公司金融專題之兼并收購(已修改)
2025-01-08 14:55 本頁面
【正文】 第十一章 公司金融專題：兼并收購 兼并收購的理論 兼并收購的實踐 兼并收購的理論 一 . 兼并收購的內(nèi)涵與外延 二 . 協(xié)同效應(yīng) — 并購的理論解釋之一 三 . 公司控制 — 并購的理論解釋之二 四 . 杠桿收購和管理層收購 一 . 兼并收購的內(nèi)涵與外延 企業(yè)的兼并收購，通常被簡稱為并購， 即 Merger Acquisition (MA)，是 公司控制權(quán)交易中最主要的形式。 接管、收購與兼并的關(guān)系 接管 （ Takeovers） 收購 （ Aquisition） 委托投票權(quán)競爭 （ Proxy Contest） 轉(zhuǎn)為非上市 （ Going Private） 吸收合并或 新設(shè)合并 Merger or Consolidation 收購股票 Acquisition of Stock 收購資產(chǎn) Acquisition of Assets 接管 ，一般指一家企業(yè)的控制權(quán)從一 個股東集團轉(zhuǎn)移到另一個股東集團。 控制權(quán) 可以被定義為在董事會中擁有多數(shù) 投票表決權(quán)；欲獲取控制權(quán)的企業(yè)被稱為 投標(biāo)企業(yè) （ bidder）或兼并企業(yè)，將出讓 控制權(quán)的企業(yè)被稱為 目標(biāo)企業(yè) （ target）， 有時也被稱為被兼并企業(yè)。 委托投票權(quán)競爭 ，也稱為代理權(quán)競爭， 就是一個股東集團希望通過股東投票 選舉新的董事會而在董事會中獲得大 多數(shù)席位，從而達到控制企業(yè)的目的。 轉(zhuǎn)為非上市企業(yè) 是指在股票交易所掛牌 交易的公開上市企業(yè)的所有股權(quán)都被少 數(shù)投資者買去，該企業(yè)的股票就不能在 公開市場上交易了，變成了一家私人所 有的公司。 吸收合并 ，是指目標(biāo)企業(yè)被投標(biāo)企業(yè)吸 收，目標(biāo)企業(yè)的股東原來的股票被臵換 成投標(biāo)企業(yè)的股票。 兼并企業(yè)保留原來 的名稱和法律地位，而被兼并企業(yè)則不 再作為一個獨立經(jīng)營實體而存在。 新設(shè)合并 ，是指參與合并的雙方解散， 重新登記設(shè)立一家全新的公司的一種兼 并形式。 購買股票 ，是指投標(biāo)企業(yè)用現(xiàn)金、股票或 其他證券購買目標(biāo)企業(yè)的具有表決權(quán)的股 票。 投標(biāo)企業(yè)的管理層可以與目標(biāo)企業(yè)管 理層協(xié)商，也可以向目標(biāo)企業(yè)股東發(fā)出購 買股票要約，通常通過報紙廣告等方式進 行公告，稱為“發(fā)盤收購”（ Tender Offer）。 通過 購買目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn) 也可以實現(xiàn)對目 標(biāo)企業(yè)的收購。資產(chǎn)收購中投標(biāo)企業(yè)向目 標(biāo)企業(yè)進行支付，而不是直接向其股東支 付。 這種方式的缺點是要求進行資產(chǎn)過戶， 而這一法定程序成本高昂。 ２ .兼并收購的分類 ? 橫向兼并（ horizontal merger） 又稱為水平兼并，投標(biāo)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè) 處于同一行業(yè)內(nèi)并生產(chǎn)相同類型的產(chǎn)品， 它們在產(chǎn)品市場上相互競爭。 ? 縱向兼并（ vertical merger） 又稱垂直兼并，生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié) 相互銜接、密切相關(guān)的企業(yè)之間，或 者具有縱向協(xié)作關(guān)系的專業(yè)化企業(yè)之 間的兼并。 兼并和被兼并企業(yè)通常是 生產(chǎn)資料的供應(yīng)者和使用者的關(guān)系。 ? 混合兼并（ conglomerate merger） 兼并企業(yè)和被兼并企業(yè)的業(yè)務(wù)互不相干， 通常處于不同行業(yè)并生產(chǎn)不同的產(chǎn)品， 企業(yè)的產(chǎn)品不具有競爭性。 二 . 協(xié)同效應(yīng) — 并購的理論解釋之一 1. 并購協(xié)同效應(yīng)的基本原理 從經(jīng)濟運行整體來看，只要企業(yè)并購后 的整體價值大于各個企業(yè)獨立價值之和， 即協(xié)同效應(yīng)（ synergy）為正，并購就 會提高經(jīng)濟效率。 假設(shè) A企業(yè)準(zhǔn)備兼并 B企業(yè) 協(xié)同效應(yīng) =VAB (VA +VB ) VA— A企業(yè)的價值 VB— B企業(yè)的價值 （這里可以合理地認為 VA與 VB分別等于 A企業(yè)和 B企業(yè)在外流通股票的市場價值） 2. 并購協(xié)同效應(yīng)的主要來源 根據(jù)資本預(yù)算原理，凈現(xiàn)金流量 NCFt=Δ收入 t Δ成本 t Δ稅負 t Δ資本需求 t ? 收入上升 ? 稅負減少 ? 成本下降 ? 資本成本降低 ① .收入的增加主要有三個來源 （陳雨露 333） 第一，營銷利得 通過營銷利得增加的收入主要是廣告、 銷售網(wǎng)絡(luò)和產(chǎn)品提供改進的結(jié)果。 花旗銀行和旅行者公司 1998年并購案 1970年 Philip Morris公司收購 Miller啤酒公司 第二，戰(zhàn)略收益 這種戰(zhàn)略好處體現(xiàn)為公司面對將來 競爭環(huán)境的改變時能應(yīng)對自如。 美國一些大的制藥公司收購一些研究 基因技術(shù)的公司正是出于這樣的考慮。 第三，市場壟斷程度提高 通過收購競爭對手可以提高市場份額、 減少競爭并能提高售價；此外還可以 增加企業(yè)與供應(yīng)商討價還價的能力， 降低成本。 ② .成本的下降主要基于以下幾個原因 第一，規(guī)模經(jīng)濟效益 規(guī)模經(jīng)濟是指當(dāng)產(chǎn)量增加時，單位平均 成本隨之降低。企業(yè)并購獲得規(guī)模經(jīng)濟 收益的前提是：在并購之前企業(yè)生產(chǎn)經(jīng) 營水平低于最優(yōu)規(guī)模的要求；超過最佳 成長點，就會出現(xiàn)規(guī)模不經(jīng)濟現(xiàn)象。
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