【正文】 R食品業(yè)，價值超過 US$120億 – KKR視為最不具吸引力的方案 ? KKR之戰(zhàn)略是發(fā)展食品業(yè)務(wù) ? 資產(chǎn)出售獲利需支付 20％的稅項，如是煙草，為 30％ KKR 杠桿收購 RJR Nabisco完成后的挑戰(zhàn) KKR的債務(wù)重組方案的評估（續(xù)） ? 方案三： KKR與債券持有人重新談判債券的利率重設(shè)條款，或給債券持有人機會將 PIK債券轉(zhuǎn)換成股票 ? 方案四： KKR目前不采取任何行動 – 希望 1991年初 PIK債券價格反彈 – 如果價格不反彈，且 RJR無法執(zhí)行利率重設(shè)條款，則 KKR再與債券持有人談判，或?qū)で笃飘a(chǎn)保護 KKR 杠桿收購 RJR Nabisco完成后的挑戰(zhàn) KKR采取行動進行債務(wù)重組 1990年 7月 16日 1. 增發(fā) US$17億普通股給 KKR基金（定價為原有股價 US$) 2. 轉(zhuǎn)換 LBO基金持有的 PIK債券為利率 %的可轉(zhuǎn)換累積優(yōu)先股（ US$2億） 3. 交換 US$24億的 PIK債券（市值約 US$18億） 1. 交換條件為： US$8億現(xiàn)金加 US$16億的可轉(zhuǎn)換累積優(yōu)先股 4. 現(xiàn)金贖回 US$17億的可回購 PIK債券 5. 交換 US$12億的 PIK債券 1. 交換條件為： US$ （價值 US$ ) 6. 申請 US$ US$12億過橋貸款及 US$10億的浮息債券 KKR 杠桿收購 RJR Nabisco完成后的挑戰(zhàn) KKR對 RJR債務(wù)重組后的結(jié)果 1991年 3月 1. KKR說服所有的 PIK債券持有人轉(zhuǎn)換成普通股 2. 宣布普通股重新上市意圖 1991年 4月 KKR新增發(fā)行了 US$13億的普通股（股價 US$)，并在紐約交易所上市 ? 資本升值投資回報率 80％ ? LBO基金的 US$（ $+$)投資的市值為 US$ ? LBO基金收取 20%的管理費約 US$ 啟 示 成功的 LBO/MBO源于資本配置戰(zhàn)略調(diào)整與經(jīng)營效率提升及金融技術(shù)的整合 ? 資本配置戰(zhàn)略調(diào)整：對業(yè)務(wù)范圍、新業(yè)務(wù)單位戰(zhàn)略或組合戰(zhàn)略重新定義； ? 運作調(diào)整與經(jīng)營效率提升：銷售、成本或資產(chǎn)管理方式變革； ? 組織改善：組織結(jié)構(gòu)或業(yè)務(wù)流程調(diào)整（可能涉及系統(tǒng)或管理層變動）； ? 財務(wù)策略 : 金融技術(shù)運用與財務(wù)風(fēng)險管理 , 對資產(chǎn)負(fù)債表進行管理的新方法、新的財務(wù)結(jié)構(gòu)或新的公司法律結(jié)構(gòu)。 (6) RJR Nabisco董事會和特別委員會保留修改及終止競標(biāo)規(guī)則的權(quán)利 , (7) 并有權(quán)終止與任何競標(biāo)者的討論 , 或拒絕任何收購要約 。 (2) 收購要約不應(yīng)當(dāng)把出售 RJR Nabisco 任何資產(chǎn)作為前提條件 。 (3) 收購要約應(yīng)給 RJR Nabisco 普通股股東提供相當(dāng)?shù)钠胀ü上嚓P(guān)的利益 。 (7) 所有標(biāo)的應(yīng)于 1988年 11月 18日 5:00PM前遞交 。 。 但有權(quán)在 7天內(nèi)接受新標(biāo)的 ,并 負(fù)責(zé)支付 KKR每股 US$ KKR可以在 RJR接受其它收購標(biāo)的前 , 修改其標(biāo)的 (2)KKR拒絕特別委員會的條件 , 并立刻修改了 其標(biāo)的 1988年 11月 30日下午 KKR 杠桿收購 RJR Nabisco 特別委員會 1988年 11月 30日繼續(xù)進行評估 (續(xù) ) 1988年 11月 30日下午 1988年 11月 30日下午 KKR修改其收購要約 現(xiàn)金 $80 PIK 優(yōu)先股 $18 可轉(zhuǎn)換債券 $10 $108 (1)特別委員會與 MBO團隊談判 , 但在收購條件上沒取得進展 (2)特別委員會要求 MBO團隊和 KKR遞交“最好的和最后的”標(biāo)的 MBO團隊維持其收購要約 現(xiàn)金 $84 PIK 優(yōu)先股 $24 可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股 $4 $112 1988年 11月 30日下午 KKR最后修改其收購要約 現(xiàn)金 $81 PIK 優(yōu)先股 $18 可轉(zhuǎn)換債券 $10 $109 KKR 杠桿收購 RJR Nabisco 特別委員會邀請其財務(wù)顧問進行最后評估 財務(wù)顧問評估 MBO團隊的標(biāo)的 MBO團隊 財務(wù)顧問 現(xiàn)金 $84 $84 PIK優(yōu)先股 24 22 可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股 4 2 $112 $108 財務(wù)顧問評估 KKR的標(biāo)的 KKR 財務(wù)顧問 現(xiàn)金 $81 $81 PIK優(yōu)先股 18 17 可轉(zhuǎn)換債券 10 10 $109 $108 1988年 11月 30日晚上 ?特別委員會向 RJR Nabisco董事會推薦 KKR的收購要約 ?RJR Nabisco與 KKR簽訂收購協(xié)議書 KKR 杠桿收購 RJR Nabisco 特別委員會推薦 KKR標(biāo)的的原因 ? 繼續(xù)談判可能導(dǎo)致競標(biāo)者退出 ? KKR標(biāo)的提供更多的新股權(quán)成份 – KKR 25% – MBO團隊 15% ? KKR將保留煙草業(yè)務(wù)和絕大部分食品業(yè)務(wù) 。 (5) 收購要約遞交前應(yīng)經(jīng)由競標(biāo)者本公司董事會批準(zhǔn)生效 。經(jīng)典 LBO案例分析 KKR 杠桿購并 RJR NABISCO 朱武祥 公司金融與投資銀行教授 清華大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院 KKR 杠桿收購 RJR Nabisco 為什么剖析經(jīng)典 LBO案例 ? ? MBO 只是 LBO (杠桿收購 )的一種特別形式 – MBO 收購人為公司經(jīng)營管理團隊 ? LBO和 MBO共同特點 : – 具有類似的操作模式和流程 – 需要從資本市場高額借債融資來完成收購 ? KKR收購 RJR Nabisco 是最大的 LBO交易 , 收購價格達 US$246億 KKR 杠桿收購 RJR Nabisco KKR和 RJR Nabisco概況 KKR? ? 美國最有名的 LBO基金 ? 成立于 1965 ? 1988 完成 RJR Nabisco 杠桿收購 ? 1965 –1988 (13 年 ) – 完成 30例杠桿收購 (LBO) – 購買價格總計超出 US$300億 – KKR自有資金僅 US$22億 – 復(fù)合年回報率達 60% RJR Nabisco? ? RJR: 雷諾煙草公司 ? Nabisco: 中文名 ? ? 1985 RJR 實行多元化經(jīng)營 , 購買 Nabisco (US$49億 ) 后 , 成立 RJR Nabisco ? 第二大煙草公司和最大的餅干公司 ? 1988 成為 LBO/MBO 的目標(biāo) KKR 杠桿收購 RJR Nabisco RJR Nabisco 的經(jīng)營管理團隊首先發(fā)出 MBO收購要約 ? 時間 : 1988年 10月 20日 ? 競標(biāo)者之一 : RJR Nabisco 的經(jīng)營管理團隊 (MBO團隊 ) – RJR Nabisco 副董事長兼任 RJR Tobacco Company 總裁 : Edward A. Horrigan – 投資銀行 : Shearson Lehman Hutton ? 收購價格 : 每股 US$75 – 總購買價 : US$170億 – 比其股票市場價格 US$ 34% KKR 杠桿收購 RJR Nabisco KKR 于 4天后宣布其 LBO收購要約 ? 時間 : 1988年 10月 24日 – 在管理團隊宣布其 MBO要約的 4天后 ? 競標(biāo)者之二 : Kohlberg, Kravis, Roberts Co. (KKR) – 著名 LBO基金 ? 收購價格 : US$90 – 總購買價 : US$207億 – 比其股票市場價格 US$ 61% – 比管理團隊出價高出 20% KKR 杠桿收購 RJR Nabisco RJR Nabisco 設(shè)立特別委員會考慮收購要約 ? RJR Nabisco 特別委員會 : – Charles E, Hugel, RJR