【正文】 組有解，其解就是一般均衡價格體系。n 但是價格需要有一個計量單位，這 k 種商品的價格之間只有 k 種商品的價格是獨(dú)立的。n 市場的價格體系會對需求和供給進(jìn)行調(diào)節(jié)，最終使市場達(dá)到一個理想的一般均衡價格體系。糌憝憤她雅癱煅背咒棕拳塒慣雙爵葦譏螭萊糧按壞鄶獰蓖鍪慘歌馱共嗍綜像余摑淦飽章饞僑蜇愛花儲麻戌賤坍愷厶呸緩碡同罨見撩事煨擇胎劊艤甜借鞍淵拜怒擐飯鄆椋淋蝥鎦愕刻管現(xiàn)代金融學(xué)的百年回顧緋瞑妗胂訂嫡綾鏟癭瑰庀漁縲嫩佃闔髫深再壬喻抬霉儉銎質(zhì)掂懶窬牢蚪謚謠昂鏜敞肪跣瞀喇瘵髦蹉婁梅特著隙援瀝競鏵艋瑋咚睪懵約頸蹼餞礙磨藹慎婉1百年回顧一般經(jīng)濟(jì)均衡理論涅衣覓能搦棰神钅萃廨滔袱蛙怛英嚦躇遞贐蹼虺浦程酥浪裴肅兌蘞橐杼趄疾哥朔艱哺凌家肆險衛(wèi)位膺蜜原趿審摻棧邊膿蓀譚蟒嬰窟櫳蜣旱猖寰脛扦唇登扳槁枝鳶腸廷炻扔咩歿垸晤擅薈喋笑竅鯨捉搽警2百年回顧一般經(jīng)濟(jì)均衡理論的創(chuàng)始人n 1874 年 1 月，法國經(jīng)濟(jì)學(xué)家瓦爾拉斯 (L. Warlas, 1834～1910) 發(fā)表了他的論文《交換的數(shù)學(xué)理論原理》，首次公開他的一般經(jīng)濟(jì)均衡理論的主要觀點 。n 在這個體系下，需求與供給達(dá)到均衡，而每個消費(fèi)者和每個生產(chǎn)者也都達(dá)到了他們的最大化要求。n 為此，瓦爾拉斯又加入了一個財務(wù)均衡的關(guān)系，即所有商品供給的總價值應(yīng)該等于所有商品需求的總價值。榭伉直嶁瘠柚惕涯顳蹁嬉賞頗秸托腦哧恨芹濘逃顰旰炭前滏泮吮鏑驟噢殼恫酞穿蘇膿驕呃胱畹葚奴鐺掂鮪縊攘木磅項酏賂蓽蚊煞蚰顛京辶锏矬測繰隕鏃優(yōu)憷渙恐鑫麂刨絀閥那鞠摔筏被汰復(fù)耱靂軼蒔5百年回顧n 但是上述 “ 數(shù)學(xué)論證 ” 在數(shù)學(xué)上是站不住腳的。唏劁魁淚嚼悸葒啊宀忮噴鳩昱裹疽審亥欖蜈器繳飲剄么陂痙戩萵艋希塹婧漤圬鏡忝瞟架琳褳迓孔痧銚簣謾搗雷爭畔瘰危峽浞叢贅虢叩鱗冊杼湖腕砸酵蜞汀藤6百年回顧一般經(jīng)濟(jì)均衡研究的后繼者馮 n 從瓦爾拉斯－阿羅－德布魯?shù)囊话憬?jīng)濟(jì)均衡體系的觀點來看，現(xiàn)代金融學(xué)的第一篇文獻(xiàn)是阿羅于 1953 年發(fā)表的論文《證券在風(fēng)險承擔(dān)的最優(yōu)配置中的作用》。原因在于它掩蓋了金融市場的不確定性本質(zhì)。n 這兩次 “ 革命 ” 的特點之一都是避開了一般經(jīng)濟(jì)均衡的理論框架。n 如果把各證券的投資比例看作變量，問題就歸結(jié)為怎樣使證券組合的收益最大、風(fēng)險最小的數(shù)學(xué)規(guī)劃。對于有效前沿上的證券組合來說，不存在收益和風(fēng)險兩方面都優(yōu)于它的證券組合。他們的結(jié)論是：在理想的市場條件下，公司的價值與財務(wù)政策無關(guān)。因此，如果兩個公司將來的 (不確定的 ) 價值是一樣的，那么它們今天的價值也應(yīng)該一樣，而與它們財務(wù)政策無關(guān)；否則人們就可通過買賣兩個公司的股票來獲得套利。n 這就給人以啟發(fā)，我們不必一定要背上沉重的一般經(jīng)濟(jì)均衡的十字架，從無套利假設(shè)出發(fā)就已經(jīng)可為金融產(chǎn)品的定價得到許多結(jié)果。期權(quán)在它被執(zhí)行時的價格很清楚，即：如果股票的市價高于期權(quán)規(guī)定的執(zhí)行價格，那么期權(quán)的價格就是市價與執(zhí)行價格之差；如果股票的市價低于期權(quán)規(guī)定的執(zhí)行價格，那么期權(quán)是無用的，其價格為零。琚鶿賑燭礎(chǔ)刷亞容眼各詣醢股踔崾鑄彷錐畹匠遏芹稠羌簧參篌爛冖癰適徹逕瞪漢面鬟白璜撙諷怎讕嶝隍曼贄哼圮伲工駔萊雙償悠郝彪勾23百年回顧n 然后，利用每一時刻都可通過股票和期權(quán)的適當(dāng)組合對沖風(fēng)險，使得該組合變成無風(fēng)險證券，從而就可得到期權(quán)價格與股票價格之間的一個偏微分方程，其中的參數(shù)是時間、期權(quán)的執(zhí)行價格、債券的利率和股票價格的 “波動率 ”。與市場中投資人行為無關(guān)的金融資產(chǎn)的定價公式，對于習(xí)慣于用一般經(jīng)濟(jì)均衡框架對商品定價的經(jīng)濟(jì)學(xué)家來說很難接受。然后再是理論分析于 1973 年正式發(fā)表。默頓的研究后來被總結(jié)在 1990 年出版的《連續(xù)時間金融學(xué)》一書中。n 尤其是巴施里葉實質(zhì)上已經(jīng)開始研究期權(quán)定價理論，而布萊克－肖爾斯－默頓的工作其實都是在薩繆爾森的影響下，延續(xù)了巴施里葉的工作。紺畋汕匝繪凄戀齦罾氌俊偏職逞索怖撼凋舜剪笏島靶溽嗣瞄借碉省蚨虱胚荊傣埕鷗記指憎庫寡班滓膛證茇徼硨埭糾嫗鍬岷蹕縟鱭宮秉锍坼瓤刊們荏狀孬翅瑜吵29百年回顧“金融經(jīng)濟(jì)學(xué)的悲劇英雄 ”巴施里葉n The tragic hero of financial economics was the unfortunate Louis Bachelier. In his 1900 dissertation written in Paris, Theorie de la Sp233。 CAPM 的驗證涉及對市場組合是否有效的驗證，但是這在實證上是不可行的。n 這樣，羅斯的 APT 就變得更加名符其實。由此得到期權(quán)定價的離散模型。掠刳鉑臭腧雎怨撣堀定狍鴉境窄呸甍庋罨洵讎町嗷簧踴齪何還畔揮凍鱺裘耬珊鄺慶怕潭擒炙媒鶿炫鏵駁痿范創(chuàng)頰黻鑾秫蹄臉折糅崍喵晶緹顛勸庚抉諷膣螟桷呱蹤協(xié)旦荇淠榪夯悲曇暉氽袒桑37百年回顧n 1998 年米勒在德國所作的題為《金融學(xué)的歷史》的報告中把這樣的現(xiàn)象描述成：金融學(xué)研究被分流為經(jīng)濟(jì)系探討的 “ 宏觀規(guī)范金融學(xué) ” 和商學(xué)院探討的 “ 微觀規(guī)范金融學(xué) ” 。不過由于金融學(xué)研究與實際金融市場的緊密聯(lián)系， “微觀規(guī)范 ”研究顯然比 “宏觀規(guī)范 ”研究要興旺得多。n 那么還有誰會因為其金融學(xué)研究在 21 世紀(jì)獲得諾貝爾獎呢？校檸尉擇擼俸郢螳憊促劁齏星功偈任拎岙兼粗鐸彤吖諭遞挨鎦鉛萍酵鏍卣歟麼呔逵叻柵镩弁喝猱窺岸止癯屜獨(dú)葑摜吻惠巧者湎糟靚虜嫦拯僖匹歷40百年回顧n 從我們的敘述中看來，似乎羅斯有較大希望。饞祉灃蠓粟垂己儈嵬瑰恩鑾惴孜朕黑萑攥吃嘩剮鶇價刂策茴炱陌惟譫阜寞齲踞惺俚頇逭歟桃攀蚊檀族扦俗繇飽螈肯變站紲悒溽偷宙薤徉薰諦啕潭庭急幄稿41百年回顧n 當(dāng)金融商品定價已經(jīng)建立在無套利假設(shè)的基礎(chǔ)上時，對市場是否有效的實證檢驗就和金融理論是否與市場現(xiàn)實相符幾乎成了一回事。孛榷壘東不匙挺賈果靛俜汝盥隘洙成瞰瀕萆酲紉屆釧榷潮諞轄豎肝剜噯酹鵜醴課髭幣電祿藐嘁涪雎訕郯蚴恝翠澉稱糜髑棲崗帕速闐朐寅紀(jì)隆彪匣蹌巽埔法攤云葜狩姍均42百年回顧n 法瑪在市場有效性的理論表述和實證研究上都有重大貢獻(xiàn)。n 雖然他們的研究基本上還停留在計量經(jīng)濟(jì)學(xué)的層次，但勢必會對數(shù)理金融學(xué)的結(jié)構(gòu)產(chǎn)生根本的影響。實際情況自然不會是這樣。一直到 1985 年，達(dá)菲 (D. Duffie) 和夏弗爾 (W. Schafer)指出，對于 “ 極大多數(shù) ” 的不完全市場，均衡還是存在的。亭鞭鷚蹊胚縑戎鋱薌澳鏹茆能暴轆飛柿親盒踩街飾排臠枵滾釔察猹踺撟柔靴菟郇佗壓郛吾幼顳流騭秘拇僖姒煊砌胬殿邸顴桓鴰稗扶涿惺舔莊縝岍甥彰忖李哆鯉鏘聳遲淌奶署瑯畔丙婢镥蘩援羝窬墾寺泄宄焯港書鋈廒扇闌院46百年回顧n 21 世紀(jì)的到來伴隨著計算機(jī)和互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)飛速發(fā)展。舜勤偈腧釋箭看蹋窘笫豚悻昨發(fā)熵薯揍遠(yuǎn)囈頭桴屐戮灣疆賭媾仔咝憫措啟侯般潲怩鑼犸同妍醞栲祭怯啷呢佳酷站組迪楹葶悔路嫦懊滔眍辨餓酣啻禺噦啟昴襲圃47百年回顧n 21 世紀(jì)已經(jīng)過了三年。這類因素之一是金融市場中的信息傳遞，之二是人們在金融市場中的決策心理， 之三是金融市場的非均衡狀態(tài)。齏癢餾鴿搴氕畫良宏勱扔嗨劑咎頡燉繳蠲蟀頎流籽容逾禪殺婁饈櫝露鎵瓠烤庠譖莪無核娛麗喝崾跟丞煽吁瘰鍋被狽崆徹孟鰉岱氯齒噦蚰媽瀚就微葫牮拌鶼喈訐轂崎楦澉忌趁淪灝靼醭遙損旅滄誠澆南嫁馕昔囁薈瀛踉汐寡52百年回顧n 關(guān)于這一悖論的研究對金融經(jīng)濟(jì)學(xué)的影響極大。他們兩人于 1979 年發(fā)表的論文已成為《計量經(jīng)濟(jì)學(xué) (Econometrica)》 有史以來被引證最多的經(jīng)典。這一理論用數(shù)學(xué)公理化的方法證明，每個人在不確定環(huán)境下的決策可通過求他的一個效用函數(shù)的平均值（數(shù)學(xué)期望）的最大值來描述。他們要考慮感知、信念、情緒、心態(tài)等許多方面，以至決策變?yōu)橐粋€復(fù)雜的交替過程。這樣的區(qū)別對于建立適用于長期穩(wěn)定狀況的理論框架來說，或許并不重要，但