式計(jì)算： 式中： 為無差別點(diǎn)； I I2分別為兩種籌資方案下的年利息； d d2分別為兩種籌資方案下的優(yōu)先股股利； N N2分別為兩種籌資方案下的流通在外的普通股股數(shù) 。 其有關(guān)資料見下表： 不同籌資方案資本結(jié)構(gòu)表 單位：元 增加籌資后資本結(jié)構(gòu)籌資方式 原資本結(jié)構(gòu)增發(fā)普通股 （ 1 ） 增發(fā)債券 （ 2 ）債券 （利率 8 ％） 100 000 100 000 350 000普通股 （面值 10 元） 200 000 300 000 200 000資本公積 250 000 400 000 250 000留存收益 200 000 200 000 200 000資本總額 750 000 1 00 0 000 1 00 0 000普通股股數(shù) 2 00 0 股 3 00 0 股 2 00 0 股? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 上述資本結(jié)構(gòu)的變化，對(duì)普通股每股盈余的影響，見下表所示： 不同籌資方案下每股盈余計(jì)算表 單位：元 項(xiàng)目 增發(fā)股票 （ 1 ） 增發(fā)債券 （ 2 ）預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn) （ E B I T ） 200 000 200 000減：利息 8 00 0 28 0 00稅前利息 192 000 172 000減：所得稅 （ 5 0% ） 96 0 00 86 0 00稅后利潤(rùn) 96 0 00 86 0 00普通股股數(shù) 3 00 0 股 2 00 0 股每股盈余 （ E P S ） 3. 2 4. 3? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 由上表可見 ， 在息稅前利潤(rùn)為 200 000元的情況下 ， 利用負(fù)債籌資能使每股盈余上升較多 ， 這可能更有利于股票價(jià)格上漲 ， 因而更符合理財(cái)目標(biāo) 。 由上圖可以看到，當(dāng) EBIT大于 68 000元時(shí)，負(fù)債籌資的 EPS大于普通股籌資的 EPS； 反之，則情況相反；而當(dāng) EBIT等于 68 000元時(shí)，兩種籌資方式的 EPS相等。 （ 4） 約束過嚴(yán) 。 （ 4） 籌資時(shí)機(jī)的彈性 。 （ 3） 減量調(diào)整 。 （ 4） 非對(duì)稱信息理論 。 （ 2） 米勒模型 。 ? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 3） 資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的方法： （ 1） 存量調(diào)整 。 （ 2） 籌資工具的彈性 。 （ 2） 風(fēng)險(xiǎn)過大 。 該公司的預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)為 200 000元 ， 故采用債券籌資方式較為有利 。 222111 )1)(()1)((NdTIE B I TNdTIE B I T ???????EBITEBITEBIT? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 例如：假設(shè)某公司目前有資本 75萬元 。公司按此方案籌集資本，便可實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的最優(yōu)化。 最佳資本結(jié)構(gòu) ， 是指企業(yè)在一定時(shí)期內(nèi) ， 使綜合資本成本最低 ， 企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu) 。 ? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 （ 三 ） 復(fù)合杠桿的概念 復(fù)合杠桿的 概念 復(fù)合杠桿的 衡量 復(fù)合杠桿的 用途 ? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 六 、 資本結(jié)構(gòu) (一 )資本結(jié)構(gòu)的含義 資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系 。其計(jì)算公式如下： 式中 ， DFL為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)； EPS為每股盈余變動(dòng)額； EPS為變動(dòng)前每股盈余 。 公式二 ： FVPQVPQD o l????)()(FVPQFD o l????)(1? 論點(diǎn) 2 和論點(diǎn) 3 3． 經(jīng)營(yíng)杠桿的 用途 （ 1） 能幫助企業(yè)管理當(dāng)局掌握和降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)； （ 2） 能幫助企業(yè)管理當(dāng)局進(jìn)行科學(xué)的經(jīng)營(yíng)預(yù)測(cè)； （ 3） 能幫助企業(yè)管理當(dāng)局作出正確的投資決策； （ 4） 能幫助企業(yè)管理當(dāng)局正確地評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)成果 。 2． 經(jīng)營(yíng)杠桿的 衡量 經(jīng)營(yíng)杠桿的衡量通常是用經(jīng)營(yíng)桿系數(shù)來衡量的 。 （ 4） 合理負(fù)債經(jīng)營(yíng) 。 （ 8） 資本結(jié)構(gòu) 。 （ 4） 籌資工作效率 。 對(duì)這 7組新資范圍分別計(jì)算其綜合資本成本 ， 就是隨著籌資額增加而增加的邊際資本成本 。 籌資突破點(diǎn)的計(jì)