【正文】 ”此舉是將“聯(lián)邦地產(chǎn)”的資產(chǎn)凈值減低，為將來私有化作準(zhǔn)備。在年初大幅減值撥備興建中的物業(yè)及農(nóng)地后。　　步驟5 : 操控股價(jià)　　停牌前的2002年12月9日，“聯(lián)邦地產(chǎn)”。更“提醒”小股東，若私有化不成功，股價(jià)在將來不太可能維持現(xiàn)有水平。“會(huì)德豐”此舉可謂一舉兩得，一方面，可帶給小股東一個(gè)訊息，如不接納私有化建議，將來公司的實(shí)際盈利會(huì)至少減少5%?！　isdom Gateway Limited （以吳光正為財(cái)產(chǎn)授予人的信托公司） Limited （會(huì)德豐子公司）持有的LCI集團(tuán)股份（持有“連卡佛”但不包括連卡佛大廈）（如圖6）。　　從表面看來，吳光正以市價(jià)買入年年虧損的公司，但出售資產(chǎn)包括LCI全部己發(fā)行股份，沒有資料顯示其價(jià)值；另外，財(cái)務(wù)表現(xiàn)每況愈下屬未經(jīng)審核數(shù)目?！钡部赡苁菂枪庹颜莆罩匾Y料，“連卡佛”及Joyce業(yè)務(wù)已上軌道，或吳光正看好高檔次零售業(yè)務(wù)前景，趁市道低迷時(shí)平價(jià)收購零售業(yè)務(wù)，等市場(chǎng)環(huán)境好轉(zhuǎn)再重新組合、包裝上市?！　?duì)“會(huì)德豐”未來　　私有化策略的推演　　從圖2中可看見，現(xiàn)時(shí)“會(huì)德豐”的組織結(jié)構(gòu)是一個(gè)傳統(tǒng)的蜘蛛網(wǎng)狀架構(gòu)，其中可看見公司與公司之間互控關(guān)系緊密。比方說，“會(huì)德豐”現(xiàn)在就不能直接私有化“新亞置業(yè)”，因?yàn)椤靶聛喼脴I(yè)”擁有“九龍倉”7%股權(quán)，加上“會(huì)德豐”擁有“九龍倉”48%股權(quán)，“會(huì)德豐”收購“新亞置業(yè)”將因持有“九龍倉”超過50%股權(quán)，按香港的上市法律將強(qiáng)制“會(huì)德豐”提出另一次全面收購“九龍倉”，資金的需求將大得多。我們預(yù)期最終“會(huì)德豐”將只控制“九龍倉”一家上市公司，而由“九龍倉”控制系內(nèi)其它上市公司，以達(dá)至金字塔架構(gòu)，情形有如“長和系”中“長江實(shí)業(yè)”與“和黃”的關(guān)系。如果私有化“聯(lián)邦地產(chǎn)”成功，將由“新亞置業(yè)”全資擁有，而不再由“會(huì)德豐”和“新亞置業(yè)”同時(shí)控股。由于自由度的增加，對(duì)決策的制定和決定將得以加快，對(duì)整個(gè)重組架構(gòu)步伐有利。這些重組行動(dòng)有助“會(huì)德豐”進(jìn)一步專注其核心物業(yè)及基建業(yè)務(wù)，又可將所得資金用于減債，為將來下一步的重組行動(dòng)作資金預(yù)備。成功收購“馬可波羅”將有助“新亞”自由調(diào)動(dòng)資金，加上“新亞”和“聯(lián)邦地產(chǎn)”的大量物業(yè)及發(fā)展項(xiàng)目，將有利“會(huì)德豐”為下一步私有化作準(zhǔn)備。按香港上市條例，如“會(huì)德豐”持有超過50%“九龍倉”股權(quán)，將被迫向“九龍倉”所有股東提出全面收購，這不但非“會(huì)德豐”意愿，而且對(duì)已經(jīng)負(fù)債過百億港元的“會(huì)德豐”來說，亦是一個(gè)非常沉重的負(fù)擔(dān)。　　“會(huì)德豐”將私有化“新亞置業(yè)”　　早在2000年，市場(chǎng)已傳出“會(huì)德豐”私有化“新亞置業(yè)”的意圖，“新亞置業(yè)”于2000年9月曾一度停牌，表示擬進(jìn)行私有化，但停牌不足12小時(shí)，當(dāng)晚即宣告放棄?！　∈聦?shí)上，“新亞”的股價(jià)一直較其資產(chǎn)凈值有著大幅折讓，完全反映不出其潛在價(jià)值?！　∮捎凇皶?huì)德豐”持有“新亞”達(dá)七成多股權(quán)，估計(jì)私有化行動(dòng)所需的收購金額不會(huì)太多，而且“新亞”和“聯(lián)邦地產(chǎn)”持有不少證券投資，只要將其持有的部分證券出售套現(xiàn)和加上有限現(xiàn)金，便足以應(yīng)付這項(xiàng)收購。而“會(huì)德豐”亦得以減少負(fù)債，“九龍倉”也能配合其物業(yè)管理業(yè)務(wù)。　　預(yù)計(jì)“會(huì)德豐”最終的金字塔架構(gòu)　　從圖16中可見，“會(huì)德豐”將成為完全控股、 收租及投資股?！　×硗?，如果香港的地產(chǎn)市場(chǎng)將來回復(fù)升勢(shì)，持有的大量優(yōu)質(zhì)收租物業(yè)將為“會(huì)德豐”帶來極顯著的股東價(jià)值提升。　　圖17中右上角這塊指的是“明星”，就是市場(chǎng)成長快、占有率又大的產(chǎn)品，例如有線寬頻就是這一類，在香港只有“有線寬頻”擁有有線電視業(yè)務(wù)的單一商業(yè)公司，完全占有整個(gè)香港有線電視的市場(chǎng)，并已收支平衡和稅后盈余?！　≈亟M過后的“會(huì)德豐”，要能利用由收租物業(yè)及管理業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁現(xiàn)金流，再加上市場(chǎng)上小股東的資金支持，將“問題兒童”區(qū)的“九龍倉”物流業(yè)務(wù)和“狗”區(qū)的“九倉電訊”發(fā)展成為“明星”區(qū)業(yè)務(wù)，產(chǎn)生巨利。另外，“會(huì)德豐”將如上文所述的“預(yù)期重組策略”，繼續(xù)私有化，向小股東“巧取豪奪”。對(duì)比其它香港上市藍(lán)籌股如長實(shí)集團(tuán)私有化行動(dòng)的美滿結(jié)果，吳氏實(shí)在技不如人。主要原因是“會(huì)德豐”50%的資金都投資在“九龍倉”上，剩余而又可以投資在以上業(yè)務(wù)重組的資金比例為數(shù)不多，因此對(duì)“會(huì)德豐”股價(jià)的影響亦極輕微。究其原因亦是因?yàn)椤皶?huì)德豐”的50%資金都投資在“九龍倉”上。圖19中，“會(huì)德豐”的股價(jià)變動(dòng)方向跟“九龍倉”的相同，但變動(dòng)百分率相對(duì)地較小。長遠(yuǎn)來說“會(huì)德豐”的架構(gòu)重組對(duì)公司都是有利，短期仍需努力，長期則看好?！　≈敝连F(xiàn)時(shí)為止，會(huì)德豐重組活動(dòng)已能精簡架構(gòu)，但對(duì)股東價(jià)值影響甚微，股價(jià)未有因此刺激而造好，未能為集團(tuán)帶來實(shí)時(shí)顯著利益，僅有助集團(tuán)稍微簡化架構(gòu)和重新調(diào)配財(cái)政資源，而“會(huì)德豐”小股東暫未見有所得。跟其它藍(lán)籌股如長實(shí)集團(tuán)不一樣，“會(huì)德豐”股價(jià)與恒生指數(shù)相互關(guān)系不大，而跟“九龍倉”股價(jià)變動(dòng)方向幾乎完全相同?！坝芯€寬頻”上市、“九龍倉”出售“寶?！焙汀昂５姿淼馈倍嘁壑?，對(duì)“九龍倉”的股價(jià)有所影響。從圖19中可見，“會(huì)德豐”私有化“連卡佛”、收購Joyce，“新亞置業(yè)”私有化“聯(lián)邦地產(chǎn)”和“會(huì)德豐”出售零售業(yè)務(wù)各個(gè)行動(dòng)對(duì)“會(huì)德豐”的股價(jià)影響極微。吳氏接掌“會(huì)德豐”十多年，市場(chǎng)憧憬集團(tuán)架構(gòu)重組也憧憬了十多年。這也是重組過后，各個(gè)業(yè)務(wù)在“會(huì)德豐”金字塔架構(gòu)中所擔(dān)任的策略性位置和重要性?！　∽笙陆沁@塊則是“現(xiàn)金?！保@種產(chǎn)品是可以為公司擠牛奶的，但是這些產(chǎn)品多屬成長率很低的市場(chǎng)，且特點(diǎn)是現(xiàn)金流量高，賺的錢可放很多在公司腰包里，“會(huì)德豐”和“九龍倉”的收租物業(yè)及管理業(yè)務(wù)就是這一類?！　　　?huì)德豐系內(nèi)各個(gè)業(yè)務(wù)的策略定位　　要研究這個(gè)課題，我們將利用業(yè)務(wù)策略學(xué)中的成長占有率矩陣（GrowthShare Matrix）來作說明（如圖17）。而吳光正名下的基金持有“會(huì)德豐”控制性股權(quán)，吳光正的收入亦立于極低風(fēng)險(xiǎn)的不敗之地?！　∑鋵?shí)市場(chǎng)早已憧憬“九龍倉”將“九倉電訊”上市?！皶?huì)德豐”因私有化“新亞”而得以抽走“馬可波羅”的現(xiàn)金及流動(dòng)資產(chǎn)。另外“新亞”一直長期成交疏落，亦令該公司很大程度未能發(fā)揮上市公司集資功能，這點(diǎn)母公司“會(huì)德豐”也明白，再加上業(yè)務(wù)重疊問題，故此私有化是大勢(shì)所趨。同時(shí)“會(huì)德豐”若將“新亞”私有化，亦會(huì)觸發(fā)需要全面收購“九龍倉”的技術(shù)問題。 　　經(jīng)過上述一系列重組、私有化后，“會(huì)德豐系”的架構(gòu)已由一個(gè)傳統(tǒng)的蜘蛛網(wǎng)狀架構(gòu)轉(zhuǎn)變?yōu)橐粋€(gè)目標(biāo)中的金字塔架構(gòu)（如圖12）?！　?“新亞置業(yè)”將減持“九龍倉”　　我們認(rèn)為“會(huì)德豐”的重組計(jì)劃中，私有化“新亞置業(yè)”是最重要一步。但至今仍未見任何行動(dòng)。　　“會(huì)德豐”將賣出整個(gè)零售業(yè)務(wù)　　我們預(yù)計(jì)“會(huì)德豐”將會(huì)把旗下所有零售業(yè)務(wù)悉數(shù)售予其他投資者（如圖9）。此外，上述公司被私有化后，其隱藏資產(chǎn)會(huì)逐漸反映在“會(huì)德豐”的股價(jià)上。　　短期內(nèi)“新亞置業(yè)”　　將提出私有化“聯(lián)邦地產(chǎn)”　　此行動(dòng)有助將來重組架構(gòu)的方便（如圖8）?！　∫虼耍覀兺茰y(cè)吳光正將按以下的重組日程表，將“會(huì)德豐系”的架構(gòu)由蜘蛛網(wǎng)狀重組至金字塔式?！　≡凇皶?huì)德豐系”內(nèi)，“九龍倉”分別由“會(huì)德豐”持有48%，“新亞置業(yè)”持有7%，“聯(lián)邦地產(chǎn)”%；另一方面，“聯(lián)邦地產(chǎn)”又分別由“會(huì)德豐”%及“新亞置業(yè)”%，形成一個(gè)關(guān)系非常復(fù)雜的蜘蛛網(wǎng)狀架構(gòu)。吳光正此舉實(shí)為“一石二鳥”