【正文】 計(jì)劃要投資的高 效益項(xiàng)目所需的資金（權(quán)益資本），然后從凈利潤(rùn)中扣除， 剩余的利潤(rùn)做為股利進(jìn)行分配。 優(yōu)點(diǎn)： （ a）穩(wěn)定增長(zhǎng)的股利政策有利于向市場(chǎng)傳遞公司正常 經(jīng)營(yíng)與穩(wěn)步發(fā)展的信息，樹(shù)立企業(yè)形象、增強(qiáng)投 資者信心、穩(wěn)定股價(jià)； （ b）吸引對(duì)股利有較高依賴性的股東，有利其計(jì)劃安 排收支。 缺點(diǎn)：股利不穩(wěn)定，隨盈利變動(dòng)而波動(dòng)，導(dǎo)致股價(jià)不穩(wěn)定， 造成司經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定的印象。 股利再投資計(jì)劃 企業(yè)自動(dòng)使用股東的現(xiàn)金股利購(gòu)買公司多余的股票。 優(yōu)點(diǎn)： （ a）減少股數(shù)，提高 EPS，推動(dòng)股價(jià)上升或維持合理價(jià)格； （ b）提高負(fù)債比例，改變資本結(jié)構(gòu)； （ c）公眾認(rèn)為是好信號(hào)， （ d）投資者具有靈活性，可選擇持股或賣出； （ e）有利于實(shí)現(xiàn)管理者長(zhǎng)期的股利政策目標(biāo)，防止“派 發(fā)剩余現(xiàn)金造成的短期效應(yīng)” — 股價(jià)波動(dòng)； 缺點(diǎn)： （ a）公司回購(gòu)股票的意圖或信息含義不被投資者所理解； （ b）對(duì)比現(xiàn)金股利，以 SRP變相發(fā)放的股利具有不確定性； （ c）公司可能面臨高價(jià)回購(gòu)股票，造成股價(jià)波動(dòng)。 七、影響股利政策的因素 （一）國(guó)外的研究狀況 —— 結(jié)論不明確，方法可借鑒和改進(jìn) （ 1）研究股利政策與權(quán)益資本費(fèi)用的關(guān)系，抽樣檢驗(yàn)： KS = 股利收益率 +資本利得收益率 =（ D1/P0） +g （ a）如果（ D1/P0）與 g 之間關(guān)系的斜率 = 1，說(shuō)明 無(wú)論二者如何變化， KS 都是個(gè)常量，所以 MM的 股利政策無(wú)關(guān)論成立； （ b）如果（ D1/P0）與 g 之間關(guān)系的斜率 1，說(shuō)明投 資者要求增長(zhǎng)型的股票的收益率比收入型股票的 收益率高，且 KS 是個(gè)變量 所以手中鳥(niǎo)的股利政 策有關(guān)論成立； （ c）如果（ D1/P0）與 g 之間關(guān)系的斜率 1，說(shuō)明投 資者偏好增長(zhǎng)型的股票或偏好資本利得，且 KS 是 個(gè)變量，所以稅差的股利政策有關(guān)論成立。 八、股利政策的實(shí)證研究 （ 2）根據(jù) CAPM，研究股利政策差異對(duì) KS 的影響是否顯著，抽 樣檢驗(yàn)： KS =Rf + Bi（ Rm Rf ） + Ci（ Dyi DYA ） 其中： DYi是企業(yè)的股利收益率； DYA 是市場(chǎng)平均的股利 收益率 （ a）如果 C=0 可以成立，則支持 MM的股利政策無(wú)關(guān)論； （ b）如果 C 0 可以成立，則支持 TD的股利政策有關(guān)論； （ c）如果 C0 可以成立，則支持 BIH的股利政策有關(guān)論。 吳世農(nóng)和郭力實(shí)的研究結(jié)論： （ a）投資者偏好“送股”和“送 +現(xiàn)”的股利政策； （ b）投資者期望盈利的公司分配股利，盈利而不分配的政 策對(duì)公司股價(jià)有所影響； （ c）送股比例高低對(duì)股價(jià)似乎沒(méi)有影響。此外，業(yè)績(jī)不好的企業(yè)發(fā)放 股利具有高負(fù)債特點(diǎn)，表明這類企業(yè)可能通過(guò)負(fù)債支 付股利。 （ 2）魏鋼研究發(fā)現(xiàn)： 130家上市公司，分紅與不分紅、派現(xiàn) 與送股等股利政策對(duì)股價(jià)的影響顯著，符合股利政策 相關(guān)論。但 是，也有不少研究發(fā)現(xiàn)： C=0 可以成立，支持了 M M的 股利政策無(wú)關(guān)論。但是，由于這一研 究的前提是：樣本企業(yè)只在股利政策方面存在差 異。 股票回購(gòu)計(jì)劃 負(fù)債狀況：舉債能力和還本付息能力； 優(yōu)先股的限制：優(yōu)先股具有優(yōu)先分配權(quán)； 法律限制 —— 資產(chǎn)保全：股利支付不得超過(guò)留存收益；不 能超過(guò)與債權(quán)人簽定的合約中的限制； 盈利和現(xiàn)金限制：盈利穩(wěn)定、現(xiàn)金充裕程度； 避稅的限制： 公司控制權(quán)：為防止股權(quán)失控，企業(yè)不愿意增發(fā)新股。 缺點(diǎn)：不適宜需要現(xiàn)金股利的投資者。 優(yōu)點(diǎn)： （ a）具有較高的靈活性。 固定股利支付率政策 公司將股利與盈利掛鉤，按所要支付股利占盈利的比 例做為計(jì)算股利支付數(shù)量的標(biāo)準(zhǔn)。優(yōu)點(diǎn)：保持最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，降低權(quán)益資本費(fèi)用，提高企業(yè)價(jià)值；缺點(diǎn)：股利政策不穩(wěn)定 — 如果企業(yè)每年的盈利變化、投資機(jī)會(huì) 變化。因此，通過(guò)外部融資 （借債、增發(fā)新股），可以解決企業(yè)董事會(huì)監(jiān)督機(jī)制不 力的問(wèn)題 —— 債權(quán)人、投資銀行充當(dāng)“第三者”。 代理成本理論（ Agency Cost） （ 1）問(wèn)題的提出：為什么很多公司既支付股利又增發(fā)新股？ （ 2）代理成本理論的機(jī)理： 由于管理者與投資者之間存在代理沖突，管理者注重 自己利益，忽略股東要求其將企業(yè)價(jià)值最大化。 客戶效應(yīng)（ Clientele Effect） （ a）問(wèn)題的提出 ：如何解釋某群體偏好某種類股票？例如， 退休人 偏好公用事業(yè)股（ D/E=80%）；高收入人員偏 好增長(zhǎng)型股票的再投資（ D/E=7%）。 稅差論 信號(hào)理論（ Signaling Hypothesis） —— 股利政策的信息 含義 （ 1）問(wèn)題的提出：實(shí)踐證明，每當(dāng)企業(yè)降低或減少股利， 股價(jià)下跌；反之，股價(jià)上升。 手中鳥(niǎo)理論 —— 有關(guān)論 Robert Litzenberger Krishna Ramaswarmy, The Effects of Personal Taxes and Dividend on Capital Asset Prices, JOFE, June 1979. （ 1）稅差理論的假設(shè) （ a）資本利得所得稅與股利所得稅之間存在差異； （ b）投資者可以通過(guò)延遲實(shí)現(xiàn)資本利得而延遲交納資本 利得所得稅。 高登“手中鳥(niǎo)”理論 —— 股利政策有關(guān)論 （ 2）手中鳥(niǎo)理論的機(jī)理 根據(jù)： KS = 股利收益率 +股利增長(zhǎng)率（或資本利得收益率） =（ D1/P0） +g 股利收益率與股利增長(zhǎng)率看上去可以相互替代，但實(shí)際 上二者的風(fēng)險(xiǎn)不同， (D1/P0)的風(fēng)險(xiǎn) g的風(fēng)險(xiǎn)，所以投資 者偏好現(xiàn)金股利。根據(jù) MM股利政策無(wú)關(guān)論， IBM 可以采取以下 3種股利政策，其結(jié)果是一樣的。 （ b）股利政策反映了 企業(yè)和股東面臨的當(dāng)前利益與未來(lái)利益的矛盾； 企業(yè)和股東面臨的短期與長(zhǎng)期的矛盾； 企業(yè)和股東面臨的分配與增長(zhǎng)的矛盾。公益金主要用于企業(yè)職工的集體福利設(shè)施 支出； 向投資者分配利潤(rùn)。企業(yè)稅后利潤(rùn)扣除前兩項(xiàng)的余額， 要按照 10%的比例提取法定盈余公積金。而 50后必須 付款則得不到這一折扣的話，如果 1000元，就是 980元 在 0時(shí)點(diǎn)， 1000元在 40天時(shí)點(diǎn)的問(wèn)題。 – 如何解決公司快速增長(zhǎng)與沉重財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)的矛盾 – 對(duì)小公司的借鑒意義 Clarkson Lumber Company 為什么 現(xiàn)金流量表 1994 1995 兩年合計(jì) 凈利潤(rùn) 68 77 145 應(yīng)收帳款增加 105 195 300 存貨增加 95 155 250 應(yīng)付帳款增加 127