【正文】 ，向銀行或投資者融資借款來對目標(biāo)公司進(jìn)行收購，收購成功后再以目標(biāo)公司的收益或是出售其資產(chǎn)來償本付息。 ?對主并企業(yè)而言，可能導(dǎo)致所有權(quán)被稀釋 2023/3/23 19 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ?【 例 】 國美并購永樂 ?并購模式：國美閃電般并購永樂，雙方 2023年 2月接觸， 7月完成并購。 2023/3/23 16 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ? 優(yōu)點(diǎn)： ?對目標(biāo)企業(yè)股東而言 – 獲得認(rèn)股權(quán)證后，可以行使優(yōu)先低價認(rèn)購公司新股的權(quán)利，也可以在市場上將認(rèn)股權(quán)出售； – 可轉(zhuǎn)換債券具有債券的安全性和作為股票可使本金增值的有利性相結(jié)合的雙重性質(zhì)，在股票價格較低時，可以將它的轉(zhuǎn)換期延遲到預(yù)期股票價格上升的時期。 ?對主并企業(yè)而言，股本結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，所有權(quán)被稀釋，同時，所需手續(xù)較多，耗時耗力。 ?股票支付常見于善意并購，當(dāng)并購雙方的規(guī)模、實(shí)力相當(dāng)時，可能性較大。 4月， PK合作方之一的俄羅斯盧克石油公司將其告上哈薩克斯坦法院。 ? 缺點(diǎn)： ?對目標(biāo)企業(yè)股東而言，現(xiàn)金支使其即時形成納稅義務(wù)。 ?現(xiàn)金收購因其速度快的特點(diǎn)而多被用于敵意收購。 2023/3/23 5 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ? ? 并購直接費(fèi)用 —— 為并購融資注冊和發(fā)行權(quán)益證券的費(fèi)用、支付給會計師、律師的咨詢費(fèi)用、以及其他各項(xiàng)評估費(fèi)用。1 2023/3/23 第四章 企業(yè)并購運(yùn)作 企業(yè)并購籌資 企業(yè)杠桿并購 管理層收購 并購防御戰(zhàn)略 并購整合 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ?并購籌資的內(nèi)容： ? 預(yù)測并購資金需要量 ? 確定并購支付方式 ? 選擇適當(dāng)?shù)幕I資渠道 2023/3/23 2 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 ?一、并購資金需要量 ?預(yù)測并購資金需要量時主要考慮四項(xiàng)因素： ? 1. 并購支付的對價 ? ? ? 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 2023/3/23 3 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ? 1. 并購支付的對價 ?并購支付對價 是指并購方企業(yè)為完成收購目標(biāo)企業(yè)所付出的代價，即支付的現(xiàn)金或現(xiàn)金等價物的金額或者并購日并購方企業(yè)為取得其他企業(yè)凈資產(chǎn)的控制權(quán)而放棄的其他有關(guān)資產(chǎn)項(xiàng)目或有價證券的公允價值。一般為支付對價的 1‰ 5‰ 。在已有的并購案例中，現(xiàn)金收購占主導(dǎo)地位。 ?對主并企業(yè)而言，現(xiàn)金支付使其形成沉重的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)。 10月 18日， PK公司召開股東大會，就并購進(jìn)行投票表決。 2023/3/23 13 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ? 優(yōu)點(diǎn)： ?對目標(biāo)企業(yè)股東而言，并購后不失去所有權(quán)并獲得延期納稅的好處。 2023/3/23 14 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ? 在決定是否采用股票支付方式時，一般要考慮以下因素 ： ? 主并企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu) ? 每股收益率的變化 ? 每股凈資產(chǎn)的變動 ? 財務(wù)杠桿比率 ? 當(dāng)前股價水平 ? 當(dāng)前股息收益率 2023/3/23 15 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ? ? 混合證券支付是指主并企業(yè)的支付方式為現(xiàn)金、股票、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券等多種形式的組合。 2023/3/23 17 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第一節(jié) 企業(yè)并購籌資 ?對主并企業(yè)而言 – 發(fā)行認(rèn)股權(quán)證可以延期支付股利，從而為公司提供額外的股本基礎(chǔ)。 11月 16日，中國永樂股票停牌， 2023年 1月底前完全退市。 ? ? 杠桿并購的實(shí)質(zhì)是以現(xiàn)金支付并購對價的一種特殊的融資方式。 ? 目標(biāo)公司的資產(chǎn)或現(xiàn)金流量 ? ，不承擔(dān)進(jìn)一步投資的義務(wù) ? 外第三方擔(dān)任的 經(jīng)紀(jì)人 。 ? 4. 擁有易于出售的非核心資產(chǎn)。 ?據(jù)介紹，這是中國第一例外資金融機(jī)構(gòu)借助外資銀行貸款完成的“杠桿收購”案例。 2023/3/23 31 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 中國首例杠桿收購： PAG收購好孩子集團(tuán) ?2023年 10月 PAG接觸好孩子， 12月 13日就簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。易凱資本的首席執(zhí)行官王冉對于新投資者 PAG的評價是：非常低調(diào)，反應(yīng)速度很快。這種收購模式是指收購者用自己很少的本錢為基礎(chǔ)，以目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流或部分乃至全部業(yè)務(wù)的變現(xiàn)值為抵押，從其他金融機(jī)構(gòu)籌集、借貸足夠的資金進(jìn)行收購活動。 2023/3/23 35 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 中國首例杠桿收購： PAG收購好孩子集團(tuán) ? 杠桿收購模式的出現(xiàn)帶來了金融工具、公司治理乃至文化理念的一場革命。因此，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為， 2023年前的中國內(nèi)地尚不存在嚴(yán)格意義上的杠桿收購。在國際上常被應(yīng)用于大型上市公司。 2023/3/23 38 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 中國首例杠桿收購： PAG收購好孩子集團(tuán) ?投資者為什么選擇好孩子？ ? 作為國內(nèi)最知名的童車及兒童用品生產(chǎn)企業(yè)，好孩子集團(tuán)已經(jīng)成功地占領(lǐng)了消費(fèi)市場。正是來自全球各地大量而穩(wěn)定的現(xiàn)金流，使得這間企業(yè)不斷受到投資者關(guān)注。區(qū)別于其他單純的供應(yīng)商，好孩子也擁有良好的自建通路。 2023/3/23 41 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 中國首例杠桿收購： PAG收購好孩子集團(tuán) ? 引資歷程與股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化 ? 好孩子在 17年前還只是浙江一家校辦工廠。 ? 1994年，處于急速擴(kuò)張階段的“好孩子”為了新建廠房和引進(jìn)高端設(shè)備，吸收了香港上市公司中國置業(yè) (0170 HK)450萬美元的投資，后者獲得好孩子 33%股權(quán)。 ? 在 PAG接手前，好孩子集團(tuán)控制人于 2023年 7月注冊于開曼群島的吉奧比國際公司 (Geoby International)。新舊投資者以及好孩子管理層等三方利益盤根錯節(jié)。 2023/3/23 44 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 中國首例杠桿收購： PAG收購好孩子集團(tuán) ? 與向 PAG轉(zhuǎn)讓股權(quán)協(xié)議同日簽署生效的，還有另外一份協(xié)議：第一上海、軟銀等，向 PUD(即好孩子管理層 )售出 ，每股價格 。也就是說，好孩子集團(tuán)管理層在這次交易之后，不僅提升了 3個百分點(diǎn)的股權(quán)，而且還有額外的現(xiàn)金收益。 2023/3/23 46 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 中國首例杠桿收購： PAG收購好孩子集團(tuán) ? 收購基金的算盤 ? 集團(tuán)總裁宋鄭還表示：“資本的進(jìn)入不會對公司的戰(zhàn)略發(fā)生太大的影響，此次成功融資，對‘好孩子’實(shí)現(xiàn)品牌經(jīng)營、資本經(jīng)營和建立兒童用品全球零售網(wǎng)絡(luò)，將注入新的活力?？梢哉f，好孩子的故事一直都是如何通過自主研發(fā)突圍傳統(tǒng) OEM企業(yè)的價值鏈困境的故事。只有相對平衡的交易才是最終能夠做成的交易。收購基金正對所謂的行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者感興趣。國有資產(chǎn)保值增值，實(shí)現(xiàn)全部或部分退出，管理層獲得一定的股份，同時大牌投資人順利進(jìn)入，一石三鳥”。 2023/3/23 50 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第三節(jié) 管理層收購 ?一、管理層收購的概念 ? 管理層收購 （ MBO， Management BuyOut），是指目標(biāo)公司的 管理層 利用外部融資購買本公司的股份，從而改變本公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而達(dá)到重組本公司的目的并獲得預(yù)期收益的一種收購行為。 削減成本或改變市場戰(zhàn)略進(jìn)行整合，調(diào)整生產(chǎn)設(shè)備、加強(qiáng)庫存管理、應(yīng)收賬款管理、調(diào)整員工結(jié)構(gòu)、降低投資 2023/3/23 56 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第三節(jié) 管理層收購 ?六、 MBO在我國的實(shí)踐和發(fā)展 ? 1. MBO在我國的發(fā)展經(jīng)歷 ? （ 1）中國 MBO的歷史源頭（ 四通集團(tuán) ） ? （ 2）第一家實(shí)施 MBO的上市公司（ 粵美的 ） ? （ 3）第一家實(shí)施 MBO的國有控股上市公司（ 宇通客車 ） ? （ 4） 2023年 4月，國務(wù)院國資委緊急叫停 MBO。 2023/3/23 59 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 管理層收購案例 ?“粵美的 ”MBO融資方案中存在的問題主要有兩點(diǎn)： ? 一是融資結(jié)構(gòu)的不合理性，管理層自有比例偏低，收購所需絕大部分資金來源于負(fù)債，導(dǎo)致收購公司的負(fù)債率較高，利息負(fù)擔(dān)重，勢必要求 “粵美的 ”實(shí)行高現(xiàn)金股利政策，給上市公司造成較大的現(xiàn)金流量壓力，影響公司的可持續(xù)發(fā)展； 2023/3/23 60 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 管理層收購案例 ? 二是股權(quán)質(zhì)押融資存在一定的法律風(fēng)險，根據(jù)我國 《 商業(yè)銀行法 》 的相關(guān)規(guī)定，目前銀行只能向證券公司開展股票抵押業(yè)務(wù)，而不能向企業(yè)和個人開展這項(xiàng)業(yè)務(wù)，主要是擔(dān)心股票市場波動帶來的風(fēng)險，然而實(shí)際操作時，由于收購的巨大資金需求缺口和較高的利息收入，使得借貸雙方均有利益驅(qū)動采取一些變通的手段進(jìn)行融資，但是融資的法律風(fēng)險已不可避免。這些民營性質(zhì)的企業(yè)在與恒源祥長期合作中獲得了豐厚的利潤，并已經(jīng)非常相信恒源祥管理層的商業(yè)信譽(yù)和企業(yè)家才能，因此，完全是信用融資的模式。 2023/3/23 65 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 管理層收購案例 ?但是，宇通客車自公司推出管理層收購計劃以來，其高派現(xiàn)現(xiàn)象一直受到市場各方關(guān)注。因此，人們不禁猜測宇通 MBO的收購資金可能是從上市公司中違規(guī)攫取的。 2023/3/23 71 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第四節(jié) 并購防御戰(zhàn)略 ? 2. 股份回購 ? 股份回購 指目標(biāo)企業(yè)以現(xiàn)金形式回購其股份，或者發(fā)行公司債券回收股票，達(dá)到減少流通在外股份數(shù)的目的，從而抬高公司股價，迫使收購方提高每股收購價。 ? 全美第五大環(huán)球航空公司 TWA面臨艾肯集團(tuán)的收購，德州航空以 /股的價格購買了 640萬股TWA的股票 2023/3/23 73 吉林師范大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院 第四節(jié) 并購防御戰(zhàn)略 ? 代表案例 : ? 1996年 10月 23日， “ 廣州三新實(shí)業(yè)總公司 ” 因