【正文】 預(yù)期收益率計算為： )( iRE = 4% + （ 10%4%） + （ 8%4%） + （ 2%4%） = % 套利定價理論（ APT） ? 2） APT模型的假設(shè)條件 ? 事實上， APT模型是建立在若干假設(shè)條件下的，其中包括： ? （ 1）影響證券投資收益率的因素為多項因素； ? （ 2）證券投資處于完全競爭的市場環(huán)境； ? （ 3）投資者實行多元化投資可以消除非系統(tǒng)風(fēng)險； ? （ 4）投資者追求套利收益但不愿意承受套利所帶來的追加風(fēng)險； ? （ 5）套利不需要投資者追加投資，買入某種證券所需要的資金是通過賣出其他證券解決。為了簡化計算過程，可以特意假設(shè)一個單一因素的例子說明套利行為。于是，套利行為隨即發(fā)生。交易結(jié)果見表： ??C?D? 套利交易計算表 單位：元 組合名稱 投資 投資收益 風(fēng)險 C組合 +1000 +1000 14% = +140 D組合 1000 1000 11% = 110 = 合計 0 30 0 套利定價理論（ APT） ? 上述套利活動是在沒有增加投資者風(fēng)險和沒有改變投資資本數(shù)量的前提下，提高了投資者的收益，達到了套利的目的。 有效市場理論 ? 1) 弱式效率（ weekform efficiency） ? 在這個市場條件下，如果高素質(zhì)的證券分析師利用的僅僅是公開的過去信息（不包括現(xiàn)在、將來），沒有發(fā)生分析技術(shù)的錯誤，高素質(zhì)的證券分析師對證券價值的評價與資本市場投資者運用過去信息的實際運行結(jié)果一致。非公開信息是超額利潤的必要條件。 市場投資者對投資風(fēng)險的態(tài)度 ? 1）投資者的不同風(fēng)險偏好 ? 在證券市場，投資者的投資選擇往往有如下表現(xiàn)： ? （ 1）如果兩個投資組合具有相同的收益標準差和不同的預(yù)期收益，應(yīng)當選擇預(yù)期收益高的投資組合 。因為不同投資者對風(fēng)險的偏好不同。冒風(fēng)險和不冒風(fēng)險都存在合理性。 保守型無差異曲線圖 冒險型無差異曲線圖 0 0 投資組合風(fēng)險 投資組合收益 投資組合收益 投資組合風(fēng)險 保守型投資者無差異 曲線 冒險型投資者無差異曲線 虛線為短線投資 市場投資者對投資風(fēng)險的態(tài)度 ? 3）機構(gòu)投資者對證券市場的影響 ? （ 1）機構(gòu)投資者的定義 ? 在證券市場上，凡是出資購買股票、債券等有價證券的個人或機構(gòu)，統(tǒng)稱為證券投資者。在中國，機構(gòu)投資者目前主要是具有證券自營業(yè)務(wù)資格的證券經(jīng)營機構(gòu)，符合國家有關(guān)政策法規(guī)的投資管理基金等。在我國，機構(gòu)投資者近年來有所發(fā)展，但與個人投資者相比，機構(gòu)投資者所占比重仍然偏小?？梢灶A(yù)見，未來幾年將是我國機構(gòu)投資者獲得穩(wěn)步發(fā)展的時期。 。機構(gòu)投資者發(fā)揮了穩(wěn)定市場的功能，符合對機構(gòu)投資者的預(yù)期。 1998年上半年，開元、金泰、興華、安信四家證券投資基金相繼公開發(fā)行上市。上世紀 70年代以來，西方各國證券市場出現(xiàn)了證券投資機構(gòu)化的趨勢。在西方國家，以有價證券投資收益為其重要收入來源的證券公司、投資公司、保險公司、各種福利基金、養(yǎng)老基金及金融財團等，一般稱為機構(gòu)投資者。保守型投資是在規(guī)避風(fēng)險的前提下爭取投資收益，投資組合中的確定性投資比重較高；冒險型投資是在爭取投資收益的前提下接受風(fēng)險刺激，投資組合中不確定性投資比重較高。喜好風(fēng)險的人實際上是想賺大錢的人，這并沒有錯。 市場投資者對投資風(fēng)險的態(tài)度 ? 第一和第二表現(xiàn)是無可非議的。這就是說，證券的市場價值反映了所有的有用信息（過去、現(xiàn)在、將來的公開和非公開信息）。 有效市場理論 ? 2) 半強式效率（ semistrong form efficiency） ? 在這個市場條件下，如果高素質(zhì)的證券分析師利用的僅僅是公開的有用信息（過去、現(xiàn)在、將來），沒有發(fā)生分析技術(shù)的錯誤，高素質(zhì)的證券分析師對證券價值的評價與資本市場投資者運用公開有用信息的實際運行結(jié)果一致。 有效市場理論 ? 證券市場上的價格機制與證券市場的有效性相關(guān)。 即： ?C? = D? 套利定價理論（ APT） ? 于是，可以借此確定從 A組合和 B組合中抽調(diào)到 D組合的證券資產(chǎn)比例： = A組合抽調(diào)比例 + B組合抽調(diào)比例 ? 由于 B組合抽調(diào)比例為： 1 A組合抽調(diào)比例，計算結(jié)果顯示， A組合抽調(diào)比例與 B組合抽調(diào)比例相等，均為 ，即： A組合抽調(diào)比例 =B組合抽調(diào)比例 = 套利定價理論（ APT） ? 于是，可以根據(jù) A、 B組合的抽調(diào)比例和 A、B組合的各自收益率計算按照各 比例建立的 D組合的預(yù)期收益率： %11%% ?????DRD B A APT R 14% 12% 10% 0 ?C A、 B、 C 、 D投資組合關(guān)系圖 由于增設(shè)了 D組合，形成了新的投資組合。 A組合的收益率 =12%，敏感系數(shù) ； B組合的收益率 ，敏感系數(shù) ； C組合的收益率 ，敏感系數(shù) 。投資者的“高拋低吸”最終會導(dǎo)致證券價格的調(diào)整，從而使獲利機會消失，而當市場獲利機會消失時，證券價格達到了均衡狀態(tài)。 套利定價理論（ APT） ? 1） APT模型 ? 假定某證券市場的無風(fēng)險收益率為 4%，與 A投資者所持有的證券組合相關(guān)的影響因素有：市場投資組合的預(yù)期收益率（ =10%）；國內(nèi)生產(chǎn)總值預(yù)期增長（ GDP=8%）；消費品物價指數(shù)增長率（ CPI=2%）。在有效的市場中，證券價格不合理時就會發(fā)生套利行為，有效的套利行為又會促使不合理的證券價格趨于均衡合理，從而恢復(fù)市場的有效性。其計算公式為： P?P? ???niiiW1? 投資組合風(fēng)險的分類衡量 3）證券投資組合的風(fēng)險衡量 ? （ 2）系統(tǒng)風(fēng)險的衡量 ? 在西方金融學(xué)和財務(wù)學(xué)，有許多模型論述了風(fēng)險和報酬的關(guān)系，其中最著名的模型為威廉 F. 夏普所創(chuàng)立的資本資產(chǎn)定價模型 (Capital Asset Pricing Model,簡稱為 CAPM)，這一模型的表達式為： )( fmifi RRRR ??? ?資本資產(chǎn)定價模型揭示了資本資產(chǎn)在證券市場上 系統(tǒng)風(fēng)險與證券投資收益之間的關(guān)系，這種關(guān)系 以證券市場線表達。 ? 選擇怎樣的證券組合，是投資者的個人偏好。如果協(xié)方差為零，說明兩者不相關(guān)；如果協(xié)方差大于零，說明兩者正相關(guān)；如果協(xié)方差小于零，說明兩者負相關(guān)。 投資組合風(fēng)險的分類衡量 3）證券投資組合的風(fēng)險衡量 ? （ 1）非系統(tǒng)風(fēng)險的衡量 證券投資組合的整體風(fēng)險用方差表示，它除了包括各種證券預(yù)期收益率方差的加權(quán)平均數(shù)之外，還應(yīng)當包括各種證券預(yù)期收益率之間協(xié)方差的加權(quán)平均數(shù)。 風(fēng)險與概率分布示意圖 σ 期望值 E 收益率 概率 風(fēng)險大 風(fēng)險中 風(fēng)險小 投資組合風(fēng)險的分類衡量 ? 1）投資組合風(fēng)險的分類 ? 證券投資組合風(fēng)險可分為系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險 ? （ 1）非系統(tǒng)風(fēng)險 ? 非系統(tǒng)風(fēng)險亦稱可分散風(fēng)險，是指通過適當?shù)淖C券投資組合方式可以規(guī)避的個別證券的特有風(fēng)險。 ? 報酬率的期望值（ E） = ??niii RP1 投資風(fēng)險報酬的衡量 2）風(fēng)險報酬的衡量方法 ? （ 3）計算方差和標準差 ? 揭示風(fēng)險最常用的指標是方差和標準差。例如，購買一種股票的投資收益率為 20%的概率是 ，這就意味著 20%收益率的可能程度是 30%。在實際工作中，通常以風(fēng)險報酬率進行計量。由于這種中間值既不是完全樂觀的，也不是完全悲觀的，所以這是規(guī)避預(yù)期收益波動的最好的預(yù)期。 不確定性成果的衡量 投資風(fēng)險的特點 投資風(fēng)險報酬的衡量 投資組合風(fēng)險的分類衡量 投資風(fēng)險的特點 ? 從投資者的立場出發(fā)，投資風(fēng)險是發(fā)生投資損失的可能性