【正文】 金融業(yè)市場分析報告書作者：日期：主辦單位安邦集團研究總部（01059001350）服務熱線0105900137701059001355（Fax）訂閱熱線01059001366電子郵件Industry_info@網址地址北京市朝陽區(qū)東大橋路8號SOHO尚都南塔2627層郵編100020總第369期 2008/06/262008/07/02本期要目戰(zhàn)略性分析 2【多空監(jiān)管的金融哲學】 2【利率政策該出場了】 2環(huán)境信息 2【央行：銀行理財創(chuàng)新影響貨幣政策制定執(zhí)行】 2【央行嚴防國際匯款變相洗錢】 2【周小川：加息是抑制通脹的備選方案之一】 2【蘇寧：將研究發(fā)放并購貸款可行性】 2【銀監(jiān)會：2至3年內基本完成農信社股改】 2【銀監(jiān)會：外資持股中資行比例限制無變化】 2【證監(jiān)會全方位升級券商風控指標】 2【證監(jiān)會：券商分類監(jiān)管或引入專業(yè)評價】 2【證監(jiān)會：項目未過會保薦人將受邀“談話”】 2【證監(jiān)會：未完成整改公司不得再融資】 2【明年7月上市公司施行企業(yè)內控基本規(guī)范】 2【中證協：券商資管業(yè)務將引入適用性原則】 2【上交所：上市公司募集資金應專戶存放】 2【上交所發(fā)布紀律處分細則加強一線監(jiān)管】 2【滬深證交所減免災區(qū)上市公司費用】 2【滬深證交所：上市公司半年報8月底前完成】 2【保監(jiān)會原則性通過四個規(guī)范性文件】 2【國務院：優(yōu)先安排災區(qū)企業(yè)IPO和再融資】 2【國資委抬高國有上市公司股權激勵門檻】 2【6月30日起臺灣受理人民幣兌換業(yè)務】 2競爭對手情報 2【農行規(guī)范保障性住房信貸管理】 2【交行首推海外資產委托業(yè)務】 2【郵儲行可與國內外資行開展協議存款】 2【民生銀行擬建私人銀行】 2【招行推出八大貿易金融產品】 2【光大銀行嘗試貸后管理外包】 2【興業(yè)銀行申請加入“赤道原則”】 2【深發(fā)行增加核心資本18億】 2【寧波銀行成為長三角區(qū)域性銀行】 2【光大證券奪得五年來券商IPO首單】 2【招商證券擬轉讓博時基金股權】 2【社?；鹑ツ陮崿F收益超1100億】 2【傳中期期貨有興趣入股香港商交所】 2【新黃浦“期貨航母”夢想擱淺】 2【】 2【】 2【國壽財險年內將引入國際戰(zhàn)略投資者】 2【人保計劃參股內地兩券商】 2【平安擬增持富通力保第一大股東地位】 2【平安人壽萬能險結算利率升至6%】 2【巴黎銀行渴望增持南京銀行】 2【臺灣寶來金融集團擬入股大陸期貨】 2市場信息 2【人民幣上半年升幅與去年相當】 2【%】 2【上半年銀行理財產品穩(wěn)健趨勢明顯】 2【三銀行搶奪入股險企第一單】 2【汽車金融漸成滬上銀行信貸熱點】 2【外資行“自建+外包”銀行卡數據庫中心】 2【上半年A股蒸發(fā)近15萬億】 2【7月“大小非”解禁市值為今年最低】 2【上半年全球IPO規(guī)模降幅超四成】 2【上半年券商經紀業(yè)務收入僅540億】 2【資管業(yè)務有望成券商利潤新增長點】 2【“發(fā)財”券商掀起置業(yè)潮】 2【券商下半年趨勢研判分歧嚴重】 2【半年來新基金平均募資規(guī)模僅23億】 2【】 2【基金資產半年內蒸發(fā)近萬億】 2【偏股型基金半年平均縮水32%】 2【QDII基金上半年全線虧損】 2【深圳私募基金加速籌資建倉】 2【基金參與定向增發(fā)多次被套】 2【外資瘋搶廉價基金公司股權】 2【%】 2【】 2【黃金信托開始吹響集結號】 2【外資搶奪信托牌照稀缺資源】 2【傳統壽險產品重新受到關注】 2【中小險企申請QDII熱情依舊】 2【險企熱盼新投資渠道放開】 2【%】 2數據庫 2〖貨幣市場〗 2【熱錢沖擊下的人民幣匯率博弈】 2【為什么沒有形成強勢人民幣？】 2〖銀行市場〗 2【商業(yè)銀行需認真評估債市風險】 2【郭田勇：認真應對中小銀行流動性趨緊問題】 2〖證券市場〗 2【A股全球表現最差的另一種解讀】 2【皮海洲：拯救中國股市我提四點建議】 2【葉檀：政策若不變 假熊就成真】 2〖債券市場〗 2【中期票據暫停的市場競爭分析】 2【下半年中國債券市場難以回暖】 2〖期貨市場〗 2【香港期貨公司發(fā)展歷程帶來的啟示】 2【國內期貨業(yè)難言牛市甜蜜】 2〖基金市場〗 2【江作良的超前與制度的滯后】 2【基金經理們到該反省的時候了】 2【誰在“裸泳”：基金上半年業(yè)績大盤點】 2〖信托市場〗 2【信托公司須重視“后管理能力”的開發(fā)和提高】 2【人壽保險信托——未來新型理財方式】 2〖保險市場〗 2【關系營銷在保險企業(yè)的應用】 2【巨災保險的國際經驗】 2〖經濟環(huán)境〗 2【中國經濟又臨大考】 2【越南金融動蕩對我國經濟的影響】 2戰(zhàn)略性分析【多空監(jiān)管的金融哲學】市場的空頭們，從來都是公司董事會和股東們的天然對頭。因為幾乎任何一個公司都希望自己的股價能夠不斷上揚。據英國《金融時報》的信息，在三年前的一次電話會議上，伯恩滔滔不絕地發(fā)表了長達1小時的長篇大論，指責賣空者是旨在毀掉其公司的宏大計劃的一部分——他將這個計劃的精心策劃者稱作“西斯大帝”（the Sith Lord，電影《星球大戰(zhàn)》中的邪惡角色）。此番演說暗示存在賄賂、洗錢、吸毒、新聞詐騙等諸多內容。這段話成為華爾街重播次數最多的錄音之一。不過在次貸危機之后，不僅是公司股東們討厭空頭，連一貫崇尚市場自由交易的監(jiān)管者們，似乎也開始對空頭們產生“偏見”了。曾經被人們認為是提高市場效率工具的賣空交易，現在似乎處境不妙，開始承擔越來越多的指責，英美監(jiān)管部門甚至都因此強化對賣空交易的監(jiān)管，以期望降低市場的波動。2007年底，美國證券交易委員會（SEC）出臺了相關法規(guī)，禁止在公司首次公開發(fā)行（IPO）期間進行賣空交易。對于衍生品交易監(jiān)管更為寬松的英國，似乎也開始轉變對空頭的既有看法。從6月24日開始，針對在公司增發(fā)配股期間做空其股票者，英國金融服務管理局（Financial Services Authority）出人意料地出臺了新的披露規(guī)定，賣空者要開始報告相關頭寸。印度和其他幾個亞洲國家今年也已經對賣空交易進行了限制。這些舉措在一定程度上是為了回應做空行為的大幅增加。最近數周，市場更開始廣泛猜測三大洲的金融服務公司正不斷遭到賣空者的圍剿，讓空頭們未來的交易成本可能進一步提高。在美國，當綠光資本的大衛(wèi)?；舳鞴_了對雷曼兄弟的批評后，兩者之間大張旗鼓地展開了較量。?；舳魇菢I(yè)績一流的對沖基金經理，所持最多的空頭頭寸就是雷曼。在倫敦，英國最大抵押貸款機構HBOS的股價已跌至275便士的計劃配股價格之下，人們不禁懷疑：賣空者蓄意對該行發(fā)起了“空頭襲擊”（bear raid），目的是將股價推至配股價以下，以期引發(fā)進一步拋售，進而擴大獲利。在澳大利亞，大型投資集團Babcock amp。 Brown正在艱難求生，其高管指責賣空者散發(fā)不準確謠言，引起其股價暴跌。瑞士洛桑國際管理學院的金融學教授阿圖羅布里斯認為：“這就是監(jiān)管機構的顧慮所在。一旦賣空變成一種獲利策略，就會給市場帶來新風險?！遍L久以來，賣空行為一直被當作對沖策略加以使用，以保護“多頭”投資者（持有公司股票的投資者）免受股價下跌而因此賠錢的風險。多頭持有少量空頭頭寸，因此無論市場漲跌都能基本鎖定盈利水平。應該說，賣空交易作為提高市場整體運行效率的工具，是毫無疑問的。但問題是，當空頭確實過于龐大，并通過賣空交易放大市場整體風險的時候，市場也真會出現恐慌性崩跌，這在次貸危機和歷史上無數次的金融危機中，都已經被驗證過了。這也正是空頭們反對抬高賣空交易成本的理由：他們不過是扎破泡沫的針，而不是引發(fā)泡沫的原因。真正引發(fā)泡沫的是“多頭”，他們過于膨脹了本來不值那么多錢的資產的價格。堅持市場自由公平交易的人，現在也反對提高賣空成本，因為這將打擊市場效率。不過我們從另一面看，空頭理論上是不帶來利潤的，而是靠別人對盈利預測的失誤來賺錢。而股東們所創(chuàng)造的利潤，才是市場發(fā)展和提高的真正動力，空頭不過是起到加快市場調整步伐的作用。因此，適當在多空監(jiān)管成本幾乎一致的水平上，適當抬高空頭的交易成本，理論上是有利于市場進步的。更何況，現在全球金融監(jiān)管的實際情況是，鑒于對歷史上資產泡沫和金融危機的懼怕，造成了西方金融市場對多頭的監(jiān)管成本，事實上遠高于對空頭的監(jiān)管。而作為最大空頭的對沖基金，則幾乎在監(jiān)管體制之外。它山之石，可以攻玉。不過中國如果對于西方強化對空頭監(jiān)管的金融政策趨勢，現在基本沒有借鑒的條件，因為在中國幾乎沒有任何賣空工具。事實上，任何對多頭的監(jiān)管，都抵不上賣空工具給多頭們造成的交易成本增加。因此，從這個角度來看，最好的降低泡沫風險的方法，就是開放賣空交易。最終分析結論（Final Analysis Conclusion）：當西方已經開始改進對賣空交易的監(jiān)管體制時，中國對賣空交易價值的運用，幾乎還沒有開始?；蛟S這是后發(fā)優(yōu)勢，但如果不做，那么中國資本市場就注定永遠在別人的后面。返回目錄【利率政策該出場了】2007年連續(xù)的加息政策、人民幣的大幅升值和央行幾乎每個月調高一次存款準備金率的數量調控政策，似乎都沒有擋住中國經濟強勁的增長勢頭。雖然已經有很多企業(yè)都在大力度的宏觀調控政策下，資金鏈高度緊繃并面臨斷裂危險，不過市場仍舊表現出了強大的需求，并拉動各類價格飆漲。2008年15月，城鎮(zhèn)固定資產投資40264億元，%。其中，國有及國有控股投資16397億元，%；房地產開發(fā)投資9519億元，%。投資數據顯示，2007年持續(xù)一年大力度的緊縮政策，對于投資數據的打擊幾乎沒有。特別是房地產投資，增長速度仍舊高達30%以上。強大的投資需求，必然帶動價格上揚。根據國家統計局的數據，5月份，%，原材料、燃料、%。在工業(yè)品出廠價格中，%。而根據發(fā)改委的統計，生產資料的價格漲幅更加恐怖。5月份，%，%。15月，%。這樣的數據意味著，全社會物流成本未來可能迅速上升，并打擊經濟運行效率。這一切的一切，都源于高企不下的投資需求。為解決這個問題，很多市場人士、學者和官員都建議，人民幣應該大幅升值，以降低相應的成本支出。這些人中的相當一部分，對“輸入型”通脹的概念，有相當高的接受度。特別是一些資源型產品的大型進口商們，及主管這一領域的人，想當然地認為人民幣升值了，就可以降低進口商品的成本。但國際市場顯然也不是吃素的，人民幣兌美元，雖然從2005年到現在已經升值超過20%，但以美元計價的鐵礦石和石油等商品價格的漲幅，卻已經超過了200%。近日，中國政府再次對美元疲軟表示擔憂。中國總理溫家寶表示，他希望美元匯率“盡快穩(wěn)定”。這已經是溫家寶今年第二次公開對美元疲軟表示憂慮，上次是在今年3月的“兩會”期間。此番表態(tài)，顯示了中國政府很可能認為中國通脹的根源在美元貶值上。換言之，中國政府現在也可能對人民幣升值就能降低通脹的看法持懷疑態(tài)度了。那么中國除了人民幣升值和持續(xù)的數量調控政策之外，還有什么措施能夠控制通脹水平繼續(xù)上揚？是加息嗎？如果加息，會不會因為利率水平的上揚，中美利差的擴大，而導致更多外資涌入中國呢？畢竟2008年前5個月的外資流入速度，是相當令人驚異的。這種擔憂可以理解，但我們要仔細分析的一個問題是：外資進入中國真就僅僅是沖著人民幣升值而來的嗎？還是在中國能夠獲得的利潤？毫無疑問，人民幣升值所產生的利潤，不過是在中國能夠獲得的一部分利潤而已。而還有更多的利潤是來自于企業(yè)平均超過20%的利潤增速，還有中國的資產價格升值空間?；仡?0042005年7月間，中國的人民幣升值壓力也很大，當時中國也同樣面臨著價格飆漲的壓力，CPI指數突破5%，原材料價格指數突破8%。當然也說很多熱錢流入中國，但2005年流入中國的FDI竟然出現意外負增長！那時的人民幣升值空間難道比現在還不如？對比歷史，我們可以發(fā)現外資更在意的，似乎是中國的通脹。通脹越高，外資越愿意進入，而通脹越低，外資反而不會僅僅因為人民幣升值空間就流入中國。由于2004年的大力度宏觀調控政策導致的貨幣緊縮，%。因此可以預期的是，只要中國通脹速度不降下來，外資流入中國的速度可能就難以減緩，可以肯定的是，目前高企通脹所帶來的利潤水平，應該可以覆蓋外資通過任何渠道進入中國的成本支出。降低整個社會的利潤水平，才是真正的緊縮之道，這也是企業(yè)和資金進入一個市場的真正動力。最終分析結論（Final Analysis Conclusion）：就像2004年中國堅決采取加息政策一樣，只有利率政策才能夠降低整個社會的收益率水平，這也是2007年連續(xù)加息以來，讓中國企業(yè)利潤增速從40%下降到20%的根本原因。而只有繼續(xù)采取利率政策，中國的通脹壓力才有可能進一步受控，并降低外資流入中國的信心。從現在人民幣升值和數量調控的效果來看，未來利率政策應該出場了。返回目錄環(huán)境信息【央行：銀行理財創(chuàng)新影響貨幣政策制定執(zhí)行】“銀行理財創(chuàng)新已經對貨幣政策、金融穩(wěn)定和金融監(jiān)管提出了新的挑戰(zhàn)，甚至影響了央行穩(wěn)定貨幣政策的執(zhí)行”。近日，在首屆銀行理財高峰論壇上，央行上?？偛空{查統計研究部、金融穩(wěn)定部主任凌濤表達了上述觀點。截至今年1季度，全國理財產品銷售量達到9100億，超過了去年全年的總額，其中，上海市商業(yè)銀行個人理財產品銷售規(guī)模為851億。凌濤認為，理財業(yè)務屬于典型的表外業(yè)務（指不計入資產負債表、不形成現實資產負債但能增加銀行收益的業(yè)務），但商業(yè)銀行目前的理財業(yè)務卻具備了表內業(yè)務特征，并正對宏觀調控產生沖擊。比如目前理財市場上規(guī)模較大的結構性存款產品，實質和表內存款差異不大，但央行收縮流動性的上調存款準備金率就不能應用在這類產品上，縮小了存款準備金政策的效應范圍。信托貸款類產品的出現，也規(guī)避了央行對信貸規(guī)模的窗口指導，使得信貸規(guī)模的統計失真，效率下降。同時金融創(chuàng)新也會降低貨幣供